2022年天奈科技发展现状及业务布局分析 CNT为锂电池领域具备替代潜力的导电剂材料

1.行业高增长+低渗透率+性能需求刚性， 构建CNT导电剂高成长逻辑

1.1 CNT具备优良特性，可实现诸多领域应用

CNT为管状纳米级材料。CNT为管状的纳米级石墨晶体，是单层或多层的石 墨烯层围绕中心轴按一定的螺旋角卷曲而成的无缝纳米级管状结构。 具备多方面优良特性。碳纳米管在力学、电学、热学等性能方面具备优异表现， 可应用于锂电池导电剂、导电塑料（提升导电性和结构强度）、芯片、金属基 复合材料、润滑油、防腐控制涂层产品等多个领域。

1.2 CNT作为锂电池新型导电剂，受益于新能源汽车高景气发展

CNT为锂电池领域具备替代潜力的导电剂材料

为何需要导电剂：仅依靠活性物质难以满足电子迁移速率要求，导电 剂的加入可以帮助实现电子的快速移动归位。

CNT导电剂有何优势： ①CNT可通过减小电子传输的阻力、增加活性物质之间导电接触， 提升锂电池中电子在电极中的传输速率，从而提升锂电池的倍率性 能和改善循环寿命。 ②CNT导电剂阻抗明显低于石墨烯、SP、科琴黑等导电剂，添加 CNT的导电剂组合也可显著降低阻抗，提升导电性能，在达到同样 的导电效果情况下，CNT的用量仅为炭黑的1/6-1/2。 ③从接触结构上来看，炭黑类、导电石墨类在活性物质之间各形成 点触式的导电网络；CNT和石墨烯在活性物质之间形成线、面接触 式导电网络。线、面接触式导电网络更为充分，可显著提升正极材 料活性物质的导电性能。

国内新能源汽车销量高增长。根据中汽协数据，2021年全年，国内新能源汽车实现产销量分别为354.5万辆、352.1万辆，同比分别增长159.5%、 157.5%，实现快速增长，产业链景气度趋势持续向上。

电动化加速渗透，中长期高增长空间广阔。根据中汽协数据，2021年全年，国内新能源汽车累计销量渗透率达13.4%，较2020年明显提升8.1pct， 新能源汽车渗透率快速提升，预计《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》提出的“2025年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的 20%左右”目标有望提前实现。2021年10月26日，国务院发布《2030年前碳达峰行动方案》中提出“到2030年当年新增新能源、清洁能源动力的 交通工具比例达到40%左右”，进一步打开新能源汽车发展空间，推动产销量持续增长。

1.3 锂电性能要求提高+契合技术发展趋势，CNT导电剂应用呈现刚性

从锂电池性能要求提高角度看，CNT导电剂渐成刚需。

CNT对于锂电池的核心作用体现在三个方面：提升倍率性能、改善循环寿命、提高能量密度。

从材料技术发展方向看，CNT导电剂渐成刚需。

（1）从正极材料的角度：

磷酸铁锂：磷酸铁锂为橄榄石结构，锂离子呈现一维运动， 此结构使锂离子的嵌入和脱出受到一定影响；而三元材料为 层状结构，锂离子具有二维的扩散通道。因此从结构上来看， 磷酸铁锂导电性差于三元材料。

高镍正极：从三元材料的元素构成上来看，Ni元素可以提升 比容量，Co元素主要提升导电性和倍率性能。因此从三元材 料的纵向维度上看，三元材料的高镍化带来Co元素含量的降 低，从而更高镍三元材料导电性较差。

（2）从负极材料的角度：

硅基负极：CNT对于硅基负极应用的助力主要体现在两个方 面：①CNT可以改善硅较差的导电性。石墨中每个碳原子与 其他碳原子只形成3个共价键，每个碳原子仍然保留1个自由 电子来传输电荷，因此具备较强的导电性。硅晶体中没有明 显的自由电子，因此导电性差于石墨。②CNT能够抑制硅膨 胀，CNT具备形成网状结构的能力，可以覆盖在硅颗粒表面， 并在硅颗粒之间建立导电连接，抑制硅膨胀。

1.4 低渗透率打开CNT导电剂发展空间

CNT在锂电池导电剂领域渗透率有望持续提升。CNT导电剂在锂电池中的渗透率处于低位，按照CNT粉体（非导电浆料）口径，根据GGII，2020 年国内锂电池用导电剂粉体出货量为1.02万吨，同比增长23.6%。其中，碳纳米管粉体导电剂（含其复合导电剂）出货量为1,935吨，同比增长 35.1%；粉体渗透率为18.9%同比提升1.6个百分点。 我们认为，在新能源汽车高景气度趋势之下，锂电池需求将持续扩大，叠加对于高能量密度、快充等性能要求提高，CNT导电剂在锂电领域中的 应用规模以及渗透率有望提升，预计行业需求增速快于电动车行业整体增速。

2.公司锂电领域底蕴深厚，把握黄金赛道实现快速成长

2.1 率先突破锂电池导电剂应用难题，CNT龙头快速成长

公司前身天奈有限成立于2011年，于2017年变更为股份有限公司，主要从事纳米级碳材料及相关产品的研发、生产及销售，主要产品包括碳纳米 管粉体、碳纳米管导电浆料、石墨烯复合导电浆料、碳纳米管导电母粒等。 2012年，公司突破CNT粉体分散难题，率先行业实现浆料的投入使用，并在2014-2016年先后实现与ATL、CATL、卡耐、欣旺达等的合作，将 CNT导电剂成功实现产业化以及客户的导入。2019年，公司于科创板上市。公司快速发展，不断实现CNT浆料产品的加深渗透，并持续扩大产能 规模，逐步打造锂电新型导电剂龙头企业。

2.2 公司股权结构稳定，管理层锂电经验丰富

截至2021年9月30日，公司股本总数为231,858,116股，前十大股东合计持股占比为29.81%，较为稳定。 公司控股股东为郑涛、张美杰、新奈共成、新奈智汇、新奈众诚、新奈联享以及佳茂杰科技。根据公司公告，新奈智汇及新奈众诚为郑涛控制公司多位管理层领导出身于锂电行 业，对于材料的技术以及应用经验 较为丰富。公司核心技术人员有10 名，分别为郑涛、张美杰、毛鸥、 岳邦贤、魏兆杰、蔡韦政、蔡宗岩、 郭卫星、谢宝东、林暐国，公司核 心技术人员拥有多年从业经验以及 较强专业背景，是公司新产品、新 技术研发的骨干力量。

3.多位一体全面发展，再论龙头综合优势

3.1 掌握核心技术，产品持续迭代

3.1.1 牢握CNT浆料制备全链条核心技术，不断巩固护城河

CNT浆料从生产流程上可以分为粉体制备以及分散两个主要环节。公司主要采用化学气相沉积法（CVD）技术路线，并使用流化床的制备技术， 通过建立多元催化剂体系，实现CNT粉体的批量化生产以及产品迭代，并将CNT粉体成功通过浆料的方式导入锂电池中实现应用。公司通过持续 的技术研发和进步，不断增强核心技术壁垒。 粉体对CNT导电浆料的性能、成本等起决定性作用，区别于多数CNT导电浆料公司，天奈是自供粉体。加之鉴于CNT的多领域应用范围，我们理 解定义公司为新材料-碳纳米管企业，而非单纯的CNT导电浆料公司。

3.1.2 依托技术研发优势，CNT产品持续迭代

公司实现商业化产品共三代，并持续研发新一代产品，不断优化产品体系。在粉体及浆 料制备等核心技术的支撑下，公司目前实现共三代产品的商业化，广泛应用于新能源汽 车、3C、电动自行车等领域；同时公司不断进行产品的研发及迭代，持续增强长径比以 及导电性能。 各代产品适用于不同领域。公司第一代产品主要用于磷酸铁锂锂电池领域，第二代产品 主要应用于三元锂电池领域以及部分高端磷酸铁锂电池领域，第三代及以上产品由于导 电性能更佳，对高镍三元电池的适配性更好，更多的应用在高镍和硅基负极电池领域。

3.1.3 CNT技术积累深厚，非锂电领域有望接棒发力

我们定义公司为新材料而非单纯的锂电材料公司，因为公司核心产品CNT在多个领域具备应用潜力，业务有望实现同源性的横向拓展。公司率先行 业实现碳纳米管在锂电池中的应用，可提升和改善锂电池的倍率性能、循环寿命以及能量密度等。同时，依托对于CNT技术的深刻理解以及在锂电 池应用的经验，公司持续开拓碳纳米管在导电塑料（提升导电性和结构强度）、芯片、金属基复合材料、润滑油、防腐控制涂层产品等领域的应用， 不断寻求业绩增长新机遇。

3.2 产品逐步放量，盈利能力优异

3.2.1 受益于需求扩大+自身优势释放，业绩实现显著增长

受益于锂电池需求爆发，公司导电剂业务快速壮大。伴随新能源汽车销量规模的扩张，叠加电池性能要求的不断提高，公司CNT导电剂在性能、 质量等方面具备行业领先优势，产品获得下游客户认可，带动需求持续提升，公司业务规模快速成长。 根据公司公告，2021年1-9月，公司实现营业收入9.12亿元，同比增长188.72%；实现归母净利润、扣非归母净利润分别为2.04亿元、1.76亿元， 同比分别增长165.3%、215.3%。根据业绩快报， 2021年实现营业收入13.65亿元，同比增长189.1%；实现归母净利润、扣非归母净利润分别为 2.99亿元、2.66亿元，同比分别增长178.6%、247.7%。

3.2.2 CNT浆料产品快速放量，产品结构持续优化

2021年CNT浆料出货量逐季攀升，预计全年同比明显增长。下游客户对于CNT导电剂需求不断提高，加上公司供货能力持续增强，公司CNT浆料 出货呈现快速提升的趋势。 根据公司公告，2021年1-9月，公司实现CNT浆料销量2.3万吨，超过2020年全年的销量规模；实现CNT粉体销量12.5吨。从各个季度拆分来看，公 司CNT浆料销量呈现逐季度增长的趋势，Q1/Q2/Q3分别为0.56万吨、0.74万吨、0.96万吨。从全年来看，四季度通常为新能源汽车以及锂电池需 求旺季，预计公司2021年四季度CNT浆料出货量处于较高水平，全年实现同比明显增长。

3.2.3 优化产品定价模式，顺利传导NMP价格波动影响

原材料在成本中占比较高，NMP为主要的原材料。根据公司公告，NMP、丙烯、液氮和分散剂为公司CNT浆料主要原材料，原材料为成本占 比最重的环节，随着主要原材料NMP价格于2020年四季度开始上涨，2021年 1-9 月，公司主要产品平均成本明显上涨，占比超过80%。从采购 金额上看，NMP为主要的原材料类型，2021年1-9月采购金额占比在80%以上。 公司改变定价模式顺利传导NMP价格波动影响。受到NMP上游BDO供求紧张的影响，从2020年4季度起NMP价格波动明显。公司为降低原材 料价格波动的影响，已于2021年2月份完成主要客户产品定价政策的调整，尽可能降低对于盈利的影响。

3.3 客户结构优质，市场份额领先，产能不断扩大

3.3.1 供应全球头部锂电池客户，覆盖范围持续扩大

覆盖优质客户，集中度较高且稳定。公司客户涵盖CATL、ATL、比亚迪、中航锂电、星恒电源、天津力神、孚能科技、欣旺达、珠海冠宇、亿纬 锂能、卡耐新能源、万向等国内一流锂电池生产企业。根据公司公告，2018年至2021年1-9月，公司前五大客户销售金额占当期公司营业收入的比 例分别为57.46%、56.38%、65.28%及67.74%，集中度相对较高；其中，CATL、ATL、比亚迪为公司前三大客户，结构较为稳定。从2021年1-9月 的前五大客户结构来看，CATL提升至公司第二大客户，销售收入占比达18.2%，较2020年提升6.8个百分点；中航锂电跃升至公司前五大客户，销 售收入占比达到10.4%。

持续开拓海外客户。根据公司公告，公司已经和日韩知名动力锂电池企业共同开发CNT导电浆料在硅基负极中的应用，并且测试情况良好，预计 未来将实现批量供货。随着海外客户的突破，公司的客户结构以及盈利能力有望持续优化，龙头地位将不断巩固。

3.3.2 市场份额领先，产品迭代&客户结构优化巩固龙头地位

公司为国内CNT导电剂龙头。CNT属于新型碳纳米材料，对于稳定批量生产高长径比、高纯度的CNT技术、工艺要求较高，行业技术壁垒显著。 公司在技术和产品等方面具备综合优势，出货量规模持续扩大，连续多年市占率行业领先，稳居首位。根据GGII数据，2020年，公司CNT导电浆 料产品出货量占32.3%，较第二位高出8.5个百分点。

优势地位显著，预计市占率将持续提升。与多数CNT导电浆料供应厂商相比较，我们认为，公司具备两点突出优势：1）CNT粉体自供，可推进 产品技术的持续迭代升级，不断巩固核心技术壁垒，且在成本和整体盈利能力上具备优势；2）具备生产CNT用的流化床的设备设计能力，利于 公司在生产效率、产品升级以及成本管控方面获取优势。此外，公司产品具备规模效应，连续化稳定生产叠加工艺优异，产品稳定性以及一致性 行业领先。凭借公司产品性能优势，随着新增产能释放和出货量增长，我们预计，公司国内CNT导电剂市占率将持续提升。

3.3.3 产能持续建设投放，支撑下游需求增长

产能供应紧张，利用率维持高位。根据公司公告，2018年至2021年1-9月，公司CNT浆料产能 利用率持续提高，分别为72.1%、82.2%、86.2%、103.3%，均维持在较高水平，且2021年1-9 月产能利用率在100%以上，产能供应较为紧张。

公司具备较强执行力，产能不断扩张。根据2021年11月向不特定对象发行可转换公司债券证 券募集说明书，公司现有CNT粉体、浆料产能分别0.2万吨、3万吨，随着产能的持续建设， 未来公司CNT粉体、浆料产能将分别达到0.8万吨、10万吨以上（含现有产能）。此外公司还 规划导电母粒、纳米碳材等产能，持续扩充产品供应能力。

报告节选：

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