2022年医药行业策略边际变化下再思考 医药行情分析与医药投资思路

医药行情思考

医药生物（申万）周度大反弹

本周（10月14日交易周）医药生物指数上涨7.54%，跑赢沪深300指数5.96个百分点，跑赢上证综指6.55个百分点。 医药生物指数行业涨跌幅排名第1。

医药行业估值处于历史低估值下沿

截至10月16日，医药生物行业PE（TTM，剔除负值）为27.5x，比 2012年以来均值（36X）低8个单位，较上周上升2个单位。 医药行业整体估值处于低估值的区间。

医药制造业数据整体向好，利润同比略有下滑

医药制造业收入利润有望迎来边际改善。根据国家统计局发布的医药制造业相关数据，截至2022年8月，我国医药制造业营业收入累计 值18316.70亿元，同比轻微下降2.37%、环比增加13.84%；利润累计值2793.10亿元，同比下降31.60%、环比增长13.84%。

整体来看医药制造业由于近期国内疫情多点爆发&反复、板块内部波动等因素影响，同比2021年有所承压，但环比呈现明显回暖趋势， 期待三四季度的行业持续复苏。

基金持仓：非医药公募持仓4.9%，2009年以来低位

自2021Q2至2022Q2，公募基金医药股持仓呈下降趋势。从2021年Q2到2022年Q2，全部公募基金重仓持股中医药股持仓比分 别为14.5%/ 13.3%/ 11.1%/ 12.0%/ 10.1%。 医药公募基金医药股持仓占比小幅回落。医药公募基金重仓持股中，医药股持仓比从2021年Q3的98.0%降至2022年Q2的 95.1%。 非医药公募基金医药股仓位降至2009年以来的历史低位。截至2022年Q2，非医药公募基金重仓持股中，医药股持仓占比为 4.9%，已降至2009年以来低位水平，相比2021年同时期下降4.3pp。

医药政策：集采边际在变缓和+贴息政策推动设备采购

医药大涨思考：医药生物（申万）10月14日大涨7.13%，我们认为江西肝生化试剂集采规则缓和是催化，实际和医药仓位 配置低、医药业绩相对稳定、医药估值处于历史偏低位置、财政贴息政策等相关。

集采政策缓和简单梳理：10月14日，福建省药械联合采购中心发布《心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购文件》，省际采购联盟由 福建、河北、山西、江苏、浙江、新疆、新疆生产建设兵团等27个省（区、市）组成。规则相对温和，并且对降幅和相 对量做出了对应的规定，利好国产产品放量。 10月13日江西生化集采征求稿出台，最高限价的80%即可以入围，市场理解政策相对温和压制估值的因素相对缓和。 9月27日全国脊柱集采落地，又一个全国性的集采落地，后续边际会减少。6月的《2022年国家基本医疗保险，工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案》，对目录内独家药品纳入医保目录采取 简化准入路径，“简易续约”规则。

财政贴息政策带来的订单驱动，业绩更加明确： 9月底财政贴息支持医院贷款更新医疗设备的落地，目前全国上报需求已超2000亿，不排除金额进一步增加。 迈瑞医疗于10月10日发布的公告《2022年9月22日-10月10日投资者关系活动记录表》：截至目前全国已上报超过2000亿元 的医疗设备贷款需求。

医药投资思路

龙头仓位回补：中药看品牌和超跌标的

中药公司上半年疫情影响明显，但经营指标相对正常。 展望接下来的中医药行业发展，多方面发展值得关注：一方面基药目录、医保谈判、集采等政策进一步落地；另外 一方面成本驱动下OTC提价仍有空间等。 中药配方颗粒：2022年上半年是中药配方颗粒的标准转换期导致短期业绩承压，23年恢复预期强。

龙头仓位回补：药店利空因素已散，看好低基数增长反弹

药店：观察上市药店季度数据，基本面持续增长趋势成立。观察上市药店的经营数据可以发现，各上市药店2022年Q1、Q2净利润的增长率都出现明显恢复。药店作为2020年疫情的受益行业，利润在2021年中受 到影响而出现下滑。而到了2022年上半年，随着疫情因素的减弱带来恢复，具有边际向上趋势。其次，一些推动性因素也都促进了2022年的恢复性增 长：1.前期扩张下的次新店开始进入盈利周期；2.加盟店、医药电商等轻资产模式的带动；3.去年的短期因素导致的相对低基数（租赁准则更改、疫情 产品下滑等）。在下半年防控逐步稳定、药品限制解除等预期下，药店将逐步摆脱疫情反复的影响，行业龙头公司下半年增速有望持续性好转。

龙头仓位回补：生物制品板块

业绩验证下白马股万泰生物领涨疫苗板块：万泰生物发布三季度业绩预增公告，扣非归母净利润同比增加216%~233%。除新冠检测收入外， 公司业绩增长主要由二价HPV疫苗产销两旺所贡献。政府支持、居民可支配收入增加因素促进HPV疫苗渗透率提升的逻辑将继续得到验证， 未来出海+扩龄等新的因素将进一步打开行业市场空间。

板块情绪回暖背景下龙头股大幅反弹：板块情绪回暖的背景下，优质的龙头公司迎来估值修复。智飞生物：疫苗行业龙头，国内独家4价+9 价HPV疫苗批签发量快速增长、新产品微卡全国推广、研发管线不断丰富；长春高新：长效生长激素补充新适应症、儿科及成人领域新品研 发管线架构完整、子公司业务多方位全面发展；华兰生物：多类血制品产品市占率保持高位、子公司流感疫苗有望贡献业绩弹性、发布股权 激励提振信心。

龙头仓位回补：医疗服务

三四季度医疗服务需求传统旺季，期待龙头标的需求承接的爆发。爱尔眼科作为眼科领域龙头，全球连锁版图持续扩张，期待需求恢复；通策 医疗积极拥抱集采等政策，下半年期待服务项目的量价齐升。三星医疗为康复医疗领域潜在龙头，未来三年扩张规划预计顺利落地。

龙头仓位回补：创新药及CXO产业链

创新药白马股和小龙头迎来新机遇：恒瑞医药：集采利空逐步释放、11个创新药利好兑现，后续管线丰富，创新药+仿制药出海未来可期。 百济神州：海外BTK放量持续兑现，PD-1出海或将带来更多增量。国内PD-1+BTK竞争格局好，放量快，自研+合作管线储备丰富。

医疗新基建：业绩驱动型

政策面： 《十四五优质高效医疗卫生服务体系建设实施方案》、《关于推进公立医院高质量发展的意见》、《“千县工 程”县医院综合能力提升工作方案（2021-2025年）》等文件为医疗新基建建设指明方向。十四五规划指明坚持基本医疗 卫生事业公益属性，加快优质医疗资源扩容和区域均衡布局，加快建设分级诊疗体系。2010-2020年我国医疗服务扩容主 要来自民营医院，公立医院扩张被压制。2020年COVID-19爆发，也充分暴露了我国医疗体系中的不足，医疗新基建即在 此背景下进入新周期，特点上以公立医疗医疗改扩建为主，预计2022年底开始进入项目竣工高峰期。

资金面：融资渠道多元，医院建设、设备购置主要由央地两级政府财政资金支持，2020年该部分资金规模约1.14万亿。地 方政府医疗专项债和阶段性财政贴息贷款为辅，预计规模合计也在3000亿元以上，另外还有联合社会资本的PPP项目等形 式，均为医疗新基建提供充分资金。

人才：我国年轻的在职执业（助理）医师逐渐成为主力，每年医学专业毕业生人数也在快速增长，每年高考医学专业的报 考热情仍很高，为我国医疗系统提供人力资源保障。

设备：优秀的国产医疗设备是实现医疗公平的核心。国产设备在众多领域突破进口垄断，终端医院的使用满意度提升，国 产品牌价值突显，高性价比有利于逐渐实现进口替代，从而满足不同购买力的医疗卫生机构需求，惠及更广大患者，进而 实现医疗公平。

集采压制反弹：高值耗材和IVD

受益于集采政策缓和。（1）自2020年冠脉集采以来，高值耗材受集采政策压制，估值剧烈下滑，近段时间来随关节、脊柱等集采 逐步政策落地，IVD、电生理等集采文件出台，集采降价预期温和，也更有利于国产龙头公司；（2）创新医疗器械的支付政策也 有较多利用，如可以不纳入DRGS分组，单独支付；暂不纳入带量采购。

创新药及CXO产业链

新兴优质赛道：国内创新药产业结构持续升级，细胞和基因疗法、ADC药物等创新性治疗方案逐渐从科研走向商业化，特定于此类项目的CXO公 司迎来发展机遇。拥有技术护城河叠加产能释放，能够贡献业绩快速增长。

模式动物赛道：随着药物研发的不断深入，上游模式动物赛道快速发展，并不断升级创新动物模型和服务反哺新药研发，提升研发成功率和效率 ，因此行业具备较强的发展潜力。上游需求的刚性属性更强，动物模型资源在药物研发中的重要性愈发凸显，加上供给稀缺，推升景气度。预计 随着国内实验动物外包渗透率的提升和对海外市场的开拓，业绩有望实现高速增长。

仿制药CRO：政策引导下仿制药正迎来结构调整和产业升级，景气度可观，具有比较优势和自身特色的高成长性公司将会逐渐深度融入研发体系 ，迎来自身发展的宝贵机遇期，仿制药板块在一定程度上受一级市场投融资行情扰动较少，预计经营业绩会在未来持续呈现高速增长的趋势，具 有投资价值。

博拓生物：原料自主可控，新市场和新产品驱动增长

致力于为全球用户提供POCT服务的国际领军企业。博拓生物是全球POCT诊断试剂品种较为齐全的生产厂商之一，现有产品覆盖了生殖健康检测、药物滥用（毒品）检测 、传染病检测、肿瘤标志物检测、心肌标志物检测等五大检测领域2022年上半年，公司保持增长势头，营业总收入为 15.24亿，同比增长31.62%，其中新冠业务同比增长30%，非新冠类产品同比增速达到了46%。归母净利润为7.45亿，同 比增长30.99%。

桂林三金：地区品牌中药龙头稳健增长，新业务开启第二增长曲线

公司整体经营稳健，传统中药板块品牌优势明显，股权激励绑定业绩增长。桂林三金作为老牌中药OTC企业，核心品种三金片和西瓜霜系列产品家喻户晓，品牌认可 度高，长期以来为公司贡献稳定现金流。若拆分还原亏损业务之后，公司2019-2021年净 利润为4.23亿元、3.35亿元、5.50亿元，2021年同比增长64%。公司资金面充足，资产负 债率优良，截止2022Q1公司账面货币资金为16.01亿元，资产负债率基本保持在30%以下 。

报告节选：

编辑：JACK