2023年传媒行业投资策略 “出海”成为游戏行业的关键词

01、行情回顾

截止到2022年12月16日，申万传媒行业指数下跌27.02%，位列31个一级行业的第30名。 传媒指数开年受到内外部多方面的影响，持续调整。4月11日，游戏版时隔8个月重启发放，4月底叠加疫情转好因素，经 济得以修复，传媒指数小幅修复至6月底。三季度，受美联储加息预期升温、中美冲突加剧、中概股退市担忧等因素影响， 传媒指数持续调整。11月起，美联储加息预期边际减缓，12月，伴随着“新十条”出台，疫情防控逐步放开，传媒指数 有所回暖。

估值处于近五年低位，业绩有所下滑

当前行业PE为20.03，近5年中位数为25.11，位于当前百分位的26.69%，处于较低水平。 受疫情和政策等多方面影响，行业营收在2022年得到缓慢修复，营收增速降幅三季度有所收窄，但是相较于2021年增速明显放缓；三季度归母净利润相较于二季度下滑较多。

02、游戏

营收业绩双双下滑

游戏板块：2022年前三季度，游戏板块营业收入分别为220.71、211.00和207.37亿元，同比增速分别为3.86%、2.24%和7.39%。今年游戏板块单季度营收环比持续下滑，同比增速在第三季度由正转负。 业绩方面，2022年前三季度游戏板块归母净利润分别为38.62、32.71和24.07亿元，同比增速分别为4.64%、-33.41%和46.79%，业绩下滑明显。

近年来国内游戏政策

从政策方面来看，主要强调三个方面：一是强调未成年人防沉迷，同时限制未成年人充值消费和使用时间，采用人脸识 别、大数据、人工智能等手段，防止未成年人冒用家长身份或租借他人账号；二是强调对内容进行严格审查，对游戏类 型，人物画风、服装风格、人物名称（尤其是历史人物姓名）等多方面有严格的限制；三是审核试点扩大。

中国游戏市场实际收入

2022年1-6月，受疫情等因素影响，中国游戏市场发展受阻，销售收入和用户规模同比均有小幅下降。移动游戏实际销售 收入有所减少，但客户端游戏实际销售收入仍保持增长。 2022年上半年，中国游戏市场实际销售收入1477.89亿元，同比下降1.8%，是近年来首次出现同比下降；单月来看，自今 年1月后，游戏市场实际收入持续下滑，截止到2022年8月，单月收入为200.07亿元，环比下降3.85%，同比下降21.91%。 从数据上来看，中国游戏市场实际销售收入延续7月去世，同比环比双降，暑期档整体表现不佳。主要原因：受疫情影响，由于居家办公、生产资料受限等因素，考虑到时隔8个月版号未发行、经济下行等因素，自二季 度以来中国游戏市场收入持续下行。截止到11月，中国游戏市场单月实际销售收入为191.68亿元，环比下降3.04%，同比 下降19.23%。

版号发行数量下滑

2022年全年国家新闻出版署共计发布478个游戏版号，版号发行数量远不及2021年。12月28日，国家新闻出版署公布了新一轮游戏过审版号。值得关注的是，此次不仅有84个国产游戏版号获批，还下发了 44个进口网络游戏版号，这距离上次进口游戏版号下发已经时隔一年半。12月进口版号的发放显示了政府对于互联网行 业的扶持态度。2020年、2021年、2022年“移动-休闲益智”类游戏的版号数量占比分别为40%、33%、14%。一来，受疫情、政策、玩家 付费意愿下降、市场竞争加剧等多重因素影响，很多超休闲游戏团队没能“活”下来；二来，休闲游戏版号申请容易且 快的优势逐渐消失，在同等条件下，移动游戏无论是在变现还是在生命周期上都更有优势。

“出海”成为2022年的关键词

根据Sensor Tower数据显示，2021年共42款中国手游在海外市场的收入超过1亿美元，在2020年的基础上进一步增加5款。 出海收入TOP30手游产品在App Store和Google Play的总收入达到115亿美元，较2020年92.4亿美元增长24%，是2019年的1.8 倍。美国市场为TOP30手游贡献了36亿美元的收入，相较2020年增长53%，取代日本，成为中国手游最大的出海市场。 “出海”的兴起，除了受制于国内市场版号停发的影响，《原神》的吸金能力也让更多企业看到了海外市场的价值。其 中，三七互娱《Puzzles & Survival》凭借独具创意的“三消+SLG”玩法，在最大化潜在市场的同时，寻得长线稳定的商 业化路径，是为数不多成功入围榜单的新游。

第一梯队的《原神》和《PUBG MOBILE》是唯二两款游戏有超过 10亿美元的移动端海外收入，已 经和第二梯队的游戏拉开较大的 差距。第二梯队以出海年收入在1.6~10亿 美元（约10~65亿人民币）作为标 准，共有24款游戏。对比2020年多 了3个名额，且新进的4款游戏 （ 《 口 袋 奇 兵 》《Puzzles & Survival》《Project Makeover》 《三国志·战略版》）都已经排 在TOP15的前列位置。第三梯队 的游戏出海年收入在 1~1.6亿美元（约6~10亿人民币） 之间，共有16款，比2020年多1个 名额。

2022年全球手游市场预计达到922亿美元

按照Newzoo最新数据预测，2022年全球游戏市场总收入预计达到1844亿美元，今年早些时候Newzoo对2022年全球游戏市 场总收入的预测为1968亿美元，这要是近年来Newzoo首次下调对全球游戏市场的预期，幅度为4.3%。下调的主要原因是 主机市场增速低于预期，手游市场受疫情好转影响有所下滑，以及游戏行业经历两年增长后的修正。

具体来看，手游预计收入从1035亿美元下调至922亿美元，同比下降6.4%，手游端的下滑主要伴随着全球疫情缓解，人们 重回工作岗位对手游的使用时间和频率均出现明显下滑；此外，受到通货膨胀、苹果IDFA新政、人均可支配收入减少、 经济下行等因素的影响，人们减少了游戏方面的相关支出，今年一季度手游市场表现强劲，但二季度营收明显低于去年 同期，且三季度延续了下降趋势，考虑到2021年下半年手游数据表现优异，今年同比数据难以出现正增长。2022年全球PC游戏市场收入预计同比增长0.5%，达到405亿美元，占比21%，在2022年游戏行业整体下滑，游戏数量减少 的情况下，PC端表现比较稳定。全球主机游戏市场的营收预计将达到518亿美元，同比下滑4.2%，此前预测下降2.2%。 虚拟现实领域预计营收18亿美元，同比增长26.4%。

全球手游市场概况

按区域来看，根据Newzoo数据显示，2022年北美游戏市场收入预计达到513亿美元，同比上升0.5%，而欧洲游戏市场341 亿美元的年收入则与去年基本持平。此外，非洲和中东市场、拉美市场今年的营收可能会达到71亿和87亿美元。Newzoo预计到2025年，全球游戏市场的年收入将上升至2257亿美元，2020~2025年的年均复合增长率约为4.7%。2022年全 球玩家人数将达到32亿，同比上升4.6%，2025年则有望增长至35亿，2020~2025年的年均复合增长率为4.2%。其中，拉丁 美洲、亚太以及中东和非洲等地区的玩家数量增速最快。从市场规模看，2021年亚太地区移动游戏市场规模占比超过60%，位居第一，北美洲以164亿美元的市场规模位列第二， 占比达到18%。

中国游戏出海品类和地区

从品类来看，2021年，2021年SLG游戏占据中国游戏出海占比的41.4%，较2020年的37.18%上涨约4个百分点。此外，消除 类、MOBA类均实现了翻倍式的增长。叠加MMORPG、射击类，五个品类共占据了国内厂商出海产品的78.73%。 品类集中的弊端：厂商为了争夺用户时间，必须加大市场投放，从而导致相互竞争之下，营销成本加剧，可盈利空间收 缩，厂商将面临两种选择：缩减买量投放或者再度加大市场投放，以追求在产品周期末端增厚利润。在这种竞争环境下， 中腰部产品的生存空间将被进一步压缩。根据Adtiming统计数据显示，2021年中重度游戏中的腰部产品在美国、日本、韩 国等市场的DAU均呈现负增长状态。高品质、高曝光的产品必然抢占用户有限的时间。

欧美市场前景广阔

疫情推动全球游戏用户习惯向移动端转变的同时，移动游戏优质化发展和其社交属性促使用户粘性提升，全球移动游戏 市场规模持续扩大，为我国游戏厂商进军海外市场厚植优良的发展环境。据Newzoo数据，2021年全球游戏市场规模中， 移动游戏占比最大，超过50%，且仅有其保持正增长，同比上涨7.3%，游戏移动化趋势明显。2021年，全球手游玩家在App Store和Google Play的支出达到885亿美元，相较2020年增长11.2%。其中，美国玩家的付费达到254亿美元，是中国以外最大的移动游戏市场。随着中国手游厂商出海进程的加深，榜单中30 款手游产品全年在美国市场吸金超过36亿美元，相较2020年大幅增长53%。相较于东亚市场，欧美市场手机普及率、居 民消费能力较高，且移动游戏市场未被深度开发，是未来主要的出海地区。

SLG和FPS游戏大热海外市场

对于欧美市场，SLG和FPS类游戏，这两种玩法在全球范围内有不错的市场反响，对于国内厂商来说，SLG更有品类进化 的空间，FPS游戏暂时由头部厂商垄断。 从年度收入榜单来看，42款手游中有17款SLG，占比从2020年的32%上升到40%。SLG品类的特点之一是生命周期较长， 2020年几款成熟产品《State of Survival》《王国纪元》《战火与秩序》都有超过50%的同比收入增长，看到今年10月， 《Puzzles & Survival》从去年第九晋升到第三位，甚至在9月超过《PUBG》晋升第二位。《小小蚁国》今年9月进入中国 手游出海收入TOP30榜单，10月排名进一步上升。

FPS海外市场被垄断

FPS游戏出海的成功产品目前由腾讯网易两家大厂垄断，中国游戏出海收入TOP10包含为数不多的三款FPS游戏其中《PUBG MOBILE》和《使命召唤手游》还呈现上升趋势，《荒野行动》表现虽有下滑但仍保持在前列。后面出海表现较为优异的FPS游戏是出海东南亚的《香肠派对》，但营收与头部三款相比相差甚远。出海收入榜上很难看到纯粹的涉及游戏，头部的产品就吃下了大部分的市场。2021年，低配版吃鸡《Free Fire》在一段时间内爆火，此外《堡垒之夜》2020年8月份被App Store和Google Play下架，否则这一细分市场的收入规模还会变得更大。2020年一季度《堡垒之夜》移动端收入达到4360万美元，自从游戏被下架后，《使命召唤手游》和《Free Fire》等游戏似乎填补了市场上的空白。

游戏出海厂商分类

在国内市场趋于饱和、政策监管趋严的大背景下，我国部分移动游戏厂商已在海外进行战略布局，并有多个成功案例， 如米哈游的原创IP《原神》、腾讯的《AOV》（《王者荣耀》海外版）、蓝洞公司授权下腾讯研发的移动游戏《PUBG Mobile》等。目前，我国游戏出海厂商数量逐年增加，游戏研发趋于精细化、高质量化，侧重于买量模式的移动游戏不 断涌现。现阶段，我国出海游戏厂商主要可分为以下三类： （1）侧重游戏品质的厂商以高质量游戏抢占市场； （2）侧重买量发行、特定题材游戏厂商有更专业的本地化能力并更重视下沉市场； （3）专注休闲模拟类游戏厂商尽管规模较小，但发展速度较快。

近三年中国游戏厂商出海收入Top15排行榜

近三年，进步最快的是米哈游和三七互娱Top5，FunPlus由于总部迁至瑞士，因此从2022年4月起不计入榜单。截止到 2022年10月，米哈游、腾讯、三七互娱稳坐出海收入前五的厂商，网易的产品周期波动较大。Top6~Top30的的厂商有些 事海外运营良好，一直活跃在排行榜上的：网易、IGG、壳木游戏等；也有一些凭借单品爆火而跻身榜单前列的：Habby 的《Survivor！.io》，沐瞳科技的MOBA游戏《Mobile Legends：Bang Bang》（10月联动日本知名动漫IP带来流水大幅提 升），灵犀互娱的《三国志幻想大陆》。

03、投资分析

三七互娱各地市场优秀品类

在“双核+多元”策略下，公司在产品端因地制宜，在海外市场形成以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石的产品 矩阵，在不同地区重点发行不同类型的游戏。在欧美市场，公司融合“三消+SLG”玩法，有现象级产品《Puzzles & Survival》，截至2022年6月底，全球市场累计流水 已超42亿元，该游戏已位列中国手游出海收入榜单Top5.在推广营销方面，公司本地化团队结合当地玩家偏好，融合不同 元素，在日本市场推广时，在广告素材中加入“樱花”元素；在欧美主流节日期间，在游戏中融入西方节日元素等。 在韩国市场，MMORPG手游《云上城之歌》采用3D卡通和Q版角色形象的美术风格，2022年3月该游戏在韩国收入再创 新高，预计全年海外流水达到亿美元级别。

完美世界

2022年，公司上半年实现营业收入39.23亿元，同比下降6.73%；实现归母净利润11.37亿元，同比上涨341.51%。游戏业务 方面，上半年公司实现游戏业务营业收入37.36亿元，同比增长9.59%；实现归母净利润11.83亿元，同比增长429.73%。游 戏业务净利润大幅增长主要是因为去年同期公司优化部分表现不达预期的海外项目，产生一次性亏损2.7亿元；二是因为 去年6月底公司上线《梦幻新诛仙》，业绩贡献未在半年报体现，而2022年上半年，《梦幻新诛仙》《幻塔》《完美世界： 诸神之战》等产品贡献了良好的业绩增量，推动业绩稳健发展。

目前公司游戏业务方面，在研产品围绕“MMO+”和“卡牌+”两大核心赛道布局，推动游戏业务健康发展。此外，受 制于版号的影响，公司在2022年积极推动海外业务发展，正逐步向自主发行过度。预计公司2022/2023年EPS分别为 0.88/0.95元，对应PE15.24/14.16倍。

影视院线

电影板块主要受益于头部内容《阿凡达：水之道》和春节档行情。 近期，进口影片票房修复明显，随着《名侦探柯南：万圣节的新娘》《航海王：红发歌姬》以及《阿凡达：水之道》的 上映，进口影片受到关注，日本进口动漫影片《名侦探柯南：万圣节的新娘》《航海王：红发歌姬》累计票房均接近2亿， 《阿凡达：水之道》上映29天票房接近14亿，且该片将加入春节档，延期上映至2月14日，有望进一步推动电影行业修复。 2023年春节档上映7部影片：《流浪地球2》《满江红》《交换人生》《无名》《深海》《中国乒乓之绝地反击》和《熊 出没 伴我“熊芯”》随着“新十条”的颁布，国内疫情防控逐步放开，中央和地方大量出台了针对电影行业的纾困政策，影院的营业率持续 恢复，叠加居民观影需求的提升，电影板块将有结构性机会。

广告营销

2023年春运已于1月7日开启，至2月15日结束，共计40天，中国国家铁路集团有限公司有关人士表示，今年春运将科学制 定客车开行方案，节前高峰日最高可开行旅客列车6077对，节后高峰日最高可开行旅客列车6107对，最大客座能力较疫 情前的2019年春运增长11%。1月7日，铁路发送旅客601.8万人次，环比增长13.2%，比2022年同期增长18.4%。初步分析研 判，春运期间客流总量约为20.95亿人次，比去年同期增长99.5%，恢复到2019年同期的70.3%。

编辑：JACK