2024年祥鑫科技研究报告：全面布局新能源结构件，客户优质

深耕冲压模具与结构件，乘新能源东风扬帆起航

产品覆盖多领域，股权和管理架构清晰

提供精密冲压模具和金属结构件一体化解决方案。祥鑫科技成立于 2004 年，专业从事精密 冲压模具和金属结构件研发、生产和销售，拥有先进的模具制造技术和精密冲压、焊接、 钣金等金属制造技术，为汽车、通讯、电子及办公设备等客户提供精密冲压模具和金属结 构件一体化解决方案。公司主要产品包括新能源汽车精密冲压模具和金属结构件、燃油汽 车精密冲压模具和金属结构件、储能设备精密冲压模具和金属结构件、通信设备及其他精 密冲压模具和金属结构件等。

立足冲压模具和结构件，持续推进新能源转型。公司 2004 年成立之初专注于打印机、复印 机等五金件的加工业务。2008 年开始涉足汽车冲压模具及金属结构件领域，正式进军汽车 零部件市场。随着业务不断扩张，祥鑫科技于 2019 年上市。2019-2020 年，祥鑫科技进入 宁德时代与比亚迪供应链。此后，公司在 2021 年设立了全资子公司“祥鑫科技（墨西哥） 有限公司”，进一步拓展了其国际市场布局。

公司股权架构清晰。公司前两大股东陈荣和谢祥娃夫妇均为实控人，截至 3Q23 分别直接 持有公司股份 21.43%/16.44%，合计 37.87%；此外，陈荣通过东莞崇辉间接控股，谢祥 娃通过东莞昌辉间接控股。公司控股公司包括厦门、东莞、广州、宁波、天津等地多个全 资子公司，覆盖珠三角、长三角和京津冀三大汽车产业集群。公司高管团队核心人员从业 多年，长期深耕金属加工制品行业，行业经验丰富。

借力新能源业务，业绩增长显著提速

切入新能源赛道，营收大幅提升。公司切入新能源业务后，公司收入与净利润增长提速。 20-22 年营收 CAGR 达到 39%，其中 22 年营收 42.89 亿元，同比+80.93%；由于 23 年下 游电池以及储能客户去库存，需求增速放缓，9M23 营收依然实现同比 32.05%的较快增长。 20-22 归母净利润 CAGR 为 19%，其中 21 年净利润同比下降的主要原因为毛利率的下降 及期间费用率上升，具体而言：1）21 年公司主要原材料钢材、铝材均价上涨，向下传导存 在滞后，因此导致毛利率下降；2）公司于 20 年公开发行可转债，导致 21 年计提的可转债 利息大幅提升，导致财务费用率上升。受益于公司订单快速增长，9M23 归母净利润达到 2.77 亿元，同比+65.16%。

21 年以来盈利能力逐渐修复，费用率稳中有降。2020-2022 年公司销售毛利率分别为 21.40%/16.45%/17.60%，21 年毛利率较 20 年下降 4.95pct，主要由于原材料价格上升影 响。22-9M23 随着公司收入规模快速增长，规模效应体现，毛利率逐步修复，9M23 回升 至 18.16%。公司净利率 21年下滑至低点，但 22-9M23 随毛利率回升，9M23 回升至 7.13%。 期间费用方面，销售费用率基本呈下降趋势，而研发费用率稳中有升，相对健康；21 年财 务费用率有所上升，主要系公司 20 年发行可转债，导致 21 年债券利息增长；此外，21 年 管理人员人数及人均薪酬均有所提升，使公司管理费用率也有小幅增长。总体来看，公司 期间费用率自 21 年来逐渐下降，9M23 公司费用率为 9.66%。

新能源车业务快速放量，成为公司核心营收来源。受益于终端需求增长，公司新能源车冲 压模具和结构件业务增长显著，2020-2022 年营收分别为 4.18/7.53/25.57 亿元，高速增长； 1H23 该业务营收 13.32 亿元，同比增长 39.56%，占总营收 54.3%，已成为公司的核心收 入来源。光伏及储能结构件业务增长同样亮眼，2022 年营收 5.35 亿元，同比+202.0%， 1H23 实现同比增速 33.42%。新能源车业务也是公司利润的主要贡献点，毛利率与其他业 务相比较高，公司 1H23 新能源车/燃油车/通信设备/储能结构件业务毛利率分别为 19.75%/10.54%/11.16%/15.73%。

汽车结构件与冲压模具高度协同，市场广阔

新能源汽车冲压模具和结构件为公司核心业务，包括精密冲压模具和金属结构件两个部分。 其中精密冲压模具是将材料批量加工成所需冲压件的专用工具，将其安装在冲压设备上并 对材料施加压力，使其产生分离或塑性变形，从而获得所需零件（冲压件）。冲压模具成型 用以生产各种板料零件，具有生产效率高、加工成本低、材料利用率高、产品尺寸精度稳 定、操作简单、容易实现机械化和自动化等一系列特点，适合于大批量生产。 公司金属结构件主要采用金属成型技术。金属成型技术包括冷冲压成型、热冲压成型、挤 压成型、压铸成型等。成型技术其核心在于使产品趋于精密化，精密化包括两方面内容： 一是零件外形的精密化，即零件外形尺寸公差越小越精密；二是零件内部成分组织性能的 精密化，向“近无缺陷”方向发展，包括成分准确均匀，组织细密，消除内部缺陷。

模具为结构件上游，可形成协同效应。从产业链看，公司精密冲压模具上游原材料主要是 模具钢、铸铁，生产设备是数控加工机床和冲床。由于模具在制造业中的应用比较广泛， 其下游涉及的行业和领域众多，包括汽车零部件、通信设备、办公及电子设备等行业，而 公司另一类核心产品金属结构件即属于模具业务的下游，可构成协同效应，降低制造成本。

国内新能源冲压件市场空间 25 年或达 1144 亿元。国内新能源汽车仍处于渗透率快速提升 阶段，随着核心原材料碳酸锂价格下降，新能源汽车价格下降，有助于推动新能源汽车持 续抢占燃油车份额，我们预计 23-25 年中国电动车销量 CAGR 为 28%（2023 年 12 月 29 日《锂电材料复盘与 2024 年展望》）。根据公司定增募集说明书（2023 年 7 月 26 日），汽 车制造工艺中 60-70%金属零部件需要冲压加工，单车冲压结构件价值量约 1-1.1 万元。我 们保守假设单车价值量 1 万元，并考虑因生产效率提升价格逐年小幅下降。我们预计 2025 年国内新能源汽车冲压结构件市场规模约 1144 亿元，24/25 年同比增长 22%/19%。 一体化压铸对冲压结构件影响有限，两者预计长期共存。以特斯拉为代表的部分车企推动 一体化压铸替代部分冲压结构件，一体化压铸相较传统的冲压焊接工艺，理论上可以简化 零部件数量与工序，提升生产效率，降低生产成本，也有助于车身轻量化。但我们认为一 体化压铸与冲压工艺各有优势，将长期共存，主要考虑：1）大吨位压铸机以及压铸配套设 备成本高，而且良品率相较冲压仍有差距，特斯拉 Model 3/Y 等高销量的爆款车型方能有 效摊薄折旧成本，而对于销量一般的普通车型，一体化压铸降本效果尚不明显；2）一体化 压铸高度集成零部件，导致汽车维修、更换零部件成本提升，车企需要权衡集成化与可维 修性，针对不同零部件采取不同工艺，一体化压铸目前主要应用于前机舱和后地板，白车 身其他结构件以及座椅结构件基本仍采用冲压工艺。

动力电池箱体技术持续升级，市场规模高速增长

电池集成化为主要趋势，电池箱体为轻量化的重要部件

动力电池结构件轻量化是电池系统的主要改进目标之一。动力电池箱体是动力电池的主要 承载部件，是电池系统安全性的关键保障，其主要作用为传输能量、强度支撑、防腐蚀、 防冲击振动、防水防尘、防火防热扩散等。电池箱体材料应具备电绝缘性、高散热性和化 学稳定性、耐腐蚀性、密封性等特点，保护内部零件不被接触或挤压，保证动力电池系统 平稳运行。箱体的主要结构为上盖、下托盘以及液冷板、铜排、端板等。新能源车动力系 统（主要是电池）占整车总质量高，而电池箱体中仅上盖与下箱体便约占总电池重量的 9% （以特斯拉 Model 3 为例）。由于电芯能量密度的提升较缓慢，所以减少电池箱体质量是提 升续驶里程的重要方法之一。

动力电池箱体设计需满足强度、密封性等多种要求。由于动力电池箱体涉及诸多功能和苛 刻要求，涉及各种材料和不同工艺以及各种设计方法的大型零部件，需要系统地进行设计 开发。从箱体基本结构展开到各子系统的具体设计，要考虑箱体强度和刚度等力学特性、 防水防尘等密封特性、防火和防腐蚀等特性，同步分析可制造性。祥鑫科技以高尺寸精度、 高表面质量、高性能要求优化动力电池结构件，目前产出的动力电池箱体结构件产品包括 上盖板、端板、液冷板、底护板、托盘等，均可以满足动力电池安全性、密封性和强度刚 度等需求。

CTP 技术提升电池集成度，增大电池能量密度。相较于传统 CTM（电芯-模组-电池包）三 级结构，CTP 省去或减少模组组装环节，将电芯直接集成至电池包，带来空间利用率提升、 能量密度提升等多重效果。CTP 结构下托盘单体价值量提升主要来源于托盘承载集成功能 增加，即 CTP 结构下模组被取消，其他部件与电池包结构件进行集成化设计，使托盘同时 具备了承重防护和冷却系统等功能，对托盘的强度、密封性提出了更高的要求，制造工艺 难度更高。 CTP 技术持续迭代升级。以宁德时代为例，1）CTP 技术最早由宁德时代于 2019 年提出， CTP 1.0 通过采用虚拟大模组，端板结构等技术，提升了 Pack 集成化程度，能量密度可达 到 180Wh/kg 以上；2）CTP 2.0 通过 Pack 下箱体分区设计，去除端板结构，同时可兼容 NP 技术（无热扩散技术）和 AB 电池等，能量密度可达到 200Wh/kg 以上；3）CTP 3.0 技术（麒麟电池）通过水冷版侧置，既起到隔热功能，又加强了系统的冷却能力，使得高 倍率快速充电成为可能，能量密度可达到 250Wh/kg 以上，体积利用率达 72%。

CTC 与 CTB 等新技术未来进一步提高集成度。随着集成技术的不断发展，如何确保电池 能量密度安全、稳定性提升的同时，进一步压缩电池体积且增加密度成为业界完善的方向， 由此产生两种新的技术路线：一种是以特斯拉为代表的 CTC 技术，另一种则是以比亚迪为 代表的 CTB 技术。祥鑫科技日前于公告中表示已与客户在 CTC 和 CTB 技术上建立了共同 开发意向，提前布局 CTC、CTB 技术的应用和产品创新。

集成化带来对电池箱体材料与工艺新要求

轻质高强铝合金成为箱体主流材料。从箱体材料看，目前钢板、铝板、挤压铝型材、压铸 铝、镁合金等金属材料在不同车型的电池箱体中均有应用，此外还可使用碳纤维、玻璃纤 维等复合材料，但目前由于复合材料生产成本过高，仍未被大范围实际应用。相比于使用 高强钢与其他新材料，使用轻质高强铝合金来制备新能源汽车电池托盘是主要发展趋势， 其环保性强、加工性能与抗腐蚀性能佳、力学性能优良、密度较低、传热效果好，随着对 长续驶纯电动汽车需求的增长，发展高性能低成本铝合金具有广阔的应用前景。

电池箱体主要采取挤压与压铸成型工艺。铝挤压工艺具有抗冲击、抗震动、高刚性等优点， 能够提供足够的刚度、强度和密封性，目前已成为纯电车型主流方案，而且更加适应 CTP （Cell to Pack）结构的要求。而压铸电池托盘能够快速成型、提高效率，简化工艺流程， 目前主要应用于混动车型中。目前祥鑫科技主要采用挤压和冲压工艺。

FDS、FSW 等金属连接技术持续迭代。目前电池包箱体生产中应用到的连接技术主要包括 焊接技术和机械连接技术。焊接是电池箱体加工过程中的主要连接工艺，电池箱生产中应 用到的焊接技术包括传统熔焊、搅拌摩擦焊、冷金属过渡技术、激光焊等。传统熔化焊存 在热输入大引起的变形、气孔、焊接接头系数低等问题，FSW 使得焊接质量更高、密封性 好、焊变形小。FDS 通常配合机器人使用，自动化程度高，连接强度及密封性能好，成本 也更具优势，使用比例逐渐提升。祥鑫科技已掌握 FSW（摩擦搅拌焊技术）、FDS（螺栓 自拧紧技术）等行业内先进连接技术。

25 年市场空间有望超 800 亿，客户差异塑造竞争壁垒

25 年全球动力电池箱体市场空间有望超过 800 亿元。基于公司 2023 年定增募投项目披露， 其动力电池箱体单价在 2500-3000 元，并考虑行业生产效率提升所带来的成本和单价逐年 小幅下降，根据动力电池箱体与新能源车 1：1 等量配套比例假设以及前文新能源汽车销量 预测，我们预计 2025 年国内动力电池箱体市场规模将达 286 亿元，24/25 年增速 22%/19%， 保持较快增长。

布局光储结构件，下游终端行业高景气

积极布局光储结构件产品。在光伏储能领域，公司积极布局光伏逆变器结构件、储能机柜 等产品的研发和生产。光伏逆变器是将光伏板发出的直流电转换成交流电在加以使用的装 置，是光伏系统中的核心零部件，其中结构件包括塑胶件、压铸件、钣金件、散热器等， 成本约占光伏逆变器成本的 25%，占比较高。储能机柜则用于家庭、工商业、大型储能等 多种场景的储能系统中。

全球光伏装机量与储能装机量持续提升，带动光伏逆变器市场增长。根据 BNEF 预测，2024 年全球光伏新增装机量将达 574GW，同比+29%。随着风光发电量不断增长，为解决其波 动性问题，储能需求快速增长。我们预计 2025 年全球新型储能新增装机量有望达到 69.27GW（华泰电新 2023 年 12 月 19 日《快充行业系列之一，熔断器》），2024/2025 年 新增装机量同比增速有望达到 36.2%/20.6%。下游光伏与储能市场增长有望带动公司结构 件业务增长。

客户资源优质，助力业务增长

结构件业务定制化程度高，业绩增长与客户资源息息相关，公司客户资源优质。结构件产 品具备较强的非标品定制属性，下游客户与结构件厂商合作粘性较强，结构件企业业绩增 长取决于其下游客户销售情况。行业内大型知名客户通常会制定一套严格的标准对供应商 各方面的能力进行考察，考察合格后一般还需要经过可能长达数年的试样供应阶段，才会 将供应商纳入其全球采购体系中；并在后续年度每年进行评审考核。因此和优质客户达成 稳定长期合作，为结构件企业业绩增长的主要驱动力。祥鑫科技在新能源汽车结构件、动 力电池箱体以及光储结构件业务上，分别与广汽、宁德时代、华为等下游头部客户长期合 作，优质客户资源有望驱动公司销量增长。

新能源汽车结构件：与广汽、比亚迪合作紧密

公司主要客户广汽、比亚迪为国内新能源汽车头部厂商。公司是比亚迪、广汽埃安、一汽 大众、小鹏汽车、蔚来汽车、吉利汽车等整车厂商的一级供应商，与佛吉亚、本特勒、法 雷奥、马勒、延锋等世界知名汽车零部件企业保持较好的合作关系，为客户供应轻量化车 身结构件及组件、热交换系统精密部件、底盘系统部件等产品。2023 年比亚迪新能源汽车 销量超 300 万辆，同比增长 67%，排名国内新能源汽车销量第一；广汽埃安销量 48 万辆， 同比+76%，排名国内第四。

动力电池箱体：与电池头部企业广泛合作，与龙头宁德时代合作紧密

公司基本覆盖国内动力电池头部客户。公司电池箱体与宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿 纬锂能、正力新能、孚能科技、欣旺达、远景动力、巨湾技研、威睿（吉利汽车）、蜂巢、 瑞浦兰钧等知名厂商达成合作。2023 年，国内动力电池企业装车量前十五中，宁德时代、 比亚迪、亿纬锂能、国轩高科、蜂巢、欣旺达、孚能科技等均为公司客户，综合市占率 86.2%， 大客户认证彰显公司产品实力。其中，公司 2022 年 12 月与国内动力电池龙头宁德时代达 成合作协议，加深双方在电池 Pack 箱体领域结构件的合作，加强冲压件（包含且不限于 Pack 上盖、底护板、端侧板）、热管理系统产品（包含且不限于水冷板）、储能机柜、热成 型及辊压成型技术等其他产品或者项目的合作。 与竞对相比，公司电池箱体客户资源较为广泛。目前电池箱体行业处于起步阶段，行业竞 争格局较为分散，参与者包括全球底盘件龙头供应商和铝外饰件龙头供应商等。各家厂商 在客户层面差异较大，公司客户更为多元，公司广泛与宁德时代等头部电池企业达成合作， 而多数竞对主要面向个别车企，公司有望通过头部电池厂覆盖更大下游市场。

公司广泛布局多种金属连接工艺，技术储备丰富。目前电池箱体应用的焊接技术包括传统 熔焊、搅拌摩擦焊激光焊等。其中 FSW（摩擦搅拌焊技术）与 FDS（螺栓自拧紧技术）为 兼具高密封性和成本优势，成为当前主流技术方向。FSW 焊接质量更高、密封性好、焊变 形小；而 FDS 自动化程度高，连接强度及密封性能好，成本也更具优势，使用比例逐渐提 升。公司拥有行业领先的超高强度钢板和铝镁合金模具成型技术、自冲铆接（SPR）技术、 热融自攻丝技术（FDS）技术、拼焊板技术、CAE 模拟仿真技术等，能够为不同的客户提 供多样化的电池箱体解决方案。

光储结构件：覆盖华为等头部企业

客户涵盖海内外光储龙头企业，共同发力确保公司业务增长。公司向华为、新能安、宁德 时代、Enphase Energy、南网科技、闻储创新、海辰储能、蜂巢能源、锦浪科技、麦田能 源等企业供应光伏逆变器结构件、储能机柜、充电桩机箱等相关产品。公司主要客户华为 深度布局光储业务，以先进技术长期领跑全球逆变器市场。根据 Wood Mackenzie 数据， 2020-2022 年华为在全球光伏逆变器市场始终位于第一位，2022 年市场份额占比 29%，年 出货量超过 90GWh，同比增长 83%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）