2023年名创优品研究报告：中国名创点亮全球，超级品牌迈入新十年

一 名创优品：全球领先的生活家居产品自有品牌零售商

名创优品是一家提供以 IP 设计为特色的丰富多样的潮流生活家居产品的全球价值零售商。公司已成功孵化两个品牌，分别为名创优品和 TOP TOY，截至 2023 年 9 月 30 日，名创优品海内外门店合计6115家，是全球最大的生活家居产品自有品牌零售商，根据弗若斯特沙利文，2021 年名创优品占全球自有品牌综合零售市场的份额为 6.7%（按 GMV 计）；TOP TOY 是潮流玩具集合店概念的品牌先驱，截至2023年9月30 日，其在中国拥有 122 家门店，根据弗若斯特沙利文，2021 年 TOP TOY 占中国潮流玩具市场的份额为1.1%（按 GMV 计），在中国潮流玩具市场中排名第七。

1.1 发展历程：创立至今十载，立足中国走向全球

公司成立至今仅十年，已成为以设计研发为驱动、国内海外双轮发展的零售新消费企业，我们将公司的发展历程划分为三个阶段： 2013-2014 年，品牌创立，快速扩张。2013 年，创始人叶国富先生从日本的生活用品专营店汲取商业灵感，于广州开设第一家名创优品线下门店，名创优品品牌正式成立。2014 年，名创优品门店数量快速拓展至 300 家。 2015-2019 年，启动全球化战略，国内海外双轮发展。2015 年，公司开始推行全球化战略，到2018年仅海外市场的名创优品门店数量就超过 1000 家。截至 2021 年末，公司已累计进驻全球约100 个国家和地区。

2020 年-至今，登陆资本市场，推出 TOP TOY 品牌，名创优品品牌全新升级。2020 年10 月，公司在美国完成了首次公开发售，募资净额为 5.74 亿美元，主要用于扩张门店网络、完善物流和信息技术系统及建设新总部大楼。同年，公司推出 TOP TOY 新品牌，致力于打造潮流玩具集合店平台。2022 年7月，公司正式在港交所挂牌上市，募资净额为 4.82 亿港元，用于门店网络扩张和升级、供应链优化、产品研发、技术能力提升及品牌推广和培育。2023 年 2 月，名创优品全国首家旗舰店亮相成都春熙路核心商圈，月底公司在广州召开了“中国名创·点亮全球”全球品牌战略升级发布会，正式将名创优品品牌升级为“以IP设计为特色的生活好物集合店”。2023 年 5 月，名创优品首家全球旗舰店亮相美国纽约时代广场。

1.2 股权结构：叶国富夫妇为公司实际控制人，持股比例高度集中

截至 2023 年 6 月 30 日，公司创始人叶国富先生及配偶杨云云女士通过成立全资公司和信托协议间接持有公司 62.5%的股份，为公司实际控制人，股权高度集中。另有独立非执行董事朱拥华先生、徐黎黎女士分别持有公司股权的 0.005%、0.002%。

公司创始人叶国富先生，1977 年出生于湖北，1998 年，南下广州谋求发展，2004 年创办“哎呀呀”饰品品牌，2013 年创办名创优品品牌，综合零售行业从业经验丰富，对零售和时尚有深刻的见解，目前负责公司的整体战略、业务发展及管理工作。公司管理层平均拥有 16 逾年的相关行业经验，公司采纳“董事会多元化政策”，任用财务、管理、投资等多领域的人才，截至 FY2023 末，公司董事会成员包括执行董事叶国富先生和三名独立董事。

1.3 财务分析：国内海外市场均回暖，盈利能力逐年提升

营业收入方面，公司收入增速逐年提升。FY2019-FY2023 公司营业收入年均复合增速为5.1%。FY2023，公司实现营业收入 114.73 亿元，同比增长 13.8%，其中名创优品品牌国内市场营收实现正增长、海外市场营收实现 40%以上的高速增长，TOP TOY 品牌营收增长 19.3%。疫情因素消退后，公司经营已稳步恢复，营收增速不断提升，且海外市场发展迅猛。 分区域看，国内市场为公司主要收入来源，海外市场营收占比恢复至疫情前水平。FY2023，国内市场、海外市场分别实现营收 76.5、38.2 亿元，占公司营收比重为 66.7%、33.3%。FY2019-FY2023 年期间，受国内、海外疫情交替影响，海外市场营收占比先降后升，国内市场营收占比先升后降。与疫情前的FY2019 相比，FY2023，公司内外销收入结构恢复到疫情前水平，但海外市场各区域中，美洲市场收入占比提升，欧洲市场收入占比持平，而亚洲（除中国）市场收入占比下降。

分品牌看，公司约 95%的收入来自于名创优品品牌，TOP TOY 收入贡献有限。FY2021-FY2023名创优品品牌的收入分别为 87.4、94.7、108.6 亿元，同比增长 0.2%、8.4%、14.7%，收入占比稳定在95%左右；TOP TOY 品牌自 2020 年底推出后，收入占比由 FY2021 的 1.1%提升至 FY2023 的4.6%，FY2022-FY2023TOP TOY 品牌的收入分别为 4.5、5.3 亿元，同比增长 354.9%、19.3%。 分业务看，名创优品约 90%的收入来自于商品销售，来自授权费和服务费的收入约占总收入的6%-7%。

盈利能力方面，公司近两个财年毛利率提升明显。FY2021-FY2023 毛利率分别为26.8%、30.4%、38.7%，近两个财年，公司毛利率同比分别提升 3.6、8.3pct，毛利率提升主要得益于：1）高毛利率的海外市场收入占比不断提升；2）公司执行名创优品品牌升级战略，新推出的产品贡献较高的毛利率，且公司为削减若干产品的成本而采取了降本措施；3）产品组合转向盈利能力更高的产品，TOP TOY的毛利率有所提升。 公司近两个财年费用率得到有效控制。FY2019-FY2020,公司 SG&A 占收入比重由15.0%大幅增长至22.1%，主要系：1）公司扩大与品牌方联名合作，授权费增加；2）公司在海外开设更多的直营店，折旧和摊销费用增加；3）大规模的媒体推广活动提升推广及广告开支。FY2021-FY2023 公司SG&A占收入比重分别为 22.2%、22.4%、20.5%，呈现稳中有降趋势，其中销售费用率不断上升，为13.3%、14.3%、15.0%，系品牌升级战略指导下，广告开支和 IP 授权费不断增加；而管理费用率有所下降，为8.9%、8.1%、5.5%，系公司采取成本控制措施、总部大楼建设项目中的土地使用权折旧资本化及摊销开支减少。

盈利能力提升，叠加有效费用管控，公司净利润率显著向好。FY2019-2023，公司经调整净利润为8.41、9.34、4.77、7.23、18.45 亿元，经调整净利润率为 9.0%、10.4%、5.3%、7.2%、16.1%。最近三个财年，在毛利率提升及费用率稳中有降带动下，公司经调整净利润率快速提升。FY2019-FY2021 公司的销售净利率分别为-3.1%、-2.9%、-15.8%，主要系公司于纽交所上市前向投资者发行的带有可赎回权的优先股的公允价值变动导致非经常损益项变动。

营运情况方面，公司整体经营效率较高。FY2019-FY2023 公司的存货周转天数分别为63、78、79、69、68 天，疫情因素消退后，公司海内外市场销售及供应链恢复正常，存货周转天数下降。公司的贸易应收款项主要来源于对部分代理商的赊销，公司对于这些代理商给予 30-180 天的信用期限，对于其它代理商，一般要求提前支付部分或全部货款。FY2019-FY2023，公司贸易应收账款周转天数由18 天降低至9天，应收账款周转加快。公司的贸易应付款项主要为向供应商支付的采购货款，公司的供应商通常给予公司30-60天的信用期限，FY2020-FY2023 公司贸易应付账款周转天数为 20-25 天，保持稳定。现金流方面，公司经营现金流增长较快，账面现金充裕。FY2019-FY2023,公司经营活动现金流净额为10.4、8.3、9.2、14.1、16.7 亿元，年复合增长率为 12.6%，对应财年的经调整经利润为8.4、9.3、4.8、7.2、18.5 亿元，公司经营质量较高。截至 FY2023 末，公司拥有现金及现金等价物为64.89 亿元，现金充沛。

二 行业：我国生活家居产品市场预计高单位数复合增长，自有品牌零售为蓝海市场

我国生活家居产品是一个 4 万亿元规模的巨大市场，未来有望保持高单位数复合增长。生活家居产品一般指各种消费性家居用品，例如个人护理产品、包包和配饰、小型电子产品、数码配件、文具、零食、日常用品、纺织品和玩具等。根据公司招股说明书援引的弗若斯特沙利文报告，按GMV计，中国生活家居产品市场的规模由 2017 年的 3.1 万亿元增至 2021 年的 4.2 万亿元，期间复合增长率为7.8%，预计2021-2026 年市场复合增长率为 8.2%。

2.1 自有品牌零售潜力大，我国及全球自有品牌零售市场双位数复合增长

生活家居产品是自有品牌发展的重点品类，消费者购买意愿较高。根据公司招股书援引的弗若斯特沙利文报告，生活家居产品市场可按零售商类型进一步分为三个细分市场：（1）自有品牌综合零售，一般指零售商分销各类生活家居产品，其总 GMV 有超过 50%来源于自有品牌生活家居产品；（2）专卖零售，零售商主要专注于分销一类特定的生活家居产品，其总 GMV 有超过 50%来源于该特定产品类别；（3）商超集合店零售，一般指零售商大范围分销各个品牌可选的多类生活家居产品，来自其自有品牌生活家居产品的总 GMV 少于 50%。根据 MAIGOO 品牌知识榜，我国自有品牌品类多集中在生活必需品，其中食品类、家居用品类分别占自有品牌整体份额的 54%，31%，是主要的自有品牌品类。根据达曼国际《2022中国自有品牌蓝海战略白皮书》，消费者对非食品类中个人护理产品、家用产品和家庭清理产品等消费性家居用品的自有品牌有很高的尝试意愿。

我国及全球生活家居产品自有品牌零售市场预计快速增长，新兴国家潜力更大。根据公司招股说明书援引的弗若斯特沙利文报告，按 GMV 计，我国自有品牌综合零售市场规模由2017 年的715 亿元增长至2021 年的 951 亿元，期间年均复合增速为 7.4%，预计 2022 年市场规模过千亿，2026 年扩大至1895亿元，2021-2026 年复合增速为 14.8%。全球层面，过去 5 年全球生活家居产品自有品牌综合零售市场规模增长较为缓慢，由 2017 年的 414 亿美元增至 2021 年的 419 亿美元，但随着市场对品质化、差异化的自有品牌认可度不断提高叠加消费性家居自有品牌供应链不断完善，预计 2021-2026 年期间全球自有品牌综合零售市场将以 15.7%的加速年复合增长率持续高速增长。分国家来看，我国和美国为全球前两大自有品牌零售市场，2021 年占全球比重分别为 35%、21%，展望后续，预计印度、印度尼西亚新兴国家将以较快速度发展，为全球生活家居产品自有品牌零售市场增速的主要驱动力。

需求角度，自有品牌认知度高，我国消费者对产品多样性与品质的追求，推动自有品牌成为零售商重要增长引擎。根据达曼国际《2022 中国自有品牌蓝海战略白皮书》，我国消费者目前对自有品牌有较高的认知度，知道自有品牌概念的受访者从 2019 年的 74%提升到了 2021 年的 92%。对于消费者选择某家零售商的原因，“品牌和产品多样性”、“相信此零售商的品质”成为前两大原因，说明差异化的产品和品质是影响消费者选择零售商的主要原因。根据消费者调研，高达 81%的自有品牌消费者认为，对比全国性品牌，自有品牌的产品更加多样化。目前，我国已有一定比例的消费者会为了购买特定的零售商自有品牌而选择某个零售商，最高为 6%（永旺），前 20 大零售商平均是 3%，该比例在美国已经达到53%，我国自有品牌渗透率相比美国仍有巨大提升空间。

供给角度，自有品牌是零售商真正实现差异化、提升盈利能力的重要途径。首先，零售商发展自有品牌能够把握消费者需求，通过自有品牌，零售商可以利用收集到的销售数据直接进行产品优化。其次，根据《2022 中国自有品牌蓝海战略白皮书》，98%的零售商提供的全国性品牌的选品趋同，而零售商发展自有品牌可以赋予商品独特性，打造产品差异化，掌握商品“定价权”。根据《2020 蚂蚁商业联盟自有品牌洞察报告》，各品类的自有品牌毛利率均高于品类平均毛利率。

2.2 名创优品为我国及全球生活家居产品自有品牌综合零售市场第一名

生活家居自有品牌零售市场集中度低，名创优品为我国及全球市占率第一名。根据公司招股说明书援引的弗若斯特沙利文报告，我国及全球生活家居产品自有品牌零售市场的竞争激烈，市场集中度较低。2021 年，按 GMV 计，我国及全球前五大参与者的市场份额合计为 18.6%、20.3%。在我国及全球市场上，名创优品市占率均为第一名，占据我国生活家居用品自有品牌市场份额的11.4%，占据全球市场份额的6.7%。

三 核心优势：动态产品开发能力为矛、数字化供应链为盾，渠道扩张空间广阔

3.1 产品：产品开发及更新能力突出，结构优化带动客单价提升

3.1.1 产品品类错位竞争，产品经理/设计师/供应商共筑动态产品开发能力

名创优品主打高性价比、高颜值的生活家居日用品，与其他自有品牌综合零售商形成错位竞争。根据公司官网，公司主要经营创意家居、生活百货、健康美容、时尚配饰、数码配件、食品、IP 授权产品，产品多为需求量大的小型日用品，如洗脸巾、蒸汽眼罩等，产品设计注重外观的时尚和创意；从产品价格定位来看，绝大部分产品都具有较低的单品价值，FY2021，超过 95%的名创优品产品在中国的零售价低于50 元。名创优品运营的各个产品领域内鲜有实力强劲的竞争者，而其他自有品牌综合零售商涉足的家居、家纺、服装、家电等领域均有较为明确的行业龙头，面临的竞争压力更大。综上，名创优品的产品不仅贴近生活、有不俗的性价比和外观，且行业内没有绝对龙头品牌，缩短了消费者决策流程。

产品经理+设计师+供应商，共筑公司动态产品开发能力。公司通过一支百余人的产品经理团队和产品生命周期管理系统，打通了与供应链各方交流的桥梁，使得设计师、供应商、品牌方都能够参与到产品设计开发的过程中来。同时，公司自有的知珠网（专注于国际市场）及智库（专注于国内市场）能够监控及发现主要社交媒体平台上的热门点击，并自动快速识别新兴趋势，从而最大限度地提高公司对快速变化的消费者口味及偏好的快速反应能力，指导产品经理及设计师开发及优化产品，以满足不断变化的消费者需求，提升产品开发的效率，降低新品判断失误的概率。截至 FY2023 末，公司共拥有3696 名全职员工，其中负责产品开发与供应链管理的员工有 779 名，占比 21.1%，近三年占比持续提升。公司产品以自主开发为主，不参与产品设计的产品销售占比极低，FY2021，公司直接向供应商采购而不参与产品设计的产品仅占销售的 1.4%。

内部培养设计师+第三方设计师合作构筑设计师网络，设计资源赋能产品开发。公司对设计能力作出大量投资，组建一支强大的专业内部设计团队，同时与有才能的第三方设计师展开合作，成立名创设计学院以充分整合这些设计能力，打造时尚、有吸引力的优质产品。截至 2021 年末，公司拥有一个包括124位设计师组成的内部团队及 37 位设计合作伙伴的网络，该等合作伙伴包括来自7 个国家的国际知名独立设计师、专业设计工作室及设计学院。截至 2021 年末，公司共获得 32 项知名的国际设计奖项，包括iF产品设计奖、红点设计奖、欧洲产品设计奖、K－设计奖、A’设计奖和红星设计奖。

产品保持快速推新，持续吸引消费者。持续提供对消费者具有吸引力的优质产品是公司取得成功的关键，公司在产品上新方面奉行“711 理念”，即从包含 10000 个产品方案的大型产品创意库中精心挑选，每7天推出约 100 个新的名创优品 SKU，截至 FY2023 末，名创优品各渠道平均每月推出约530 个SKU，为消费者提供约 9700 个可选的核心 SKU1的广泛产品组合。名创优品集团副总裁兼海外事业一部总经理黄铮在名创优品 2023 全球战略合作伙伴高峰论坛现场分享了名创优品在海外市场运营上取得的成果，其主要归功于产品 SKU 的丰富性、多样性以及高频的上新节奏等因素。

3.1.2 三大战略品类带动产品结构不断优化，IP 产品引流效果良好

名创优品国内市场单店 GMV 较疫情前仍有差距，客单价提升抵消部分客流量下滑。FY2019-FY2023，名创优品国内线下 GMV 年均复合增速为 1.4%，主要受到外延开店带动，其中单店GMV受到疫情影响，下滑较为显著，由 FY2019 的 437 万元下滑至 FY2023 的 296 万元。进一步拆分单店交易单量和客单价来看，近五个财年，名创优品线下客单价年均复合增速为 2.0%，其中连带率由 2.8 小幅提升至2.9，产品的平均售价提升至 FY2023 的 13.1 元，超过疫情前 FY2019 的水平。公司在坚持“低成本”、“低加价”、“低价格”的产品战略的同时提升产品的整体价格，得益于其对于核心战略品类的开发，名创优品品牌确立了“香薰”、“IP 公仔”、“IP 盲盒”三大战略品类，这些品类具所处领域未来发展前景广阔，消费者多为年轻群体，盈利能力更强等优点。

“低价+大师调制+顶级香料供应商” 的香薰产品,打造名创第一战略品类。2023 年2 月，名创优品在全球品牌战略升级发布会上，正式宣布香薰作为第一战略品类。2022 年 6 月，公司携手多位国际调香大师创立“大师创香室”，在原本均价 20 元左右的廉价香薰的基础上，推出了价格在60-90 元的大师香薰系列。同时公司携手全球香精香料市场的巨头供应商奇华顿、芬美意和德之馨来保证产品品质，在坚持产品性价比的基础上实现产品差异化。根据名创优品官网显示，2019-2021 年，名创优品的香薰产品销售额年均复合增速为 26.9%。

手握丰富知名 IP 资源，兴趣消费强化消费者粘性。截至 2023 年 6 月 30 日，公司已与80 个IP授权商建立品牌联名关系，合作迪士尼、宝可梦、三丽鸥、Hello Kitty、故宫宫廷文化、中国航天·太空创想、皮克斯等全球知名 IP 资源；此外，公司通过与独立设计师合作以及通过自创设计院培养内部设计师，孵化新的 IP 成为潮流 IP 产品。公司的 IP 产品一般依照 60%以上的毛利率水平定价，远高于公司综合毛利率水平。根据名创优品首席营销官刘晓彬先生在 2023 年 9 月举办的 MBGC2023•品牌全球化论坛的发言，目前，名创优品 IP 战略商品不管从 SKU 还是商品销售额，都占到了 30%左右。

3.2 供应链：高效数字化供应链管理能力，产品快速上新的强有力支撑

公司与供应商双方合作共赢，共同成长。公司精心培养自己的供应商体系，对于名创优品而言，筛选供应商的标准包括生产质量、生产能力、产品报价、与其它品牌的合作历史，以及和公司共同成长并适应不断变化的业务需求的意愿。对于供应商而言，与公司合作具有三方面的吸引力：（1）能够获得规模化的订单，FY2023，名创优品为消费者提供 9700 个核心 SKU 产品组合，线下门店的SKU销量为8.15亿件，单个 SKU 销量为 8.40 万件。公司合作供应商千余家，则每个供应商提供约10 个SKU、80的生产。（2）名创优品回款速度快，公司贸易应付账款周转天数基本处于 20-25 天，公司1 个月内的贸易及其它应付款占比稳定在 90%左右。（3）公司对供应商进行数字化整合，通过供应链管理系统简化供应链流程，定期协助供应商提高生产效率和成本优化。供应商通过公司建立的供应链管理系统，可以及时了解部分终端销售数据，从而动态调整生产环节。综上，公司通过海量采购、对供应商准时付款、持续优化的数字化供应链，共同促成了整体供应链效率和采购成本优势。

单一供应商依赖风险极低，存货周转效率领先同行。公司合作的供应商中，包括细分赛道优秀制造商，如莹特丽、奇华顿、嘉诚工业等。截至 2021 年末，名创优品有超过一千家供应商，其中大部分是中国优质的制造商，公司未对某一供应商形成较重的依赖程度，FY2022H1（截至 2021 年12 月31 日止六个月），前五大供应商的采购成本占比仅为 8.4%，第一大供应商的采购成本占比为1.9%。优质的供应链使名创优品得以维持大量的 SKU 种类和快速的上新频率以提高转化率和连带率，使名创优品整体存货周转率维持在行业内较好的水平，截至 FY2023 末，名创优品的存货周转天数为 67.5 天，低于其国际市场的竞争者无印良品和 Flying Tiger。

3.3 渠道：名创合伙人模式构筑壁垒，展店及单店经营均具备提升空间

“名创合伙人”为公司线下门店主要模式，FY2023 门店数量占比达 99.03%。截至FY2023 末，名创优品品牌在国内共有 3604 家门店，其中仅有 15 家为公司自营，其余均交由第三方运营。而第三方运营的门店多采用独特的名创合伙人模式占国内门店的 99.0%，余下 20 家门店为代理商运营。

“名创合伙人”实现零库存风险，盈利能力较优。在名创合伙人模式下，品牌方在门店日常经营的参与程度较高，门店布局装修、室内设计、员工培训、定价、品牌宣传、产品管理和库存补货等工作基本是由品牌方负责，合伙人只需负责调动资源在最佳地段开设门店并承担运营费用即可，这极大地降低了对于加盟商本身经营管理能力的要求。在新店开设时，品牌方会向合伙人一次性收取25 万元的货品保证金，门店运营过程中的库存商品所有权归品牌方所有，合伙人无需面临传统加盟模式下较大的库存压力。该模式的收益分配方式也较为灵活，合伙人可以获得每日营业额的 38%（食品为33%），次日入账，降低了合伙人的资金压力。品牌方依据名创合伙人持有的名创优品品牌店铺的数量对收取的授权费做出减免，鼓励合伙人持有多家门店。

名创合伙人盈利能力优，合伙人队伍较为稳定。我们对各线城市名创优品单店模型进行估算，一线/二线/三线及以下城市名创合伙人净利率约为 16.5%/19.6%/23.5%，盈利能力较优。根据公司招股说明书援引的弗若斯特沙利文数据，名创合伙人一般在开店后 12 至 15 个月内收回门店投资。截至2023 年6月30日，有 1022 名名创合伙人在中国投资名创优品门店，其中 550 位已投资三年以上。我们测算，FY2023，名创优品品牌（国内市场）的名创合伙人平均持有 3.5 家店，FY2019、FY2020 平均持有3.2、3.4 家门店。国内名创优品门店数量由 FY2019 的 2311 家快速增长至 FY2023 的 3604 家的同时，关店率有所下降。

国内市场具备开店空间，公司展望 2027 年末门店数量达 5000 家。从门店不同层级城市布局来看，截至 FY2023 末，名创优品品牌在国内市场共有 3604 家门店，一、二、三线及以下城市门店数量占比分别为13.2%、41.5%、45.3%，三线及以下城市门店占比不断提升，但门店绝对数量仅为1634 家，下沉市场仍有较大的开店空间。对于一二线城市，公司着重进行店铺升级，积极推行面积在300 平方米以上的大店。公司预计到 2027 年末，名创优品国内市场门店数量达 5000 家，参考 2022 年末我国购物中心数量已达到5685 家，我们认为公司展店空间广阔。参考自有品牌零售折扣企业无印良品、大创、Flying tiger 在本国的门店覆盖情况，每家门店平均覆盖 22.26 万人、3.30 万人、11.35 万人，而名创优品国内单个门店覆盖39.18 万人/店，公司后续开店空间广阔。

探索开发线上渠道，补充线下门店网络运营。公司已开发线上渠道，对线下门店网络进行补充，并于2018 年 8 月首次在国内推出会员计划。线上渠道包括：（1）电商平台，主要为天猫、京东、抖音等第三方电商平台；（2）基于线下门店网络的 O2O 渠道，如微信小程序、微信门店社区以及其它O2O合作平台（美团、饿了么）。后者产生的销售收入计入线下渠道，线上渠道产生绝大部分销售所得收益由公司保留。FY2020-FY2021 期间，线下门店客流受到疫情影响，但线上渠道营收实现高速增长，同比增速分别为123%、115%。FY2023，公司线上渠道实现营收 7.06 亿元，占公司营收比重6.2%；名创优品国内线上GMV 为 6.70 亿元，占名创优品国内总 GMV 的 5.9%。线上渠道盈利能力方面，根据公司招股说明书，FY2019-FY2021 线上渠道的毛利率分别为 16.3%、25.9%、18.9%。

3.4 海外：市占率提升空间广阔，北美市场单店恢复迅速

3.4.1 海外市场门店代理模式为主，直营展店速度更快

借助国内强大供应链，海外市场快速扩张。名创优品海外市场的绝大部分商品来自中国的供应商，截至 2021 年 12 月 31 日，公司在海外租赁 8 个仓库，位于中国的仓库亦会参与对海外仓库的供给。借助中国优质的供应链，名创优品虽然在行业内品牌历史较短、出海时间较晚，但海外市场发展迅速，门店数量从FY2019 的 1414 家增长至 FY2023 的 2187 家，年平均净开店近 200 家。FY2023 海外市场实现收入38.22亿元，同比增长 44.6%，占名创优品品牌总收入的 35.2%，海外市场单店 GMV 在疫情后迅速恢复，FY2023单店 GMV 为 415 万元，恢复至 FY2019 的 86%。

海外渠道网络以代理模式为主，直营渠道迎来快速发展。名创优品海外门店以代理门店为主，代理门店占比超过 80%，公司和当地代理商合作借势，快速进入当地市场，合作的海外代理商一般都有雄厚的背景实力，以墨西哥市场为例，公司与当地首富 Carlos Slim 合作，后者为墨西哥电信的最大股东，拥有零售集团 Carso Group，商业网络遍及世界各地。相较于名创合伙人模式，代理模式有以下不同：（1）品牌方不向代理商提供门店管理和咨询服务，对代理商运营的参与程度较少；（2）通常库存离岸后，库存归代理商所有；（3）品牌方对代理方有开设门店的绩效要求。截至 FY2023 末，平均每家海外代理商拥有9.6家海外名创优品门店。而相对于加盟模式，代理模式的合作方会有更大的自主权，尤其在定价方面。名创优品更多的是做好配货，做好后勤保障工作。在印度尼西亚、印度、美国、加拿大、新加坡、越南市场，公司设立子公司，以直营模式进行运营，FY2023，海外市场直营门店数量占比为8.0%，但对海外市场的收入贡献超过四成。

3.4.2 亚洲及美洲为主要海外市场，北美市场恢复强劲

亚洲与美洲为公司海外市场收入及 GMV 主要组成部分,美洲市场规模快速增长。根据公司官网，公司2015 年启动全球化战略正式进军海外市场，目前成功进入全球超 107 个国家和地区，遍布纽约、洛杉矶、巴黎、伦敦、迪拜、悉尼、伊斯坦布尔等全球知名城市核心商圈。从海外门店布局来看，海外门店绝大部分位于亚洲，其次为拉丁美洲、欧洲、中东与北非、北美。从 GMV 角度看，亚洲此前为公司第一大海外市场，但是近三年，美洲市场发展迅速，FY2023，美洲市场占 GMV 比重已经达到48.5%，亚洲25.8%，中东与北非 11.1%，欧洲 7.9%。从收入角度看，2023 年第一季度，美国为公司最大收入来源，其次为墨西哥、印尼、印度、菲律宾、加拿大、哥伦比亚、泰国、新加坡、越南。

北美市场快速恢复，带动公司海外盈利提升。FY2023，海外各区域市场的单店GMV及单店收入尚未恢复到 FY2019 水平。分区域看，美洲市场恢复较快，FY2023 单店 GMV 与单店收入分别恢复至FY2019的 71.4%、82.7%，领先其它海外区域。2022 年第四季度起，北美市场较疫情前率先实现快速增长，22Q4-23Q2 单店 GMV 分别恢复至 2019 年同期的 151%、152%、接近 200%。欧洲、中东及北非、拉美市场最新季度，单店 GMV 恢复至 2019 年同期的九成，亚洲（除中国）恢复至 65%，表现相对落后。2023年名创优品品牌进行品牌战略升级，门店体系新增加城市形象店、国家旗舰店、全球旗舰店三个层次的超级店型。在海外市场，此类超级店型也得以落地，美国纽约曼哈顿 SOHO 店、纽约时代广场全球旗舰店先后开业。

四 TOP TOY：打造全球最大最全的潮玩积木梦工厂，盈利逐步改善

4.1 我国潮玩市场未来高速发展，行业竞争格局较为分散

我国潮流玩具市场未来预计快速发展，TOP TOY 品牌市占率位列第七名。根据弗若斯特沙利文，潮流玩具指注入具有独特设计和美感的潮流文化内容或以电影、动画、卡通或游戏角色为特色的授权内容的玩具，具体品类包括盲盒、艺术玩具、手办、玩偶、组装玩具和拼搭套装等。我国潮流玩具市场GMV（以人民币计）由 2017 年的 108 亿元增至 2021 年的 345 亿元，年均复合增长率为33.4%，伴随多样化和不断壮大的粉丝群体、多样化的销售和客户互动渠道、多样化的产品、品牌联名和IP 孵化的重要性日益增加，预计 2026 年市场规模有望突破 1100 亿元，2021-2026 年 CAGR 为 26.1%。2021 年，TOPTOY品牌GMV 为 3.74 亿元，市占率约为 1.1%，位列中国潮玩市场参与者第七名。与我国潮玩市场龙头泡泡玛特相比，TOP TOY 品牌成立较晚，目前门店数量 118 家，暂未开拓海外市场，且自有IP 产品占比较低。

4.2 TOP TOY 致力提升自有品牌占比，税前利润率逐年改善

TOP TOY 品牌目前以销售第三方品牌产品为主，公司致力提升自有品牌占比。公司于2020年末推出TOP TOY 品牌，截至 FY2023 末，TOP TOY 品牌旗下提供约 7000 个 SKU，涵盖8 个主要品类，包括盲盒、积木、手办、拼装模型、玩偶、一番赏、雕塑和其它潮流玩具。2021 年，约70%的产品零售价位于40-300元，价格范围相较名创优品品牌跨度更大。FY2023，TOP TOY 的平均客单价、平均售价为126.2元、68.6元，连带率约为 2。截至 2021 年末，TOP TOY 品牌自有产品收入贡献约 14%，包括IP 联名产品三丽鸥、迪士尼等，以及自主 IP 产品包括大力招财猫系列等。公司致力于提升自有品牌产品比例至30%。

“名创合伙人”为主要开店模式，税前利润率逐年改善。经过两年的培育，TOP TOY品牌于FY2023实现营收 5.33 亿元，占公司营收比例为 4.6%，截至 2023 年 6 月 30 日，TOP TOY 共开设118 家门店，其中 109 家以“名创合伙人”模式开设，9 家为品牌自营门店。随着规模增加，税前利润率逐步改善。公司计划继续专注于树立并加强 TOP TOY 的品牌知名度，并在中国一二线城市扩大TOP TOY门店网络，同时向低线城市拓展。

五 海外经验参考——无印良品

1980 年，无印良品作为日本西友超市的自有品牌诞生，始终秉承“以质为本、并求价廉”的宗旨，在服装杂货、生活杂货、食品等各个领域进行自主商品开发。1989 年，无印良品从西友超市分离出来，独立运营。2000 年于东京证券交易所上市，目前为全球第三大生活家居产品自有品牌零售商，2021年市占率为 5.30%。FY2023（截至 2023 年 8 月末），公司实现营收 5814 亿日元，同比增长17.2%，实现经调整净利润 236 亿日元，同比下降 14.2%。回顾公司发展历程，公司于 2001 年陷入经营危机，当年净利润仅为1300 万日元，松井忠三自 2001 年出任会长后，对公司进行一系列改革，包括海外门店布局方式调整、门店位置优化，海外市场发力重点由欧美转向亚洲市场等，使得公司逐步走出经营困境，并于2013-2018年期间，实现营收、经调整净利润高速增长，期间复合增长率分别为 15.1%、20.6%。

在此期间，公司海外市场扩张取得显著成果，海外市场营收占比由 2013 年的15.9%上升至2018年的38.1%，海外市场营收 CAGR 为 38.4%。海外市场门店数量由 2013 年的 206 家增长至2018 年的457家，特别是中国市场，门店数量年均复合增速达到 28.6%，而日本国内门店数量CAGR 仅为2.0%。2018年，无印良品全球共拥有 876 家门店，其中日本国内、中国大陆、亚洲、欧美区域门店数量分别为419、229、156、72 家，中国大陆门店占海外门店比重达到 50.1%。在门店快速扩张的同时，公司同店销售保持高单位数的良好增长。

从资本市场表现来看，公司股价迎来戴维斯双击，2013-2018 年期间，公司股价实现涨幅450.3%，其中 EPS 涨幅 220.7%，估值由 2013 年初的 14 倍上升至 2018 年末的 25 倍。

编辑：火腿肠