2023年大丰实业分析报告 文体装备地位稳固，数艺科技沉淀创意能力

1.大丰实业：品牌优势突出，财务状况稳健

公司简介：国内领先文体旅产业服务商

大丰实业是国内领先的文体旅产业服务商。大丰实业是集文体旅创新科技和赋能服务 的综合服务商。公司起源于 1991 年大丰实业创始人丰国勋创立的余姚市视听器材厂，逐 步进入舞台装备领域，承接了包括央视春晚舞台、国家体育馆“鸟巢”、国家游泳中心“水 立方”、亚运会“杭州奥体中心”等头部项目。根据大丰实业官网官网，公司形成了文化 体育装备、数字艺术科技、轨道交通装备三大业务板块，项目遍及 5 大洲、100 多个国家， 打造了超过 3000 个经典项目。近年来，公司积极从设备生产集成向文体旅产业服务转型， 发力文体场馆和文旅项目的运营，进一步打开发展空间。

公司业务分为文体装备、数艺科技、轨道交通三大板块。文化体育装备业务主要以智 能舞台为核心，集成灯光、音视频、声学工程、智能座椅看台等装备综合解决方案，2021 年收入占比约 84%。数字艺术科技业务运用全息、虚拟现实、增强现实、光影、音效、互 动等前沿技术，挖掘地方特色文化资源，定制创意演艺业态，2021 年收入占比约 6%。轨 道交通装备业务主要提供城轨、城际、高铁车辆配套、普铁及特种车辆配套科技装备产品， 2021 年收入占比约 7%。

转型全产业链综合服务商，增长潜力巨大。公司持续探索新的业务领域，利用在文旅 体领域整体集成优势和项目资源提供全方位运营服务。根据大丰实业官网和官方宣传册， 公司在全国运营杭州金沙湖大剧院、杭州临平大剧院、义乌文化广场剧院等 10 多个公共 文化项目，从 18 个国家和地区引进各类活动和演出，每年主办演出超过 2,000 场。此外， 公司探索文旅项目运营，投资 1.5 亿元打造《今夕共西溪》文旅演出，项目被杭州市文化 广电旅游局认定为体验宋韵杭式生活的新基地。随着运营项目逐步拓展，公司有望打开增 长空间。

公司治理：股权结构集中，治理不断优化

股权结构较为集中。公司前十大股东主要为丰华及亲属和员工持股平台，截至2022Q3合计持股62.3%。其中，实际控制人为董事长丰华，持股比例24.25%，丰华与其妻LOUISA W FENG、其子JAMIN JM FENG 和 GAVIN JL FENG构成一致行动人，合计持股比例33.8%，股权结构较为集中。管理层经验丰富，治理结构稳定。高级管理人员中大多出身实业，在公司创立早期加 入，有近20年工作和管理经验，对于舞台装备等板块产业链具有较深认识。公司治理结 构相对稳定，也使得公司稳健实干和不断开拓创新的经营风格得以延续。

加强员工股权激励，公司治理不断优化。2021 年 9 月，公司开启限制性股权激励计 划，合计授予 96 名管理人员、核心技术人员和其他员工 800 万股（占总股本 1.99%），将 公司业绩与员工效益绑定，激发核心员工积极性，治理体系不断优化。从限售股解禁的业 绩要求看，公司目标 2021~23 年扣非净利润相较 2020 年分别增长 20.0%/44.0%/72.8%， 对应扣非净利润（以扣非归母净利润估算）分别约 3.48/4.18/5.01 亿元。

财务情况：业务增长稳健，在手订单充足

收入增长稳健，各板块协同发展。2021 年公司营业收入 29.59 亿元（YoY+17.9%）， 2019 年以来受益于国家对文化体育产业的支持，业绩实现稳健增长。分业务板块看，文 体 科 技 装 备 、 数 字 艺 术 科 技 、 轨 道 交 通 装 备 收 入 分 别 为 24.90/1.80/2.15 亿 元 （YoY+14.5%/28.1%/49.7%）。2022 年前三季度收入 18.00 亿元（YoY+0.5%），同比增速放缓的主要原因是宏观经济下行压力增大，导致文体旅行业受到影响，疫情局部反复也 影响公司项目的商务拓展、开工和交付。

项目交付模式带来季节性波动，收入确认和回款集中于四季度。收入确认方面，由于 公司政府机构客户较多，这些客户一般在上半年规划论证立项、下半年进行具体项目实施， 导致设备采购、工程实施集中在下半年，收入呈现一定季节性波动。回款方面，根据其公 告，公司项目收费模式为中标后收取 20%-30%的预付款，产品生产完成后收取 50%货款， 验收完成后获得项目 95%的货款，后续获得 5%的产品质保金。毛利率整体平稳，数艺科技毛利率较高。2021 年公司毛利率 30.4%（YoY-0.2pct）， 整体毛利率较为稳定。其中，文体科技装备、数字艺术科技、轨道交通装备毛利率分别为 29.9%/43.6%/34.2%（YoY+0.6/-0.2/-0.1pct）。数艺科技板块相对毛利率更高，随着业务 体量不断扩大有望带动利润提升。

费用率和归母净利率保持平稳。2021 年销售、管理、研发费用率分别为 3.1%/9.8%/4.2% （YoY-0.4/+0.0/-0.3pct），基本保持平稳，其中 2022 年前三季度管理费用率同比略有提升， 主要原因为职工薪酬增加及股权激励带来股权支付所致。2021 年公司归母净利润 3.9 亿元 （YoY+24.6%），归母净利率 13.2%（YoY+0.7pct）。2022 年公司实 现归母净利润 2.95 亿元（YoY-24.6%），主要系疫情影响下交付速度减缓、结算周期延长， 同时新业务拓展费用增加、股权激励费用增加所致。

会计准则变更导致经营活动现金流承压，账面现金充裕。2021 年公司经营活动现金 流量净额为-3.6 亿（2020 年为 2.1 亿），主要系当年执行《会计准则解释第 14 号》，PPP 建设支出列为经营活动现金流出所致，以原口径计经营活动现金流量净额为 3.3 亿，同比 增长 57.9%，未来随着 PPP 项目逐步交付并进入运营期，公司经营活动现金流有望逐步 提升。截止 3Q22 公司货币资金 9.8 亿，账面现金充裕。在手订单充足，支撑业绩增长。根据中国采招网的资料，2022 年下半年公司公开中 标金额同比提升幅度较大，2022Q3、Q4 中标金额分别为 2.82/4.60 亿元（YoY+198%/16%）， 根据公司公告，公司项目周期通常为 6~18 个月，相关收入增量有望在 2023 年逐步体现， 为主业增长带来支撑。

2.文体行业概况：文体场馆空间广阔，文旅产业复苏可期

文体场馆：文体产业需求旺盛，场馆建设运营空间广阔

文旅体总体需求旺盛。文旅体相关活动长期保持增长趋势，根据国家统计局，2020 年我国旅游、文化、体育相关产业增加值分别达到 4.1/4.5/1.1 万亿元，2021 年全国人均 教育、文化和娱乐消费支出达到 2,599 元，占总支出的 10.8%。疫情管控放开和国家支持 政策的落地有望带动行业重回景气区间。

文化类场馆：文化设施建设稳步推进。2021 年 6 月，文旅部正式发布《“十四五”文 化和旅游发展规划》，提出到 2025 年，全国各类文化设施数量（公共图书馆、文化馆站、 美术馆、博物馆、艺术演出场所）达到 7.7 万，文化设施年服务人次达到 48 亿。同时， 国家大力支持发展旅游演艺、国家文化公园、博物馆、图书馆、版图馆等各类项目，此类 泛文化场馆将成为未来五年文化产业建设的主旋律。根据国家统计局数据，截至 2021 年， 我国艺术表演场馆、博物馆、公共图书馆数量分别为 3,093/5,772/3,215 个，长期保持增 长趋势。

体育类场馆：人均场地面积较发达国家仍有较大差距，开放管理权带来新机遇。根据 国家统计局数据，2022 年末全国共有体育场地 422.7 万个，体育场地面积 37.0 亿平方米， 人均体育场地面积 2.62 平方米。世界发达国家人均体育场地面积为 7 平方米，美国人均体育场地面积达到 16 平方米，日本为 19 平方米，相较之下我国人均场 地面积仍有较大提升空间。根据公司年报，近年来，我国体育场馆正逐步对外释放管理权 限，民营资本进入和市场化运营将会给体育场馆带来新的发展机遇，促使产业进入新一轮 的快速发展期。

文化旅游：文旅产业拐点已至，科技赋能大有可为

经济发展带动文旅繁荣，疫情后需求亟待释放。随着我国经济高速发展，居民生活水 平和消费水平持续提高，国内旅游业收入和旅游人次不断增长。根据国家统计局和文旅部 的数据，2019 年国内旅游业收入达到 5.7 万亿元，旅游总人数超 60 亿人次，全国人均年 旅游次数达到 4.3 次。2020 年以来，疫情对线下出行消费带来较大扰动，压抑的文旅需求 亟待释放。文旅产业有望成为促消费的重要抓手。2022 年 12 月，中央经济工作会议将着力扩大 国内需求放在了五大任务之首，强调要把恢复和扩大消费摆在优先位置。文旅行业市场需 求大、对当地经济有明显溢出作用、能够拉动就业增长，同时又在疫情中受损严重，文旅 部数据显示 2019 年旅游业直接、间接就业人数占总就业 10.3%，GDP 综合贡献占当年 GDP 11.1%，有望成为促消费的重要抓手。

文旅产业高质量发展成为主攻方向，文旅项目投资掀起新热潮。项目端，2021 年 12 月，国务院印发《“十四五”旅游业发展规划》后，各地文旅项目计划陆续发布，根据文 化产业评论统计，2022 年全国涉及文旅领域的重大项目超 3000 个、总投额超 3.8 万亿元。资金端，根据企业预警通，我国地方文旅专项债规模由 2020 年的 1,616 亿元提升至 2022 年的 5,704 亿元，项目数量从 194 个提升至 1,027 个，为文旅项目的开发落地提供支持。 疫情管控放开后，相关项目有望加速落地，带动行业景气度进一步提升。

新技术应用有望带来文旅体验进一步升级。文化旅游与科技融合发展，使得传统文旅 产业具备更强的吸引力和沉浸感，主要的文旅+科技融合应用场景包括 VR/AR、全息投影、 裸眼 3D、光影艺术、虚拟人、数字文化产品等形式。我们认为科技不仅为游客提供了新 的体验，同时也带来了商业模式的优化，主要体现在提升吸引力、丰富收入来源、降低运 营迭代成本、提升可复制性等方面。

景气度上行阶段，项目运营弹性更大。文旅科技产业链的主要环节包括：内容供给、 技术设备、项目施工、设计集成、项目运营等环节。1）上游技术设备：标准化程度最高， 能够实现规模化生产，因此相对收入体量较高，但根据设备技术含量和品牌优势不同，毛 利率较为分化。2）中游设计集成：设计集成环节强调创意设计能力，由于项目制和人才 密集型的特点，产能扩张需要时间，相较于其他环节，公司相关业务板块体量偏小。3）下游项目运营：项目运营环节直接面向 C 端，在经营杠杆的作用下，运营得当能够撬动巨 大客流，因此在行业景气度上行阶段想象空间更高。

3.大丰实主业：文体装备地位稳固，数艺科技沉淀创意能力

文体装备：标杆项目构筑品牌壁垒，集成与研发优势明显

演艺装备行业首家上市平台，大型项目打造品牌壁垒。文体科技装备业务主要涵盖智 能舞台、智能座椅、灯音工程、数字场馆等产品，已经连续 25 年成为央视春晚舞台供应 商。杭州亚运会 46 个场馆中 36 个由大丰实业提供集成解决方案或核心设 备，占比达 78.3%，公司其他重点项目还包括北京鸟巢体育场、国家大剧院合成剧场、新 中央电视台大剧院、上海世博演艺中心等，品牌优势显著。

产业链资源丰富，项目集成能力强。公司在行业内深耕二十余年，在各地方政府、业 主、总包、各大设计院都有良好信誉，能够充分聚合产业链上下游资源，拥有舞台机械、 灯光音视频、智能化、座椅看台、装饰幕墙等整体解决方案，实现更好的项目整合落地效 果。 加大研发能力，打造“文化+科技”前沿服务商。公司经过多年的积累沉淀，研发能 力行业一流。截至 2021年公司已经参与制定 15项国家和行业标准， 累计获得专利 1,000 多项，发明专利近 200 项。2021 年公司研发支出 1.25 亿元，占营业 收入 4.2%；研发人员 227 人，占总员工人数 9.6%。在长期研发助力下，公司在声光电艺 术展示、智能舞台、高端装饰等领域具有较强优势，为后续业务拓展打下良好基础。

数艺科技：打磨创意设计能力，探索数字化体验边界

依托主业优势，实现数字艺术科技创新。公司利用在文体科技装备行业经营的优势， 结合影视视觉艺术、装置艺术、综合水景、声光电技术、虚拟现实等多种技术手段进行创 新，赋能展览展示、城市文化中心、文旅演艺等场景，不断探索数字化体验的业务边界。

数艺科技的主要应用场景包括：1）景区文旅融合：景区的光影展示、视觉特效以及 相关演出运营，主要项目包括厦门“白鹭水秀”、韩城水秀“黄河魂”、济南“大明湖秀”、 临安苕溪光影秀、无锡拈花湾动态雕塑、宁海《十里红妆》等。2）城市综合体：探索数 字艺术展示和演艺与城市中心、商场、餐厅等消费空间融合的全新业务场景，主要项目包 括中免海口免税城主题中庭、厦门星际酒吧等。3）文体盛会：在传统舞台设备基础上， 提供具有创新性、艺术性的定制产品，主要项目包括北京冬奥会主火炬、雅加达亚运会闭幕式“杭州时间”等。4）沉浸式体验：公司新设数字化展示团队，切入城市数字化体验 空间业务，主要项目有青岛《伊甸园》等。

海口免税城项目彰显创意设计与数字展示能力。2022年10月公司携手中免集团共 同打造的海口国际免税城项目正式开业。海口国际免税城是全球最大的单体免税店，建筑 面积 28 万平方米，有 800 多个国内外知名品牌入驻。公司主要负责主题中庭装置（地面 树、百合树冠、月亮桥、树鹿等）的结构、包装、灯光、音视频及媒体交互，采用声、光、 电等元素，呈现出奇幻的沉浸式体验。根据公司公告，海口免税城主题中庭订单规模 2.23 亿元，项目的落成进一步验证了公司在数字科技与艺术结合的能力，为文旅项目拓展与运 营积累经验。

轨道交通：积极布局轨道交通，横向拓展业务场景

公司参与车辆内饰、座椅生产，承接国内外多个项目。公司参与轨道车辆整体内饰、 座椅生产，业务范围包括城轨、高铁、观光等配套产品和服务。公司与中 车长客、四方、浦镇、阿尔斯通、庞巴迪等客户达成长期的战略合作关系。截至 2022 年 6 月底，公司已承接杭州、广州、深圳、重庆等国内 20 多个城市地铁、城际动车、观光列 车项目和长沙磁悬浮列车项目，以及巴西、阿根廷、印度等国家的国际轨道交通项目。2021 年公司年报披露开始军工新产品试制，未来有望向军用领域拓展，带来业务增量。2021 年 底，轨道交通装备营业收入 2.15 亿元（YoY+49.7%），毛利率达到 34.2%。

4.大丰实业核心看点：立足主业优势转型运营，打开长期增长空间

公司积极转型升级，扩大价值空间。公司从上游设备制造、中游设计集成，延伸至下 游的项目运营，带来商业模式的转型。目前公司的运营项目分为金沙湖大剧院、义务大剧 院为代表的文体场馆运营和《今夕共西溪》为代表的文旅项目两类。公司的运营业务与主业相比主要有三大变化：1）收入持续性：项目运营的收入持续 性更好，能够突破产能限制，带动收入阶梯式提升； 2）业绩弹性：运营端具有更大经营 杠杆，运营得当可以撬动更大的收入和利润空间；3）模式可复制性：文化场馆运营和文 旅科技融合的商业模式在得到验证后，可以进行品牌化拓张。公司在运营项目的探索有望 持续带来业绩增量，我们看好公司向领先文体旅综合服务商的转型。

文体场馆运营：运营能力不断验证，规模效应逐步显现

产业链进一步延伸，布局文体场馆运营。在场馆综合建设的基础上，近年来公司加大 在运营端的布局，通过子公司大丰文化传媒承接场馆运营订单，在多地积累运营经验，并 且拓展演出经纪、活动策划等相关业务。公司在全国运营杭州 金沙湖大剧院、杭州临平大剧院、义乌文化广场剧院等 10 多个公共文化项目，运营管理 面积达到 75 万平方米，从 18 个国家和地区引进项目，每年主办各类演出超过 2,000 场， 成为全国直营管理面积最大的文化场馆运营商之一。2022 年 12 月，公司中标杭州亚运会 展厅运营管理服务项目，进一步彰显公司在文化场馆运营方面的市场认可度。

标杆项目运营表现优秀，运营能力不断验证。大丰文化自 2019 年参与义乌文化广场 剧院的运营管理，义乌文化广场剧院在大丰文化入驻后， 年均举办各类演出和艺术活动近200场，年均累计接待和服务观众 10 万余人次，较未入 驻期间增长300%；场均上座率达 69%，较未入驻期间增长 40%；观众服务满意度平均达 98%以上。

我们认为大丰实业开展文体场馆运营具备四大优势： 优势 1：装备主业带来项目资源优势。公司依托文旅体装备、方面的优势，能够接触 到优质项目资源，在场馆建设期能力得到项目方认可后，更容易承接后续的运营订单。同 时，公司通过运营前置深度参与前期策划、设计、施工等环节，实现建设与运营连贯统一， 能够节约成本、充分发挥场馆的独有优势。例如，公司在完成亚运会场馆文体科技装备订 单之后，2022 年 12 月又中标亚运会展厅运营管理项目。此外，根据中诚信《大丰实业可 转债 2022 年度跟踪评级报告》：2022 年 3 月公司 PPP 项目总投资额 33.99 亿元，项目预计 完成时间在 2022~2023 年，后续将进入运营阶段，逐步丰富公司的场馆运营项目。

优势 2：项目经验丰富，规模效应逐步显现。公司在前期项目中不断积累经验，培养 了大量经营管理人才，为后期新开业场馆快速组建团队、复制成功经验做好准备。随着公 司运营项目加速拓展，各个场馆之间实现展演、活动联动，带动品牌营销和商务拓展效率 提升，相较于单体运营的场馆具有更强的规模效应。 优势 3：信息技术能力赋能场馆演出运营。公司子公司云娱智慧是文化体育旅游新业 务的科技创新平台，拥有伙漂演出票务 SaaS 系统、剧场演出经纪和 B2B 平台剧汇王朝、 文旅项目云票务平台丰景、智慧体育馆系统丰动等产品，持续通过云计算、大数据等信息 化技术提高大丰实业场馆运营效率。此外，云娱智慧还在探索智能语音导览、VR/AR 沉浸 式体验、人工智能机器人交互等技术的应用，研发更多“数字文化”体验内容，赋能公司 场馆运营项目发展。

优势 4：积蓄内容制作能力，进一步扩大价值链。公司积极探索剧目演出、演艺经纪、 艺术节策展等业务，实现业务间的相互协同促进。2023 年 2 月，大丰艺术团出品的《今西 何溪》、《大陆花灯》、《春来江水绿如蓝》、《五常十八般武艺》悉数入选杭州亚运会、亚残 运会开闭幕式暖场节目资源。未来随着自制文化演艺内容体系的成熟，公司有望打造文化 艺术演艺和商业开发的全产业链公司，进一步打开收入空间。

线下文娱消费复苏趋势下，场馆运营业绩增量可期。根据公司公告和大丰文化传媒微 信公众号，2022 年文化场馆运营数量为 4-5 个，2024 年前在建或进入筹备期的场馆多达 20 家。我们参考保利文化演出与剧院管理业务情况进行测算，2019 年保利文化运营 68 家 剧院，演出与剧院管理业务收入 19.89 亿元，对应单剧院收入 2,925 万元；演出与剧院管 理业务营业利润 7,820 万元，营业利润率 3.9%。保利集团作为国资委直属大型央企，运营 剧院项目体量更大，但具备一定公共文化和社会公益属性，整体利润率水平偏低。我们假 设公司单场馆的收入 2,000 万元，营业利润率 7%左右，考虑到公司在手运营项目情况，2023 年有望贡献约 2 亿元收入和 1,400 万元利润；假设项目数量稳定增长，则 2026 年有望贡 献约 8 亿元收入和 5,600 万元利润。

文旅项目运营：发力沉浸式文化演艺运营，模式复制潜力巨大

加速推进文旅运营项目，打造宋韵文化演艺。公司依托于文体装备和数艺科技主业中 积累的舞台演艺和沉浸式数字展示能力，投资 1.5 亿元打造《今夕共西溪》文旅演出，是 杭州西溪国家湿地公园建成以来投资最大的文旅融合项目。《今夕共西溪》以“钱塘望族” 洪氏家族历史为蓝本，讲述“宋之苏武”洪皓为国出使被扣留 15 年中，与妻子遥相守望 的爱情故事。“今夕共西溪”于 2021 年“五一”期间首演，截至 2021 年 9 月累计接待游客 7 万人。2023 年 1 月杭州市文化广电旅游局正式认定基于《今夕共 西溪》的“西溪宋韵演艺”为体验宋韵杭式生活的新基地。

结合光影科技与地方人文特色，打造沉浸式夜游演艺项目标杆。《今夕共西溪》演艺 项目的主要特色在于：1）将文化旅游演艺与科技结合，通过艺术灯光、雾森系统、全息 音响系统、可动舞台等技术，带来更加具有科技感和沉浸感的文旅体验；2）完美融合演 艺与景区游览，根据剧情的推进转换场景，结合音乐、戏剧、歌舞、吟诵等多种表演形式， 营造宋韵文化体验；3）根据洪府历史编排演艺体验，具有文化内涵和地方特色，通过差 异化内容吸引游客，打造江南美学浸润大戏。

内容不断创新升级，周边业态拓展潜力可期。根据“今夕共西溪”微信公众号，演艺 项目将于 2023 年 3 月 18 日回归，今年《今夕共西溪》项目将会增加宋韵集市、沉浸式游 览、景区微演艺、国风游戏等创新模式，并将提高演员与观众的互动性，游客可以与演员 对话、作揖，甚至接受他们指派的任务，并获得谢礼。本次内容的改版升级，有利于延长 游客的停留时间，促进餐饮、文创等二次消费提升，进一步提升景区的商业化效率。

文旅复苏背景下有望带来较大业绩弹性。文旅复苏有望为公司业绩带来较大贡献。考 虑到室外演艺的天气、季节因素影响，我们在年演出场次 250 场、全年平均上座率 60% 的中性假设下，测算项目年收入有望达到 3,600 万元，年营业利润有望达到 1,395 万元。 未来随着单日场次增加、娱乐消费项目开放、配套购物餐饮住宿业态完善，项目利润仍有 较大提升潜力。项目运营能力不断积累，品牌化拓展前景可期。文旅与科技结合对于原生自然文化资 源依赖性低、前期基建投入低，具有更强的可复制性。“今夕共西溪”由公司自主投资、 策划、创意、智造、运营，相关模式和运营经验具有极大复用潜力，在单个项目跑通模式 之后，有望在其他地区进行模式迁移，进一步打开增长空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）