2023年基金行业中期策略报告 科技主题基金表现突出

2023上半年基金市场回顾

概览：海外风险资产占优，国内避险资产占优，黄金震荡向上

大类资产表现：海外资产风险资产占优，国内避险资产占优。美股纳斯达克指数强势上涨，美债受通胀影响收益率倒挂，整体表 现弱于股市。A股整体偏防御，细分中小盘科技成长风格突出，国内疫后经济持续弱复苏推动利率下行，债市整体表现优于股市。 商品价格持续下行，在美元指数波动与避险情绪升温的影响下，黄金价格震荡上行。市场对美联储何时停止加息仍存分歧，推动 今年以来美元指数持续波动，人民币汇率震荡下跌。

基金业绩表现：1）主动权益基金，今年以来小幅下跌，小盘风格基金表现稳健；2）被动权益基金，科技主题基金表现突出，金 融地产主题基金实现正收益；3）固收+产品，业绩表现分化，可转债产品表现亮眼，平衡混合产品业绩下跌；4）主动债券基金， 纯债资产稳健向上，中长期纯债基金收益率优于短债型基金；5）FOF产品，FOF产品整体业绩欠佳；6）QDII产品，业绩表现分化， 股票型基金表现亮眼；7）REITs，二级市场价格下跌，折溢价率分化。

场内基金资金流向： ETF产品中被动权益产品、QDII产品资金净流入。被动权益产品资金净流入主要集中在创业板宽基指数、科 创50、半导体、医药等主题板块。QDII方面港股互联网、医药等主题产品净流入规模居前。LOF产品中主动权益和被动权益产品均 出现资金净流出。

基金发行：月度发行规模呈倒V型走势，短暂修复后继续转弱。2023年1-5月，公募基金发行规模合计4176.28亿元，较去年同期下 降4.7%。基金发行结构上，以债券型基金为主，权益类产品发行规模不佳。2023年1-5月，主动债券型基金和债券指数基金发行规 模占总规模的比重分别达到43.4%和10.5%。权益类产品发行规模1111.27亿元，较去年同期下降8.5%，权益类产品发行规模占总规 模的比重为26.6%。

大类资产表现：美股强势，A股中小盘科技成长风格突出，黄金震荡向上

股票市场：A股与美股市场表现分化，科技板块表现更为强劲。科创50和中小盘市场表现优异，上证指数上涨4.6%，科创50上涨 7.6%，中证1000上涨3.4%；美股纳斯达克指数大幅上涨26.7%，远高于美股整体市场表现，道琼斯指数上涨2.2%。 债券市场：国内疫后经济持续弱复苏推动利率下行，1Y国债收益率下行23bp至1.86%，10Y收益率下行17bp至2.67%；美债受通胀 影响收益率倒挂，1Y美债收益率上行44bp至5.17%，10Y收益率下行13bp至3.75%。 商品市场：商品价格持续下行，在美元指数波动与避险情绪升温的影响下，黄金价格震荡上行。CRB商品指数下跌6.2%，南华商 品指数下跌5.7%，COMEX黄金上涨8.2%。 外汇市场：市场对美联储何时停止加息仍存分歧，推动今年以来美元指数持续波动，人民币汇率震荡下跌。美元指数上涨 0.06%，期间最高突破105.7；美元兑人民币汇率破7后持续下跌。

被动权益：科技主题基金表现突出，金融地产主题基金实现正收益

2023年上半年各类主题基金收益涨跌不一，其中科技类产 品涨幅最大，收益中位数13.34%，新能源类产品跌幅最 大，收益中位数-11.67%。 科技类产品中，跟踪传媒主题的产品赚钱效应明显，平均 收益率49.4%。此外，金融地产类主题基金涨幅较大，红利 与高股息主题产品表现亮眼，平均收益率7.95%。

主动债券：纯债资产稳健向上，中长期纯债基金收益率优于短债型基金

纯债资产稳健向上，中长期纯债基金收益率优于短债型基金。 今年以来中长期纯债基金获得1.97%收益率，优于短债型基金 1.77%的收益率。 疫后经济持续弱复苏推动利率整体下行，10年期国债利率向下 突破2.7%，短端利率波动较大，中长期纯债基金指数发生净值 回撤，最大回撤-0.11%。

QDII：业绩表现分化，股票型基金表现亮眼

QDII基金业绩表现分化，QDII股票型基金收益突出，投向美股市场的QDII基金表现优异。QDII基金收益率3.64%，其中，股票型 QDII基金取得较高正收益，收益率中位数6.66%，主要得益于美股纳斯达克市场持续走高；债券型QDII基金收益率中位数1.26%， 另类投资QDII基金收益率中位数2.39%，混合型QDII基金收益率中位数-1.71%。

REITs：二级市场价格下跌，折溢价率分化

REITs产品资金净流入，今年以来二级市场价格下跌。今年以来场内资金净流入合计313580.41万元，受运营业绩不达预期、基本 面疲软等多重因素影响，REITs产品今年以来普跌，跌幅最大达23.2%。 折溢价率表现分化。24只2023年以前成立的产品中，有14只存在场内溢价，溢价率最高28.78%，最低-31.34%。

场内基金：创业板、科创50、半导体、医药等领域资金净流入明显

ETF产品中被动权益产品、QDII产品资金净流入。被动权益产品方面，前十大净买入产品合计买入889.3亿元，集中在创业板宽基 指数、科创50、半导体、医药等主题板块。前十大净卖出产品合计卖出451.3亿元，其中8只为宽基；QDII方面，港股互联网、医 药等主题产品净流入规模居前。 LOF产品中主动权益和被动权益产品均出现资金净流出。

基金发行：今年以来短暂修复后继续转弱

月度发行规模呈倒V型走势，短暂修复后继续转弱。2023年1-5月，公募基金发行规模合计4176.28亿元，去年同期发行规模为 4384.24亿元，较去年同期下降4.7%。月度发行规模上，今年一季度发行规模连续上涨，二季度以来下跌，整体呈倒V型走势。 发行结构上以债券型基金为主，权益类产品发行规模不佳。2023年1-5月，主动债券型基金和债券指数基金发行规模占总规模的比 重分别达到43.4%和10.5%。权益类产品发行规模1111.27亿元，较去年同期下降8.5%，较2021年同期下降86.6%；权益类产品发行 规模占总规模的比重为26.6%，其中主动权益型基金和被动权益基金发行规模占总规模的比重分别为19.9%和6.7%。

2023下半年基金配置展望

海内外基本面边际变化是影响下半年资产价格的重要线索

上半年海外风险资产表现优于避险资产，国内避险资产表现相对优于风险资产。美联储加息进入尾声，硅谷银行事件触发市场 交易降息预期。疫情之前美国居民较为健康的资产负债表和疫情期间积累的超额储蓄使得美国经济在高利率下仍保持韧性，充 裕的流动性降低了市场的风险溢价，叠加AI浪潮推升美国大型科技股大幅上涨，美国股市表现优异。国内经济在经历一季度疫 情期间积压需求后，内生增长动能不足，经济在4月和5月转弱，对未来盈利的担忧使得股市表现疲弱，债市利率持续下行。

下半年经济基本面边际变化将成为影响资产价格变化的重要线索。美联储决策进入数据依赖阶段，通胀、紧缩、增长的演变将 成为下半年海外资产价格的主逻辑。国内经济的关键在于内生动能的修复，从金融数据对实体经济的传导来看，一般居民加杠 杆时，经济恢复最快，其次是企业，最慢的是政府。当前我国加杠杆主要依赖政府和企业，其对居民的传导存在一定的迟滞。 当前复苏亮点是政策直接支持的基建+国有企业，下半年一方面需要观察能否带动顺周期主体（民营企业+居民），另一方面需 要观察是否有增量的刺激政策。

我们认为，美国超额储蓄的消耗叠加银行风险事件带来的信用收缩对经济的压力将逐渐显现，海外资产定价的因子通胀风险权 重下降，经济增长风险上升，预计四季度美国经济可能浅衰退，海外资产配置由风险资产逐渐转向避险资产。国内资产价格交 易经历了强复苏预期向弱复苏预期的转变，与经济周期关联度比较高的上证50指数已经连续调整4个月，沪深300股债收益比回 到1.5X高性价比区域，当前位置已经释放了经济的悲观预期。下半年PPI同比增速有望止跌回升，这有助于工业企业利润的修 复，企业有望从去库存逐渐走向一波相对较弱的补库存，这将对权益市场形成提振，国内资产配置由避险资产逐渐转风险资 产。

高利率下美国消费保持韧性

疫情前美国居民、企业杠杆率不高，本轮加息对经济影响有 限。2019年美国居民杠杆正处于局部低点，企业杠杆整体水平 不高，从负债端来看，本轮加息对居民和企业的影响有限。 受益于多轮财政补贴，美国居民部门积累了大量超额储蓄，成 为经济的重要支撑。据测算，20年开始，超额储蓄不断增长， 截至今年3月仍剩余7580亿美元，对美国经济的消费需求形成了 有效支撑。超额储蓄大量消耗可能要到今年四季度。

海外资产配置由风险资产逐渐转向避险资产

美联储决策进入数据依赖阶段，通胀、紧缩、增长的演变将成为下半年海外资产价格的主逻辑。美国超额储蓄的消耗叠加 银行风险事件带来的信用收缩对经济的压力将逐渐显现，海外资产定价的因子通胀风险权重下降，经济增长风险上升，预 计四季度美国经济可能浅衰退，海外资产配置由风险资产逐渐转向避险资产。 资产价格展望：10年美债中枢由上半年3.5%回落至下半年的3.25%；美元指数中枢下行，美债利率和美元的走弱有利于黄金 价格，新兴经济体增持和避险情绪也对黄金产生支撑，黄金逢低配置；温和衰退下，美股周期与价值板块盈利压力更大， 科技成长股相对抗跌。 国内资产：美元和美债的见顶回落会减弱对A股和港股的估值约束，但幅度比较有限，主导因素还是国内基本面情况。

私人部门融资底部徘徊，居民是主要拖累

社融改善一波三折，私人部门融资增速底部徘徊回升，企业中长期贷款增速持续回升，居民部门贷款是主要拖累。金 融数据对于实体的传导速度与加杠杆的主体有关，最快的是居民部门，其次是企业，最慢的是政府。 居民信贷一季度增加1.71万亿元，同比多增4496亿元。结构上：经营性贷款增加1.39万亿元，同比多增5061亿元；消费 性贷款增加1978亿元，同比多增3480亿元；住房贷款新增1400亿，少增3800亿。

PPI是影响下半年工业企业利润和库存的重要因素

库存周期：驱动库存周期的变化既可能来自总需求量的改善，也可能来自PPI的变化。其中，总需求量的改善主要来 自房地产投资增速和出口增速的回升。通常，总需求量的改善带来强库存周期，工业品价格变化带来弱库存周期。 当前经济仍处于去库存阶段。4月较3月的工业企业整体利润有边际改善，4月同比降幅录得18.2%，较3月19.2%的降幅 有所收窄，但从22-23年的2年复合增速来看，4月盈利降幅较3月走阔。

股票市场：小盘仍相对占优，但日趋均衡

把握结构轮动机会，寻找机构非重仓板块。1）直接受益美元美债回落板块：创新药、有色金属、恒生科技；2）国内顺产业周 期方向把握TMT、国企改革与高端制造的轮动机会。拥挤度过高可以短期择时，不是中长期决定因素；3）顺经济周期方向把握 复苏的亮点，供给有收缩，需求有弹性，估值相对合理行业（建筑装饰、保险、医疗服务、酒饮料等）。风格：小盘相对占优，但日趋均衡。小盘转向大盘的关键是货币收紧和地产大幅回暖。

2023下半年基金配置展望

下半年经济基本面边际变化将成为影响资产价格变化的重要线索。美联储决策进入数据依赖阶段，通胀、紧缩、增长的演变将 成为下半年海外资产价格的主逻辑。国内经济的关键在于内生动能的修复，从金融数据对实体经济的传导来看，一般居民加杠 杆时，经济恢复最快，其次是企业，最慢的是政府。当前我国加杠杆主要依赖政府和企业，其对居民的传导存在一定的迟滞。 当前复苏亮点是政策直接支持的基建+国有企业，下半年一方面需要观察能否带动顺周期主体（民营企业+居民），另一方面需 要观察是否有增量的刺激政策。

我们认为，通胀、美国超额储蓄的消耗叠加银行风险事件带来的信用收缩对经济的压力将逐渐显现，海外资产定价的因子通胀 风险权重下降，经济增长风险上升，海外资产配置由风险资产逐渐转向避险资产，科技板块相对抗跌。国内资产价格当前位置 释放了经济的悲观预期，下半年PPI同比增速有望止跌回升，有助于工业企业利润的修复，企业有望从去库存逐渐走向一波相对 较弱的补库存，这将对权益市场形成提振，国内资产配置由避险资产逐渐转风险资产。A股区间震荡，把握结构轮动机会，寻找 机构非重仓板块。债市利率处于全年N字走势的由下向上转换阶段，短债表现优于长债。黄金下半年仍有望震荡上行，配置价值 凸显。

擅长选股基金经理的优选策略

概览：擅长选股基金经理的优选策略

擅长选股基金经理的筛选思路：1）擅长选股的基金经理持续创造超额收益的可能性更高。以季度重仓股静态持有的加权平均超额 收益来衡量基金经理的选股能力。 2）选股能力因子与基金的业绩表现呈现明显的正相关关系。2021年以来年化收益率超20%的基 金经理中，杨金金、张堃、丘栋荣等基金经理的选股能力因子指标超过10%，体现出较强的选股能力。

筛选结果与风格画像：1）不同行业配置风格选股表现：行业轮动型选手较高的选股能力因子反映了行业配置能力以及配置行业中 的个股选择能力。偏自下而上的选手2021年以来在重仓行业上有一定的切换度，重仓股静态持有的超额收益均超过10%。2）基金 经理选股胜率VS赔率比较：重仓股选择高胜率：姜锋、刘晓、周智硕；高赔率：杜猛、钟帅；赔率和胜率兼具：韩创、丘栋荣、 金梓才、杨金金等。3）持仓交易偏好：许炎、刘武和张琦、杜猛等偏泛科技成长风格，李文宾偏景气度成长风格，王明旭、蓝小 康、丘栋荣等整体偏价值风格。许炎、刘晓、杜猛、罗洋等偏好市值规模较大标的，杨金金、丘栋荣、张堃等重点挖掘中小市值 标的。罗洋、许炎、陈宇、刘晓等以持有龙头白马股为主，丘栋荣、钟帅、张堃、杨金金、周智硕等股票持仓偏冷门，杨宗昌、 周海栋、韩创等偏周期风格的基金经理持仓偏冷门。组合管理相对灵活：齐炜中、陈宇、胡宜斌、金梓才、许炎、张堃等。精选 个股长期持有：杜猛、王明旭、罗洋。4）超额收益归因分析：选股贡献收益突出：韩创、钟帅、丘栋荣、张堃、周智硕、杨宗 昌、杨金金等。行业配置贡献收益突出：周海栋、莫海波等。

擅长选股基金经理模拟组合策略：从31只备选基金中，结合基金经理风格画像、考虑风格策略的分散化，优选出15只基金，模拟 组合成立日期2020/12/31，按等权重建仓，基金分红方式采用红利再投资。模拟组合成立以来跑赢基准49.9%，实现13%的年化收 益率，市场上涨时基于选股能力表现出较强的上涨弹性。今年以来实现正收益，跑赢基准4.9%，超额收益表现稳定向上。

擅长选股基金经理的筛选思路

在风格多变的市场环境下，擅长选股的基金经理持续创造超额收益的可能性更高。主动权益基金的超额收益主要来自三个部 分：选股收益、行业配置收益和交易收益贡献。行业配置和组合交易收益贡献往往存在胜率问题，与之相比，基金经理选股侧 重于自下而上挖掘投资标的，不仅是目前权益基金经理最常见的投资策略，而且是基金长期超额收益最稳定的来源之一。

基金经理选股能力因子构建

以季度重仓股静态持有的加权平均超额收益来衡量基金经理的选股能力。重仓股最能反映基金经理的选股偏好，重仓股的行情 也直接影响基金的业绩表现。对此，我们重点筛选交易换手偏低的全市场选股主动权益基金作为基金样本，通过考量2021年以 来9个完整季度内，重仓股静态持有一个季度加权超额收益的平均值（基准取对应申万一级行业指数），来衡量基金经理的选股 能力。

基金样本：1）基金类型为普通股票型、偏股混合型、最近4个季度平均股票仓位不低于60%的灵活配置型基金；2）剔除行业主 题基金；3）交易换手较低，2021、2022年单边股票换手率平均不超过400%；4）截至2023年一季末基金规模不低于2亿；5）基 金经理在2020年10月以前任职。经过筛选后的基金样本共203只。

编辑：ABC旺旺旺