五矿资源首次覆盖：铜产量释放与镍资产布局驱动中期成长

全球优质矿山构筑长期发展基石

五矿资源作为中国五矿集团旗下海外基本金属开发旗舰平台，资产布局涵盖南美、非洲及澳洲等主要成矿带。公司旗下拥有多个世界级矿山，资源禀赋优质。其中，Las Bambas为全球前十大铜矿之一，2025年铜产量达41.1万吨，已进入稳定运营阶段；Kinsevere扩建后电解铜年产能提升至8万吨；Khoemacau铜资源量达790万吨，具备显著增储潜力；Dugald River为全球十大锌矿之一，矿山寿命超20年；Rosebery为运营近90年的多金属矿山。这些核心资产构成了公司长期发展的坚实基础。

公司实际控制人为国务院国资委，控制权高度集中且稳定。截至2025年末，中国五矿通过多层控股架构间接持有公司约67.4%的股份。这种稳定的股权结构为公司长期战略执行提供了有力保障。2026年上半年，公司营收与利润均创历史同期新高，营业收入达309.2亿元人民币，归母净利润达61.1亿元人民币，已超过2025年全年水平的70.7%。铜业务作为核心支柱，占总营收比重稳定在76%左右，过去十年累计贡献收入增量的76%。

铜产量持续释放明确中期增量

铜是公司的核心业务，旗下三大铜矿山将于2028年拥有约61万吨铜产能。Las Bambas作为旗舰铜矿，随着高品位矿坑持续供矿及选矿回收率的不断优化，已具备将铜产量稳定在40万吨/年的能力。2025年，该矿产铜41.1万吨，位居全球第五。通过实施“邦巴斯之心”项目，矿山与社区关系明显改善，自2023年起进入稳定运营阶段。Chalcobamba矿坑的投入使用使得入选品位显著提升，推动产量创历史新高。

Khoemacau一期项目正处于产能爬坡阶段，二期扩建项目已开工，计划于2028年投产，新增铜产能7万吨/年。预计该项目有望于2029-2030年贡献约13万吨铜产量。Kinsevere随着刚果（金）电网供电稳定性提升及运营改善，电解铜产量有望从2025年的5.3万吨逐步提升至8万吨/年的满产状态。经测算，到2028年，公司铜总产能将提升至约61万吨，较2025年产量增长约10万吨，中期增量明确。

逆周期收购锁定全球第三大镍资源

2025年2月，公司以3.5亿美元现金对价及不高于1.5亿美元或有对价收购巴西镍业，其拥有镍金属资源量约500万吨，位列全球第三。此次收购恰逢行业周期底部，2025年LME镍均价较2022年下跌约42%。在行业低谷期以低成本锁定优质镍资源，体现了公司逆周期布局的战略眼光。巴西镍业旗下包含Barro Alto与Codemin两个在产项目，以及Jacaré与Morro Sem Boné两个开发项目，目前运营稳定，年产约4.0万吨镍。

从供需格局看，虽然短期镍市场供应过剩导致价格承压，但随着印尼政府逐步收紧镍矿配额，叠加镍矿品位结构性下降推高生产成本，过剩局面有望边际改善。远期看，不锈钢作为镍消费的基本盘需求平稳，而以三元电池为代表的动力电池领域有望贡献主要需求增量，推动全球镍市场在2030年后转向供应短缺。待镍价周期反转后，该资产有望为公司贡献盈利弹性。

财务结构优化支撑资本开支扩张

公司现金流强劲，支撑资本开支扩张与负债结构优化同步推进。2019年至2026年年中，公司资产负债率由79%持续降至47%，累计下降32个百分点。同期，有息负债由543亿元降至263亿元，降幅达52%。2026年上半年财务成本约为8.8亿元人民币，同比下降15.8%。降杠杆成效显现，财务费用率降至十年来低位，2025年财务费用率为3.71%，2026年上半年进一步降至3.03%。

经营性现金流强劲，2025年公司经营活动现金流净额达189亿元，同比增长63%，创历史新高。2026年上半年，公司经营活动现金流净额达152.1亿元人民币，较2025年同期上涨79.4%。在此情况下，公司仍实现净现金流入，充分彰显了核心资产较强的内生造血能力。强劲的现金流不仅支持了金塞维尔扩建、拉斯邦巴斯Chalcobamba开发及科马考扩建等项目的高资本开支，也为后续潜在并购提供了资金保障。

铅锌业务稳定运营伴生金银驱动盈利

澳大利亚的杜加尔河与罗斯伯里矿山为公司核心铅锌资产。杜加尔河稳居全球十大锌矿，2025年锌产量达18.3万吨，创投产以来新高。受益于回收率改善及规模效应，单位现金成本回落，盈利能力逐步修复。罗斯伯里矿山则通过战略调整，将开采重心转向贵金属副产品品位更优的矿区。虽然锌产量有所下降，但受益于金、银价格上涨，锌当量产量反而增长。2025年，罗斯伯里副产品收入占总收入的70%，强劲的副产品收益推动C1成本转负，EBITDA大幅回升。

此外，公司在加拿大持有Izok Corridor铜锌项目，拥有高品位多金属资源。该项目受制区域基础设施薄弱，开发进度主要取决于Grays Bay Road and Port项目的推进情况。若该基础设施项目顺利推进，有望为Izok Corridor项目打通长期制约开发的基础设施瓶颈，为远期开发提供资源基础。综合来看，公司通过铜、镍、铅锌等多金属组合，实现了业绩的稳定增长与未来潜力的有效储备。