2021年房地产行业之房企融资情况研究分析 四季度融资中央国企占比近九成

一、融资综述：融资规模边际上行，四季度融资中央国企占比近九成

21年12月，A股样本房企实现债权融资513亿元，环比基本持平，同比下降40%， 融资规模较8-10月融资最紧的时期已有改善，但与上半年657亿元的月均相比还有差 距。12月主流房企债权融资87亿元，环比下降69%，同比下降74%，但保利、万科、 金地等公司近期均有中票、公司债等进入注册申请流程，未来主流房企融资规模大 概率回升。累计数据来看，2021年A股样本房企、主流房企融资规模同比20年分别 下降26%、37%，下半年降幅则更达到44%、56%。

从融资渠道来看，21年12月信用债占比41%，非标融资占比15%，其他债权融 资则为38%，海外融资6%，境内债融资渠道、尤其是银行间渠道明显放松，但实际 完成融资的多只有央国企及真绿档民企，因此信用债占比并没有明显提升。累计数 据来看，2021年信用债、非标、其他债权融资、海外债融资占比分别为47%、28%、 21%、4%，其中信用债占比提升9pct，非标、其他融资和海外债占比均不同程度下 降。“三道红线”政策提出以来房企信用债融资规模占比仍维持较高的比例，而成本 相对较高的非标融资、海外债占比出现较为明显的下降，尤其在10月花样年、新力 等境外美元债爆雷后，房企美元债系统性下挫，估值大幅上行，海外债一级市场发 行机会几乎关闭。

从融资期限来看，信用债方面，2021年发行的3年以上债券占比提升至51%， 3- 5年为主要发行期限，占比为38%，较2020年提升6pct，1年以内及1-3年的债券融资 规模占比则较20年均下降3pct至18%、31%，10年期以上的则下降1pct至8%。

海外债方面，2021年发行的3年以上债券占比49%，其中3-5年仍为最主要的发 行期限，占比33%，但较2020年有5pct的下降，1年以内的占比则提升了7pct至20%， 而10年期以上的债券则只有1%，较2020年下降4pct，为2021年初金茂发行的永续债 及越秀、世茂、碧桂园年发行的10年期债券，随着下半年市场剧烈波动，长期限债 券发行难度明显加大。

图：房企信用债各期限发行规模（亿元）占比

根据单笔融资金额及期限我们可以推算房企融资到期规模及每月净融资额规模， 据统计同口径A股房企2021年融资净流出为1544亿元，20年8月三道红线等供给侧 改革政策提出以来，融资环境趋紧，房企缺乏融资渠道及额度，此外受多家房企出 险影响，市场信心受挫，11月底以来直接融资的政策风向虽然有所改善，但房企、 尤其是民营发行仍较为困难。

从净流出节奏来看，20Q4至21Q4房企融资均为净流出，单季度净流出规模为358亿元，其中21Q3融资净流出达到654亿元，为此前单季度的2-3倍，而21年12月 净流出为15亿元，虽然单月融资规模有所回升，净流出量有所收窄，但融资不畅叠 加密集到期仍使得部分房企近期面临较大资金压力。

从到期压力来看，根据当前债权融资及到期情况推算，预计22年月均到期规模 为579亿元，远高于当前的月融资规模，其中22年1月、3月、4月、6月、7月到期规 模超过650亿元，4月到期规模达到800亿元，若未来融资环境维持当前现状，更多房 企将面临更大的到期压力。

从整体信用债、海外债发行与到期规模来看，从10年至19年，每年信用债+海外 债净融资规模在16年前持续上升，17-19年逐步下降，20年整体净融资3041亿元， 2021年累计净融资为-2708亿元，为2012年有数据统计以来首次融资净流出。

从融资成本来看，12月房企境内债权平均融资成本为4.87%，环比上升67bp， 2021年全年累计融资成本为4.45%，较20年下降25bp。分债券类型来看，信用债融 资成本4.28%，较20年下降13bp，非标融资成本为7.08%，较20年下降50bp，其他 债权融资则由于有较大量的低息股东借款、关联方借款，融资成本大幅下降52bp至5.80%。 从较长时间维度来看，房企融资成本自18年起持续下行。20年2至4月受整体融 资环境影响房企融资降至历史低位（3.9%），随后有所回升。但是从较长时间维度 及变动趋势来看，房企21年年初以来融资成本波动下行。

融资成本下降并不意味着融资渠道顺畅，近期多数房企融资受阻，只有优质央 国企及真绿档民企才能进行融资，一般民营房企融资难度仍较高。从发行主体来看， 2021年四季度央企及地方国企发行信用债规模占总体发行规模比例为89%，民企仅 占11%，而从利率来看，央国企平均发行利率为3.5%，民企则为4.8%。从海外债来 看，虽然民企发行规模占比达到70%，但平均融资利率达到8.96%，央国企融资利率 则仅为5.08%。

二、各融资渠道分析：银行间、交易所渠道改善，海外债发行难度提升

针对房企融资不同渠道方式，我们主要从房企信用债、非标、海外融资三方面 的规模、结构及成本进行分析。

信用债方面，根据wind及公司融资公告，2021年A股房企信用债整体发行规模 7511亿元，同比下降12%，其中12月发行516亿元，同比下降15%，环比则有超过 12%，融资环境有一定针对性的边际改善。

从发行结果来看，2021年信用债中占比最高的为公司债，达38%，较20年上升 3pct。其他种类标准融资工具中，发行较多的仍为中期票据和短期融资券，占比分别 为20%和16%，定向工具发行规模占比7%，较20年基本持平，ABS则较20年下降4pct 至15%。从单月来看，12月发行规模占比最高的为公司债，占比回升至38%，ABS 占比也由11月的2%提升至16%，中票、短融则从10-11月的高位降至年内平均水平， 占比分别17%、20%，在10-11月银行间市场融资率先放开后，12月交易所市场融资 渠道也有放松。

图：全样本信用债发行成本及利差

成本方面，12月信用债平均成本为4.14%，较11月上升41bp，其中AAA类信用 债成本3.88%，环比上升45bp，AA类信用债成本4.60%，环比下降14bp。

我们对比近期同期限同类债券的融资成本，本月房企信用债发行成本仍旧分化， 其中12月27日碧桂园公司债“21碧地04”融资利率6.3%，较21年9月发行的“21碧地 03”上升197bp。作为最大的民营房企，碧桂园的公司债渠道打开，一方面反应民企 融资市场的边际改善，但另一方面，融资成本的大幅上升也反映了市场对民营房企 的担忧，民企融资环境的真正改善仍旧道阻且长。11月底以来银行信贷、境内信用 债融资逐渐放松，近期多家房企发行公司债、中票等获监管部门批复，但发行主体 多为央国企，企业间分化加剧，但行业整体融资情况改善有限。

第二，在非标层面，我们统计的A股房企2021年非标融资1854亿元，同比下降 37%，其中12月融资77亿元，同比下降63%。从信托行业的数据来看，根据用益信 托网数据，21年12月房地产行业整体信托发行规模281亿元，同比下降67%，成立规 模233亿元，同比下降70%，信托融资总量及头部公司融资规模均持续大幅收缩。全 年来看，2021年信托发行规模6034亿元，同比下降34%，融资净流出1943亿元，非 标市场收缩明显。

成本方面，样本房企2021年非标融资成本为7.08%，较20年下降50bp，其中信 托融资成本7.90%，较20年下降18bp。根据用益信托网数据，12月新发行信托融资 平均成本为7.60%，环比上升10bp。信托行业融资成本与整体融资环境相关，21年 6月以来信托融资成本小幅波动上行，当前成本较此前已有近40bp的上行。

第三，海外融资方面，根据Wind统计的内房股海外债数据，2021年内房股海外融资规模为3106亿元，同比下降36%，其中四季度发行规模为205亿元，同比下降 77%，环比下降73%，较年内一季度高位降幅则达到85% 从融资成本来看，2021年海外债融资成本为7.05%，较20年下降56bp，其中12 月海外债整体加权平均融资成本为9.02%，较三季度大幅上升239bp，受多家房企爆 雷影响，四季度房企境外融资难度大幅提升，融资规模降至2016年以来单季度最低 位，成本则大幅上行，上坤等民营房企1年期融资成本上行至13.50%。

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