上市险企分红实现率与万能结算利率观察：限高磨底下的稳健经营

分红险转型共识与监管引导成效

分红险转型已成为保险行业的普遍共识，提高分红型业务占比有助于优化久期管理与综合负债成本管控。近年来，在监管引导下，行业压降存量万能险和分红险等人身险产品浮动收益成效显著。根据相关金融稳定报告数据，全行业万能险结算利率出现明显下调，平均下调幅度较大，有效压降了行业成本；分红险分红水平亦同步下调，合计压降成本规模可观。行业需要在产品收益的竞争力水平与综合负债成本之间寻求平衡，这既考验险企的经营哲学，也体现了监管的智慧。

新准则下，上市险企浮动收费类业务占比接近半数。从存量合同占比来看，具有直接参与分红特征的保险合同所对应的基础项目占未采用保费分配法计量的合同比例，在不同头部险企间存在差异。从保费流量来看，人身险公司分红险业务占原保费收入比例呈现先降后升的趋势。受市场利率走低及预定利率调整窗口期影响，传统险业务占比曾逐年攀升，但随着监管引导及新准则下利差风险防范属性的凸显，分红险业务逐渐成为行业新业务的主力产品，其保费收入占比在近期已突破重要关口。

分红实现率的监管指导与市场现状

分红实现率是衡量分红保险实际分红水平与预期分红水平之间差异的重要指标。监管对持续低利率环境下“防内卷”式竞争持审慎态度，并以人身保险业过去一定时期的平均财务收益率为拟分红水平对应的投资收益率提供指导线。从红利实现率来看，头部险企新产品现金红利实现率多维持在较高水平，而存量老产品红利实现率则处于相对较低区间。这一现象反映了新老产品在预定利率、演示利率等方面的差异，以及监管政策对不同时期产品的差异化影响。

在具体公司表现方面，不同险企采取了不同的策略。部分公司现金分红的客户实际收益率较为稳定，在“限高令”初期保单年分红对应客户收益率仍处于行业领先水平。另有公司新老产品的分红水平均达到了监管窗口指导上限。部分公司在同一保单生效区间内绝大多数产品分红实现率较为一致，并创新推出区分分红的账户产品，打造特色账户体系。还有公司在经历低谷期后呈现企稳态势，通过构建多维配置体系来支撑分红水平。

万能险结算利率走势与头部公司策略

万能险结算利率呈现先降后稳的趋势，当前仍在“磨底”阶段。近期全行业万能险年结算利率平均值相较上年同期有所下降，但降幅收窄。从横向比较来看，重点公司万能险结算利率水平整体差异不大，且普遍低于非重点公司平均水平。头部公司保持相对“克制”，主要原因在于监管与险企需要在产品竞争力与综合负债成本之间保持平衡，当前万能险结算利率水平已低于分红险限高后的客户收益水平。此外，权益市场回暖带来的价差与浮盈收益，也在一定程度上支撑了结算利率的底部水平。

监管规范万能险市场秩序的措施包括拉长万能险保障期限、禁止开发短期万能险、完善账户运作及资金运用规定等。这些措施旨在防止激进投资和不合理承诺保证收益，推动行业健康发展。在此背景下，头部公司主动控制万能险结算利率的平均水平上限，起到了行业表率作用，积极发挥头雁效应，助力行业降低综合负债成本。

资产负债匹配与行业投资价值

尽管权益市场回暖带动险资投资收益明显改善，但上市险企红利实现率保持平稳并严格“限高”，万能险结算利率底部走平，指向整体利差水平有望逐步走阔。监管通过动态调整产品预定利率，使新业务负债保证成本率下降，叠加择时配置固收资产，实现了负债成本与资产收益的协同优化。这一举措有效缓解了低利率环境下的利差损压力，显著增强了资产负债匹配能力，为板块估值底部提供了有力支撑。

在当前市场环境下，保险板块估值极具吸引力，基本面与股价的背离有望获得修复。负债端存款搬家与资产端持续慢牛是保险板块长逻辑基础。资金面再平衡有望延续，板块有望延续相对与绝对收益贡献。建议关注在分红险转型、资产负债管理及多元化配置方面具有优势的头部险企，这些公司在应对低利率环境和市场竞争中展现出较强的韧性和适应能力。