2022年快递行业发展趋势分析 龙头公司延续业务量与利润平衡策略

1. 快递行业：件量增速中枢下移，单票价格延续修复趋势

2021年以来，快递行业最大的变化之一在于管理部门对于行业的监管力度明显趋严。 2021年4月22日，根据《中华人民共和国邮政法》、《快递暂行条例》等法律、行政 法规，结合浙江省实际情况，浙江省政府第70次常务会议审议通过了《浙江省快递 业促进条例（草案）》（以下简称草案）。

1月7日，交通运输部发布《快递市场管理办法（修订草案）》（征求意见稿），明确 提出“不得无正当理由以低于成本价格提供快递服务”，进一步将这一约束因素推 向全国。3月1日，《浙江省快递业促进条例》正式实施，这是全国首部以促进快递 业发展为主题的地方性法规，标志着在快递管理上第一次有了立法规范，奠定了政 策持续的基础。

3月以来，各地疫情散发对行业件量造成一定程度上的扰动，但单票价格仍旧延续修 复趋势。受疫情散发及防控政策影响，部分快递中转场和网点运营效率降低，对业 务量造成一定冲击。3月，快递业务量同比下降3.1%，单价同比下降1.08%，疫情反 复影响件量增速。据国家邮政局数据，3月，全国快递业务量为85.4亿件，同比下降 3.1%；单票均价同比下降1.08%至9.58元（1/2月同比+2.4%/-14.8%）；其中，异地 件/同城件/国际件单价同比分别为-6.9%/-7.7%/+24.6%。

分地区看，受疫情影响，深圳/吉林/上海3月业务量同比变动分别为-17.7%/-47.0%/- 22.7%。“产粮区”方面，义乌/广州业务量3月同比增速分别为-15.5%/+12.8%，单 票价格同比增速分别为+12.1%/-10.5%，环比增速为+0.1%/-2.2%。

2. 电商快递：价格战趋缓带来业绩拐点，龙头公司延续业务量与利润平衡策略

21年10月以来，从主要电商快递企业的业务量增速和单票价格的表现来看，韵达、 圆通以及申通等电商快递公司的业务量增速和单票价格的表现均优于行业。

整体而言，我们认为这一表现主要是源于：（1）极兔对百世快递的整合效果不佳带 来的件量溢出。我们曾在《交通运输行业2022年投资策略：政策重塑电商快递新格局，静待航空机场逆境反转》中有所讨论。实际上，“加盟制快递网络”作为一种具 有中国特色的快递组织形态，加盟商具备区域专营的文化传统。极兔对百世的整合， 需要解决干线网络、加盟商整合和企业文化融合等多重难题。中外情况来看，快递 公司之间的整合也鲜有成功案例；（2）各家快递公司的企业战略差异。分公司看， 圆通延续提高时效、调整客户结构的经营策略，单票价格延续修复趋势；韵达单票 价格增速今年以来持续抬升，经营策略更加聚焦于网络稳定和服务质量提高；申通 业务量增速明显抬升，也和新产能投产以及公司的价格带与极兔更加接近等因素有 关。

从市占率的变化情况来看，我们也能看到龙头公司竞争策略的变化情况：进入22年 淡季以来，主要的龙头企业维持旺季战略，全年指引继续以提升服务质量、稳定加盟商网络为重点，着眼于长期综合实力的提升。

市场担心本轮疫情影响趋缓后，价格战重启并拖累业绩表现。实际上，这一情况正 是2020年的行业表现。但考虑以下几点因素，我们认为，行业重启价格战的概率不 大：

（1）2020年，快递行业上半年最大的特征就在于：业务量集中在二季度业务量集中 在二季度释放，快递公司回量诉求加剧了价格战；同时，公路通行费免征、增值税减 免等优惠政策，打破了快递成本的竞争格局，总部让利加码。（2）对比来看，今年 行业并不存在成本端的优惠政策，更为重要的是，监管约束趋严，以及龙头公司更 加聚焦于网络稳定和服务质量的提高。由于市场环境、监管环境和企业战略都发生 了明显的变化，预计行业仍旧处于弱竞争状态。

在政策环境和竞争策略调整的影响下，主要电商快递企业的利润自去年四季度以来 都有明显的改善。 21Q4季度，中通、韵达、圆通的快递业务单票利润分别为0.22 元、0.09元、0.15元，环比改善幅度分别为38%、350%和400%。

从成本端来看，2021年主要快递企业成本端的一个共性在于成本端的低基数带来的 成本下行速度趋缓。另一个特点是：通达百干网的成本效率已经达到较高水平，规 模效应边际已经不大。虽然成本下降空间仍在，但短期降幅有限。这主要是由于：从 整体成本结构看，总成本效率越高的公司，其变动成本费用率越低，这是经营网络 化、流程自动化的共同作用，其底层逻辑是规模经济。

我们在《物流系列五：全链路视角下的快递成本优化——结构与空间》中对干网的 成本潜在极限做过相关讨论。运输方面，我们模拟测算了三种常用快递干运车型， 在90%装载率的情况下的单件干运成本水平。可以看到，大拖车带来的规模效应非 常明显，15米重卡的单件干运成本可以低到0.36元。

但是，在快递网络中，并非所有线路都适用大车，完全大车化不符合实际需求。以干 运成本最优的中通为例，公司近四个季度加快引进13-15米大车，小车的规模基本稳 定在1800辆左右，并未被大幅替换。对部分快递运输线路，小车有其灵活机动优势， 因此，单件干运成本不易降至0.36元。

分拣成本，和动产、不动产的投产都有相关性。房建、土地等不动产的规模决定了 全网的中转处理能力，其布局影响全网的路由效率，设备投入能快速降低人工成本。 2021全年来看，中通的成本仍旧最低，这和公司路由分布更加均衡，以及自动化设 备的持续投入有关；韵达降幅趋缓，可能与其不动产投入较少，快递量和不动产产 能的匹配存在时间差，因此规模效应来得更慢，有效产能的释放偏长期有关；圆通 降幅也有放缓，可能和其21年以来客户结构的持续调整有关。

在每件快递经过两次中转、日均分拣67.17万件（对应处理33.58万件）、100%产能 利用率三项假设下，我们模拟测算了三种分拣方式下的单件分拣成本。

可以看到，在效率最高的AGV分拣机器人系统下，快递的单件分拣成本能做到0.19 元/件，然而，AGV分拣机器人系统对快递重量尺寸有要求，实际情况下，单位成本 或许更高，0.2-0.3元/件估计是快递中转成本的潜在低限。

2021年，中通、韵达、圆通和申通的资本开支分别为93.28亿元、92.19亿元、55.59 亿元和28.73亿元，分别同比变化+1.3%、47.7%、6.6%和19.8%。

从结构上看，韵达、圆通和申通都在加速补短板。其中，韵达明显加大了拿地的力 度，这和此前公司的产能优势聚焦于动产相关。此前，圆通的产能优势集中在不动 产，土地净值规模远高于韵达、申通。从2021年公司的资本开支承诺细分项来看， 公司也加大了和转运中心的相关投入和车辆的购买支出。预计随着结构调优，成效 有望在今年下半年逐渐显现。

3. 来自美国长牛股 ODFL 的启示：成本领先与服务溢价

我们曾对美国快运行业的长牛股ODFL做过详尽复盘，尽管快运和快运在运营模式上 存在一定差异，但物流作为社会发展的重要成本项，其商业模式以及ODFL在发展的 核心要素仍旧对中国的电商快递企业的发展路径颇具参考意义。

ODFL是近年来美国快运行业的龙头公司。根据SJ Consulting 统计，2002到2019年 间，公司市占率提升7.3pcts。公司的竞争优势包括：（1）与货量增长相匹配的重资 产投入。持续重资产投入转运中心，运营网络密度与结构与运量增长保持一致。同 时，ODFL 网络异常平衡，各区域市场份额差异很小；（2）优异的成本控制能力。 ODFL“购买的交通运输费”占收入结构的下降效果明显，预计和公司专营自有大车 队、合理的转运中心建设和路线优化等精细化运营能力的改善以及公司是无工会企 业等因素有关；（3）公司服务品质显著优于同行（如准时率及货损率）；（4）信 息化建设夯实护城河。ODFL长期的数据积累支撑对于单一客户、单条线路的细致的 定价策略，使得公司在提升市场份额的同时保持着盈利能力。

地理形态和长距离货运的高需求空间，与零担货运的全网型快运模式相契合，为 ODFL的增长提供必要空间。在ODFL的发展前中期，公司一直在积极投产转运中心、 兼并收购，拓展服务范围。即使在公司经营较为困难、经济发展缓慢乃至出现危机 时，也没有停止投产扩张的脚步。从公司在1950s、1980s、1990s和2010s的四张反 映其运营网络、网点覆盖的地图就可看出，公司覆盖的地域范围逐步扩张，且转运 中心密度增加。发展前中期，ODFL并未进入行业龙头之列，直至2002年，公司拥有 的市场份额也仅仅在3%左右。

除了拓展服务范围外，转运中心建设、运输网络的完善与更加细密的网点提升了 ODFL的服务质量与时效，高质量的服务为ODFL带来了更高的议价能力。实际上， 时至今日，ODFL的重资产投入至今依然在持续。

公司采用的模式主要为自有。截至2020年末，公司运营的244个转运中心中约89%为 自有，其余为租赁，同时公司拥有超过9000辆牵引车，并运营这42个车队维护中心。 根据年报数据，公司资本开支主要用于土地购置与建设和运输车辆的购置。14年固 定资产CAGR约12%。

持续的重资产投入与团队建设赋能了ODFL完善的运输网络与优质的服务，公司运输 网络遍布全美，近10年在全美各个地区市占率均有提升。同时，公司准点率与货物 索赔率持续下降，2020年准点率达99%，货物索赔率达0.1%。

我们对近年来的ODFL及其竞争者们的单位重量收入进行复盘，发现ODFL在2000年 主要是走低价策略，且行业中价格最低的两家ODFL、FedEx，市占率的提升也最为 明显，说明美国零担行业的主要竞争因素之一依然是价格。

ODFL的一位管理人员在一次与Truckinginfo网站的采访中提及，公司在提升市场 份额的同时保持着盈利能力，这其中的关键在于定价，ODFL通过多年的积累形成的 数据库支撑对于单一客户、单条线路的细致的定价策略，并且公司坚持自身的定价 而不轻易跟随竞争对手。目前，ODFL使用了FAK和DIM方法，增加其定价的准确性和可靠性。可见，长期的数据积累与科技投入对于ODFL的成功有着重要作用。

4. 顺丰控股：经营效益持续改善，有望开启新一轮成长

2021年，顺丰速运业务量为105.5亿票，同比增速为29.7%，受高基数以及电商消费 需求疲软等因素影响，这一增速较2020年同期有所放缓。

2019年以来，公司加大对电商件市场的投入力度，推出特惠件、丰网等高性价比的 电商快递产品。2020年以来，疫情加速品牌商线上化，高端电商逐渐成为时效件产品体系中的重要需求增量。

从件量结构来看，文件类产品的件量和收入占比都呈下降趋势，这主要和这一类产 品的需求增速放缓和公司经营策略的调整有关；消费(电商)类产品的件量占比保持稳 定，而收入占比在21年略有下降，预计和21年电商需求增速放缓、市场竞争激烈以 及定价较低的经济快递产品增速较快等因素有关；工业及其他类产品的件量和价格 占比在21年都略有提升，预计主要和制造业转型升级及其对综合物流服务的需求提 升、公司综合服务不断夯实有关。

2021年，顺丰营收录得2072亿元，同比增速为34.5%。其中，时效件/经济件业务的 营收增速分别为7.3%和54.7%。21年上半年，公司逐渐将旗下各产品线的时效、客 户及经营策略理顺，将原归属于经济快递板块的标准陆运产品同步升级成为新一代 的顺丰标快产品（即“时效件”业务的一款产品）。

2021年全年，公司经济件收入增速明显高于时效件业务增速，主要原因可能在于： （1）尽管时效件中也有部分高端电商件，但由于客单价更高，对经济下行压力的敏 感性也更大一些，同时，高客单价商品中以化妆品、电子、家电等产品居多，较快消 品而言有着更长的产品使用周期；（2）经济件作为公司开拓电商件市场的重要产品 体系，具备品牌和高性价比的比较优势，对中腰部电商商家颇具吸引力。

我们从公司单季度的业务量和单票价格的变化情况能够更加清晰地看到公司经营策 略上的调整和变化。2019年，基于宏观经济增速下行和产能利用率低位，公司推出 电商特惠产品，单票价格下行而业务量增速逐季改善；2020年，公司抓住高端电商 线上化的市场机遇，以更加灵活的定价策略抢占市场。

2021年上半年，电商件需求高基数以及居民消费力透支等因素影响整体需求，公司 延续此前的竞争策略，通过积极的产品和市场策略，扩大件量规模；2021年下半年 以来（尤其是21Q4季度），公司控量提价，主动调优产品结构和客户结构，更加强 调业务价值贡献及可持续的健康发展。

公司的经营战略，与市场需求有关，也和资本开支周期密切相关。顺丰本轮资本开 支的高峰期开始于20年下半年，电商件增速抬升带动公司产能利用率不断爬升，而 传统时效件和电商件需求结构的转变以及运营模式上的差异，也使得公司需要在网 络整合、运营优化等方面持续投入。

2021H1，顺丰的资本开支投入的主要方向是土地、仓库、分拣中心以及车辆，这与 需求结构转换的方向相一致，而从2021H2来看，公司在非股权投资方面的资本支出 为115亿元，同比增速约为35%，较2020去年和2021H1，增速明显放缓。从这一角 度看，由于公司目前在件量方面，采取了优化客户和件量结构的经营策略，预计产 能利用率整体处于低位，后期有望开启产能利用率的爬坡期。

新业务方面，2021年新业务占 营收的比例合计约为38%，较2020年提升了9.8pcts。

在整个物流板块中，就业务协同性而言，快运是和快递在客户、运营等方面最高的 业务板块。2021年，公司快运业务的营收达233亿元，同比增速25.6%。公司快运业 务采取直营和加盟两张网络、双品牌运营的策略。参考运联传媒发布的《2021年中 国零担企业30强排行榜》的数据，2020年，顺丰快运在货量规模上仅次于安能物流，基于行业第二；而由于顺丰快运主打高时效高品质的快运网络，快运收入已经居于 行业第一。

从公司分部经营的利润表现看，2021年，快运分部净亏损5.8亿元，较上年同期亏损 缩小，净利率提升。考虑到：（1）在经营战略上，2022年，公司更加聚焦于核心战 略，强调业务价值贡献及可持续的健康发展；（2）行业竞争格局上，高端快运市场 的竞争较为温和，尽管京东物流收购德邦快递后的竞争策略为竞争格局的变化带来 了一定的不确定因素，但我们并不认为商流的加持是竞争优势上的重要因素，尤其 是快运这一线下B端交易特性明显的行业，独立第三方的价值在于外部资源的复用为 企业带来成本效率的改善。我们看好公司直营制快运网络的资产复用价值和快运网 络的盈利改善空间。

加盟制快运网络“顺心捷达”是更加值得跟踪的业务板块。（1）首先，从近年来的 货量规模的情况来看，安能物流、百世快运、中通快运等加盟制快运网络的货量规 模持续提升，加盟制全网快运市场的竞争格局难言稳定。（2）此外，加盟制的快运 网络无论在客户需求、运营模式、加盟商管理等颇多方面都与公司本身的直营制模 式存在差异；与此同时，快运业务是公司向供应链方向拓展的重要业务板块之一， 加盟制快运网络在整个大网体系将如何定位，可能会成为公司组织结构和经营突破 的重要观察点。

2021年9月，顺丰对嘉里物流的部分要约收购于2021年9月底成功完成交割，顺丰持 有嘉里物流于交割日已发行股本51.5%的股份。2021年，嘉里物流并表贡献净利润 为3.7亿元。

从经营情况看，嘉里物流2021年营收录得817.71亿港元，同比增速为53%，扣非归 母净利为36.92亿港元，同比增速为102%。

从分部盈利情况来看，国际货代业务2021年营业利润为782亿港币，同比增速为75%， 贡献主要利润增量；物流运营业务2021年营业利润为215亿港币，同比增速为15%。 货代业务方面，公司在中国内地和美洲地区的利润增速明显抬升，或受益于中国海 运需求的高景气度，以及公司在美-亚航线上的规模优势。

2022年2月17日，嘉里物流公告，其间接全资附属公司拟以不超过2.4亿美元（约合 人民币15.19亿）收购美国的货代公司Topocean。交割完成后，目标公司（主要从事 国际货运代理及物流服务）将成为嘉里物流的全资附属子公司。

Topocean成立于1995年，是一家在美国加利福尼亚注册成立的国际物流公司，主要 从事国际货运代理及物流服务，是美线头部货代。在2021年国内美线货代排名中， Topoceand的货运量排名第七。目前，嘉里物流旗下Apex货运量排名已经超过 Expeditors，此次收购完成后在美线的竞争优势有望进一步得到提升。

长期而言，我们看好顺丰与嘉里物流合作后在国际市场，尤其是跨境电商物流市场 上的竞争优势。与传统跨境物流相比，跨境电商物流存在小批量、多批次、高时效需 求，出口B2C成主要增长点，环节多、服务链条长，运输主体和形式多样使得物流成 本较高，粗略估计未来5年我国跨境电商物流行业或有约两万亿元增量空间待释放。同时，目前行业竞争格局未定，对于顺丰而言，因其具备前端揽货、地面接驳与全链 路整合能力，有望借力鄂州机场投产夯实干线网络资源，同时与嘉里合作补全获客 与前段资源整合能力有望加速补全，“弯道超车”值得期待。（报告来源：未来智库）

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