2023年建筑行业中期策略 基建投资保持高增

一、建筑行业回顾及展望：基建投资延续高增，2023 年上半年 预计公司业绩开始修复

（一）市场表现：近半年建筑装饰行业上涨 8.50%，中特估带动估值修复

2022年12月30日至2023年6月21日，沪深300指数从3871.63点上涨至3864.03点， 上涨8.50%。建筑装饰行业指数同期1993.53点上涨至2162.99点，上涨-0.20%，高 于沪深300指数8.70%。2023年随着疫情形势逐渐好转，以及高层对基建的一系列 刺激政策，整体市场表现回升，建筑装饰行业也有一定回升。 子板块方面，SW国际工程/SW工程咨询服务Ⅲ/ SW其他专业工程/ SW基建市政工 程/SW房屋建设Ⅲ/SW化学工程/ SW钢结构/ SW装修装饰Ⅲ/SW园林工程自12月30 日 到 6 月 21 日分别增长 50.91%/16.93%/12.98%/9.55%/4.07%/0.18%/-7.90%/- 8.14%/-8.80%。SW国际工程/SW工程咨询服务Ⅲ/ SW其他专业工程实现了两位数 的上涨，而SW钢结构/ SW装修装饰Ⅲ/SW园林工程板块均有不同程度的下降。 一级行业方面，SW通信行业涨幅最大，达到51.91%，SW传媒行业其次，涨幅为 49.94%。31个一级行业中有12个行业上涨，其余均下跌，其中SW房地产和SW商贸 零售跌幅最大，分别下跌14.94%和21.39%。

（二）行业概况：基建投资保持高增，地产延续行业低景气

1. 2023年1-5月基建投资同比增长7.50%，单月增速回升

2023年1-5月狭义基建投资同比增长7.50%；2023年1-5月广义基建投资同比增长 9.94%。单月来看，5月单月广义基建同比增速10.30%，狭义基建同比增速4.90%。 细分板块看：交通运输、仓储和邮政业2023年1-5月累计同比为+6.3%；电力、热力、 燃气及水的生产和供应业2023年1-5月累计同比为+27.6%；水利、环境和公共设施 管理业：2023年1-5月累计同比为+4.7%。

2. 2023年1-5月房地产开发投资同比下降7.2% ，地产投资持续下降

根据国家统计局数据，2023年1-5月地产开发投资累计同比下降7.2%，其中5月单月 同比下降21.52%，延续上月趋势，地产开发投资降幅与2022年相当。土地交易价款 方面，2022年1-10月土地交易价款累计达6061亿元，累计同比下降46.9%。2022年 土地购置面积为10052万平方米，同比降低53.40%。

（三）融资概况：专项债前置拖累社融同比下滑，未来逐渐贡献实物工作 量

专项债前置拖累社融同比下滑。根据中国人民银行数据，2023年1-5月社会融资规模 增量为1.56万亿元，较去年同期少增12815亿元，低于市场预期。其中，新增人民币 贷款12200亿元，同比少增6030亿元；新增外币贷款-338亿元，同比少减98亿元； 新增委托贷款35亿元，同比多增167亿元；新增信托贷款303亿元，同比多增922亿 元；新增未贴现银行承兑汇票-1797亿元，同比少减729亿元；新增债券融资-2175亿 元，同比减少2541亿元；新增股票融资753亿元，同比多增461亿元；新增政府债券 5571亿元，同比减少5011亿元。 从信贷情况看，企事业贷款减少，居民贷款增加。5月新增人民币贷款13600亿元， 同比少增5300亿元，低于市场预期。其中，新增短期贷款2338亿元，同比少增2144 亿元；新增中长期贷款9382亿元，同比多增2784亿元；新增票据融资420亿元，同 比少增6709亿元。进一步从部门结构来看，新增居民户贷款3672亿元，同比多增784 亿元，其中新增短期贷款1988亿元，同比多增148亿元；新增中长期贷款1684亿元， 同比多增637亿元；新增企事业单位贷款8558亿元，同比少增6742亿元，其中新增 短期贷款350亿元，同比少增2292亿元；新增中长期贷款7698亿元，同比多增2147 亿元。

近几年地方专项债发行持续高位，对疫情反复背景下的宏观经济稳定增长发挥了重 要的作用。专项债自2015年首度发行，当年发行规模为100亿元，自发行以来，专项 债发行规模不断提高，2019年发行额度增长至2.15万亿元，2020年再创新高，政府 计划发行专项债额度达到3.75万亿元。2020年和2021年，专项债发行额度依然保持 在较高水平，均为3.65万亿元。2023年，专项债发行额度已小幅增长至3.8万亿元。 在目前疫情好转的背景下，相信未来专项债将继续在扩大有效投资、稳定宏观经济 方面发挥重要作用，成为“稳增长”的重要政策工具。

今年专项债发行进度仍然提前。2023年政府计划发行专项债3.8万亿元，截至2023年 5月31日，已发行专项债1.87万亿元，完成年初目标额度（3.65万亿元）的49.21%。 相较于往年今年专项债发行明显前置，并且今年专项债发行时间分布较为均匀。

虽然发行规模理论上有限，但2023年实物工作量或将表现优异。一般来说，实物工 作量的形成与专项债的发行存在明显时滞。这是因为基建类项目的建设施工时间一 般较长，大多数项目的施工工期都在两年以上，而专项债的发行通常是一次发行， 之后逐步用于项目费用的结算和支付。另外由于施工过程中的工程款条目繁多，支 付流程较为严格：预付款一般不需要支付；施工进度款的支付并不是严格按照施工 进度支付的，而是按照进度款的60%~70%支付；竣工决算款一般是在工程竣工验收 后6个月陆续支付，有些支付周期甚至更长。这导致财务支出无法完全准确的反映出 施工进度，进而导致现行的基于财务支出法的固投统计通常会导致专项债项目投资 完成额的确认明显滞后。

（四）公司概况：疫情好转后 23Q1 收入稳定增长、业绩提速

2022年建筑行业上市公司实现营业收入84241亿元，同比增长9.42%，增速较21年 下降1.48pct。2022年建筑行业上市公司实现归母净利润1813亿元，同比上升 12.26%，增速较21年上升15.87pct。2022年建筑行业营业收入增速放缓，但业绩有 所提升。 分季度看，22Q1/22Q2/22Q3/22Q4/23Q1收入增速分别为15.2%/ 7.3%/ 9.2%/ 7.3%/ 7.9%，除四季度外，增速较去年有所放缓。随着国家专项债发行加速和稳增 长、稳预期相关政策的进一步落实， 22 年 整 体 增 速 水 平 较 为 稳 定 ； 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4/23Q1 归 母 净 利 润 分 别 变 动 11.0%/3.2%/1.3%/81.6% /13.9%，22Q2和22Q3受部分城市疫情防控影响，增速出现下滑，因此22年Q4和 23Q1加速赶工，业绩增速逐步回升。

细分子板块方面，房建/装修/基建/专业工程/工程咨询板块22年收入增速分别为 7.4%/-13.1%/10.4%/13.9%/9.9% ， 归 母 净 利 润 增 速 分 别 为 -5.3%/- 51.2%/10.9%/24.4%/-44.4%，专业工程板块利润增速领先，房建/基建/专业工程/工 程咨询板块收入增速表现较好，装修板块收入有所降低。房建/装修/基建/专业工程/工程咨询板块23年Q1收入增速分别为8.0%/-1.2%/5.4%/21.5%/13.4%，归母净利润 增速分别为-10.8%/-102.5%/7.8%/72.9%/89.3%；一季度建筑板块总体业绩小幅提 升，主要得益于专业工程/基建/工程咨询板块业绩的上升。

二、中特估：基建投资发力，一带一路催化，建筑央 企价值重估

（一）国企改革：国企改革加速，ROE、现金流纳入考核，保质保量增长

随着我国全面开启建设社会主义现代化国家新征程，“十四五”时期，国家对国资国 企发展、改革、监管、党建等工作都做出了新的谋划和安排。十八大以来，党中央、 国务院颁布了《关于深化国有企业改革的指导意见》，出台了22个配套文件，形成 了“1+N”政策体系。2020年6月，《国企改革三年行动方案（2020-2022）》出台， 该方案是近三年来落实国有企业改革“1+N”政策体系和顶层设计的具体施工图，明 确了国有企业是中国特色社会主义的重要物质基础和政治基础，是党执政兴国的重 要支柱和依靠力量。 目前，国企改革三年行动主体任务已经基本完成。2022年全年中央企业预计实现营 业收入39.4万亿元、增长8.3%，利润总额2.55万亿元、增长5.5%，净利润1.9万亿 元、增长5%。国企改革三年行动实现高质量圆满收官，2023年将组织开展新一轮 国企改革深化提升行动。在新一轮国企改革深化提升行动中，将主要抓好加快优化 国有经济布局结构，增强服务国家战略的功能作用；加快完善中国特色国有企业现 代公司治理，真正按市场化机制运营；加快健全有利于国有企业科技创新的体制机 制，加快打造创新型国有企业。

在国企改革进程中，国资委不断优化中央企业经营指标体系，目前中央企业考核指 标体系为“一利五率”，即利润总额、资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生 产率、净资产收益率和经营现金比率。考核指标的有化也使得企业更加注重投入产 出效率、研发创新和现金流水平。“一利五率”的国企考核体系有助于国有企业的可 持续发展，也为建立符合中国国情的企业估值体系提供了坚实的基础。

我们统计了建筑央企的股权激励情况，主要有中国建筑、中国交建、中国中铁以及 中国化学四家建筑央企在近两年制定了股权激励计划，其中2022-2024年中国中铁 的净利润复合增速要求不低于12%，在几家建筑央企中仅次于中国化学（2023-2025 年扣非净利润同比增长15%），此外，股权激励要求公司在几家可比公司的增长中 要求处于75%分位，增长动力强劲。

ROE方面，中国建筑的ROE水平远高于其他企业，保持在15%-17%区间范围内，主 要源于较高的房屋建设和地产业务毛利。从2022年各公司财报数据来看，近年来， 中国化学的ROE水平持续提升，从2017年的5.58%增长至2022年的10.71%，中国中 冶的ROE也有小幅提升，而中国铁建、中国能建和中国交建的ROE水平均有下滑， 2022年ROE分别为10.85%/7.97%/7.05%。

2023年起，央企ROE有望再上台阶。根据杜邦分析，ROE与净利率、资产周转率和 资产负债率呈正相关。从净利率方面来看，随着股权激励目标的推出，在盈利能力 方面制定了不同的目标，因此未来各建筑央企的净利率提升驱动力强劲；资产周转 率上，由先前的分析可知，8大建筑央企的流动资产周转率和固定资产周转率普遍都 有上升趋势，将有助未来ROE提升；虽然从2017年国资委发布《中央企业降杠杆减 负债指导意见》后，建筑央企的资产周转率不断下滑，但2020年央企降杠杆已圆满 完成目标任务，2020年后各建筑央企的资产周转率趋于稳定，预计未来将不会继续 拖累ROE。 随着国企改革进程推进，建筑央企正在加快重组整合，提升专业化程度和核心竞争 力。过去三年有4组7家中央企业、116组347家省属国有企业以市场化的方式实施了 战略性重组。近三年来，中国能建、中国交建、中国电建也均有重大重组事件发生， 以达成买壳上市或多元化战略目标，企业规模不断扩大。2023年，中央企业战略性 重组和专业化整合迈出新步伐，重组速度进程加快，且明确“要制定节能环保、建筑 施工等重点行业领域的布局结构调整指引”。

（二）一带一路：一带一路十周年，海外订单普遍加速

“一带一路”近年来对外直接投资额增速虽然有所放缓，但总量一直稳步提升。2022 年，我国对“一带一路“沿线国家累计直接投资总额209.7亿美元，同比上升3.30%， 近年来，虽然增速略有下滑，但直接投资总额一直保持稳定上升的趋势：2020年和 2021年直接投资总额分别为177.9亿美元和203亿美元，同比增长18.28%和14.11%。

“一带一路”新签合同金额和完成营业额近年略有下滑，整体增长较有压力。2022年， “一带一路”新签合同额累计1296.2亿美元，同比减少3.30%，2020与2021年整年也 均表现出下降的趋势，同比增速分别为-8.67%和-5.25%，但下降速度有所回升。完 成营业额情况，2022年完成营业额累计849.4亿美元，比上年同期减少5.29%，2020 年与2021年整年的同比增速分别为-7%和-1.58%。我们认为，近几年新签合同额和 完成营业额下滑的原因主要系新冠疫情反复与俄乌冲突导致的各类风险冲击国际基 础设施合作秩序，增大基建项目推进难度、基建设备成本，同时恶化国际基础设施 融资环境，延缓了“一带一路”国家基础设施的恢复与建设。

目前国内建筑央企及海外工程公司，海外业务比重仍有广阔提升空间。根据建筑央 企2022年营业收入的地区分布情况，建筑央企在中国大陆的营业收入比重普遍较高， 海外业务占比均低于25%，处在低位。海外业务占比最高的为中国化学，比重为 21.57%，海外业务占比最低的建筑央企为中国中冶，比重为3.88%；另外，不同央 企间海外业务比重差距较大，中国电建、中国化学、中国能建、中国交建的海外业务 占比均在10%以上，中国建筑、中国铁建、中国中铁、中国中冶的海外业务占比则处 在5%左右。 对于国际工程公司，其海外业务比例也有较大的提升空间。根据北方国际、中工国 际、中钢国际、中材国际等四家国内重点国际工程公司2022年营业收入地区分布情 况，北方国际的海外业务比例在四家国际工程公司中比重最高，为57.03%，中钢国 际的海外业务比例最低，为28.83%，其余两家的海外业务比例均处于40%-50%之间， 未来企业的海外业务增长潜力和增长空间广阔。

我国建筑企业国际认可度高，与海外企业相比竞争力强。2021年全球建筑企业100 强中，11家为中国企业，且排名前六均为中国企业，另外2021年全球建筑企业100 强营业收入中，约有55%的收入来自中国地区。根据2022年度ENR国际承包商250 强榜单，中国内地企业上榜数量达79家，进入前10强企业4家，其中，中国电建排名 第六，中国建筑排名第七，中国铁建排名第十。另外，中国对外承包工程企业涵盖整 个产业链的所有企业，从“窗口公司”、工程公司、设计院、装备制造厂、运营维护 公司到物流、矿业、房地产和投资公司，形成了庞大的团队，并且中国企业在铁路、 公路、水电、火电等领域技术先进，经验丰富，国际竞争力强劲。 若2023年举办第三届“一带一路”国际论坛，预计将推动建筑企业海外业务收入的 提升。截至2021年，“一带一路”建设涉及65个国家和地区，其中包括东盟10国， 西亚18国，南亚8国，中亚5国，独联体7国，中东欧16国及东亚的蒙古，在众多国家 和地区的加入和参与下，“一带一路”沿线国家需求蓝海广阔，随着新一届“一带一 路”国际论坛的举办，势必会为国内建筑企业提供大量的订单，推动国内建筑企业 海外业务收入和占比的提升。并且，基建作为“一带一路”的重点建设领域，预期国 内建筑企业未来增长前景广阔。

（三）央企复盘：建筑央企资产质量不断优化，现金流长期趋势将更加稳 定

新签订单方面，2022年央企累计新签订单增速可观，2023年仍有强增长韧性。尽管 2022年下半年受国内疫情反弹影响经营情况不及预期，八大建筑央企22年新签订单 全部实现正增长，中国建筑/中国中铁/中国铁建/中国交建/中国中冶/中国电建/中国化 学 / 中国能建 2022 年 新签订单金额同比分别增长 12.7%/15.1%/11.1%/21.6%/29.3%/10.1%/11.7%/20.2%，为将来业绩增速提供保障。 自2016年以来，八大建筑央企中国建筑 /中国中铁 /中国铁建 /中国交建 /中国中冶 /中国电建 /中国化学 /中国能建近七年复合增速分别为12.7% /19.2% /17.9% /11.0% /17.4% /24.8% /18.9% /17.0%。而2023年5月，中国建筑/中国电建/中国化学/中国 中冶也分别实现了11.3%/16.0%/1.4%/8.1%的累计新签同比订单增长。

为了更好的分析建筑央企在近年来的经营情况，我们还分析比对了八大建筑央企的 财务情况和周转率指标。 具体来看，营业收入方面，近年来八大建筑央企基本延续了先前的增长态势。自2016 年来，中国建筑 /中国中铁 /中国铁建 /中国交建 /中国中冶 /中国电建 /中国化学 /中国能建的年复合增长率分别为12.87% /9.22% /8.98% /8.59% /15.41% /13.39% /15.31% /13.87% /8.60%。从2022年各公司财报数据来看，中国中冶/中国化学/中国 能建22年整体增速较高，分别达到了18.40%/14.88%/13.67%。

归母净利润方面，自2016年起，中国建筑 /中国中铁 /中国铁建 /中国交建 /中国中 冶 /中国电建 /中国化学 /中国能建的年复合增长率分别为10.05% /14.32% /11.23% /2.85% /11.48% /11.80% /9.65% /9.29%。根据已披露的财报数据，2022年中国中 冶和中国能建的归母净利润增速达到了20%以上，而中国铁建和中国交建归母净利 润相对偏低，分别为7.9%和6.16%。

应收账款周转率方面，从走势来看建筑央企应收账款周转率整体呈上升趋势。房建 龙头中国建筑近年来周转率增长较为明显，并在2022末达到10.51于其他建筑央企。 此外，中国中铁的周转率在2019年和2020年大幅提升，2021年及以后周转率趋于平 缓并处于高位，这是由于公司2019年起大力开展资金集中、物资采购集中管理工作， 积极拓宽融资渠道提高直接融资比例，资产周转效率进一步提升。中国中冶周转率 上升幅度也较大，在2021年末达到6.68，但还是远低于大部分建筑央企，说明下游 行业对中国中冶的资金占用较多。

存货周转率方面，中国化学自2017年来的存货周转率以较大的增长幅度提升，并在 2019年达到顶峰，虽然2020年开始周转率有所回落，但仍处于高位，根据已披露的 财报数据，截至2022年末，存货周转率高达3.72，远高于其他建筑央企。这可能是 因为2018-2019年公司归母净利润增长迅速，资产周转速度加快，存货转化为应收账 款和收入，因此周转率上升较大。2020年开始，公司的存货周转率恢复正常。中国 铁建和中国交建近两年存货周转率有所下降，在2022年末分别达到1.91和2.94。其 余建筑央企近年来存货周转率均有不同幅度的上升。中国建筑、中国电建和中国能建的存货周转率近几年基本稳定在2%上下，在8家建筑央企中存货周转率明显偏慢。

流动资产周转率方面，建筑央企流动资产周转率主要集中在0.9-1.25之间，其中中国 中铁流动资产周转率持续增长，由2016年的1.11上升至2021年的1.39，2022年小幅 回落至1.36，远高于大部分建筑央企。中国中冶的流动资产周转率迅速提升，从2016 年的0.76上升至2022年的1.39，在八大建筑央企里位列第一。中国化学的流动资产 周转率在近三年有所下降，2022年末稳定在1.10左右。

固定资产周转率方面，建筑央企的固定资产周转率基本稳定，其中中国建筑周转率 要明显高于其他建筑央企，且仍有上升趋势。由于中国电建固定资产比重远高于其 他建筑央企，因而其固定资产周转率也始终低于其他央企。

总资产周转率方面，中国中冶近年来上升幅度较大，于2022年达到1.05，位列建筑 央企之首。虽然中国化学近年来始终处于较高水平，但由于2020年流动资产周转率 的大幅下降，中国化学的总资产周转率也由2019年的0.98下降至2020年的0.87，之 后小幅下滑至2022年的0.85。中国电建由于流动资产周转率与固定资产周转率均处 于较低水平，总资产周转率也低于其他建筑央企。

经营性现金流方面，近年来，中国建筑的经营性现金流波动较大，中国能建、中国化 学和中国中冶的现金流波动较小。分季度来看，建筑央企的经营性现金流普遍在四 季度回升，一二三季度普遍为负，说明建筑央企的项目投资、人员成本开支等现金 支出主要集中在前三季度，而第四季度回款情况较多。在已披露22年年报的公司中，2022年末各公司均实现了正的净现金流，其中中国中铁/中国铁建/中国中冶/中国电 建经营性净现金流量较大，达到了561.35亿元/435.52亿元/181.53/308.32亿元。

从经营性净现金流与营业收入的比值来看，该指标反映了企业的经营过程中现金流 量的支持程度。占比越高，说明企业当期收入的变现能力越强，反之则意味着本期 仍有较多的未到账的营业收入，应收账款比例较高。根据2022年各公司财报数据来 看，中国中铁、中国中冶、中国电建和中国能建的经营性净现金流与营收比值一直 较高，说明其近年来应收账款回收能力较强，对应的净现金流量情况也相对更好。 随着2023年现金流指标纳入国企改革考核指标，未来各央企的经营性净现金流与营 业收入比例将继续提升。

建筑行业属于典型的高负债的行业。近几年，除了中国化学外，建筑央企的资产负 债率持续走低，国企改革去杠杆成效显著。8大建筑央企中，中国化学的资产负债率 明显低于其他建筑央企。

三、新基建：电力、光伏、钢结构、建筑租赁成为新 增长点

（一）电力建设：下游需求稳步增长，配网建设成为重点

在发电装机容量方面，自2013年起，每年全国新增的发电装机容量始终保持在1亿千 瓦以上，2020年新增发电装机容量达到历史最大值19052万千瓦，同比增长73.29%， 2022年新增发电装机容量18713万千瓦，同比增长6.12%。总而言之，电力产业正以 自身的蓬勃发展回应日益增长的电力需求，也有望进一步加强公司的下游需求，累 计装机容量也保持一个良好的增长趋势。

电力勘察设计行业整体的发展状况方面，中国电力规划设计协会发布的数据显示， 2021年行业新签合同金额为4919.79亿元，较2016年增长了2744.51亿元，年均复合 增长率达到17.73%；其中新签总承包合同额4351.16亿元，较2016年增长2597.30亿 元，年均复合增长率达到19.93%。在营业收入方面，2021年电力勘察设计行业营收 2684.21亿元，较2016年增长1545.65亿元，年均复合增长率达到18.71%；其中总承 包业务实现营收2063.40亿元，较2016年增长了1308.29亿元，年均复合增长率达 22.27%。2016年到2021年，总包业务新签合同额占比从80.63%上升至88.44%，总 包业务营收占比从66.32%上升至76.87%。

新能源方面，从具体数据来看，太阳能方面，2011年到2022新增太阳能装机容量年 复合增长率达到40.21%；风能方面，2011年我国新增风能发电装机容量1528万千瓦， 2020年达到最高点7211万千瓦，2022年虽然下降至3696万千瓦，但相比2020年之 前仍然处于一个较高水平，种种迹象表明，环保需求的增长已经成为电力产业发展 的一大机遇。

政策端方面，国家发展改革委、国家能源局于2022年3月联合印发的《“十四五”现代 能源体系规划》中指出，加快配电网改造升级，推动智能配电网、主动配电网建设， 提高配电网接纳新能源和多元化负荷的承载力和灵活性，促进新能源优先就地就近 开发利用。此外，2022年7月，住建部与国家发展改革委联合印发《“十四五”全国城 市基础设施建设规划》要求适度超前建设城市配电网，开展城市韧性电网和智慧电 网建设。结合城市更新、新能源汽车充电设施建设，开展城市配电网扩容和升级改 造，推进城市电力电缆通道建设和具备条件地区架空线入地，实现设备状态环境全 面监控、故障主动研判自愈，提高电网韧性。在相关政策推动下，我们看好“十四五” 期间配电网建设成为电力投资建设的发力点。

（二）光伏建筑：渗透率有望提升，BIPV 前景广阔

绿色建筑是建筑业减排重要方式，推广绿色建筑大势所趋。在建筑行业内推广绿色 建筑由来已久，十四五期间，在双碳目标的催化下，绿色建筑大面积铺开已是大势 所趋。2020年7月，住建部、发改委等七部委联合发布了《关于印发绿色建筑创建行 动方案》的通知，明确到2022年，当年城镇新建建筑中绿色建筑面积占比达到70%。 2022年5月，发改委和能源局联合发布《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方 案》，到2025年，公共机构新建建筑屋顶光伏覆盖率力争达到50%。2022年7月，发 改委和住建部联合发布《关于印发城乡建设领域碳达峰实施方案》，到2025年，城 镇新建建筑全面执行绿色建筑标准，星级绿色建筑占比达到30%以上。

2021年9月8日，国家能源局印发了《国家能源局综合司关于公布整县（市、区） 屋顶分布式光伏开发试点名单的通知》，通知公布各省（自治区、直辖市）及新 疆生产建设兵团共报送试点县（市、区）676个，全部列为整县（市、区）屋顶分 布式光伏开发试点。其中，山东省试点区数目70个，河南省试点区数目66个，江 苏省试点区数目59个，为全国整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点地区数目 最多的三个省，前三省入选开发试点总数达195个，占总体数量的比例接近30%。 至2023年底前，试点地区各类屋顶安装光伏发电的比例均达到今年6月所下发通 知的要求，将列为整县（市、区）屋顶分布式光伏开发示范县。 相关企业已积极就整县推进提出解决方案，签署整县分布式开发协议，占据分布 式光伏市场，在先行试点中出现了国企、央企一家包揽一县等情况。截至目前， 国家电投已与山西、山东、湖南、辽宁等21个省下属的41个县（市、区）签订了 整县开发协议，国家能源集团已签署23个整县分布式项目，且其目标为截止到 2022年底，国家能源集团系统开发（主导、参与及签署开发协议）要不少于500 个县域。同时，在整县开发新模式下，央企、国企与民营企业也开启了深度合 作，国家电投先后与中利集团、天合光能、华为等企业展开了合作。在整县推进 政策下，央企、国企将能够更好地应对分布式光伏分散、融资成本高等问题，进 一步扩大分布式光伏的市场空间。

（三）建筑租赁：高空车产品替代提升渗透率，疫情后下游需求逐渐改善

建筑行业作为传统行业，行业增速逐渐回落。中国建筑业步入平稳增长的全新阶段 后，建筑业的关注点从新增建筑逐渐向存量建筑转移，以建筑更新维护为主的建筑 后服务市场正在快速兴起。在此背景下，以高空作业平台为代表、聚焦建筑更新维 护服务的工程机械设备需求正在快速提升。建筑行业平稳增长+存量建筑更新维护新 方向为建筑工程机械设备经营租赁提供了广阔的市场空间。

1. 替代脚手架，成本优势逐渐显现

高空作业平台主要应用于房屋修缮、外墙修缮等场景，相比于传统新建建筑领域， 本身偏建筑后周期，自身的周期波动性较小，需求相对稳定。但是行业更多的增量主要来自于两点，一个是销售转租赁，另外一个是高空作业平台对传统脚手架的替 代，后者也是高空作业平台租赁市场发展较快的原因。 其实相比于传统脚手架，高空作业车的设备租赁费要高出很多，但是却节约了大半 的人工费用，在综合成本上具备优势。假设一个总工量为需要100副传统脚手架整体 施工4个月的项目，并设定人工费用为5000元/人/月。相比于脚手架，高空作业车节 约了设备的安装时间，总工期少于4个月；根据《脚手架安全操作规程》规定，脚手 架须至少3人以上配合操作，而高空作业车一般仅需1人即可胜任；租赁费方面，脚 手架租赁费一般是100元/月，10米以下的剪叉式高空作业车租赁费是1600元/月（华 铁大黄蜂报价）。综上，二者的总费用分别为604万和264万，高空作业平台具备整 体成本优势。

由于高空作业平台具有使用频率高，单次使用周期短的特点，使其更适合通过租赁 的方式进行供应，因此在成熟市场，设备制造商一般不直接对终端客户进行销售， 而是以租赁商为中间渠道向市场提供产品。在我国，由于高空作业平台进入我国市 场较晚，社会认知度不高，市场初期以客户自行采购为主，但随着社会认知度提高， 专业租赁厂商布局高空作业平台租赁业务，高空作业平台租赁市场快速发展。

2. 保有量与欧美相比仍有较大差距

从人均保有量来看，根据华经产业研究院整理的数据，2022年美国高空作业平台人 均保有量约23.12台每万人，远高于中国人均保有量的3.45台每万人；从产品渗透率 来看，2022年美国高空作业平台产品渗透率（设备台数与GDP之比）约3.64台每亿 美元，远高于中国产品渗透率1.93台每亿美元。对标美国成熟市场，无论从总保有 量、人均保有量还是产品渗透率来看，中国高空作业平台市场潜力巨大，未来至少 还有5-10倍成长空间。

3. 市场集中度不断提升，行业竞争格局优化

根据宏信建设的招股说明书，高空作业平台有别于支护系统和模架系统，中国的高 空作业平台运营服务市场高度集中，按高空作业平台的设备保有量计，2020年前三 大市场参与者合计共占市场总规模的52.3%，约1600名中小规模的市场参与者占据 余下的47.7%市场份额。近几年高空作业平台设备增量高度集中于头部租赁商，根据 华铁应急年报引用的《2020年中国高空作业平台租赁市场调研报告》，2020年新入 行租赁商数量减少，整体租赁商规模仍以100台以下小微租赁商为主，仍占比近七成。 整体而言，行业还是以小企业为主，但是新进入企业已经在逐渐减少，行业格局在 逐渐优化。

（四）钢结构：供给端成本压力减小，需求端公建回暖需求改善

从供给端原材料情况看，随着近期市场钢价回落，钢结构企业成本端压力也有所缓 解，为其带来更大的利润空间。从近十年螺纹钢价格和重点钢结构企业的毛利率走 势可以看出，东南网架、精工钢构、鸿路钢构和杭萧钢构的毛利率与钢价均呈现出 明显的背离现象。我们认为随着行业集中度提升、钢价回落等带来企业利润率的持 续改善，钢结构龙头企业的盈利仍将维持在较高水平。

从需求端看，短期基建投资回暖，钢结构下游需求好转，2023Q1钢构施工企业订单 实现了较高增速，中长期看好钢结构渗透率提升。我们认为在中央及地方政策利好 的情况下，我国钢结构建筑行业未来市场空间充足，增长率可观。预计2022-2025年， 我国钢结构建筑行业用钢量可达9594/10791/12169/13765万吨，同比增速可达 12%/12%/13%/13%。

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