2022年半导体行业专题分析 英伟达二季度业绩不及预期，半导体行业开始进入下行

核心观点：

英伟达（NVDA.O）Q2业绩整体低于市场预期，且短期内难以遇到拐点。从2020Q1开始，公司开启连续8个季度营收创新高，但 2022Q2因游戏业务拖累致公司整体营收不及市场预期。2022Q2（2023Q2财年）营收67亿美元，市场给予二季度业绩指引81亿美 元，另外公司给予三季度较为悲观指引营收59亿美元。公司2022Q2毛利大幅下滑，库存创历史新高。2022Q1毛利率由66%下滑到2022Q2的44%，创近三年新低。公司的库存周转天数 和应收账款天数开始上升，同时成品库存占比明显上升，占比达35%；库存在2022Q2达39亿美元，环比23%，创历史新高。

芯片龙头英伟达二季度业绩不及预期，公司下修全年业绩指引

英伟达是全球算力代表企业

英伟达（NVDA.O）是一家具有前瞻性科技公司，始于游戏，终于AI： 1）英伟达成立于1993年，是GPU发明者，目前行业竞争对手是AMD和英特尔。 2）英伟达立足于算力基本盘（数据中心和游戏业务），未来持续发力自动驾驶和元宇宙等算法业务。 3）英伟达前瞻性预见了GPU在AI市场的应用：前瞻性布局数据中心安全芯片市场；引领游戏行业变革，创造性提出光线追踪技术、 DLSS、8K等；全球最早做汽车自动驾驶芯片的公司之一，同时也是目前最大的汽车自动驾驶芯片公司。

英伟达游戏业务“暴雷”核心原因是下游需求低迷

英伟达游戏业务“暴雷”原因： 1）全球 PC 市场出货量在二季度出现明显下滑。耐用品的个人电脑在疫情期间超前消费，2022年PC需求端开始急剧下滑，预计今年需 求仍低迷，英伟达可能需下调2022年游戏业务营收指引。 2）加密货币价格暴跌，挖矿需求被削弱。挖矿和游戏一样，均有高算力的需求，但加密货币从2021年11月开始进入暴跌模式，挖矿的 需求也随之骤减。 3）2021年经销商“囤货”，导致目前英伟达库存持续走高 。因为2020-2021年PC市场需求旺盛和虚拟币的挖矿需求带动下，全球经 销商开启了“囤货”销售模式，导致英伟达等芯片供应商在2022年做出“过量”的生产指引。

英伟达游戏业务“暴雷”——全球PC市场大幅下滑

1）全球 PC 市场在二季度出现明显下滑，一线品牌均下修2022年出货目标： 全球PC市场短期需求下滑，致英伟达销售承压。英伟达显卡主要用于PC端，疫情期间居家办公和打游戏热情对PC需求大幅上涨。但随 着疫情缓和，PC端需求大幅下滑削弱了市场对英伟达游戏显卡的需求，我们预计今年下半年全球PC端出货量仍有下滑的压力。 一线PC品牌商纷纷下修全球PC个人电脑出货量，下修幅度超10%。据Gartner初步统计，全球PC个人电脑出货量在2022Q1和2022Q2 均出现大幅下滑，一季度全球出货量7790万台，二季度全球出货量7200万台，另外几乎一线PC品牌都开始下修年度出货目标，如联想、 惠普、宏碁、华硕等下调幅度都超过10%。

英伟达游戏业务“暴雷”——挖矿意愿低迷

2）加密货币价格今年大跌，“挖矿”意愿低迷： 挖矿和游戏一样，两者都有对高算力需求，所以前两年一部分显卡被用于“挖矿”。比特币由6.4万美元高位一路“狂跌” 到1.9万美元 左右，致投资者的挖矿需求也大幅减弱。 2018年也发生“矿难”，英伟达游戏业务也同比下滑46%。 此轮加密货币暴跌核心原因是美国创40年新高的通胀数据+即将到来的美联储加息预期。不过，根据目前市场情绪，以比特币为代表的 加密货币仍有大幅下滑的风险，所以“挖矿”低迷行情有望持续到明年。

美国或对中国禁售高端显卡，英伟达损失可能较大

美国或对中国禁售高端显卡，公司损失可能较大： 背景：8月31日，美国政府命令芯片厂商NVIDIA（英伟达）和AMD两大GPU厂商停止向中国销售部分高性能GPU。 若四款高端GPU停止向中国禁售，未来可能遏制国内的先进计算（包括超算和智能计算）。就NVIDIA来说，可能是以A100算力为基准， 比它先进的所有显卡产品都会受限。不过，9月1日英伟达发公告称，美国政府已授权英伟达继续进行开发H100集成电路所需的出口、 再出口和国内转让。 中国地区收入约占公司43%收入，如果高端显卡禁售则对英伟达影响巨大。2021年英伟达在中国地区的营收约为71亿美元，约占公司 总营收的43%，失去中国这块“蛋糕”，英伟达损失可能“惨重”。

英伟达数据中心“暗藏隐忧”——全球互联网大厂开支收缩

亚马逊（AMZN.O）、谷歌（GOOGL.O）、微软（MSFT.O）和甲骨文（ORCL.N）等科技大厂开启裁员和收缩开支模式： 全球科技大厂资本开支下调，英伟达数据中心业务增速将被迫放缓。英伟达数据中心业务的下游主要是全球各大云厂商，但科技大厂近 期下调资本开支，英伟达的数据中心业务也将存在下调的风险。 今年7月下旬，亚马逊高管表示，二季度较一季度的直属员工减少了99,000人；9月初，谷歌高管透露，若三季度业绩不及预期，公司则 会启动裁员；7月初，软件巨头甲骨文公司正计划节省10亿美元的成本（折合人民币约67亿），并在8月份裁员数千人。

英伟达汽车业务“未来之星”——订单已签到6年后

预计未来6年内为公司带来110亿美元营收： 英伟达自动驾驶芯片已正式投产，单颗算力254 TOPS，超过目前现有汽车自动驾驶芯片包括特斯拉（TSLA.O）自研芯片（算Orin力36 TOPS/颗）。 今年3月份英伟达创始人称：全球第二大电动汽车制造商比亚迪（1211.HK）于2023年上半年开始投产搭载DRIVE Orin计算平台的汽车； 公司预计在未来6年内25+家合作伙伴将为公司带来110亿美元的营收。

全球半导体行业开始进入下行周期，但仍有结构性行情

全球半导体行业开始进入下行周期，预计在2023年见底

全球半导体在2022年开始进入下行周期： 2022年4月全球半导体行业销售额为508亿美元，同比增长6%，环比-2%。但自2022年1月半导体行业开始进入不同程度的同比和环比 下降，基本确定进入下行阶段。

2022年全球多家半导体公司迎来砍单潮

2022年全球多家半导体公司迎来砍单潮： 传统电子产品需求萎缩，消费类芯片也开始出现低迷状态，逐渐传导到上游芯片厂商。根据各大半导体公司纷纷“砍单”，我们基本确 定半导体周期在2022年上半年触顶，未来将面对的是缓慢且长时间的订单调整。

消费电子行业库存周转天数明显上升

消费电子行业需求低迷，库存周转天数创近几年新高： 小米集团（1810.HK）和联想集团（0992.HK）库存周转天数上升明显。 相比于小米和戴尔（DELL.N），苹果（AAPL.O）较低的存货周转天数，具有较强的抗风险能力。

全球芯片交付时间正在缩短

全球芯片交付时间正在缩短，但车规级芯片仍紧张： 全球芯片整体交付时间有所缩短：由6月份27周→7月份26.9周→8月份26.8周，交货时间连续4个月缩短。 车规级芯片交付时间有所增加：由6月份31.3周→7月份32周，部分产品价格仍在上涨。本月初传恩智浦公司将上调车用芯片报价，目前 部分工业元器件公司报价上涨10%，汽车上涨20%。

新能源汽车高景气度带动车规级半导体强劲需求

新能源汽车高增长，带动车规级半导体强劲需求： 传统汽车芯片数量：500-600颗。 新能源汽车芯片数量：2021年平均每辆车所需芯片数量已经达到了1000颗以上。 车规级芯片技术虽然“过时”，但门槛却不降低，目前全球车规级芯片企业也就恩智浦、英飞凌等少数几家。另外，车规级芯片使用寿 命、可靠性、安全性、质量一致性标准是消费电子芯片难以匹敌的。在供给不足，需求旺盛前提下，短期内车规级芯片短期内价格难以 回调。

车轨级半导体周转天数仍处于历史低位，供给仍紧张

恩智浦（NXPI.O）、德州仪器（TXN.O）和意法半导体（STM.N）存货周转天数在本季也略有上升，但仍处于历史低位： 车规级芯片使用寿命、可靠性、安全性、质量一致性标准是消费电子芯片难以匹敌的。 车规级芯片技术虽然“过时”，但门槛却不降低，目前全球车规级芯片企业也就恩智浦等少数几家。

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编辑：JACK