业绩概览：负债端表符合预期，利润短期承压

保险行情复盘：2023年初至今，保险板块震荡明显，负债端变化影响更为明显

23年初至今，保险指数震荡明显，负债端边际变化影响为主，资产端催化正在路上。

业绩概览：人身险市场竞争激烈，财产险头部公司市占率基本稳定

人身险行业头部公司集中度缓慢下降。2023年在储蓄需求旺盛、3.5%产品切换影响下，保费增速显著回暖；但由于行业竞 争加剧及银保渠道销售回暖，头部公司市占率仍缓慢下降。截至2023年9月末，CR6保费占比53.5%，较上年末下降 1.6pct。 • 财产险行业头部公司市占率基本稳定。车险综改、报行合一后，行业费用投入规范严格，头部公司市场份额持续回暖并保 持稳定；但2023年由于责任险承保变化、非车险承保节奏前置等，CR3市占率也有小幅下降。截至2023年9月末，CR3保费 占比63.3%。

业绩概览：险企短期利润承压，主因新会计准则下权益市场下行影响加剧

9M23上市险企利润增速排名：平安（利润-5.6%； OPAT-9.8%）＞新华（-15.5%）＞人保（-15.5%）＞ 太保（-24.4%）＞中国财险（-26.2%）＞国寿（新 准则：-36%，老准则：-47.8%）。 • 各险企利润增速下滑主因：1）权益市场震荡；2） 长端利率下行（国寿准备金提取和行业资产再配置 收益率下降）；3）新会计准则使更多权益资产重分 类进入FVTPL，利润对权益波动的敏感性放大。

业绩概览：NBV表现分化，1Q24有望延续增长

9M23上市险企NBV增速排名：平安（+40.9%，不追溯假设+29.9%） ＞太保(+36.8%) ＞友邦(+36%)＞新华E(+14.9%)＞国寿(+14%)； • NBV表现分化预计主因：1）部分公司23年任务达成较好，提前筹 备开门红；2）7月末3.5%产品停售，8月面临队伍调整等；3）太保 则因改革成效显现且聚焦高价值业务发展，单季度NBV继续提速。 • 1Q24NBV有望延续增长：开门红节奏调整不影响储蓄需求持续释 放，保险产品竞争力强，叠加居民风险偏好较低、储蓄意愿强烈， 1Q24 NBV在低基数下有望延续增长。

业绩概览：COR因大灾风险提升，拖累承保利润表现

9M23上市险企COR排序：平安财险（99.3%）＞太保财险（98.7%）＞中国财险（97.9%），同比分别+1.6pct、+1.0pct、1.7pct。 • COR承压主因：1）3Q23台风、暴雨等灾害频发抬升赔付；2）车险出行活动率基本回到2019年同期水平，赔付率上升。 • COR提升拖累利润表现：3Q23中国财险承保利润为-20.9亿元，预计单季度COR为101.7%。

寿险：储蓄需求延续扩张，NBV稳健增长

寿险：储蓄需求延续扩张，上市险企总保费增速回暖

9M23上市险企累计总保费增速排序：中国太保（7.9%）＞中国平安（7.2%）＞中国人寿（4.5%）＞新华保险（3.7%），同 比分别+3.5pct、+9.7pct、+4.3pct以及+2.8pct。 • 市场储蓄需求保持强劲。一方面居民储蓄意愿仍在高位，3Q23河北更多储蓄占比达71%，全国更多储蓄呈上升趋势；另一方 面保险产品保本属性优于同类理财，同时浮动收益率超过定存等，竞争力强劲。

寿险：监管制度持续落地，有利于行业长期高质量发展，头部险企或更受益

监管陆续出台预定利率调整、银保费用报行合一、开门红规范等制度，有利于行业长期良性发展。

寿险：新单保费增速回落，短期需进行客户积累和队伍培训

9M23上市险企新单保费延续双位数增长：中国太保（+39.3%）＞中国平安（+23.8%）＞中国人保（+15.1%）＞中国人寿 （+14.8%）＞新华保险（+14.8%）。 • 除太保外，其余公司3Q23单季度新单增速均出现回落：中国太保（+81.5%）＞中国人保（+26.1%）＞中国平安（+18.6%）＞ 新华保险（-3.8%）＞中国人寿（-20.4%），国寿单季度新单降幅明显预计主因2023年任务达成进度较好，聚焦24年开门红。

寿险：期交增速分化，预计主因销售节奏和策略差异

9M23上市险企累计期交保费延续双位数增长：中国太保（+65.8%）＞新华保险（+40.2%）＞中国人保（+43.9%）＞中国人 寿（+16%）。 • 3Q23单季度期交增速分化预计主因产品策略和销售节奏差异：中国太保（+51.2%））＞新华保险（+30.5%）＞中国人保 （-3.8%）＞中国人寿（-25.7%），预计国寿和人保全年任务达成较好，提前筹备2024年业务发展，期交增速慢于同业。

寿险：个险渠道期交保持双位数增长，业务结构持续优化

9M23上市险企个险新单保费规模：中国太保291亿元 （yoy+48%）＞新华保险118亿元（yoy+4.9%），其中 3Q23中国太保68亿元（yoy+39.5%）＞新华保险27.2 亿元（yoy+17.6%），主因预定利率切换带来的停售 影响。 • 3Q23上市险企个险新单保费占比：中国太保 （88.9%）＞新华保险（79.0%），同比分别 +3.7pct、+5.5pct 。

寿险：代理人队伍基本见底，有望企稳回升

9M23上市险企代理人队伍规模：中国人寿（66万人）＞中国 平安（35万人）＞中国太保（20万人）＞新华保险（15.6万 人），较1H23环比分别-0.2%、-3.7%、-3.7%、-8.2%。 • 个险规模人力基本企稳，1H23环比1Q23降幅基本收窄至个位 数；上市险企以建设高端代理人队伍为目标，人均产能和人 均NBV有望快速提升。

寿险：银保渠道有望量稳价升，成为NBV新的增长点

9M23上市险企银保渠道新单保费：中国太保294亿元 （yoy+41.7%），新华保险284亿元（yoy+12.5%），其中3Q23 银保期交保费：中国太保17亿元（yoy+79.5%），新华保险24 亿元（yoy+36.7%），保费结构大幅改善。 • 上市险企坚持银保价值转型，叠加银保渠道报行合一背景下 手续费改革推进，渠道期交保费占比和NBVM有望持续提升， 带动NBV稳健增长。

财险：行业保费稳健增长，COR因大灾风险抬升

财险：3Q23保费增长受国家政策助力稳健增长，COR因出行和大灾赔付增加承压上行

财产险保费维持高个位数增长：行业9M23原保费收入1.24万 亿元/ yoy+7.3%。3Q23的增长主因新车销量回暖（购车补 贴）+国家三农战略、健康中国战略、责任险覆盖度提升等； • COR主因巨灾赔付抬升：3Q23车险赔付因活动率提升，非车险 大灾风险加剧，COR逆势上升，预计23年仍有长尾风险； • 准备金计提充足：除众安外，头部险企未决赔款准备金占比 均有提升，22年末风险计提审慎，有望保证23年COR的稳定。

财险：行业保费稳健增长，保费结构维持稳定

财产险保费稳健增长。财产险行业3Q23原保费收入1.24万亿元（yoy+7.3%）。 • 车险业务维持高个位数增长：3Q23保费收入6,335亿元，yoy+5.8%，略有放缓，但增速仍维持高个位数。 • 非车业务贡献高增长：3Q23保费收入6,045亿元，yoy+9.1%；非车险各险种仍维持双位数增速，农险、健康险、责任险分别实 现保费1292亿/ yoy+19.4%、1573亿/yoy+10.8%、1011亿/yoy+9.7%。截至9M23，非车险保费收入合计占财险48.8%，其中，健 康险（12.7%）＞农险（10.4%）＞责任险（8.2%）＞意外险（3.2%），财险保费收入结构维持稳定，非车险占比有望维持逐年 提升趋势。

财险：行业集中度有望提升，报行合一头部险企或更受益

9M23财险行业净利润规模446亿元，同比下降14.3%。 • 9M23人保财险、平安财险、太保财险净利润分别为223.3亿元、100.8亿元、45.1亿元，承保利润率分别为2,3%、-0.1%以 及1.5%，行业头部集中趋势依旧明显。随着车险的报行合一监管要求趋严，市场化机制下头部险企车险业务受影响更小， 强监管背景下有望持续受益。

财险：车险保费收入增速稳定，整体综合成本率有望改善

9M23行业车险保费收入8,069亿元，yoy+7.5%。其中，中国财险、平安、太保车险保费分别为4,096、2,259、1,485亿元，同 比分别+7.5%、+1.8%、+11.8%。 • 9M23中国财险、平安财险、太保财险综合成本率分别为97.9%、99.3%、98.7%，同比+1.7pct、+1.6pct、+1.0pct。 • 行业整体综合成本率上升主要因市场竞争加剧、车险客户出行需求恢复以及非车险大灾风险。预计未来有望受益于新能源汽 车增长带来的机遇。

财险：非车险保持双位数增长，COR有望延续改善趋势

上市险企非车险维持高增长趋势：9M23中国财险、太保财险非车险保费分别为2,028亿元、727.9亿元，同比分别 +9.6%、+19.3%，3Q23分别实现非车保费378亿元以及198.5亿元，同比+1.8%、+7.4%，4Q23非车险有望持续受益国家三 农、安全生产等政策快速增长。其中中国财险9M23非车险COR 98.6%/ yoy+0.6pct。 • 中国人保非车险因承保节奏等小幅回落：9M23人保非车险保费yoy+5.1%，其中意外险（yoy+5%）、农险 （yoy+16.1%）、信用保险（yoy+7.6%）。

投资：投资收益率因市场环境承压

业绩概览：投资收益率因市场环境承压下行

23年初至今，保险指数震荡明显，负债端边际变化影响为主，资产端催化尚待观察。 • 9M23总投资收益率排序：中国平安（综合投资收益率：3.7%）＞中国太保（3.2%）＞中国人寿（2.8%）＞新华保险 （2.3%），较年初分别+1.2pct、-1.0pct、-1.13pct、-2.0pct。 • 3Q23投资端主因资本市场波动表现承压，但国家活跃资本市场的政策组合拳持续落地、地产产业链继续修复、化债利好政 策陆续落地，险企投资端有望持续改善。

23年初至今，保险指数震荡明显，负债端边际变化影响为主，资产端催化尚待观察。 • 9M23资产端行业资金运用余额超27万亿元，较年初增长8.5%，环比增长0.8%。其中股基投资约3.5万亿元，较年初 +9.5%；债券投资约12万亿元，较年初+16.6%，债券与股基占比分别为44%以及13%。

投资建议

保险行情复盘：保险估值和持仓仍在历史底部，向上空间充足

保险在资产端改善、负债端超预期提升等原因，估值从22年中快速修复。但截至目前A股/H股 四家上市险企PEV平均 仅0.46倍/0.25倍，9M23重仓占比和配置系数仅0.80%和0.40，均处于在历史底部。

维持保险推荐评级，强烈推荐新华保险、中国人寿、中国太保

近期保险股调整明显，4大A股上市寿险企业PEV仅0.45倍，远低于历史1倍中枢，向上空间充足。  资产端：经济预期改善催化板块beta。国内稳经济政策持续推出，资产端修复预期增强，权益+利率有望企稳上行并带动板 块估值修复。  负债端：今年增势已定，聚焦明年业务增长。行业下半年经营聚焦组织发展队伍量稳质升，且居民对确定收益产品需求延 续、健管需求带动重疾险边际改善，24年预计延续双位数增长。

 

编辑：520中国