2022年昱能科技产业布局及业务规划分析 昱能科技微型逆变器有望加速国产替代

1.昱能科技深耕组件级电力电子领域

1.1.持续专注耕耘组件级电力电子领域

昱能科技股份有限公司成立于2010年，公司专注于光伏发电新能源领域，主要从事分布式光伏发电系统中组件级电力电子设备的研发、生产及销售，主要产品包括微型逆变器、智控关断器、能量通信及监控分析系统等。公司持续深耕分布式光伏发电系统中组件级电力电子设备领域，实现了较强的市场量产领先性和丰富的产品布局。公司是行业内最早实现微型逆变器量产出货的境内厂商之一，并在此基础上不断推陈出新，推出单相双体、单相四体、三相四体以及三相八体等新型产品。同时，公司开发了能量通信及监控分析系统，有效提升下游客户分布式光伏发电系统的实时监控及高效运维的便利性，并于2021年推出MLPE级户用储能系统布局储能领域。

核心产品为微型逆变器，占比超70%。截至2021年底，公司主营业务收入来源于微型逆变器、智控关断器和能量通信器的销售，占总营收比重为99.03%。其中微型逆变器占总营收的77.67%，为公司最主要的收入来源。公司核心产品微型逆变器作为组件级电力电子设备的重要代表之一，公司围绕微型逆变器成功研发出多个系列、多种型号的产品，满足客户不同应用场景的使用需求。2021年公司微逆全球市占率为9.48%。

高管团队实力雄厚，董事长为半导体行业出身。董事会7人中，2人为博士，1人为硕士，学历水平较高。其中公司董事长兼总经理凌志敏、公司董事兼首席技术官罗宇浩、监事何贇一均为技术出身，均有20年以上科研研发经验，其余为公司管理人员，均有丰富的管理经验，公司团队实力较为雄厚。

公司股权结构稳定。截至2022年6月8日，公司总股本8000万股，公司实际控制人为凌志敏、罗宇浩，按比例计算，凌志敏、罗宇浩合计持股比例分别为14.49%、12.36%，合计持股比例26.85%，公司股权结构清晰稳定，公司供应商天通高新以及士兰微也为公司股东，分别持股13.71%以及1.79%。

1.2.营收稳步增长，综合毛利率、净利率提升

营业收入稳步增长。2020-2022Q1公司营业收入分别为4.89/6.65/1.74亿元，2021/2022Q1同比增长35.8%/51.65%，主要受光伏行业快速发展的影响，公司微型逆变器、智控关断器、能量通信器等产品市场需求增长，销量持续提升。公司2020-2022Q1归母净利润分别为0.76/1.03/0.31亿元，2021/2022Q1归母净利润同比增长36.3%/123.9%，实现高速增长。2022Q2公司预计营收达3.16-3.56亿元，同增103%-129%，环增82%-105%，归母净利润达0.84-0.94亿元，同增273%-317%，环增173%-206%。

期间费用率较为平稳，研发投入占比提升，净利率、毛利率上升。公司自成立以来始终重视新产品和新技术的开发与创新工作，作为公司保持核心竞争力的重要保证，研发投入逐年增加，2022Q1研发投入占比达6.85%。公司2019年管理费用率较高，主要受股份支付的影响，计提股份支付2517万元；整体期间费用率保持平稳波动。2022Q1公司净利率、毛利率均有所提升上升，2020-2022Q1公司毛利率分别为38.45%/37.36%/40.21，净利率分别为15.46%/15.50%/17.71%。

1.3.微逆是公司营收、毛利主力

微型逆变器贡献最主要营收、毛利。公司主营业务收入主要来自于微型逆变器业务，微逆业务营收始终保持较高增速，2021年营收达5.12亿元，同增24.3%，营收占比达76.98%，此外智控关断器丰富了客户组件级电力电子的选择，销量不断增加，营收占比不断提升，2021年达13.16%，同比提升7pct。从毛利润贡献来看，2021微型逆变器业务毛利达1.89亿元，同增24.9%，贡献占比达75.97%，为公司最主要的毛利润贡献，能量通信器毛利润较为丰厚，2021年毛利率达70.65%，以8.01%的营收占比贡献15.15%的毛利润，智控关断器毛利率虽稳步提升但数值较低，2021为毛利率20.67%，毛利润占比7.28%。

2.昱能科技产品性能优越+全球化目标式布局

2.1.产品覆盖全面，性能优越，一拖八领先同业

组件级电力电子设备全覆盖。组件级关断实现方案主要有微逆、组串+关断器与组串+优化器三种方案，公司现有产品覆盖微逆、功率优化器、关断器三种，实现组件级电力电子设备全覆盖。

微逆迭代丰富，功率密度优越，转换效率领先国内同业。公司于2011年推出首款单相单体微型逆变器，2013年推出单相双体以及全球首款三相微型逆变器，2017年迭代升级并推出单相四体微型逆变器，2021年推出大电流三相八体微型逆变器，实现产品不断迭代升级。功率密度是体现转换效率与成本的综合指标，高功率密度意味着更高的产品集成度，昱能新一代推出的单相系统DS3D通过高集成度设计及采用新型直流升压电路拓扑和控制算法，功率密度达1143W/L，远高于同业，最新三相八体的QT2D功率密度达1104W/L，处于同业领先水平。从转换效率来看，公司一拖四DS3D产品及一拖八QT2D产品转换效率分别为97%与96.8%，优于国内同业厂商禾迈以及德业。

新品一拖八打开工商业市场，进一步降低单瓦成本。公司最新推出的三相八体新品输出功率高达3600W，充分扩充公司产品功率覆盖范围，同时新品允许输入电流上限均达到20A(市场中现有主流产品允许的输入电流范围为14-15A)，同业禾迈竞品为一拖六产品，相比之下形成差异化竞争。同时最新三相八体产品单瓦成本降至约0.4元/W，降低公司单瓦成本，进一步打开工商业市场。

2.2.全球化市场布局，欧美出货高速增长

目标市场设立子公司开展全球化布局，提供本土化服务打造品牌优势。公司成立以来积极开展全球化布局，兼顾发达和新兴市场，通过在美国、荷兰、澳大利亚、墨西哥等地成立子公司，将产品售往相应市场，最大出货市场是美国市场，其安装商与销售商也较多，截止2021H1，美国市场营收占海外总营收的35%。通过聘用目标市场本土员工更好地服务当地客户，快速响应客户需求，树立了良好的品牌形象。全球化业务布局可以提高公司把握新兴市场机会的能力，还可增强公司抗局部市场波动的能力，分散贸易摩擦风险，有利于实现公司未来长期可持续发展。

募资扩充公司营销网络建设。截止2022年3月，公司共有销售商92家、安装商412家，多于同业禾迈，但与龙头Enphase相比，其销售商与安装商数目较少。因此公司拟通过上市募集资金0.83亿元进行全球营销网络建设，在华沙、巴塞罗那、圣保罗、黑尔本、昆士兰等地新建多个营销网点以完善境外营销网络体系，扩大境外营销网络覆盖范围，提高服务质量及运营效率，有助于公司进一步拓展境外市场，提高市场份额。

受益于海外市场公司微逆品出货稳增长。受欧美、澳洲等国家和地区分布式光伏发电市场发展较早以及对直流高压风险的强制性规定等因素的影响，加上公司微型逆变器的应用市场主要在境外区域，公司境外营收占比始终在95%以上，公司微型逆变器出货稳步增长，2021年出货达41.88万台，同比增长29.5%，出货量约461MW，处于行业第三，国内厂商中出货量仅次于禾迈。

2.3.欧美主要市场奠定高售价基础，成本有望随新品及规模起量降低

YC-600与QS1贡献主要营收，公司毛利率稳步提升。分型号来看，三相系统YC1000毛利率较高，单相双体YC-500毛利率较低，到2021H1已基本停止出货，逐渐被升级版单相双体YC-600所取代，YC-600与单相四体QS1毛利率也相对较高，随着两种型号产品出货占比的提升，公司微逆毛利率逐步提升，2021年毛利率达36.87%。

欧美为公司最主要出货市场，更易接受高售价。从客户结构以及境外营收分区域占比看，欧洲及美洲为公司最主要出货市场，二者合计占比始终超90%，2021H1合计占比约95%。欧美同样是微逆的主要市场，欧美相比其他市场，政策较为成熟，用户付费习惯良好，对价格接受度更高。得益于欧美市场的高价格接受度，2021年公司微逆产品单瓦售价约1.11元/W，较高于国内同业厂商禾迈以及德业的单瓦售价。

成本有望随新品推出及规模起量而降低，轻资产模式规模优势明显，国产有望加速出海替代。从成本角度看，2021年公司单瓦成本为0.70元/W，较高于国内厂商禾迈以及德业。部分原因在于公司委外加工环节多于禾迈，代工费增加了部分成本，同时禾迈积极寻找原材料国产替代，也降低了一定的成本，远低于微逆龙头Enphase，随着公司一拖八等新品的推出叠加规模起量，公司采用委外代工的轻资产模式，可以快速适应市场高增需求且规模优势更加明显，公司成本有望继续下行，国产厂商有望出海加速替代。

2.4.重视技术研发，不断加大投入

研发人员占比近半，不断加大研发投入。公司是行业内最早实现微型逆变器量产出货的境内厂商之一，并在此基础上不断推陈出新，相继研制出并取得欧美市场认证的全球首款三相微型逆变器以及全球首款单相四体微型逆变器，并于2019年底成为全球第二家推出面向美国市场符合Sunspec行业标准的智控关断器的厂商。公司始终重视相关技术的研发，截止2021年底，公司研发人员87人，占总人数比例为48.6%，为公司技术与产品研发奠定坚实的人才基础，公司参与制定13项国家、行业或团体标准。同时公司不断加大研发投入，2021年、2022年一季度公司研发费用分别为3117.3万元、1188.7万元，同增22.6%、74.7%。

公司技术专利丰富，上市募资建立研发中心。截止2021年底，公司拥有专利116项，其中发明专利66项目（4项取得美国PCT专利）、实用新型专利32项，外观设计专利18项，发明专利数目处于国内同业领先水平，此外公司还拥有19项为了进一步提升公司整体技术实力，公司拟上市募资2.72亿元用于研发中心建设，提升公司研发基础设施，先进的设备也有利于吸引研发人才。

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