2024年军工行业策略：困境反转，有望迎接2年加速发展期

1. 2024 年国防军工：困境反转，迎接 2 年加速发展期

1.1 军工 5 年计划前松后紧，2024~2025 年将迎来加速发展期

国防军工行业按照 5 年计划发展总体呈现“前松后紧”，叠加十四五受人事影响较大， 预计 2024 年军工实现困境反转，2024~2025 年有望实现加速发展。国防军工行业是 5 年计划周期性行业，每 5 年周期军费总体呈现“前松后紧”状态，特别是“十三五、 十四五”2 个 5 年计划中前 3 年装备发展都有特殊影响，因此“十四五”行业发展可类 比“十三五”，“十三五”后半段军工行业整体呈现加速发展态势，我们认为 2024~2025 年也有望迎来 2 年加速发展期。

1、“十三五”：2015 年我军启动史上最大一轮军改，因此装备发展在 2016~2018 年受 到一定程度影响，随着军队人事组织架构逐步调整到位，武器装备采购的组织基础得以 形成。2019~2020 年在国防政策和装备发展的双重拐点加持下，军工行业迈入交付大年。 “十三五”期间军工行业营收增速为：7.5%、-0.3%、5.5%、8.9%、12.5%，中证军工 指数年度涨跌幅分别为-23.8%、-18.4%、-27.3%、22.0%、67.9%。

2、“十四五”：2022~2023 年行业受到人事调整等影响，其影响更大于“十三五”。2023 年军工部分核心子赛道失速明显，如导弹行业收入增速由 2021 年的 24.8%降至 2023 （1-9）的-3.2%，信息化行业收入增速由 2021 年的 30.2%降至 2023（1-9）的 9.2%， 对应中证军工指数 2022~2023 年涨跌幅为-25.7%、-11.0%。

我们坚定认为在全面备战逻辑未变、全球主要国家 2024 年军费显著增长的情况下， 2024~2025 年将迎来基本面弹性更大的 2 年加速追赶期。 1、百年未有之大变局仍在加速演进，2024 年全球各国军费显著增长，全面备战逻辑坚 定不定。根据央广网、央视军事，2024 年多个主要国家和地区的军费预算均显著增长， 我们认为在当前大背景下，全面备战逻辑仍未发生任何改变。 2、2023 年军工部分子行业因人事等诸多原因产业发展降速明显，2024~2025 年有 望迎来加速追赶期。2023 年许多军工企业归母净利润增速大幅下滑甚至出现负增长，在 低基数的背景下 2024~2025 年有望实现较高增长。

1.2 军工装备发展趋势：机械化向信息化、无人化、低成本化方向发展，补 短板迫切

根据“二十大”报告，未来军工行业发展方向：军机、导弹等主战装备将持续放量，此 外武器装备将朝着信息化、无人化、低成本化的方向发展，对应众多新质新域装备有望 迎来 1-10 的高增长拐点。“二十大”报告对未来军工产业发展趋势作出了多个要求和展 望，其中“全面加强练兵备战，提高人民军队打赢能力”或对应军机、导弹等主战装备， “坚持机械化信息化智能化融合发展”表明未来战争发展国防信息化的必要性，“加快无 人智能作战力量发展”表明无人化作战的大趋势，“统筹网络信息体系建设运用”表明战 场信息及时共享的重要性，“增加新域新质作战力量比重”对应水下等新领域装备的发展。

1、主战装备持续放量：当前我国武器装备与美国相比仍差距较大，以空军为例，根据 globalfirepower，当前我国战斗机、运输机、教练机、直升机分别占美国的 65%、30%、 15%、16%，提质补量需求迫切，导弹作为军机、舰船等作战平台的火力来源，消耗属 性强、市场空间大。 2、信息化：以卫星互联网、数据链、电子对抗为代表的信息化系统及装备在现代战争中 达到广泛应用。卫星互联网方面，仅 2023 年 Starlink 就发射 1984 颗卫星，我国仅发射 4 颗技术试验卫星；电子对抗、数据链方面，美军已有 Link、CDL、CEC、MADL 等体系 化的数据链装备，电子对抗装备也形成体系化发展数十年，我军相关装备仍在起步阶段， 如数据链我军目前应用普遍的 Link16 链美国 80 年代就广泛应用，急需加速补短板。 3、无人化：无人化、智能化军事装备是当前世界军事变革的主要趋势。习主席在 2020 年曾指出“现在各类无人机系统大量出现，无人作战正在深刻改变战争面貌”；也指出“当 前战争形态正加速向智能化转变”。无人作战装备具有人员零伤亡、作战成本低、作战能 力可快速补充（有人装备需要对人员进行培训）等特点，作战效能日益凸显，已逐渐渗 透到战争空间的各个领域。 4、低成本化：在军工行业“高质量低成本”发展的大背景下，适应未来战争且成本低的 武器装备（如远火，2022 年美军海马斯可发射的 GMLRS 制导火箭弹单价为 15.98 万美 元，“战斧”巡航导弹单价为 207.52 万美元）将具备较好的发展前景。

2. 主战装备：军机、发动机持续稳健批产，导弹装备困境反 转加速发展

2.1 军机：稳健批产，重视产业链链主和核心卡位标的

1、2023 年军机产业链盈利增速出现分化。2023 年军机产业链面临增值税政策改革、 阶梯降价等影响因素，具备议价能力、竞争格局较好的企业仍实现较好增长，如中航沈 飞、中航高科等；另一方面，以西部超导、爱乐达为代表的企业盈利增速呈现负增长， 主要下游配套型号集中度较高，受主机厂需求阶段性节奏放缓影响，未来静待需求恢复。

2、展望未来，军机方向仍然是稳健批产的军工赛道。短中期看主力机型批产、新机型迭 代、维修市场保障稳健增长，中长期看军贸、民用大飞机产业发展将进一步打开行业天 花板。

3、对于各大主机厂 2024 年发展展望如下。对于军机产业，在 2024 年，我们预计各主 机厂主力型号追加订单将至，军机产业持续稳健批产，但行业面临的共性问题是降价以 及增速下行，因此我们要选择盈利能力能够稳定甚至提升方向，核心是竞争格局与议价 能力，建议关注：中航沈飞、中航西飞、中航高科、三角防务、中航重机等，以及资产 重组预期的洪都航空。

2.2 航发：军工最为长坡厚雪赛道，核心看链主和卡位核心标的

1、2023 年航发主机实现稳健增长，产业链受去库存影响 Q3 单季度盈利环比下滑。 1）主机厂：2023Q1-Q3 航发动力营收同增 17.38%，显著好于下游军机厂沈飞、西飞等， 体现出发动机的需求弹性。

2）产业链：受去库存影响 Q3 单季度盈利环比显著下滑。产业链配套企业如图南股份、 华秦科技、航宇科技等公司自2023Q3起单季度盈利出现明显下滑，原因如航宇科技2023 年业绩快报所述“部分下游客户自下半年起去库存及降本等因素影响，增速短期放缓”。 2023Q3 末航发动力存货 367.75 亿元，较 2023 年初 257.34 亿元增长 42.9%，后续随着 库存不断消化，新一轮采购将给产业链公司带来弹性增长。

2、航发产业投资策略：航空发动机是军工中最为长坡厚雪赛道，主力机型持续批产、新 型号快速迭代、后端维修市场放量、远期商发、燃气轮机产业化等逻辑十分清晰。我们 预计 2024 年或有望成为航发维修放量大年，且去库存节奏有望于 24 年上半年逐步消 除，如华秦科技于 2024 年 1 月陆续公告 3.1 亿、3.3 亿批产型号订单。

2.3 导弹/远火：困境反转最显著方向，未来 2 年增速或最高

1、导弹产业 2023 年最为困境方向之一。2022~2023 年导弹产业链受供给、规划调整、 人事调整等因素导致增速不高，2023（1-9）8 家导弹相关标的公司实现营收 121.70 亿 元，同比-3.19%，实现归母净利润 19.77 亿元，同比-25.47%。2023 年产业链众多公司 如洪都航空、盟升电子、新雷能、理工导航等陆续发布业绩预减或预亏公告，原因指向 项目采购计划延期、新订单下发放缓等，我们预计行业基本面已是底部。

2、导弹产业有望于 2024~2025 年迎来加速发展，带来高弹性。导弹作为军机、舰船、 发射车等作战平台的火力来源，是消耗量最大的主战装备，总需求十分确定，预计 24~25 行业有望迎来爆发。 1）海外战场：根据乌克兰国防部 2023/1/3 发布的统计，俄乌开战以来投入各型高精度 导弹数量达到 4347 枚（不含反坦克导弹等小导弹），预计过去 2 年实际消耗量近万枚； 巴以冲突方面，2021 年冲突 11 天哈马斯日均发射约 400 枚火箭弹，2023 年 10 月更是 在 24 小时内倾泻 5000 枚火箭弹； 2）国内市场：航天电器预计 2024 年与航天科工集团下属单位关联销售额 23 亿元，较 2023 年实际发生额 10.54 亿元同增 118.29%，或表明 2024 年行业增速在 100%以上。

3、导弹发展方向：低成本如远火、精确制导导弹。 1）远火：具备射程远、打击精度高、机动性强和性价比高等优点，有望成为陆军新质作 战力量之一。需求角度，巴以冲突中远火得到广泛应用，俄乌冲突远火需求量远超实际 产能，洛马公司表示其 GMLRS 制导火箭弹年产能约 1 万枚，2024 年计划达到年产 1.4 万枚；成本角度，根据美国国会研究处，2022 年美军海马斯可发射的 GMLRS 制导火箭 弹单价为 15.98 万美元，“战斧”巡航导弹单价为 207.52 万美元，再考虑拦截作战等场 景，因此无论从作战或是消耗敌方防空反导资源来看远火都是更经济、效费比更高的选 择。 2）精确制导导弹：现代战争实施火力打击的重要手段，重点方向如空空、空地、反舰等。

4、导弹产业投资策略：2022~2023 年受供给、订单节奏等影响困境十分显著，预计 2024~2025 年将迎来加速发展。也包括低成本化方向的远火。

3. 新质新域：多个领域装备进入重大拐点

3.1 卫星互联网：完成 0-1 突破，有望加速进入规模化建设新阶段

1、回顾 2023 年，全球卫星互联网产业获得高速发展。海外头部企业 Starlink 实现盈 利，商业闭环跑通，亚马逊等竞争者加速卫星互联网领域的布局。中央经济工作会议首 次将商业航天定义为战略性新兴产业，卫星互联网试验星进入高频发射阶段；G60 等新 巨型星座的提出使得中国低轨星座规划总量进一步扩容；商业航天卫星制造、火箭发射、 基建配套端持续取得突破性进展，产业配套能力持续改善。

1）海外：Starlink 实现商业闭环，竞争者奋力追赶，产业发展持续提速。Starlink 作为 全球卫星互联龙头企业，2023 年在星座建设、用户拓展方面取得卓越成绩。截至 2023 年 12 月 31 日，2023Starlink 共发射 1984 颗卫星，相较 2022 提升 15.21%，且星座建 设已经进入到了第二阶段，累计发射 1581 颗二代星座卫星，其中包括 936 颗 StarlinkV2mini 版本的卫星。

Starlink 实现盈利，商业闭环跑通。2023 年 11 月 SpaceX 创始人马斯克提出 Starlink 业务已实现了现金流的收支平衡。截至 2023 年 12 月，Starlink 已在全球 70 个国家/地 区推出，2023 年新增近 130 万用户，订阅用户数突破 230 万人。其中，远洋船队等传 统高轨卫星商用客户群体也逐步向 Starlink 转移，商用类客户付费能力较普通 C 端用户 大幅提高。

亚马逊“柯伊伯计划”初步成功，2024 将加大发射规模、奋力追赶。2023 年 10 月 7 日，亚马逊“柯伊伯计划”发射两颗试验星，随后在 11 月宣布 Kuipersat-1 和 Kuipersat2 两颗试验星，在轨试验顺利，并计划于 2024 年中期开始发射批量生产的卫星，2024 年底前为全球部分地区提供宽带网络覆盖。

2）国内：星座规划迎来扩容，试验星密集发射，产业配套能力持续改善。2023 年“G60 星链”规划出台，提出远期建成 12000 多颗卫星的组网。从 ITU 申报材料看，2023 年 我国申报了 SAILSPACE（垣信）、CSN（星网集团）、SPECSTAR、BLACKSPIDER（银河航 天）等巨型星座，新增申报卫星数量超 7.7 万颗，星座规划大幅扩容。截至 2023 年 12 月 30 日，我国分别从酒泉、西昌、阳江进行了 4 次卫星互联网技术试验星发射，全部发 射成功并顺利入轨，进行了多单位、多地点、多形态的发射，最快两次发射间隔仅 14 天， 发射频次逐步提高，卫星互联网建设顺利跨过 0-1 阶段。

卫星制造、运载火箭快速突破，为卫星互联网规模化建设奠定基础。2023 年蓝箭航天朱 雀-2 号两次发射成功，摘取全球首枚成功入轨的液氧甲烷火箭桂冠；星际荣耀两次进行 可回收火箭实验；银河航天成功发射使用柔性太阳能翼的可堆叠卫星“灵犀 03 星”等。 商业航天作为战略性新兴产业，已成为地方政府战略布局重点。2023 年 12 月中央经济 工作会议首次将商业航天定义为战略性新兴产业，北京、上海、重庆、成都等地方政府 也相继发布空天信息产业规划与布局，卫星互联网产业已获得国家自上而下的高度重视。

2、展望 2024 年，全球卫星互联网星座建设进一步提速。Starlink 手机直连业务发布， 牵引 StarlinkV2 卫星需求大幅上升。SpaceX“星舰”（Starship）加速推进，运载能力方 面实现突破，大幅提高 Starlink 基建能力、降低发射成本，带动 Starlink 建设进入新一轮 高峰。此外，亚马逊“Kuiper”计划、中国星网工程、G60 项目亦将进入规模化建设阶 段，卫星互联网产业蓬勃向上。

1）Starship 有望于 2024 年取得巨大突破。2023 年 Starship 于 4 月、11 月进行两次 试飞，二次试飞取得巨大突破如多机并联、热分离等。根据 SpaceX 官方推特，星舰第三 次飞行的 Flight3 飞行器 SN28 和 B10 已经运送至星舰基地准备合体，即将启动三次飞 行，Starship 进入快速迭代阶段。星舰作为人类有史以来最大的火箭，起飞推力超过 7000 吨，不回收情况下单次运载能力可达 200~250 吨，一二级全回收情况下仍有 150 吨的 有效运载能力，使用液氧甲烷清洁燃料，将彻底改变人类探索太空的方式。

2）手机直连时代快步到来。2023 年 10 月 11 日，SpaceX 星链官网正式推出手机直连 星链业务（Direct to Cell），无需改动硬件、固件和特殊应用程序即可实现手机直连星链， 预计 2024 年实现短信业务，2025 年实现语音和上网业务，同年分阶段实现 IOT，将在 全球范围内与 T-MOBILE、OPTUS 等众多电信运营商合作。

3）我国卫星互联网将步入高密度发射新阶段。2023 年，卫星互联网试验星顺利发射 4 次，我国星座建设实现 0-1 突破。2024 年，一大批重大航天工程将陆续实施，首个商业 航天发射场将迎来首飞；商业类火箭公司在中大型液体火箭方面也有望进一步突破；多 个卫星星座加速组网建设，卫星制造、卫星发射、地面设备、卫星运营四大产业环节产 业空间逐步打开。

3、卫星互联网产业建议重点关注： 1）盟升电子：应用侧卫星通信天线核心供应商，在低轨相控阵、机载/船载动中通天线 领域技术能力突出，成都市卫星互联网应用链主企业。 2）上海瀚迅：由军用通信向卫星互联网领域延伸，布局卫星通信体制、卫星载荷业务。 3）海格通信：深度参与低轨卫星互联网重大工程项目，全方位布局卫星互联网应用端基 带、信关站、终端等业务。 4）臻镭科技：宇航级电源芯片头部供应商，SIP 助力星载相控阵天线 T/R 组件小型化及 降本。

3.2 水下装备：水下长城建设迫在眉睫，海军建设高增速赛道

我国水下安全问题频现，建设水下攻防体系迫在眉睫。长期以来，美、日等在西太地区 不断调整兵力部署，强化其联合反潜作战体系，编织构建日益严密的水下作战网络，持 续增大对我水下侦察、监视力度，已严重影响我水下环境安全。面对“水下国门洞开” 的现实威胁，加强水下防御能力建设，解决水下攻防短板弱项，已成为海上军事斗争准 备的迫切需求。

参考美军水下攻防体系建设情况，我国仍有较大差距，我们预计水下主战装备、无人潜 航器、海底监听网有望迎来重点发展：

1、水下主战装备：核潜艇是美国优先度最高的武器装备研发项目，我国核潜艇数量及性 能较美军差距较大。核潜艇因其生存能力强、隐蔽性好、机动性高、部署灵活等优势， 被视为是最重要水下作战平台。目前美拥有 68 艘核潜艇且已启动下一代战略型核潜艇 “哥伦比亚”级核潜艇制造任务，并将其确定为优先度最高的武器装备研发项目，将采 用最新技术如综合电力系统，该型潜艇服役后将成为美“三位一体”战略中的中流砥柱。

2、无人潜航器（UUV）：UUV 具备隐蔽性强、智能化程度高、无人员伤亡、成本低、建 造速度快等特点，是未来战场的力量倍增器。 1）美国：美军方已相继解决了水下能源、跨域通信、导航定位、自主控制和协同攻击等 技术难题，使其非对称技术优势明显。美海军目标建立全自主工作的 UUV 舰队，计划在 2030 年前实现不同级别 UUV 协同发展的水下联合舰队，实现执行反潜、反水雷、侦察 监视、情报收集等多样化任务的能力，目前已研制并投入使用 30 余种 UUV。 2）中国：我国 UUV 已有多种成熟产品，或处于大量批产前夕。国内研制主要集中于科 研院所和高校，中船 705 所、710 所、中科院沈阳自动化所、哈尔滨工程大学等均有成 熟产品。2019 年国庆阅兵中大排量 UUV-HSU001 型已公开亮相，这代表着我国无人潜 航器已开始逐步服役，大量批产可期。

3、海底监听网：“搜潜”重器，军用领域用于构筑水下长城，保障海底信息化战场建设； 在民用领域用于支撑海洋管理。 1）美国：冷战时期美国耗费巨资建设“综合水下监视系统”（IUSS）用于监测苏联核潜 艇，很据新华网，顶峰时期工作人员超过 4000 人，可以处理来自 31 个不同监测船只和 海底网络的数据，至 1995 年其成本已超过 160 亿美元。我国当面海区的监视系统冷战 后仍保持运作，根据新华网，作为最新对华战略的一部分，2023 年美国加强了其水下监 测项目。 2）中国：2017 年我国海洋领域首个国家重大科技基础设施-国家海底科学观测网正式立 项，建设周期 5 年，总投资逾 21 亿元。目前，我国各边缘海已有小型海底实验网运行， 关键技术积累已完成。面对严峻的水下监视形式，我国军民用海底观测网建设与发达国 家相比差距较大，未来发展空间巨大。

4、水下攻防体系建设或已全面加速。2023 年阿联酋阿布扎比国际防务展，中国展示了 新型超大型无人潜航器（XLUUV）模型，艇面标注有“CSSC-705”，预示我国无人潜航器 取得新突破。中国船舶 2024 年向集团第七一九研究所购买商品、固定资产等预计额 7.3 亿元，同比+70%，七一九所在水下领域具有雄厚实力，这或预示着水下攻防体系建设正 在全面加速。我们认为水下装备在 2024~2027 年或将迎来清晰可见的高速发展阶段，其 对应产业链中的核心环节尤其值得重视，建议重点关注： 1）湘电股份：国内独家拥有船舶综合电力系统和特种发射核心技术。 2）中国海防：水声防务龙头，我国水下攻防体系建设主力军。 3）西部材料：优质水下装备材料—钛合金核心供应商。

3.3 电子对抗：信息化作战主要手段，即将迎来从 0-1 的拐点

1、电子对抗（又称电子战）是信息化战争主要作战手段，是敌我双方在电磁频谱领域的 斗争。电子对抗主要包括电子侦察、电子进攻、电子防御，其目的是破坏对方电子设备 的效能，保障己方电子设备的有效实施，并能够在战争中获得重要的军事情报，破坏敌 方的作战指挥系统和防御系统，掩护己方突防武器的攻击行动。其作战对象主要针对通 过电磁频谱来获取、传输并利用的军用电子信息装备如雷达、通信、导航、制导武器等。

2、电子对抗体系/装备是决定战争胜负的重要一环，已在现代战场得到广泛应用。越南 战争中由于美军不重视电子对抗技术发展导致其飞机战损率一度高达 14%，后续美军加 速研制生产电子装备，EA-6A、EB-66、EA-6B 等专用电子战飞机相继服役，之后又研制 出反雷达导弹及反辐射导弹等电子装备，美国军机战损比由 14%下降为 1.1%。此外， 俄乌冲突中电子战装备也得到广泛应用，为应对“星链”系统对保持乌军通信能力以及 对俄军造成的威胁，俄军采取了电子战软杀伤结合火力硬摧毁的综合手段，先后使用移 动式“提拉达-2s”地基通信卫星干扰系统、“帕兰庭”电子侦察与干扰系统、“白芷”系 统终端探测雷达等。

3、电子对抗市场规模：预计 2028 年全球电子战市场规模有望达到 235.8 亿美元。根 据 AlliedMarketResearch 发布的《电子战市场：全球机会分析与产业预测（2021~2028 年）》报告，2020 年全球电子战市场规模约为 158.1 亿美元，预计 2028 年市场规模有望 达到 235.6 亿美元，期间 CAGR 达到 5.6%。从平台角度看 2020 年机载部分市占率最高 接近 40%，预计 2021~2028 年机载部分 CAGR 将达到 6.1%。

4、各国电子对抗发展趋势：美国国防部 2017 年起相继发布一系列电子战相关报告，在 实践层面也将电子战、赛博战和信号情报整合成一种全新的数字化战争，2015 年起美陆 军已着手建立战术性赛博电磁行动分队，建设快速采购电子战装备的机制；俄罗斯是最 早使用电子战的国家，其空军、天军为其各型战机配备了现代化的电子战装备和系统； 中国过去电子战装备主要依赖仿制，经过多年发展后电子战装备研制水平得到大幅提升， 推出如歼-16D 电子战飞机等先进装备，先进装备平台也多配备相控阵天线技术。

5、电子对抗产业链：核心资产集中于科研院所体系，体制外企业同步参与配套。我国从 事电子对抗总体单位主要包括中电科 29 所、航天科工 8511 所以及中船重工 723 所。29 所是我国最早建立、专业从事电子战技术研究、装备型号研产单位，能够设计开发和生 产陆、海、空、天、弹等各种平台的电子信息系统装备。航天科工 8511 所、中船重工 723 所分别为航天领域和舰艇领域专业电子对抗研究所。部分民企盟升电子、新劲刚、 铖昌科技、亚光科技等依托研发水平不断提升逐步切入电子对抗产业，提供配套产品如、 诱饵弹、微波频率源组件、TR 芯片等。

6、电子对抗领域建议重点关注： 1）盟升电子：2021 年成立电子对抗事业部，成功研制多型电子对抗产品，3 亿可转债 落地，产品进入批产前夕。 2）四川九洲：拟增发收购资产获得军用电子战领域的电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、 “电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制业务。

3.4 数据链：武器装备信息化的生命线，将迎来快速发展

1、战术数据链是使用规范化通信标准进行数据传输和交换的战术信息系统，是未来武 器装备的重要生命线。数据链通过单网或多网结构和通信介质，将 2 个或 2 个以上的指 控系统和/或武器系统链接在一起，是一种适合传输标准化数字信息的通信链路。军用数 据链可以实现军事作战各个单元的数据链接和交换，使各个独立的作战单元信息相互衔 接和协调，形成有机的作战整体，具有跨军种使用、保密性强、抗干扰能力强的优势。

2、数据链的广泛应用可以深刻影响战争进程和结局，在未来战争中具备重大意义。根据 《从伊拉克战争看数据链之重要性》（作者：周磊等），美军虽然基本上使用的都是旧式 飞机和坦克，但这些旧武器通过数据链进行网络链接，使得坦克驾驶员的视野大大提高， 从而大大提高了战斗力，在沙尘暴影响伊拉克军队视线时，美军仍能清楚地看到战场上 的情况。美军 E-2T 预警机若以人工语音引导只能进行一批目标的拦截，但美军现役 E2C 预警机利用数据链配合 F-14 战斗机可同时进行 100 个以上目标的拦截作业。

3、目前美国/北约在全球军用数据链领域处于领先地位，我国未来需要加速追赶。北约 最早制定了战术数据链 Link 系列（Link4、Link11、Link16 等），后续基于服务对象与传 输格式化信息内容结构的差别，在综合性的战术数据链以外逐渐衍生出了精确制导武器 系统等专用数据链。随着对情报、侦察与监视（ISR）信息需求提升，美国国防部 20 世 纪 80 年代开始开发宽带情报数据链并于 90 年代装备通用数据链（CDL）系列。战术数 据链受限于时延和组网体制，难以满足现代战场环境的火力控制要求，在此背景下面向 武器平台终端之间、可实现协同瞄准与交战、可最大程度发挥武器装备作战效能的武器 协同数据链从专用弹载数据链中独立出来。目前美军/北约已构建较为完善的数据链体 系架构，并形成了以 Link、CDL 系列和 CEC、MADL 等为代表的装备体系。我国军用 数据链发展起步较晚，目前应用较为普遍的还是 Link16 链和 Link11 链，未来仍需要 加速追赶。

4、全球战术数据链市场将长期保持稳定增长，国内由于数据链发展较晚，未来渗透率提 升、产品升级换代将给产业带来快速增长。根据 researchandmarkets，预计全球战术数 据链市场空间将由 2022 年的 78 亿美元增长至 2030 年的 112 亿美元，期间复合增速为 4.6%。由于我国战术数据链发展晚于美国/北约，对比下来仍存在兼容性差、可靠性低和 传输距离受限等问题，因此国内战术数据链除了受益于战术数据链行业整体增长，也会 受益于数据链产品升级换代以及在各种应用场景的持续渗透，未来国内战术数据链将迎 来追赶美国/北约的快速增长期。

5、军用数据链建议重点关注： 1）新劲刚：子公司宽普科技在特殊应用通信数据链射频前端领域处于行业领先地位。 2）七一二：中标联合通用型数据链舰载设备、综合数据链背负及车载终端等项目。 3）盟升电子：公司产品包括数据链一体化终端，为实现载体与卫星或地面控制中心的数 据通信建立稳定可靠的数据链路。

4. 军民融合产业、军贸、国企改革亦或有重大突破

4.1 C919&CJ1000A：国产大飞机产业全面提速，万亿级赛道拐点已到

1、C919 大飞机产业全面提速，超预期发展。国产大飞机 C919 已正式交付并投入商业 运营，根据中国商飞副总采访发言，预计 C919 在 5 年内产能规划将达到 150 架甚至更 多，我们预计 2023 年起大飞机将进入密集扩产、交付阶段，发展速度有望超市场预期。

2、东航再次签署 C919 大单，预计未来 2023~2030 年市场规模合计超 6000 亿元。 2023 年 9 月中国东方再次与商飞签署 100 架 C919 购机协议，预计 2024 交付 5 架， 2025~2027 年年均交付 10 架，2028~2030 年年均交付 15 架，目前 C919 累计在手订 单已接近 1200 架，我们预计 2023~2030 年中国商飞有望生产合计 961 架 C919，总市 场空间达到 6275 亿元，2023-2030 年行业 CAGR 达 56%。此外，2023 年 11 月上海国 际商业航展中国商飞推出 C919 缩短型和加长型，适用于高原地区、长途旅行等场景， 未来有望形成系列化发展。

3、大飞机产业链：现阶段全球合作，后续将快速国产替代。C919 产业发展理念是“中 国设计、系统集成、全球招标、逐步提升国产化”，截至 2023 年 5 月全球供应商 239 家。 根据 C919 副总设计师新闻发言，大飞机 C919 首飞时整体国产化率达到 50%+（含中外 合资企业本土化生产），核心分系统如发动机、机电/航电系统等仍然受制于人。从中长 期视角来看，大飞机的全面国产化是大势所趋，也为国产供应商带来巨大替代市场空间。

4、CJ1000A 产业发展：国产商发尚未定型批产，自主可控刻不容缓。目前我国商用航 发尚未定型批产，C919 现阶段仍装备 LEAP-1C 发动机，国产商发 CJ-1000A 处于原型机 验证阶段，但从战略安全角度考虑，国产化自主可控是大势所趋。产业端看，我们预计 未来几年商发将逐步开始国产化验证，2027 年取得适航认证后正式批产、投入商业运营。

5、投资策略：大飞机、商用航空发动机是我国仍具有巨大产业空间和战略价值的高地， 是一个军民融合式发展的重要产业。目前多数军工股现阶段没有大飞机产业发展的相关 预期，C919 产业全面提速既可以增厚业绩，也打开长期成长空间实现业绩估值双升。重 点关注 C919、商用航发产业提速后，估值较低、业绩弹性较大的配套企业。 1）大飞机链条：中航西飞、三角防务、中航高科、中航重机、宝钛股份。 2）发动机链条：万泽股份、抚顺特钢、航发控制、钢研高纳、派克新材、图南股份、航 宇科技。

4.2 军贸：世界百年未有之大变局，动荡局势下最受益主线

1、全球外部环境支撑军贸产业发展。当前，国际政治与安全局势复杂多变，俄乌、巴以 冲突持续升温，全球各国加大军费开支，军贸采购需求快速增长，根据 SIPRI 数据，2021、 2022 年全球军贸成交额分别为 267.92、319.83 亿 TIV，分别同比增长 11.63%、19.38%。 我们认为这将为中国军贸产业发展带来机遇，原因在于： 1）武器装备研制需要一整套成熟的研制、批产体系，对于弱国而言研制不如购买； 2）因地缘政治问题部分国家逐步放弃俄式装备，俄罗斯军贸市占率由 2018 年的 25.8% 降至 2022 年的 8.82%，为中国军贸装备留下巨大空间。

2、发展军贸是军工企业长期成长方式之一，也是反哺国防科技工业建设的重要路径。军 贸是军工的重要组成，军工企业仅依赖国内列装发展路径容易遇到天花板，长期空间有 限，军贸出口是军工企业具备国际竞争力最为显著的标杆，如全球第一军火巨头洛马公 司 2019~2023 年间海外营收占比均达到 25%左右。通过军贸军援等方式出口也可以检 验我国武器装备实战效果，提高国际竞争力的同时进一步反哺国内装备迭代发展。

3、军工集团高度重视军贸产业发展。以航空工业集团为例，2023 年 7 月航空工业党组 召开“高质量发展”推进会暨 2023 年度军贸工作会议，指出将军贸作为集团公司主责主 业，必须坚决做到军品、军贸“两手抓、两手硬”，推动构建国内、国际双循环相互促进 的军贸发展新格局。此外，集团同步成立军贸发展委员会，强化集团抓总作用、支撑中 航技领军、充分调动全行业力量，缩短军贸决策链条，力争“十四五”末取得重大突破。

4、军贸产业投资逻辑：现阶段军贸出口通常为批量列装后周期的产品，利润率相较国内 产品有较大弹性，但订单受地缘政治等多方面因素影响，订单与交付节奏的确定性不如 国内列装市场，建议关注符合现代战场应用趋势的武器装备如无人机、导弹、巡飞弹等 方向。关注航天彩虹、中无人机、广东宏大等。

4.3 国企改革：并购重组有望带来重大机遇

1、国企改革已迈入新阶段，并购重组得到政策端大力支持。2023 年 2 月，国务院新闻 办公室举行“权威部门话开局”系列新闻发布会，国务院国资委副主任翁杰明表示我国 将开展新一轮国企改革深化提升行动，央企重组整合将继续按照市场化原则推进。2023 年 10 月，国资委首次公开发表新一轮国企改革深化行动的行动纲领，提出“围绕优化资 源配置深化改革，进一步加大市场化整合重组力度”。2022 年以来中航电子、中直股份、 中航电测已开展重大重组，我们预计随着国企改革的持续推进，各军工集团并购重组将 持续进行，上市公司整体实力有望迎来进一步提升。

2、军工企业并购重组有利于产业、上市公司发展，并且在二级市场也有望带来重大机 遇。对于产业和上市公司来说，优质的军工资产上市可使得资源利用更加充分，解决产 能不足、资金不足等问题，进一步提高武器装备的研制、生产和保障能力。对于投资者 来说，军工企业并购重组也有望带来重大机遇，多家军工上市公司在并购重组后股价表 现非常亮眼。

3、各大军工集团推进军工资产证券化的思路有所不同：总体有按专业板块划分上市、按 子集团划分上市、按院所资产划分上市等 3 种模式。第一类，打造产业板块上市平台。 典型军工集团包括：中国船舶、中航工业；第二类，按子集团资产划分上市。典型军工 集团包括：中电科、兵器工业；第三类，按院所资产划分上市。典型军工集团包括：航 天科技、航天科工。

编辑：火腿肠