公募FOF基金底层子基金高重合度标的分析

1. 截面子基金配置重合度分析

根据三季报披露的重点持有基金数据，公募 FOF 配置次数最多的前三只标的为海富通改 革驱动、信达澳银新能源产业以及工银瑞信新金融 A。针对债券型标的，富国信用债 A、 富国天利增长债券、易方达信用债 A、富国产业债 A 被配置的次数较多。

2. 高重合度子基金策略表现

本节将每期截面上全体公募 FOF 配置的底仓标的作为样本组，构建策略用于分析公募 FOF 的基金筛选能力。首先取所有 FOF 持仓截面上全部股票型基金，去重之后等权配置， 季度频率调仓，手续费设定为 0.3%。策略从 2018 年 2 月开始回测以来，整体显著跑赢 沪深 300 指数，但是收益表现弱于 wind 股票型基金总指数。

图：公募 FOF 截面全体股票型基金样本组策略表现

按照相同思路，针对公募 FOF 配置底仓标的中的混合型基金，策略选取每期 FOF 持仓 截面上所有混合型基金，去重之后等权配置，季度频率调仓，手续费设定为 0.3%。策略 从 2018 年回测以来显著跑赢沪深 300 指数，整体表现与 wind 混合型基金总指数表现接 近，收益表现略超指数。

取每期 FOF 持仓截面上所有债券型基金，去重之后等权配置债券型基金，季度频率调仓， 手续费设定为 0.3%。策略从 2018 年开始回测以来，表现整体较为稳健，但收益表现弱 于 wind 债券型基金总指数以及中证综合债指数。

综合来看，从公募 FOF 截面持仓中选取的标的构建策略的表现来看，公募 FOF 基金针 对混合型的基金标的筛选能力表现较为突出，筛选出的标的能显著跑赢沪深 300 指数； 针对股票型基金筛选能力也有较优的筛选能力，对应策略也能大幅跑赢沪深 300 指数； 而针对债券型标的基金的筛选能力相比而言则稍弱。

3. 高重合度子基金策略单调性探讨

本节针对截面配置基金重合度因子的单调性表现进行研究。本节同样根据混合型、股票 型与债券型底仓标的三个维度进行回测，研究被公募 FOF 基金配置次数更多的标的收益 风险表现是否会更加占优。策略上同样采用季度换仓的频率，交易费用设置为 0.3%，每 期基金配置标的截面上按照重复配置次数降序排列后按数量均分为 5 组，分别回测 5 组 策略表现，并与沪深 300 指数以及 wind 混合型基金指数表现进行对比。

图：公募 FOF 截面混合型基金分组策略表现

从结果上来看，组别一为高重合度组，直至组别五重复配置次数依次下降，策略表现上从组 别一到组别四，策略表现单调下降，单调性明显，累计收益从 102%下降至 39%。但是组别 五表现则出现反弹上升，累计收益为 67%。 按照相同逻辑，分别对股票型基金、债券型基金分组计算策略，观察重复配置次数因子单调 性表现。

股票型基金样本组中，从组别 1 直至组别 3 策略整体收益表现持续下降，表现出较好的单调 性，而组别 4、5 收益表现高于组别 3，收益表现呈现“U”型，组别一累积收益 106%，组别 3 累计收益 49%，组别 5 则回升至 93%，组别业绩不符合单调性表现。债券型基金样本组 中，从组别 1 到组别 5 整体单调性较为显著，但仍表现出中间第三组不符合单调性，组别 1 至组别 5 策略表现单调下降，其中组别 3 的表现略超组别 2，表现出部分不统一性。

综合来看，FOF 截面重复配置次数因子与策略表现呈现正相关性，重复次数偏高的组别表现 相对占优，尤其是针对债券型基金和混合型基金。从逻辑上来看，可能在于公募 FOF 整体具 有较优的筛选基金的能力，筛选出的重合度较高的标的整体风险收益表现也较优，从而导致 高共识度组合表现更为优秀。但是三类基金测试过程中发现，混合型与股票型样本组组别 5 （低重合度组）出现不符合单调性规则，组别表现反而上升，从逻辑上或在于公募 FOF 为了 做出业绩差异化，同样也会对权益型基金中黑马型标的进行挖掘，这类标的构建的低重合度 组合反而表现有提升。因此下面将针对截面重合度次数因子是否符合局部单调性原则进行探 究。

本环节仍按照相同的策略思路，同样针对混合型、股票型与债券型截面组，首先进行五分之 后，然后组别 1 至组别 5 同样按照截面重合度降序排列的规则做进一步细分，总共均分成 10 组，因为组别较多，从策略累计净值最终截面收益表现观察，三类型基金标的组别单调性表 现。

结果上，在针对混合型基金类别的回测中，组别 1 至 7 局部范围内整体具有明显的单调性， 后三组则呈现一定反弹。股票型样本组中，细分后整体单调性表现偏弱，前 7 组样本呈现一 定的下行单调性，后 3 组出现上升，未表现出单调性；而在债券型样本组中，10 组样本组的 单调性表现更加明显，仅中间第 6 组呈现出反弹，未符合整体单调性趋势，但是删除第六组 后，剩余 9 组下行单调性表现显著。综合三类别样本组来看，重合度因子单调性表现具有一 定的适用范围，高重合度组别收益表现在同类型组别中相对更优，同时针对混合型以及债券 型基金的单调性表现更加明显。

结合样本组进一步细分之后的策略结果，整体上看截面重复配置次数因子与策略表现呈现正 相关性，截面重复配置次数越高的标的构建策略组在下一季度收益表现更优，同时该因子的 单调性表现较为显著，但具有一定的适用范围，应用于混合型基金与债券型基金类型时更为 显著，高重合度组别收益表现在同类型组别中相对更优。