一、新能源车智能化浪潮奔涌，看好 2024 年景气度回升

1.1 市场对于行业需求及盈利能力的担忧，压制年初以来板块行情

市场对于行业需求及盈利能力的担忧，压制了今年锂电板块股价表现。2023/1/3- 2023/12/15，沪深 300 指数累计下跌13.7%，锂电池指数（884039.WI）累计下跌 27.3%。 2023 年受下游新能源车销量同比增速减缓，行业供需出现阶段性失衡，企业库存高企叠 加价格战的影响，锂电行业公司营收和利润同比增速普遍下滑。市场对于行业需求及盈 利能力的担忧，压制了今年锂电板块的股价表现。

正极/隔膜为今年锂电材料端跌幅最大/最小环节。分环节来看，2023/1/3-2023/12/15， 锂矿指数（884785.WI）、锂电正极指数（884869.WI）、锂电负极指数（8841285.WI）、 锂电电解液指数（884894.WI）、锂电隔膜指数（8841283.WI）分别下跌 30.9%、35.1%、 34.8%、31.0%、9.0%。行业供需失衡同样导致碳酸锂价格下跌，而由于购买碳酸锂到 交货之间的价格波动主要由材料企业承担，因此对正极和电解液厂商的盈利水平造成了 一定的负面影响。

1.2 中国：政策延长+优质供给+车企降价持续在线，消费活力蓄势待发

1-11 月国内新能源车销量同比增速超 36%。根据中汽协数据，2023 年 1-11 月国内新 能源车销量为 830.4 万辆，同比+37%，对应渗透率 30.8%。其中 Q1 销量 158.6 万辆， 同比+27%。自 Q2 起，随着中央及地方促消费政策落地，新能源车销量恢复较快增长。 Q2 销量达 215.9 万辆，同比+61%；Q3 销量达 253.0 万辆，同比+29%。进入 Q4，11 月新能源车销量再创新高，同时自 11 月起多家车企迎来年末降价冲量，有望为 2024 年 新能源车市场带来新增需求。

1、供给端：优质车型供给快速增加，智驾+性价比提升推动新能源车渗透率上行 2023 年 1-11 月国内新能源车企销量 CR10 为 78.1%，比亚迪、理想份额提升明显。 2023 年 1-11 月，国内新能源车企销量排名前十分别为比亚迪（35.3%）、特斯拉中国 （7.8%）、广汽埃安（6.5%）、吉利（6.0%）、上汽通用五菱（5.7%）、长安（5.0%）、 理想（4.8%）、长城（3.1%）、蔚来（2.1%）、零跑（1.8%），前十车企的销量合计份额 为 78.1%。其中，比亚迪、理想份额提升明显，分别较 2022 年提升 3.6、2.5pct。

2023 年新能源车企产品矩阵逐步完善，智驾车型不断丰富。从 2023H2 发布的电车新 品来看，无论是传统车企还是造车新势力，所规划车型矩阵正逐步完善。此外，9 月以 来，多款智驾车型相继获得亮眼销量表现。问界新 M7 上市两个半月累计大定突破 10 万 辆，智己 LS6 上市一周锁单突破 1 万辆，阿维塔 12 上市 72 小时累计大定突破 1 万辆。 此外，智界 S7、问界 M9 等华为智选车已在年内上市，消费者购车需求有望被进一步激 发，引领国内新能源车渗透率持续提升。

自年初起至年底，多家车企持续大规模降价促销。今年年初，特斯拉率先打响新能源车 降价“第一枪”，降价幅度超出市场预期。随后超 40 个汽车品牌相继推出补贴或降价优 惠。而临近年底，新能源车“价格战”更加进入白热化阶段。11 月 1 日，比亚迪官宣多 款热门车型限时优惠，覆盖护卫舰 07、海豚、海豹冠军版、宋 PLUS 冠军版、驱逐舰 05 冠军版等车型，最大让利幅度达到 2000 元抵 20000 元。随着龙头车企年底更大幅度的 降价冲量，多家车企均加大马力迅速跟进。

2、政策端：新能源车购置税免征期限再次延长，刺激市场需求持续释放 三部门公告新能源车购置税免征期限将延长至 2025 年，于 2026 年起逐步退坡。6 月 19 日，财政部、税务总局、工信部联合发布《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减 免政策的公告》。公告提出，对购置日期在 2024/1/1-2025/12/31 的新能源汽车免征车辆 购置税，其中每辆新能源乘用车免税额不超过 3 万元；对购置日期在 2026/1/1- 2027/12/31 的新能源汽车减半征收车辆购置税，其中每辆新能源乘用车减税额不超过 1.5 万元

1.3 欧洲：新能源车同比增速约 30%，需求将自政策驱动转向市场驱动

2023 年 1-10 月欧洲新能源车销量同比增长 30%，渗透率达 23.2%。2022 年欧洲新 能源车销量为 260.2 万辆，同比+15%；对应渗透率 23.0%，同比+3.8pct。2023 年 1- 10 月，欧洲新能源车销量为 248.0 万辆，同比+30%，渗透率约 23.2%。其中 8 月单月 销量达 27.0 万辆，同比大幅增加 69%，主要系自 9 月起德国 B 端补贴退坡，造成单月 抢装超 10 万辆，德国单月销量同比大幅提升 78%，拉动欧洲整体销量。

欧洲电车补贴退坡预期下，需求自政策驱动转向市场驱动。自 2023 年起，德国取消对 插混车型的补贴，并降低对纯电车型的单车补贴力度。且在今年的 12 月 16 日，德国经 济部宣布将原计划实施到 2024 年底的电动汽车补贴计划提前在今年终止，即 2023 年 12 月 18 日起不再受理补贴申请，但此前已经受理的申请仍将正常发放补贴。此外，英 国市场当前补贴政策已完全退出。

1.4 美国：低渗透率+补贴政策扶持，电动化仍有巨大发展空间

2023 年 1-10 月美国新能源车销量同比增速超 50%，渗透率接近 9%。2016-2022 年，美国新能源汽车销量由 15.7 万辆提升至 92.1 万辆，对应 CAGR 为 34.3%。今年 1- 10 月，美国新能源车销量达 113.4 万辆，同比+54%。截至 10 月，美国新能源车渗透 率已达 8.8%，较 2022 年提升 2.1pct，但与中国和欧洲相比，美国新能源车渗透率未来 仍有巨大提升空间。

2022 年 8 月 IRA 法案签署落地，重点支持美国新能源领域发展。2022 年 8 月，拜登 正式签署 IRA 法案，并于 9 月正式生效，其中提供每辆车最高达 7500 美元的税收抵免。 7500 美元补贴分成两部分，分别对电池关键原料及电池部分做出了来源地或组装地的限 制。根据 IRA 法案，自 2023 年起，电动汽车必须有 50%以上的电池部件与材料在北美 制造或组装，才有资格获得每辆车 3750 美元的税收优惠。这一比例在 2029 年之后需达 到 100%。

2023 年 12 月 4 日，美国能源部正式发布“受关注外国实体（FEOC）细则”。其中表 示，如果企业被中国、俄罗斯、朝鲜、伊朗所有、控制或管辖，则该企业被认定为 FEOC。 此外，指南也再次明确了关于 FEOC 的一票否决权，即从 2024 年开始，符合税收抵免的 新能源车不得含有任何由 FEOC 制造或组装的电池组件；从 2025 年开始，符合税收抵免 的新能源车不得含有任何由 FEOC 提取、加工或回收的关键矿物。

指南对 FEOC 的解释分成两部分： 1、受司法管辖（Subject to the Jurisdiction）： 1）实体的注册、营业在中国等上述 4 国； 2）就特定电池的关键矿物、组件或材料，实体在上述 4 国从事此类关键矿物的提取、加 工或回收，以及此类组件的制造或组装，或材料的加工。 2、拥有、控制或服从（Owned by,Controlled by, or Subject to the Direction）： 1）FEOC 企业直接或间接持有该企业 25%或以上的董事会席位、投票权或股权； 2）企业与另一 FEOC 企业签订许可协议或其他合同，使该 FEOC 实体有权对关键矿物的 提取、加工、回收、制造或组装行使有效控制权。 目前 FEOC 的子公司或通过技术授权出海，尚未完全被自动界定为 FEOC，国内企业出 海仍然可以根据对子公司股权的调节或通过技术授权来规避对 FEOC 的判定。

1.5 我们预计 2024 年我国和全球新能源车销量将超 980 万和 1850 万辆

东南亚、南美、中亚等新能源车新市场正蓄势待发。根据乘联会数据，2022 年中国新能 源车出口 112.1 万辆，同比增长 90%。2023 年 1-11 月，中国新能源车出口 159.8 万辆， 同比增长 59%。分国家来看，2023 年 1-11 月，除比利时、英国、西班牙等欧洲传统主 力出口国外，泰国（同比+121%）、菲律宾（同比+89%）等东南亚国家、巴西（同比 +350%）、墨西哥（同比+342%）等南美国家及中亚地区是国内新能源车出口三大新主 力方向。预计东南亚、南美、中亚等地区逐步开启的电车电动化，将有望为国内新能源 车企出海创造新机遇。

政策与供给双重驱动下，预计 2024 年全球新能源车销量增速超 35%。我们认为，中 国市场已经进入优质供给与消费认知驱动的成长期，优质供给将驱动新能源汽车销量持 续提升；而美国与欧洲市场未来几年将迎来政策强驱动时期，随着各国政府补贴与激励 政策的落地，将推动美国、欧洲市场优质供给增加与居民消费认知升级，未来几年全球 新能源汽车行业将持续高景气度。 我们预计 2024 年中国新能源车销量将达到 988 万辆，对应渗透率 44.0%；全球新能 源车销量超1875万辆，同比增长36.2%，动力电池需求量近1TWh，同比增长41.5%。

二、电池材料：动力电池企业增长强势，材料产业大有可为

2.1 电池：盈利能力稳健，看好龙头超强行业竞争优势

2023 年 1-10 月全球动力电池装机同比超 40%，宁德时代市占率接近 37%。2023 年 1-10 月，全球动力电池装机量 552.2GWh，同比+44%，超 2022 年全年装机总量。从企 业份额来看，1-10 月宁德时代装机量 203.8GWh，同比+51%，对应市占率 36.9%，稳 居全球第一；比亚迪装机量 87.5GWh，同比+67%，市占率 15.8%，超过 LG 新能源位 列第二；中航锂电装机量 25.9GWh，同比+75%，对应市占率 4.7%，超越三星 SDI，位 列第六。

碳酸锂价格快速下行带动电芯价格回落明显。2021 年以来，电池级碳酸锂价格的上涨带 动动力电池电芯价格的大幅上涨。进入 2023 年，受供需关系影响碳酸锂价格开始下行， 截至 2023 年 10 月底，碳酸锂均价已下探至 17 万元/吨以下，三元/磷酸铁锂方形电芯 均价也分别回落至 0.55/0.46 元/Wh，较年初分别下降 41%/44%，较年中分别下降 25%/29%。考虑到当前碳酸锂价格仍处于下行通道、行业降本诉求仍存，电池价格或依 旧承压。

年初以来，四大主材价格普跌超 50%。锂电主材方面，截至 2023 年 12 月 15 日，磷 酸铁锂/三元正极材料平均价格较年初降幅扩大至 71%/59%。人造/天然石墨中端价格 较年初降幅分别为 31%/18%。电解液方面，六氟磷酸锂价格较年初降幅达 67%，六氟 磷酸锂价格下跌带动电解液价格下降，电解液价格降幅约 60%-65%。湿法/干法隔膜价 格分别较年初下降 21%/20%。从年初至今，四大主材价格跌幅普遍超 50%，上游采购 成本与下游降价诉求导致了动力电池电芯价格的持续走低。

电池环节盈利稳健，宁德时代贡献主要业绩。2023Q1-Q3 电池环节主要企业累计营收 3669 亿元，同比+40%；净利润累计达到 334 亿元，同比+63%，盈利能力表现平稳。 其中，宁德时代贡献电池环节主要业绩，2023Q1-Q3 宁德时代实现净利润 311.5 亿元。 2023 年在动力电池原材料价格下跌，新能源车市场开启“价格战”的背景下，电池企业 面临市场竞争加剧及产能过剩的双重压力。自年初以来，宁德时代为抢占国内市场份额， 针对重要战略客户提出了锂矿返利方案，并在三季度延续了针对车企客户的返利举措。 从毛利率来看，尽管宁德时代向车企进行部分让利，公司实际盈利能力依旧平稳，毛利 率较为稳定。

电池新技术成破局关键，看好龙头超强行业竞争优势。自 8 月宁德时代发布 4C 磷酸铁 锂电池以来，多家电池厂及车企均在积极推动电池技术创新。12 月，蜂巢能源推出 4C 超快充铁锂短刀电池，极氪推出 4.5C 磷酸铁锂金砖电池，埃安推出基于弹匣 2.0 的 3C 电芯等。可见除电池厂在推动快充技术持续渗透外，主机厂也在跟随行业技术趋势，加 大自研电池力度。从公司盈利角度来看，即使当前行业竞争仍在加剧，但电池龙头依旧 引领行业技术迭代，且在供应链管理、成本控制、市场开拓等方面均具备难以超越的竞 争优势，我们将持续看好电池龙头未来盈利水平延续稳健增长。

2.2 材料：盈利触底逐步临近，关注产能出海及新技术迭代机会

2.2.1 正极：价格与锂盐价格强相关，看好具有技术和客户优势的厂商

2023 年 1-11 月，磷酸铁锂装机占比达 68%。根据 GGII 数据，2023Q1-Q3 国内正极 材料出货 182 万吨，同比+40%，其中磷酸铁锂出货达 120 万吨，同比+64%，高于整 体出货增速。从带动磷酸铁锂出货最明显的装机量来看，今年以来磷酸铁锂装机数据持 续增长，1-11 月份，磷酸铁锂动力电池累积装机达到 229.7GWh，占总装机量的 68%， 同比+44%。磷酸铁锂装机增速（+44%）显著高于三元装机的增长（+11%）。

1、磷酸铁锂：两强竞争格局不改，原材料库存影响逐步减弱 铁锂正极材料价格与碳酸锂价格变化趋势同步。上游原材料价格自 2023 年初开始快速 回调，而正极环节的成本与碳酸锂高度相关，因此磷酸铁锂价格也出现显著回落。根据 鑫椤锂电数据，截至 2023 年 10 月 31 日，磷酸铁锂均价下降至 6.15 万元/吨，较年初 下降 62%，较年中下降 37%。 磷酸铁锂行业竞争格局稳定，CR2 维持 45%，呈现强者恒强态势。国内磷酸铁锂正极 材料行业集中度较为稳定，2019 和 2022 年行业 CR3 分别为 57%和 54%，其中 2022 年湖南裕能占比达 26%、德方纳米占比达 18%，行业呈现两强竞争态势。2023H1 磷酸 铁锂市场呈现出强者恒强的态势，湖南裕能、德方纳米继续霸榜 Top2，市占率约 45%， 与 2022 年份额基本持平。

2023Q3 磷酸铁锂厂商出货稳步提升，头部企业实现扭亏为盈。今年以来，碳酸锂价格 的快速下降，导致正极厂商库存减值较大，叠加下游需求支撑不足，从而使得盈利水平 出现下滑。2023Q1-Q3 磷酸铁锂正极材料主要企业累计营收为 250 亿元，同比-14%； 净利润为-21 亿元，同比-168%。聚焦 Q3 来看，磷酸铁锂主要企业出货量环比提升明显， 其中头部企业已实现环比扭亏，行业或开始释放积极信号。随着后续碳酸锂价格降速趋 缓，企业库存保持较低水平，铁锂正极板块盈利有望逐步恢复。

2、三元正极：高镍仍为主流趋势，看好具有技术和客户优势的厂商 高镍出货延续强势，未来出货占比仍有提升空间。根据 GGII 数据，2023H1 国内三元正 极材料出货量为 30.3 万吨，其中高镍三元正极出货 15.4 万吨，占比达到 50.8%，高镍 延续强势。从下游市场需求来看，高镍三元是当前配套长续航车型的优选方案，海外高 端车型均以高镍三元锂电池为主，也是宁德时代、亿纬锂能等车企的 4 系动力大圆柱的 主要应用场景。随着国内车企海外定点推进，国内高镍三元出货占比仍有望进一步提升。

三元正极材料价格与碳酸锂价格联动。受上游锂盐价格持续走低，三元正极材料价格回 落明显。根据鑫椤锂电数据，截至 10 月 31 日，NCM523/NCM622/NCM811 均价分别为 16.6/17.8/20.3 万 元 / 吨 ， 较 年 初 分 别 下 跌 51%/50%/48% ， 较 年 中 分 别 下 跌 30%/27%/29%。 三元正极行业头部效应显现，CR2 较 2022 年底提升 9pct。2023 年受国补退坡等因素 影响，新能源车销量增速有所放缓，对应三元正极需求转淡，行业订单向头部集中。 2023Q1 三元正极市场 CR3 达 43%，较 2022 年提升约 9pct。

盈利与碳酸锂价格强绑定，2023Q3 正极龙头厂商业绩回升。2023Q1-Q3 三元正极板块 主要企业累计营收为 579 亿元，同比-26%；净利润为 26 亿元，同比-51%，主要系下游 需求不足以及碳酸锂价格快速下行导致企业收入增速放缓以及库存减值较大，压缩了盈利空间。从单三季度看，当升科技实现归母净利润 5.66 亿元，环比+14%；容百科技实 现归母净利润 2.37 亿元，环比+246%，龙头企业业绩稳健且环比回升明显。

看好拥有高镍技术优势、出海布局领先的三元厂商。近年来，国内三元正极企业与海内 外大客户强势绑定，并配合下游客户的研发方向及需求，在下游对更高能量密度、更高 安全性、更长寿命的需求提升下，三元正极材料朝着高镍化+高电压+单晶化加速。同时， 相较当前国内三元正极较为激烈的市场竞争，海外竞争格局相对更优。当前市场格局下， 我们看好具有客户优势、技术优势、出海布局领先的中国三元正极企业。

2.2.2 负极：关注具备成本优势且客户结构优异龙头

2023H1 国内负极材料行业集中度基本维持。截至 10 月 31 日，中/高端人造石墨单吨 价格为 3.45/5.1 万元，较年初分别下降 28%、21%，与年中价格持平，人造石墨价格已 明显趋稳。从市场竞争格局来看，2023H1 贝特瑞国内市占率维持 26%，全球 25%。杉 杉股份国内市占率 15%，人造石墨保持领先。此外，考虑到部分负极企业与下游电芯厂 签订战略合作协议，上量较快，后续或对负极市场格局造成一定冲击。

负极环节企业增收不增利，看好具备成本优势且客户结构优异的负极龙头。2023Q1-Q3 负极板块主要企业累计营收 547 亿元，同比+2%；净利润 48 亿元，同比-35%，主要系 新增产能不断释放，供需情况发生扭转所导致的负极定价下行。目前来看，伴随各家负 极厂商新增产能的陆续投产，负极材料的结构性过剩已逐渐体现。由于中高端负极产品 需要经过二次造粒及包覆碳化，因此存在一定技术壁垒，供应偏紧；而低端产品技术门 槛较低，已有过剩迹象。我们认为，长期来看，具备成本优势且客户结构优秀的头部企 业市占率有望进一步提升；拥有硅基负极等新技术积累的企业有望打开第二成长空间。

2.2.3 隔膜：行业供需由紧转松，建议关注高端优质产能

产业链价格全面下探下隔膜韧性仍存。随着新增产能逐步释放，行业相对较紧的供需关 系已经初步得到缓解，价格相对保持坚挺。根据鑫椤锂电数据，截至 10 月 31 日，9μm 湿法隔膜和 16μm 干法隔膜均价为 1.25 元/平方米和 0.65 元/平方米，较年初降幅分别 为 14%和 13%，较年中降幅均为 7%。

恩捷股份湿法隔膜份额 45%，稳居第一。2023H1 国内隔膜出货量市占率前五分别为恩 捷股份（33%）、星源材质（15%）、中材科技（10%）、中兴新材（9%）、金力股份（9%）， CR5 达 75.4%。湿法隔膜在孔径大小及均匀性、厚度均匀性、拉伸强度和抗穿刺强度等 方面具有一定优势，适用于高性能、高能量密度电池体系，同时技术壁垒较高。国内隔 膜企业中，恩捷股份稳居第一，2023H1 湿法份额约 45%。 2023H1 干法隔膜占比提升 4.5pct，行业内集中度较高。2023H1 国内锂电隔膜出货量 约 66 亿米，其中干法隔膜出货 17.3 亿平，占比 26.2%，较 2022 年提升 4.5pct。干法 隔膜占比提升主要系当前储能市场爆发，其凭借更好的热稳定性、更优的成本与安全性 快速切入储能市场。2023H1 国内干法隔膜出货量前三分别为中兴新材、星源材质、惠强 新材，CR3 达 76%，市场集中度较高。

行业供需由紧转松，2024 年价格竞争或将持续。2023Q1-Q3 隔膜板块主要企业累计营 收为 113 亿元，同比-1%；净利润为 28 亿元，同比-26%。今年以来，由于下游需求增 速放缓，行业供需紧平衡转为供过于求，行业去库存背景下，隔膜企业主动降价寻求市 场份额。隔膜售价下行导致企业盈利能力有所下降。展望 2024 年，考虑到传统厂商新增 产能的集中释放，由龙头公司引导的价格竞争或将持续。

隔膜设备国产化加速放量，技术领先企业有望持续受益。当前全球主要隔膜设备厂商仅 有 4 家，且其产能基本被头部隔膜生产企业锁定，难以满足二三线隔膜企业扩产需求。 在此背景下，隔膜设备国产化需求旺盛。进入 2023 年，国产隔膜设备在性价比、交付速 度上的赋能已初现成果。9 月，欧克科技公告，其交付的首条湿法锂电隔膜设备生产线 通过验收，可稳定生产出合格 5um 电池隔膜，后续产线已在部件组装工作中。设备国产 化作为隔膜行业较为清晰的降本路线，当前竞争格局较优，技术领先企业有望持续受益。

2.2.4 电解液：行业单吨盈利或达到基本底部，看好龙头穿越周期成长

电解液价格进入历史底部区间，出清速度有望加快。2023 年由于锂盐价格下滑，六氟磷 酸锂价格也随之走低。截至 10 月 31 日，根据鑫椤锂电数据，六氟磷酸锂价格降至 9.25 万元/吨，较年初跌幅达 60%。与此同时，三元/磷酸铁锂电解液价格降至 3.45/2.35 万 元/吨，较年初跌幅达 51%/56%。当前电解液价格已跌至多数企业成本线之下，行业进 入底部区间，出清速度有望加快。

头部企业份额较为稳定，天赐材料强者恒强。从竞争格局来看，2023H1 国内头部电解液 厂家份额仍较为稳定，天赐材料国内占比维持 36%，比亚迪市场份额提升至 17%，新宙 邦（12%）、瑞泰新材（9%）基本维稳。二线厂家市占率均在 3%-5%，差距较小，市场 竞争激烈。从行业竞争趋势来看，考虑到电解液上游合成产业链较长，向上具有原料自 给能力的电解液厂商的竞争优势较为明显。

电解液行业单吨盈利或达到基本底部，看好龙头穿越周期成长。2023Q1-Q3 电解液板块 主要企业累计营收 177 亿元，同比-26%；净利润为 25 亿元，同比-56%。由于前期电解 液产能扩张速度过快，当前行业供给大幅超需求，2023 年整体开工率预计约 40%。从 当前时点看，电解液价格已回落至历史底部区间，我们预计二三线厂商处于盈亏平衡或 略亏损阶段，行业单吨盈利或到达基本底部，电解液有望成为盈利见底较快的环节，看 好龙头企业穿越周期成长。

2.2.5 铜/铝箔：年中以来，铜/铝箔加工费已有止跌企稳迹象

供需失衡导致 2023H1 铜箔加工费持续下滑，年中以来已逐步企稳。截至 10 月 31 日， 根据鑫椤锂电数据，6μm 铜箔加工费由年初 3.6 万元/吨下降至 2.2 万元/吨，降幅达 39%。12μm 电池铝箔加工费由年初的 1.9 万元/吨下降至 1.7 万元/吨，降幅约 11%。 但自年中起，铜/铝箔加工费已逐步趋稳。

2.3 产能：企业扩产积极性减弱下，锂电产业链有望进入出清阶段

行业盈利中枢下行，企业扩产积极性有望减弱，行业进入出清时刻。2023 年以来，锂电 池行业的供需失衡导致了产品价格下跌，进而影响企业的盈利情况，这也在一定程度上 降低了行业公司的产能扩张以及外部企业的入局积极性，我们认为未来锂电产业链供给 格局有望逐步改善。 当前已有多家锂电龙头上市公司终止产能建设。以电解液市场为例，2023Q1-Q3，头部 企业天赐材料、新宙邦受行业上游材料价格波动、同业竞争加剧以及下游需求不及预期 等影响，电解液市场价格下行，其盈利空间受到挤压。当前天赐材料、新宙邦、江苏国 泰等上市公司均已出现主动产能退出的情形，其余二三线厂商的中低端产能或早已进入 残酷淘汰阶段。

三、新技术：技术创新多点开花，赋能动力电池产业发展

3.1 复合集流体：上下游产业深度协同推进，产业化进程有望进一步提速

上下游产业深度协同推进，复合集流体量产进程有望进一步提速。复合集流体是一种“三 明治”结构的新型集流体，包括复合铜箔和复合铝箔。其优势主要体现在更高的安全性、 能量密度，以及更低的制造成本。当前复合铝箔已装车极氪 009，即将上车问界 M9 车 型。而复合铜箔不论是设备端还是材料端，各家公司都在紧锣密鼓进行设备/材料送样验 证，复合集流体量产或即将步入快车道。

设备端： 1）三孚新科：9 月，公司与嘉元科技签订含税金额为 2.43 亿元的一步湿法电镀设备合 作协议。10 月，公司表示客户反馈用公司一步法生产出来的 PP 复合铜箔各项参数均能 满足要求，尤其结合力方面表现较好。11 月，公司初步测算客户综合制造成本约 3.8-4.5 元/平米，无论是一步法设备或是水电镀设备，公司均有送样并与客户新签订单。 2）道森股份：9 月，公司子公司洪田科技获诺德股份 1.84 亿元新订单，包含三种机型。 其中“真空磁控溅射蒸发一体机”目前已开始组装；针对复合铝箔单独推出的真空镀铝 设备预计将于 2024Q1 推出。 3）东威科技：11 月，公司表示 2022 年复合铜箔设备战略合作协议，已有部分客户陆续 转化为正式的供货协议。此外，公司也接到了国际客户订单，用于消费电子及动力电池 等行业。公司首台蒸镀设备计划将于 2024 年 1 月份调试完成。 4）骄成超声：超声波滚焊设备已供货宁德时代，目前焊接速度可达 80m/min 以上。

材料端： 1）金美新材料：9 月，公司于公众号表示 8 微米 MA 产品和 6 微米 MC 产品已获得上车 验证，当前公司复合集流体产品已迈入规模化量产复制及降本增效阶段。 2）璞泰来：10 月，公司公告与宁德时代签订战略合作协议。目前公司复合铜箔产品在 客户端的认证进展顺利；复合铝箔已经小批量向下游消费电子客户供应。 3）英联股份：9 月，公司公告子公司江苏英联拟向爱发科采购 10 条复合铝箔生产线。 此外，公司表示已建成 3 条复合铜箔生产线，第 4-6 条复合铜箔生产线已在安装调试中， 相关复合铜箔产品在持续送样检测中。 4）铜峰电子：已向多家复合铜箔厂商提供基膜样品，并根据各家送样反馈情况持续进行 产品工艺技术改进和性能提升。

3.2 高压快充：2024 或将加速渗透，看好快充、液冷等新技术增量机会

2023 年以来 800V 高压快充架构加速渗透。2023 年以来，“充电 5 分钟，续航 200km” 的超级快充方案密集装车配套。蔚来 ES6 仅需 12 分钟充电 10%-80%SOC，于 5 月 25 日开启交付；小鹏 G6 搭载的快充电池于今年 6 月正式上市；搭载 5C 麒麟电池的理想 MEGA 也将于今年 12 月正式发布，明年 1 月开始展车进店，并于明年 2 月开始向用户 交付，当前快充或已成为新能源车标配。

宁德时代神行电池的加速落地有望带动快充模式普及。8 月 16 日，宁德时代发布全球首 款 4C 磷酸铁锂超充电池“神行超充电池”，可实现“充电 10 分钟，续航 400km”的超 快充速度，并达到 700km 以上的续航里程。目前，神行电池已在阿维塔、哪吒、奇瑞、 北汽极狐、岚图、广汽等品牌落地，预计 2023 年底量产，2024Q1 搭载车型上市。随着 宁德时代神行电池逐步崛起，其超高性价比优势有望实现快充模式在更低价格车型的配 套，进一步带动快充模式的普及。建议持续关注快充材料端相关机会。

华为全液冷超充技术在全国的大范围普及与部署，有望催化充电桩侧新投资机会。车端 快充快速普及趋势下，充电桩端相关零部件存在技术迭代机会。12 月 7 日，华为数字能 源表示，2024 年将在全国 340 多个城市和主要公路部署超过 10 万个全液冷超快充充电 桩。华为全液冷超充桩的主机及终端均采用液冷散热，最大输出功率高达 600kW，可实 现“1 秒 1 公里”的充电速度。随着华为、各大车企的液冷超充技术在全国的大范围普 及与部署，我们持续看好液冷超充在充电桩侧创造投资新机会。

3.3 磷酸锰铁锂：宁德+华为+奇瑞，磷酸锰铁锂电池首发车型公告

宁德时代+华为+奇瑞汽车，磷酸锰铁锂电池首发车型公告。磷酸锰铁锂材料为磷酸铁 锂材料的升级产品，具有更高的电压平台、能量密度以及更好的低温性能。8 月 14 日， 工信部发布第 374 批《道路机动车辆生产企业及产品公告》，其中奇瑞星纪元 ES 及与华 为智选合作的首款车型智界 S7 中，有 4 款车型采用了“三元锂离子+磷酸锰铁锂电池”， 生产企业均为宁德时代全资子公司江苏时代。

行业大幅加码锰铁锂产能，锰铁锂大趋势确定。8 月 10 日，湖南裕能公告向特定对象发 行股票预案，拟募资不超过 65 亿元投建年产 32 万吨磷酸锰铁锂等项目。电池材料头部 企业大幅扩建锰铁锂产能，再次清晰传递出下游未来技术路线的布局方向。而在此之前， 已有多家头部电池及材料企业完成磷酸锰铁锂端的相关产能布局： ➢ 应用端：宁德时代 M3P 电池或上车奇瑞旗下两款车型，预计在 2023 年内完成量产； 国轩高科启晨电池预计于 2024 年量产；中创新航、天能股份等企业均已发布磷酸 锰铁锂电池新品。 ➢ 材料端：容百科技现有锰铁锂产能 6200 吨/年，且公告有望年底前实现上车；德方 纳米现有锰铁锂产能 11 万吨/年，目前已小批量供货；湖南裕能锰铁锂产品已处于 批量试生产阶段。

3.4 钠离子电池：多方厂商入局发力，钠离子电池产业化进程加速

10 月工信部再次公告钠电车型，产业化进程再提速。钠离子电池具有长寿命、宽温区、 高倍率、高安全、低成本等优势，向下可替代铅酸电池，向上可作为磷酸铁锂电池的补 充。2023 年以来，钠离子电池已在两轮车、A00 等小动力以及储能领域找到突破口，产 业化进程持续推进。2 月，中科海钠发布新型钠电电芯产品，并携手思皓新能源打造了 业内首台钠离子电池试验；3 月，雅迪发布首款钠电两轮车；6 月，工信部首次核准 2 款 搭载钠离子电池的车型，分别来自奇瑞及江铃集团；10 月，工信部再次核准一款钠电池 车型，为江淮牌 A00 级纯电轿车。我们认为，短期钠离子电池将主要渗透两轮车市场， 而长期空间主要在四轮车及储能市场。

众多上市公司布局钠电池材料体系。正极材料方面，容百科技、振华新材、当升科技等 锂电池正极材料龙头企业均已有布局。其中匹配振华新材钠离子电池正极的电芯已实现 装车，而容百科技、长远锂科、美联新材、帕瓦股份等已成功实现钠电正极的出货。负 极材料方面，传统石墨负极龙头贝特瑞、杉杉股份已实现硬碳负极出货，圣泉集团、元 力股份等化工龙头均有相应的产能布局。

四、投资建议

新能源车行业长期趋势确定，看好 2024 年供需出清后龙头竞争力的提升。从估值角度 来看，2023 年 12 月 15 日新能源车板块 PE(FY1)和 PE(FY2)为 19.3x 和 15.4x，从 2022 年 5 月开始，板块即处于 2020 年初以来的估值中枢水平下方。在智能化需求抬升，叠 加电池新材料新技术陆续落地带来的性能体验提升下，预计全球电动化趋势不减，我们 继续看好新能源车的高成长性。

 

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）