2024年啤酒行业专题分析报告：啤酒高端化，中局之辩

一、国际对比：日本经验不可简单对标，放眼海外升级未至终点

中国啤酒升级趋势已经逆转？前期部分投资者从宏观需求变化，转为担忧压制啤酒高端 升级。我们从长期通缩环境下的日本切入，发现日本 90 年代以后压力之中仍有亮点的 同时，而且日本经验不可简单对标，并进一步放眼海外展望中国啤酒高端化空间。 日本泡沫破裂以后，啤酒价格表现疲软，略弱于整体 CPI。日本 90 年代后经济泡沫破 裂，历经数次通缩与修复，总体而言经济增速与 CPI 均较疲软，1990-2022 年间日本 GDP 与 CPI 的 CAGR 分别为 0.74%、0.52%。通过 2 个口径观察啤酒价格，表现略弱于 CPI： （1）日本统计局调查的啤酒消费价格1：过去 30年持平微降，在酒税无明显变化的情况 下，换算每升的价格从 1990 年的 569 日元2略降至 22 年的 541 日元，CAGR 为-0.15%， 主要系①高酒税压制啤酒高端化，②通缩的市场环境限制啤酒提价。 （2）家庭端传统啤酒消费均价3：略有上行，1990-2022年 CAGR约 0.02%，主要原因是 或有部分偏低价格的传统啤酒消费者转向其他性价比更高的酒类，且高端啤酒占比也略 有增加。

通缩与高酒税的极致压力，看内部结构日本高端啤酒占比依然有在提升。经济疲软环境 下消费者趋向性价比之选，叠加传统啤酒税负压力较大，1990-2021 年间啤酒类饮料与 传统啤酒销量分别下滑-31%和-71%。但通缩与高酒税的极致压力下，传统啤酒内部的 品质化升级需求仍在，根据朝日测算，高端啤酒占传统啤酒销量比例从不足 3%逐步提 升至近 15%。

国内当下三点不同，日本经验不能简单对标。日本从某种意义上是长期通缩和产业政策 压制的极端情景。 第一， 宏观环境不可简单对标，日本经历长期通缩、人均可支配收入增长停滞，而中 国当前人均可支配收入明显低于日本 90 年代水平，且市场纵深不同，啤酒行业 仍有大量内地及下线市场具备升级潜力，高端化生命力依然旺盛； 第二， 产业看，日本酒税占传统啤酒零售价比例约 30%，故龙头出于避税与顺应消费 趋势，推出并培育新型啤酒饮料与 RTD 消费。而中国产业政策上无酒税压制、 企业诉求一致推动高端化。 第三， 产业发展阶段不一样，日本在 90 年代前已完成通过生啤等产品创新驱动，而中 国啤酒行业份额导向之下，17 年之前高端化明显慢于经济发展水平，过去几年 仅是初步兑现潜能。

跳出日本看全球，我们以更广阔视角对标海外：

全球共性看，经济水平、人口结构、酒税、饮酒文化是高端化率的核心因子。我 们发现经济水平（酒精多元化需求与消费能力提升）、人口结构（需求端喝得少、 喝的好，供给端销量见顶、主动谋求结构升级）与高端啤酒销量占比4存在正相关 关系。而饮酒文化、酒税可进一步解释高端啤酒销量占比的差异，如欧洲作为啤酒 重要发源地5，个性化小酒厂众多，高端啤酒占比极高；如日本经济疲软叠加啤酒 税负压力大，因此啤酒高端化表现较弱；而印度酒类高税负之下，低收入群体大多 饮用烈酒，啤酒虽然市场较小但吸引了消费能力较强的年轻人。

多数国家中档以上啤酒 4 占据销量主流，中国当前低档占比较高、升级潜力足。广 泛选取样本我们发现，与中国同属低档为主的 2 个国家中，日本受到酒税压制、泰 国经济发展水平仍待提升，而多数国家中高档啤酒销量占比较高（欧睿因地制宜划 分啤酒价格带，中国 7 元、14 元/L 分别为低-中-高分界线，多数海外国家换算后分 界价格高于中国）。在啤酒税压力较小的前提下，对标同为大经济体且经济更加发 达的美国、加拿大，二者呈现均衡型结构，中&高档销量占比合计均在 70%以上； 对标饮酒文化与中国相似且经济更成熟的韩国，其中档啤酒占比约 80%。

结合国内消费品环境，啤酒中高端化持续提升的底层原因：过去 20 年消费品通胀浪潮 时啤酒未跟上消费品升级步伐，仅在近 5-6 年加速提升，仍有明显“后发优势”。对比 啤酒吨价增速（以青岛啤酒为例）与中国整体和各类大众品 CPI，我们发现可分为三个 阶段：（1）03-12 年：行业量增阶段，青啤吨价 CAGR 与整体 CPI 基本持平，跑输调味 品、液奶等大众品 CPI。而由于啤酒吨价增长同时受结构升级与直接提价驱动，而 CPI 为固定一揽子商品仅考虑价格变动，因此 12 年以前啤酒提价节奏实际上跑输 CPI。（2） 12-17 年：销量见顶拉锯，受龙头低档价格战拉锯影响，青啤吨价 CAGR 仅 0.3%，明显 跑输整体、调味品、乳制品、饮料的 CPI。（3）18-22年：高端化开启、结构升级提速， 叠加通胀环境下提价落地，青啤吨价 CAGR约 4.6%，明显跑赢整体及各类大众品 CPI。 综上，我们预计未来中国低档啤酒销量将持续收缩，产品结构有望从“金字塔型”向 “均衡型”或“橄榄型”发展，中高档扩容潜力仍足。

二、高端化下半场：扎实推进，增速换挡

（一）总量预判：人口结构指向未来 5 年稳定

总量：啤酒核心消费人群数量稳定，预计未来 5 年行业销量可稳在 3500 万吨上下。20- 50 岁人口是啤酒的主力消费人群，我们采用国家统计局每年出生人口数据测算（不考虑 人口死亡情况），其数量于 2013 年见顶、与行业规上产量见顶时间一致。而 2023-2030 年间，测算的 20-50 岁人口 CAGR 为-0.7%，较 12-23 年的-1.5%明显收窄，而在 2030 年 以后降幅才开始逐步扩大。考虑到核心消费人群数量基本稳定，我们预计未来 5 年行业 销量可稳在 3500 万吨左右。

（二）升级路径：增速换挡前行，8-10 元确定性最强

高端化上半场：甩包袱，打样板。17年以来可归纳为高端化前半程，是内资啤酒高端化 运营体系初探期，但行业高端化空间大。龙头甩掉低效包袱，主动去除低档的负利润产 品，同时主动优化产能，为高端化体系打下基础。另外，高端大单品放量，打造出产品样板；同时优势区域升级或弱势区域扭亏，通过高端化趋势实现，打造市场样板。

高端化上半场的主要成效：19-23年间，我们结合市场对产品结构变化反馈，测算6 元以下低档产品销量从 2100 万吨左右收缩至 1400 万吨出头，尤其餐饮 3 元以下产 品基本消失；6-7 元价格带在单品向上替代的同时（如经典大部分从 6 元升级至 8 元）承接低档升级，销量保持约 1000万吨；而 8 元及以上销量从不到 700万吨扩容 至约 1200 万吨。行业收入开始增长，净利率由 5%以下提升到 10%以上。

高端化步入下半场：提质量，树全国。高端化当前行至中局，头部酒企也步入运营体系 成熟打磨期，高端化空间仍有，方向不改但增速换挡，更需要酒企挖掘质量，将样板单 品继续打造成为百万吨以上级别大单品，实现高端的全国化。

高端化下半场展望：1、酒企聚焦打造百万吨以上级别大单品，如喜力、U8 等数十 万吨及强势单品，通过全国范围进一步推广教育，目标迈向百万吨。2、高端化后 发优势市场挖掘，尤其是在当前低档产品销量占比较高的基地市场（如安徽、辽宁、 山东、陕西、江西等，渠道反馈当前 6 元以下销量占比仍在 50%-70%不等，这类市 场合计产量约占全国 1/3），基于垄断地位将是高端升级的核心市场。我们预计未来 5 年低档产品缩量升级速度将有所放缓但方向不改，23-28 年低档缩量 300-400 万吨。

高端化路径：核心仍是 8 元以上的持续扩容，且 8-10 元取代 6 元是确定性较高逻 辑： 1) 8-10 元大范围替代 6 元，而非 6 元小部分向上延伸，是高端化确定较高逻辑。 近年来燕京 U8 迅猛放量、青啤经典 200 万吨大单品直接提价成功且连续 2 年 实现双位数增长、乐堡在中西部市场稳步增长，均说明次高档价格带的生命力 十足。我们认为未来 5年，8-10元价格带直接面向 1000万吨的 6元价格带进行 取代，是高端化确定性较高逻辑，预计有望从 600 万吨左右扩容至约 850 万吨。 此外，华润亦规划 SuperX 包装升级、酒液口味调整，从个性化定位转为更加 大众化，顺利替换老勇闯 8-10 元价格带增速或有望更快。 2) 10 元以上需要长期培育品牌，当前宏观背景下难度更大，但玩家更少。10 元 以上产品的品牌溢价高于8-10元，需要长期培育，由于其受消费力影响更大， 且场景多集中于夜场、高端餐饮故受到闭店潮影响，因此在当前宏观背景下培 育难度更大。预计未来 5 年 10 元及以上销量从 600 万吨左右扩容至约 800 万 吨，速度慢于次高档。但该价格带玩家更少，品牌底蕴深厚、战略资源集中、 渠道管理能力兼具者表现突出。 10 元以上扩容与挤压并存，其中华润独领风骚，百威稳健不乏亮点，其余品 牌表现偏弱。华润高端势能最强，喜力通过品牌力与组织力吃掉超高端大部分 增量，并带动雪花纯生放量净增 11 万吨。结合公司与渠道反馈预计，百威旗 下百威经典低基数下同增双位数，叠加金尊、黑金、昕蓝等细分新品成长，故 在 10-12 元价格带表现较好；超高端虽然福佳科罗娜受到夜店闭店影响，但蓝 妹发力高档餐饮表现较好。其余品牌中，青岛啤酒白啤表现较优，但纯生受提 价及渠道闭店影响，而 1664、疆外乌苏也因消费力掣肘与竞争加剧等原因小幅 下滑。

吨价展望：预计未来3-5年仍有望持续跑赢CPI。当前内资龙头吨价多在3500-4000元， 对标经济发展水平类似的百威亚太西部、嘉士伯亚洲、百威南美 4500-5000 元仍有差距。 且过去 3 年即便在疫情压力测试下，多数酒企吨价增速仍持续跑赢 CPI 增速 3-4pcts。说 明中国啤酒仍处于高端化生命力旺盛的阶段，预计即便经济复苏偏弱，啤酒作为具备社 交放松属性、且相对烈酒性价比突出的大众酒精饮料，在消费者的个性化、品质化需求 以及供给端积极推动下，酒企吨价增幅骤降概率较小，中长期仍有望持续跑赢 CPI。

三、格局演绎：头部玩家错位竞合，竞争力层次分明

从次高到超高档，竞争要素权重从渠道到品牌，细分价格带竞争力层次分明。8-10 元价 格带作为 6 元的自然升级，除了产品品质优化，企业竞争更看终端掌控力，买店等渠道 费用投入占比也更高。而 15 元以上超高档价格带，在产品矩阵更加丰富个性的同时， 需要持续投入赞助、举办大型活动、加强消费者互动等以拉升品牌调性。根据各酒企禀 赋，当前各价格带竞争力层次分明，百威培育超高端，华润借喜力占高端，青啤、燕京 享次高扩容红利。

超高端（15 元以上）：百威品牌矩阵强大、积淀深厚，集中资源持续培育。百威自 进入中国以来始终定位高端，并在行业销量见顶后加大超高端品牌培育力度，当 前由 15 元以上市占率超过 50%具备绝对优势。公司背靠百威英博旗下 50 余个国际 品牌，战略上重视超高端矩阵（盈利更强、竞争优势更大），集中资源持续培育。

高端（10-15 元）：华润借喜力占位并带动纯生增长，当前势能最强。这一价格带 上渠道资源投入权重增加，当前百威凭借大单品经典及金尊、黑金等升级产品份 额上仍有优势，但华润喜力补足品牌短板并配合自身渠道与资源优势实现迅速放 量，还带动纯生进店增长加速，当前势能最强，有望超越百威。

次高端（8-10 元）：青啤、燕京享次高扩容红利。青啤经典 200 万吨大单品基于强 品牌力与高品质，已有 80%已从 6元价格带直接提价至 8元，辅以 1903，当前市场 份额 30%居首。燕京漓泉 1998珠玉在前，近年来 U8作为战略性大单品全国化放量 势能强劲。此外，华润 Super X 亦规划升级酒体与包装，并从过去的个性化转向大 众化，在老勇闯近 300 万吨销量大盘基础上，重整出发、潜力仍足。百威在该价格 带虽然份额也较高，但产品主要由部分经济欠发达地区的百威经典、哈啤冰纯、 福建地方品牌雪津组成，当前战略重视度相对有限。

四、板块观点：升级未至终点，盈利改善明确，底部重申推荐

（一）近期跟踪及 24 年节奏预判

春节啤酒动销略超预期，龙头结构表现较好，低基数下有望逐步向好。受益于天气晴朗、 温度升高及餐饮复苏，今年春节期间啤酒动销顺畅、库存去化较好，渠道反馈四川、东 北、湖北、华东等多地啤酒动销顺畅或略超预期，尤其东北地区受益于返乡人群较多表 现亮眼（华润东北 1-2 月中旬销量或同增双位数），而珠三角、北京等人口外流地表现偏 淡。分结构看，龙头聚焦核心中高档、结构升级持续推进，多地反馈纯生、喜力、青岛 礼盒装等产品销售态势良好。虽然 Q1 销量在高基数下或仍有压力，但建议持续关注节 后复苏情况，一旦需求复苏力度转强，旺季同期低基数下有望迎来高弹性增长催化。 大麦成本预计下行，包材预计压力较小，24 年成本红利放大业绩增幅。结合公司交流 反馈，24年大麦成本预计下行，龙头预计降幅多在 10%左右。包材成本指引略有分化， 青啤预计铝罐、纸箱成本均有优化，玻璃瓶基本持平；华润反馈总体压力不大；重啤包 材成本有望微降，但佛山工厂 24Q2 投产带来折旧费用对冲成本红利。我们以青啤为例 测算吨成本与毛利率弹性，中性预计材料成本或带动吨成本下行 1-2%（不考虑结构升 级），而假设 24 年吨成本持平，吨价+3.5%，则毛利率有望提升 2.1pcts，成本红利有望 放大业绩增幅。

利润导向为共识，不必过虑低档费投增加与竞争加剧。部分投资者担忧 24 年弱复苏及 成本下行背景下，酒企为保障销量加大低档投入、费用竞争加剧。但实际上行业销量见 顶以后，抢夺销量效用递减（低档产品消费黏性低、盈利能力差），行业已达成聚焦升 级、利润导向的经营共识，产品结构、利润指标也成为各大龙头的重要考核指标。我们 预计 24 年部分地区为优化经销商周转与成本分摊，或点状加大中低档费投，但会把握 投放力度，而且也绝非是全国范围内竞争加剧，对酒企利润影响有限。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）