2024年金诚信研究报告：顺应产业发展趋势，打造一体化、全球化的稀缺矿服平台

一、公司简介：产业链上从矿服向资源延伸，区域上从国 内向海外延伸

金诚信是一家集有色金属矿山、黑色金属矿山及化工矿山工程建设与采矿运营管理、矿山 设计与技术研发等业务为一体的专业性管理服务企业。公司前身金诚信有限于 2008 年 1 月成立，2010 年 8 月通过增资和现金收购方式完成了对金诚信集团的资产重组，承继了 金诚信集团全部采矿运营管理和矿山工程建设业务。金诚信集团自 1997 年成立起，一直 从事采矿运营管理和矿山工程建设等业务，优势之一是利用先进的无轨设备施工斜坡道和 平巷工程，其中大断面斜坡道施工速度在行业内一直处于领先地位，曾多次刷新全国施工 纪录。截至 2023 年年底，金诚信主营业务包括以矿山工程设、采矿运营管理、矿山设计 与技术研发在内的矿山开发服务业务，并不断在矿山产业链上下游培育新的业务增长点， 形成了集矿山开发服务、矿山机械设备制造等业务一体化的矿山综合服务能力，服务对象 为大中型非煤类地下固体矿山，涉及矿山资源品种主要包括铜、铅、锌、铁、镍、钴、金、 银、磷等。

1.1 业务发展：始于矿山工程建设和采矿运营管理，延伸至矿山资源开发

1）矿山工程建设：主要指矿山基建期各项建设工程、矿山生产期改扩建各项建设工程以 及其他单项技改措施工程等，按照工程内容可划分为竖井工程、平（斜）巷道工程、斜坡 道工程以及相配套的安装工程、附属工程等。公司矿山工程建设服务的业务主要是通过招 投标的方式获得，目前主要为施工总承包，即对建设项目施工全过程负责的承包方式。公 司按照工程的不同特点，配备人员、设备、物资等，组建具有针对性的项目经理部，承建工程项目。

2）采矿运营管理：是以矿山持续稳定的采矿生产为目标，保证矿山在一定的生产周期内， 按照核准的生产规模，连续均衡地产出质量合格的矿石，其过程涉及开拓、采准、切割、 运输、提升、给排水、通风、机电等多系统的运行管理；业主会根据自身的情况来决定外 包形式和外包内容，如其拥有较强的技术队伍和管理队伍，一般会将部分作业环节外包， 如果是新建矿山，而且缺乏系统管理资源，会将技术管理、作业环节及辅助系统一起外包 给有实力的服务商。公司一般按照采矿运营业务的不同特点，组建具有针对性的项目经理 部，负责采矿运营管理工作。公司服务的矿产资源产权和公司采出矿石的所有权均归属于 矿山业主，公司所从事的采矿运营管理业务不属于采矿权承包经营的范畴。

公司经过多年的市场开拓，明确了以“大市场、大业主、大项目”为主的目标市场策略， 一方面，公司始终贯彻以领先的技术为矿山业主提供超值服务的理念，以优质的矿山工程 建设服务获得矿山业主的认可，进而承接后期的采矿运营管理业务；另一方面，通过加大 矿山设计与技术研发力度，初步形成了矿山工程建设、采矿运营管理和矿山设计与技术研 发一体化的综合经营模式，该模式能够更有效地满足业主矿山建设与采矿运营的需要，更 好地实现从基建到生产的快速、稳妥过渡，为矿山业主缩短建设周期、快速投产达产、节 省基建投资，同时公司的矿山开发服务业务发展空间也将更为广阔。

3）矿山资源开发：公司利用多年积累的矿山服务管理技术和品牌优势，积极向资源开发 领域延伸，截至 2023 年年底，公司已拥有贵州两岔河矿业磷矿采矿权、刚果（金）Dikulushi 铜矿采矿权 、刚果（金）Lonshi 铜矿采矿权及其周边 7 个探矿权、并参股加拿大 Cordoba 矿业（该公司主要资产为哥伦比亚的 San Matias 铜金银矿）。随着自有矿山资源项目陆续建设及投产，资源开发业务将逐步涵盖矿山资源的并购、勘探、建设、采矿、选矿、冶炼、 产品销售等业务。

1.2 财务分析：2017年至今保持较高成长性，2020年以后ROE逐年提升

成长性方面，2017-2022 年，公司收入从 24.40 亿元增长至 53.55 亿元，5 年 CAGR 为 17.02%；归母净利润从 2.05 亿元增长至 6.10 亿元，5 年 CAGR 为 24.37%。盈利性方面， 2017-2022 年，公司的毛利率分别为 27.53%、25.58%、27.39%、28.16%、26.78%、 26.84%；净利率分别为 8.42%、9.30%、8.95%、9.27%、10.15%、11.30%；ROE（平 均）分别为 5.47%、7.40%、7.45%、8.11%、9.39%、10.68%，从财务数据上我们可以 看出：1）近 5 年来公司收入和归母净利润均保持两位数以上增长（2019 年例外，当年归 母净利润增速 6.22%）；2）2020 年至今，公司的净利率、ROE 逐年提升。分业务来看：

1）从业务构成上来看，采矿运营管理业务增速高、盈利稳定。2017-2022 年，采矿运营管理业务收入从 11.48 亿元增长至 33.31 亿元，5 年 CAGR 为 23.75%；毛利率分别为 25.97%、21.58%、23.26%、27.17%、26.47%、30.52%，盈利能力稳定且仍在提升。 2017-2022 年，矿山工程建设业务收入从 12.54 亿元增长至 18.72 亿元，5 年 CAGR 为 8.34%；毛利率分别为 28.81%、29.48%、31.21%、29.60%、29.72%、22.65%，除了 2022 年有较为明显的下滑以外，之前数年盈利能力一直较为稳定。2）从地区构成上来看， 海外业务增速高、盈利稳定。2017-2022 年，海外业务收入从 7.02 亿元增长至 32.29 亿 元，5 年 CAGR 为 35.69%，在公司收入中的占比也从 28.77%快速提升至 60.30%；海外 业务毛利率分别为 28.69%、23.06%、23.87%、27.17%、27.74%、28.79%，相比国内 业务毛利率（2017-2022 年分别为 26.92%、27.19%、29.29%、29.65%、27.16%、25.79%）， 我们可以发现，海外业务的盈利能力更加稳定，而且自 2018 年以来逐年提升。

1.3 公司治理：实控人深耕矿山开发服务领域，股权激励释放管理层活力

截至 2023 年三季度末，公司控股股东为金诚信集团，持有上市公司股份 40.28%；同时 金诚信集团通过控股子公司鹰潭金诚和鹰潭金信分别持有上市公司股权 2.23%和 2.09%。公司实际控制人为王先成家族（王氏家族持有金诚信集团 94.75%股权，直接及间接持有 公司合计 42.46%的股份）。王氏家族从事矿山开发服务源远流长，王先成先生生长于矿工 世家，祖辈六代均工作于温州矾矿，该矿位于中国井巷之乡——浙江省苍南县，至今已有 600 多年开采史。王氏家族自上世纪 80 年代就开始独立从事矿山开发服务业，公司现任 董事长王先成先生是中国安全生产协会专家委员会专家组专家，国家安全生产监督管理总 局“超大规模超深井金属矿山开采安全关键技术研究项目”领导小组成员，中国生产力学 会副会长，世界生产力科学院（WAPS）矿业领域的中国籍院士，教授级高级工程师，在 矿山开发服务领域积累了丰富的专业知识和项目运作经验。

为进一步巩固公司管理与技术骨干团队的稳定性、激发效率，公司不断完善薪酬及激励政 策，制定了中高级管理技术人员以股权激励为主、公司其他生产管理技术人员以超额利润 奖为主的激励模式，2020、2021 年公司公告了两期员工持股计划，根据 2021 年第二期 员工持股计划的内容，公司的业绩考核目标分别为：1）第一个分配期（计划分配比例 33%）， 业绩考核目标为 2021 年净利润不低于 4.5 亿元；2）第二个分配期（计划分配比例 33%）， 业绩考核目标为 2021 年、2022 年累计净利润不低于 11.5 亿元；3）第三个分配期（计划 分配比例 34%），业绩考核目标为 2021 年、2022 年、2023 年累计净利润不低于 20 亿元， 长效激励机制有望充分释放管理层活力。

二、顺应矿服产业发展趋势， “深度绑定+深刻理解”头部 矿企是核心竞争力

1）矿服产业的发展趋势和方向是专业化（外包）、全球化（出海）、深度化和大型化（深 部资源开发），且矿服行业的市场空间和容量足够大，2019 年仅国内有色金属矿山和化工 矿山的市场空间就在 350 亿元/年以上。2）战略上，公司通过深度绑定和深刻理解头部客 户，抢占先机，顺应产业发展趋势：公司是最早布局全球化的国内矿服公司之一，2022 年海外收入占比达到 60.30%；公司具备深部资源开发服务的技术优势，是国内矿业服务 公司中为数不多的能够精确把握自然崩落法采矿技术的；公司提前布局装备智能化和操作 运维一体化，且具备项目增值服务能力和资质品牌优势。3）短期来看，公司在手订单饱 满，截至 2023 年 3 月底，剩余合同额合计 111.35 亿元，占比 2022 年收入（53.55 亿元） 为 207.94%，业绩增长无忧；中期来看，规模大、综合技术服务能力较强、拥有优质客户 的矿服企业，受周期性波动影响相对较小，矿服业务的持续性较强。

2.1 矿服产业发展趋势：专业化（外包）、全球化（出海）、深度化（地下）

矿服产业发展趋势一：专业化（外包）。在国际市场，矿山开发行业中的采矿运营与工程 建设等业务环节委托专业性企业提供施工及管理服务已经十分普遍。此类矿山开发服务商 主要来自以往专业的矿山工程建设公司，将矿山开发咨询、设计、建设和采矿运营合为一 体，具有雄厚的技术实力；与矿山所有者之间通常建立起十分信赖的合作关系，双方经营 管理团队完全融合，并形成联盟；这种合作关系往往伴随矿山服务年限到期而终止。在国 内市场，矿山工程建设需由具备专业资质的服务商承担，已形成了较为成熟的市场体系； 采矿运营管理服务是近十几年才发展起来的新型运营模式。在计划经济时代，矿山建设投资及生产运营完全按照国家计划执行，采矿运营管理一直由矿山开发企业自行组织实施， 形成了几十年不变的“自有自采”格局。近十年来，随着国家对矿山产权的放开和国际矿 产品价格的持续攀升，吸引了多方资金进入矿山开发领域，形成了矿山开发多元化投资格 局。很多取得采矿权的投资人，由于缺乏专业技术管理人员，将采矿工程委托给专业采矿 运营管理公司实施，成为最简捷、最有效的运营模式。另外一些国有大中型矿山企业，为 持续经营，做大做强，开始走出本矿区，在全国范围内寻找接续资源，建设新矿山，其规 模的迅速扩张，造成矿山原有技术人员和技术工人无法满足跨区域运营的需要，因此，也 将部分新建矿山的采矿生产委托给专业采矿运营管理服务商承担。矿山开发业务外包模式 的优越性在于运营服务商拥有专业成熟的技术管理队伍，可以在短时间内组建配套的运营 团队，开展生产经营活动；有实力的服务商可以提供生产运营装备，从而减少业主的投入， 降低投资风险和财务成本。这种模式已得到矿山业主的广泛认可，逐步成为国内应用最为 普遍的矿山开发管理模式。

矿服产业发展趋势二：全球化（出海）。全球矿产资源分布的巨大差别，带来了矿山开发 市场的地域性差异。由于各区域工业化程度不同，矿山开发服务商的技术水平和竞争能力 也不同。目前国际大型矿山开发服务商主要来自矿山开发技术和装备比较发达的欧美、澳 洲等地区，如：Redpath Holdings、Thyssen Schachtbau、Macmahon、Byrnecut 等， 这些国际服务商具有较强的技术实力和资金优势，几乎包揽了全球大型优质矿山开发的服 务业务。近 20 年矿山开发市场比较繁荣的国家和地区有澳洲、中南部非洲、南美洲、加 拿大、中国、俄罗斯等。上述国家和地区已涌现出大量的中小型矿山建设施工和劳务分包 服务商，主要从事中小型矿山井巷工程施工和劳务分包业务，中小型矿山开发服务市场的 竞争比较激烈。随着经济全球化步伐加快、国家“走出去”战略的深入推进以及中国矿产 资源和环保政策约束力度不断加大，中国矿山开发企业将大力寻求海外项目发展，中国矿 山开发服务企业也跟随着国内大型矿山开发企业走向国际；另一方面，国际大型矿业公司 也在寻求技术和资金实力雄厚、业务效率高、行业内信誉度高的矿山开发服务商，这为矿 山开发服务行业拓展国际市场创造了有力的条件。

矿服产业发展趋势三：深度化和大型化（深部资源开发）。目前全球铜矿山老龄化严重， 约有一半的铜矿山的矿已超过 50 年，在全球最大的七个矿山中，更是有四个已经开采超 过了 70 年；由于开采时间太长，矿山品位正逐年下降，根据全球权威机构数据统计 (ICSG、 CRU、Woodmac)，全球铜矿山露天矿平均品位已经由 1993 年的 0.81%下滑至 0.6%左 右、地下矿平均品位已经由 1993 年的 1.36%下滑至 1.12%。最近几年新勘探出的矿山基 本全部是地下矿山，而部分在产的全球主力矿山在经历多年开采后已经或即将由露天开采 转入地下开采阶段，比如自由港位于印尼的 Grasberg 金铜矿、洛阳钼业位于刚果（金） 的 Tenke 铜钴矿、力拓位于蒙古的 OyuTolgoi 金铜矿、智利国家铜业位于智利的 Chuquicamata 铜矿、纽蒙特位于南非的 Phalaborwa 铜矿等。伴随着世界范围内浅部资 源的枯竭，一批规模大、埋藏深的矿山被逐步探明并进入开发阶段，一些大型老矿山为了 后续生产发展，也在本矿区深部陆续探获大量资源。叠加信息技术的日新月异，矿产资源 开发逐步向深部化、大型化、机械化方向发展。目前，矿山开采工艺的发展和井下大型无 轨设备的广泛应用，已经为矿山开发项目的大型化提供了硬件基础。但是，新建深井矿山 和现有老矿山向深部资源过渡所带来的高压、高温、通风、提升和地下水等一系列问题， 仍是矿山开发业必须解决的技术难题，同时，也成为了进入深部大型矿山开发服务高端市 场的竞争壁垒。掌握该类新技术，才能取得占领新兴业务市场的先机。

市场空间和容量足够大，2019 年仅国内有色金属矿山和化工矿山的市场空间就在 350 亿 元/年以上。根据公司 2020 年公告的转债募集说明书，2019 年中国国内采矿运营管理和矿山工程建设市场容量约 719.41 亿元，其中采矿运营管理业务的国内市场容量约 627.06 亿元，矿山工程建设业务的国内市场容量约 92.35 亿元。

2.2 深度绑定和深刻理解头部客户是核心竞争力，彰显管理层战略眼光

战略上，公司坚持高举高打，按照“大市场、大业主、大项目”市场策略，以“实力业主、 知名矿山”为目标市场导向，经过多年市场开发，形成了以央企、地方国企、上市公司、 国际知名矿业公司为代表的稳定客户群，包括江西铜业、金川集团、中国有色、开磷集团、 驰宏锌锗、云南铜业、海南矿业、西部矿业、北方矿业、紫金矿业、老挝开元、Ivanhoe、 Vedanta、EMR、ShalkiyaZinc 等。合作项目也由点及面、不断深入。公司与中国有色在 海外的合作已由赞比亚 Chambishi 项目延伸至印度尼西亚 Dairi 铅锌矿项目；与紫金矿业 的合作也由刚果（金）Kamoa 项目延伸至塞尔维亚 Timok 铜金矿项目、塞尔维亚 Bor 铜 金矿项目、塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿项目；与金川集团的合作也由国内项目逐步拓展 至刚果（金）Musonoi 铜钴矿项目、Kinsenda 铜矿项目；公司与 Ivanhoe 在刚果（金） Kamoa 铜矿上的良好合作也延续到了资源项目股权投资领域，于 2019 年参股了 Ivanhoe 旗下加拿大多伦多证券交易所上市公司Cordoba矿业，从而间接参股其下属的San Matias 铜金银矿项目，2023 年公司又将进一步在 San Matias 铜金银矿项目公司层面直接持股 50%。

我们在前文中介绍过，伴随西方发达国家的工业化和战后重建，矿山开发行业也得以迅猛 发展，由此催生了一批大型国际矿业（金属矿）开发企业如：BHP Billiton、Vale、RioTinto、 AngloAmerican、Freeport-McMoran、Barrick Gold 等，这些开发商控制着全球主要的矿 产资源。另外，国际大型矿山开发服务商也主要来自于欧美、澳洲等地区，如：Redpath Holdings、Thyssen Schachtbau、Macmahon、Byrnecut 等，这些国际服务商具有较强 的技术实力和资金优势，几乎包揽了全球大型优质矿山开发的服务业务。因此，公司通过 以“大市场、大业主、大项目”为主的高举高打策略，一方面，以优质的矿山工程建设服 务获得矿山业主的认可，进而承接后期的采矿运营管理业务，深度绑定头部矿企；另一方 面，矿服作为类舶来品、公司作为后发者，在和头部矿企合作的过程中，深刻理解行业 know-how、丰富项目经验，能够顺应和契合产业发展趋势方向，抢占先机、战略布局。

1）公司是最早布局全球化的国内矿服公司之一。公司是国内较早“走出去”的矿山开发 服务商之一，自 2003 年承接赞比亚 Chambishi 项目矿山开发业务，至今已 20 年，期间 积累了丰富的国际化矿山服务经验，建立了较好的品牌影响力，不但得到“一带一路”走 出去的中国矿业企业的认可，也是屈指可数的被国际大型矿业公司认可的中国矿山开发服 务商。目前，公司的矿山开发服务业务主要分布于非洲及欧亚地区，服务的矿山包括赞比 亚 Chambishi 铜矿、Konkola 铜矿、Lubambe 铜矿，刚果（金）Kamoa 铜矿、Kamoya 铜钴矿、Musonoi 铜钴矿、Kinsenda 铜矿，塞尔维亚 Timok 铜金矿、Bor 铜金矿、丘卡 卢佩吉铜金矿，哈萨克斯坦 Shalkiya 铅锌矿，印度尼西亚 Dairi 铅锌矿、老挝开元钾盐矿 等，境外高质量项目的承接为公司未来海外市场的持续发展奠定了坚实基础。

2）公司具备深部资源开发服务的技术优势：公司是国内矿业服务公司中为数不多的能够 精确把握自然崩落法采矿技术的公司，国内规模最大的地下有色金属矿山普朗铜矿便是公 司的代表作。公司具备同时施工 10 条超千米竖井的能力，所承建的会泽 3#竖井掘砌及配 套工程是国内目前已完工的最深的竖井工程，井筒净直径 6.5m，井深 1526m。公司于 2013 年底中标该项目后迅速组织进场，通过科学组织、精细施工，克服气候、地质条件复杂、 涌水、岩爆等不利条件，在无成功施工经验可借鉴的情况下，实现质量、安全零事故，并 创下了国内多项施工记录。会泽 3#竖井项目的顺利投产奠定了公司在国内深部资源开发 市场的领先地位。目前，公司承建的莱州汇金矿业投资有限公司纱岭金矿 1559m 超深度 竖井副井工程正在施工中。公司还积极参与了原国家安全生产监督管理总局主持的“双超 （超深竖井建设、超大规模采矿）”工程、国家科技部主持的“深地（深部金属矿建井与 提升关键技术、深部地下矿山膏体充填技术和巷道支护技术）”工程，充分展示了公司在 深部资源开发方面较强的科研实力。

3）公司提前布局装备智能化和操作运维一体化。公司在业内率先倡导井下无轨设备机械 化作业，以机械化生产替换人工作业、以自动化控制减少井下操作环节，落实“无人则安、 人少则安”的安全生产理念，提升作业效率，同时也解决了在人口红利下降所导致的劳动 力资源不足问题。公司现已配有各类高端矿山开发装备，不仅有各种类型铲运机、液压掘 进凿岩台车、采矿台车、矿用卡车、大型凿井提升机等关键作业设备，还拥有国际一流的 喷浆台车、全自动锚索台车、锚杆台车、移动式液压劈裂机、大孔钻车、装药台车、通用 底盘多功能服务车等。同时，公司在设备精细化管理、效能提升、成本管控方面积累了丰 富的作业管理经验，矿山开发机械化运作模式日渐成熟，并积极开发应用智能矿山装备和 技术。

4）公司具备项目增值服务能力和资质品牌优势。公司拥有矿山工程施工总承包壹级资质、 隧道工程专业承包贰级资质；全资子公司金诚信设计院拥有冶金行业（冶金矿山工程）专 业甲级工程设计资质。经过多年的发展，公司在矿山工程建设、采矿运营管理业务领域基 本确立了领先地位，目前已具备集矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发、 矿山设备制造等业务于一体的综合服务能力，是能够为矿山提供综合服务的高端开发服务 商之一。多年来，公司通过评审矿山实施方案、提出设计优化建议等形式，为矿山业主提 供了大量的增值服务，一些重大安全隐患得以消除、矿山投资降低、施工工期缩短、损失 贫化指标改善，为业主创造了可观的经济效益和社会效益，从而赢得了业主或投资人的广 泛赞誉和信任，“金诚信”也成为国内矿业市场的知名品牌。

2.3 短期在手订单饱满+中期周期波动影响较小+长期顺应产业发展趋势

1）短期来看，公司在手订单饱满、业绩增长有充分保障。根据金诚信的可转债 2023 年跟 踪评级报告内容，截至 2023 年 3 月底，公司矿山工程建设及采矿运营管理业务剩余合同 额合计 111.35 亿元，占比 2022 年收入（53.55 亿元）为 207.94%，在手订单饱满；其中矿 山工程建设前十大在执行合同金额合计 57.69 亿元、已完成合同额 27.93 亿元；采矿运营 管理前十大在执行合同金额合计 89.98 亿元、已完成合同额 59.65 亿元。与传统建筑行业 不同，矿山开发服务的持续性较强，通常是伴随着矿山整个生命周期的。矿服的业务增量， 一方面是新承接的项目；另一方面是存量业务的新增业务量，大矿山往往有很多矿体，项 目也会分成多期开发。一期工程进展到一定程度的时候，二期会开始启动。面对复杂的地 质条件和工艺，在现有服务商遇到瓶颈时，业主也有择优选择服务商的意愿。

2）中期来看，公司的矿服业务受经济周期性波动的影响相对较小。矿服业务虽然会随着 资源开发受到宏观经济、国际政治、矿业行业波动等因素的影响，表现出一定的周期性特 征，但规模大、综合技术服务能力较强、拥有优质客户的矿服企业，受周期性波动影响相 对较小。这主要是因为当行业低迷时，运营成本高、抗风险能力较弱的中小型矿山开发企 业会采取减产、停产等措施来降低经营风险，但大型矿山通常因受停产后维护成本高（包 括固定成本折旧摊销、财务费用、矿山设备设施维护等）、人才流失、合同违约等因素的 制约，仍会通过平衡资源开采品位等手段来保持矿山的生产运营以维持现金流平衡，部分 实力强的矿山业主可能会增加矿山工程建设投资，以较低投入获取矿业权，以较低的建设 成本完成矿山建设，为未来行业高涨期做好准备。我们在前文中已经介绍，公司矿服业务 以“实力业主、知名矿山”为目标客户，长期跟踪“大市场、大业主、大项目”，近年来 不断签署了大量新的经营合同，保证了公司矿服业务长期稳定的增长。

3）长期来看，公司通过绑定头部客户，顺应产业发展趋势提前布局专业化、全球化和深 度资源开发能力。我们在前文中已经介绍，矿服市场空间和容量足够大，2019 年仅国内 有色金属和化工矿山市场空间为 350 亿元/年以上，矿服产业的发展趋势专业化（外包）、 全球化（出海）、深度化（地下）。公司通过深度绑定和深刻理解头部客户，顺应和契合产 业发展趋势方向，抢占先机、战略布局：公司是最早布局全球化的国内矿服公司之一，2022 年海外收入占比达到 60.30%；公司具备深部资源开发服务的技术优势，是国内矿业服务 公司中为数不多的能够精确把握自然崩落法采矿技术的；公司提前布局装备智能化和操作 运维一体化；公司具备项目增值服务能力和资质品牌优势。

三、切入矿山资源开发领域，2024年在手矿山有望进入业 绩集中释放期

1）公司利用从事矿山服务积累的技术优势、管理优势、行业经验和人才优势，积极向矿 山资源开发领域延伸，先后并购了两岔河磷矿、刚果（金） Dikulushi 铜矿、刚果（金） Lonshi 铜矿，参股 Cordoba 矿业公司。短期来看，相比继续外延并购矿山资源，公司认 为如果能够通过勘探来增储是更加经济的资源获取方式；长远来看，公司更加关注的资源 方向是铜和贵金属。2）在手资源梳理：随着自有矿山资源项目的建设及逐步投产，公司 将重点培育矿山资源开发业务成为公司的第二大核心业务，目前两岔河和 Dikulushi 已投 产，2024 年在手矿山有望进入业绩集中释放期。3）未来价格展望：2-3 年时间维度供需 有望形成合力，支撑铜、磷价格维持高位。

3.1 深耕行业、延伸至矿山开发，短期通过勘探增储、长期瞄准铜和黄金

公司利用从事矿山服务积累的技术优势、管理优势、行业经验和人才优势，积极向矿山资 源开发领域延伸，截至 2023 年上半年年末，公司已拥有贵州两岔河矿业磷矿采矿权、刚 果（金）Dikulushi 铜矿采矿权、刚果（金）Lonshi 铜矿采矿权及其周边 7 个探矿权（矿 权面积合计 960 平方千米，探矿权转采矿权手续正在办理中），并参股加拿大 Cordoba 矿 业（该公司主要资产为哥伦比亚的 San Matias 铜-金-银矿），公司总计拥有的矿产保有资 源储量：铜 127 万吨、银 367 吨、金 21 吨、磷矿石（品味 32.65%）1920 万吨。根据公 司公开披露的投资者交流内容，公司之所以选择切入资源开发领域，是因为 20 多年来多 种类型矿山的服务经验，使得公司对矿山有非常直接、深刻的理解，可以更好的降低单位 生产成本、增厚自有矿山市场竞争的安全边际，为资源开发创造有利条件，使之成为公司 收入和盈利水平实现中远期长足发展的关键，提升公司业绩弹性；同时，亦可为矿山服务 业务进一步开拓市场。现阶段，相比继续外延并购矿山资源，公司认为如果能够通过勘探 来增储是更加经济的资源获取方式；长远来看，公司更加关注的资源方向是铜和贵金属。

3.2 在手矿山梳理：两岔河和Dikulushi已投产，2024年进入集中释放期

随着自有矿山资源项目的建设及逐步投产，公司将重点培育矿山资源开发业务成为公司的 第二大核心业务。目前公司的矿山资源项目发展建设计划如下：

1）贵州两岔河磷矿，公司持股 90%，贵州开磷集团股份有限公司持股 10%。两岔河磷矿 采矿权资源量为 2133.41 万吨磷矿石，P2O5 平均品位 32.65%。根据项目初步设计，矿 山整体生产规模 80 万吨/年，采用分区地下开采，其中南部采区生产规模 30 万吨/年，已 于 2023 年年末正式投产，力争完成全年 15 万吨的出矿任务，生产期 20 年；北部采区生产规模 50 万吨/年，建设期 3 年，生产期 18 年，目前已开工建设；最终产品为磷矿石原 矿，平均品位 30.31%。

2）刚果（金）Dikulushi 铜矿，公司目前持有 100%权益。根据刚果（金）矿业法等法律 规定，在矿权收购交割及采矿权续期完成后，矿业公司需转让相应比例的股权给刚果（金） 国有资产管理部门（指定机构持有股权），鉴于此，公司拟按规定将金景矿业合计 15%的 股权转让给刚果（金）国有资产管理部门，相关转让手续正在办理中。该铜矿位于刚果（金） 东南部加丹加（Katanga）省，采矿权面积 68.77 平方公里，项目资源量约为 8 万吨铜、 192 吨白银，其中：采矿权 PE606 矿床 Dikulushi 铜银矿石量约 113 万吨，铜平均品位 6.33%，银平均品位 144g/t。截至 2023 年年底，Dikulushi 铜矿已达产，2023 年计划生 产铜精矿含铜（当量）约 8000 吨，计划销售铜精矿含铜（当量）约 1 万吨。

3）刚果（金）Lonshi 铜矿，公司目前持有 100%权益。Lonshi 铜矿位于刚果（金）加丹 加省东南部，距离赞比亚边境 3 公里，采矿权资源量约为 87 万吨铜，平均品位 2.82%。 该项目预计 2023 年底建成投产，项目达产后年产约 4 万吨铜金属。公司收购 Lonshi 铜矿 后，通过钻探施工配合采样、加工及化验分析等开展了探矿工作，在 Lonshi 断裂带以东， 通过钻探控制新发现 5 号、6 号、7 号等 3 条主要铜矿体，矿体连续性较稳定，向深部延 深较大，铜品位变化较均匀，且与其上、下平行的较小矿体沿走向和延深均未圈闭，具较 大找矿潜力。另外，采矿权周边 7 个探矿权 （目前正在办理探转采手续）面积超过 900 平方公里，均分布于刚果（金）东南部，属于中非铜矿带东段，目前仅开展了地质物探、 化探工作及少量的钻探工程，地质勘查工作程度较浅，尚需后期开展地质普查及详查地质 工作。Lonshi 铜矿于 2023 年 9 月 20 日投产，初步计划 2024 年完成爬坡，2025 年达到 达产状态。

4）哥伦比亚的 San Matias 铜金银矿，公司持有 Cordoba 矿业 19.995%权益 ，从而间 接持有其下属的 San Matias 铜金银矿项目部分权益。公司拟出资不超过 1 亿美元收购 Cordoba 矿业下属 San Matias 铜金银矿项目公司 50%的权益。2023 年 5 月 8 日，公司 与 Cordoba 方办理完毕交割手续，公司应付 Cordoba 方不超过 4000 万美元的第一期交 易对价已完成支付，公司通过全资子公司开景矿业投资有限公司（Iniview Mining Investment Limited，简称“开景矿业”）持有 CMH 公司 50%的股权及相应的投票权。 因 部分股权交易对价需根据 San Matias 铜金银矿环境影响评估报告（EIA）编制进展及哥伦 比亚国家环境许可证管理局（ANLA）批复情况，按照交易协议约定分阶段支付，故开景 矿业将已持有的占 CMH 公司已发行股份总额 20%的股权质押给 Cordoba 方，作为对后 续付款及履约义务的担保。根据 Cordoba 矿业于 2022 年 1 月发布的针对 San Matias 铜 金银矿内的 Alacran 矿床的预可行性研究（PFS 采用 NI 43-101 规范），Alacran 铜金银矿 床原矿石量约 1.021 亿吨，铜品位 0.41%、金品位 0.26 克/吨、银品位 2.30 克/吨。该项 目现处于前期可行性研究报告、环境影响评估报告编制阶段，完成开采计划（PTO）和环 境影响评估（EIA）是 San Matias 铜金银项目转入建设阶段的两个必要条件，相关许可是 否能顺利通过以及获得许可所需时间，存在一定不确定性。

3.3 未来价格展望：2-3年时间维度供需有望形成合力，支撑价格维持高位

1）铜：根据金诚信 2022 年年报的内容，从中长期来看，全球矿业采选业的有效供给呈现 强刚性化，全球有色金属领域勘探投入出现阶段式收缩，根据市场机构引用标普数据计， 2011-2015 年全球有色金属领域勘探投入总计 754.4 亿美元，年均投入 150.9 亿美元，而 2016-2020年勘探领域投入降至 434.4亿美元，年均投入缩至86.9亿美元，降幅达 43%， 这意味着未来从矿山供给端会产生越来越强的刚性制约。而在全球新能源汽车普及、碳中 和路线图推进等方面的支撑下，对以铜为代表的有色金属的需求不断增加，供需两端合力 支撑起中长期有色金属价格的走势。以电网投资和新能源车为例：

1、电网投资：根据国家能源局的数据，2020-2022 年电网基本投资完成额分别为 4699、 4951、5012 亿元，考虑到电网作为类中央财政，发挥逆周期调节作用，我们预计电网 2023 年总投资在 5300 亿元以上（历史新高），2024、2025 年均保持高强度投资，不排除 2025 年要达到 6000 亿/年。所以我们预计电网投资对铜的需求和拉动是逐年向上的，2025 年 之后会不会下滑，需要我们持续跟踪。 2、新能源车：2022 年国内新能源车（纯电动+混动）对铜的需求量占比约为 12%，考虑 到新能源车的渗透率仍在上升（当然渗透率达到一定程度之后，上升的斜率会趋缓），新 能源车对铜的需求拉动仍然保持乐观。 2）磷：2021、2022 年价格连续两年上涨，2023 年上半年，国内中高端品位磷矿石市场 行情整体呈现先涨后跌运行态势。根据金诚信 2023 年半年报的内容，截止 2023 年 6 月 30 日，我国 30%品位磷矿石参考均价在 942 元/吨附近，与 2023 年初（1056 元/吨）相 比，价格下调 114 元/吨，跌幅 10.80%。在原有磷化工供需格局基础上，新能源行业的快 速发展、国内外化肥需求上行，为磷矿石价格提供了有力支撑。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）