政策宽松托底经济，债市迎来交易机会

宏观基本面：内需拖累显现，外需表现强劲

2026年上半年我国GDP实际同比增长4.7%，其中二季度增速为4.3%，较一季度回落0.7个百分点，低于政府设定的增长目标区间下限。从需求结构分析，经济增长的主要拖累项来自内需，消费和投资对GDP同比的拉动均较一季度出现回落，而外需则保持强劲态势。高频跟踪数据显示，7月中国高频经济活动指数虽有所回落，但整体表现仍强于历史平均水平，表明国内经济增长动能在季调后环比有所改善。价格方面，7月国内CPI预计持平，PPI同比或进一步回落，通胀压力整体可控。

海外方面，美国新增就业数据下滑，显示就业市场降温，但服务业景气度回升；美国CPI通胀出现反弹迹象，核心通胀维持高位。欧洲和日本的经济景气度同步上升，通胀亦呈现回升态势。全球主要经济体增长与通胀的分化，为国内货币政策提供了一定的外部空间。

政策与货币环境：制约因素缓解，宽松概率增加

7月政治局会议强调“综合运用并适时调整货币政策工具”，这一表述隐含了降准降息作为年初备案的存量政策，在下半年仍有实施可能。当前制约货币宽松的主要因素，如银行净息差压力以及人民币汇率波动风险，均已有明显缓解。随着二季度GDP增速突破目标区间下限，国内经济下行压力加大，政策托底的必要性显著增强。在此背景下，今年实施降准降息的概率大幅增加，货币政策有望从目前的稳健偏松转向更为积极的宽松姿态，以应对经济内生动能不足的挑战。

公开市场操作方面，7月央行通过逆回购和MLF实现净投放，资金面整体延续宽松态势。货币市场利率小幅回落，R001和R007平均利率均较6月下行，显示流动性充裕。MLF操作方式调整为多重价位中标，进一步优化了政策利率传导机制。

市场热点追踪：政策与经济关系的异化

2024年以来，政策与经济的关系呈现出显著的“异化”特征，表现为经济与利率走势的异向背离。传统逻辑中，融资规模与利率变化方向一致，且能解释经济波动，但近期利率的变化方向与经济、融资的变化方向产生了显著背离。这一现象的根本原因在于经济内生动能不足。在转型时期，民间需求（包括民间投资和居民消费）的弹性异常低迷，无法被政府需求有效引导。政策对政府需求依然具有传导作用，但对民间需求的传导效果微弱。这种“顺周期”的政策效应意味着，政策扩张仅能带动政府需求回暖，难以启动民间需求，导致总需求边际改善有限。因此，周期类政策的目标已从强力推动经济走升转变为保持经济运行在合理目标区间内，重点关注失业率、通胀率等民生指标及资本市场预期。

债市大势研判：利率新低概率加大，超长端性价比提升

基于上述宏观与政策背景，债市正迎来重要的交易机会。随着政策宽松预期的升温，10年期国债利率向下突破前期低点的可能性增加。目前30年期与10年期国债的利差维持在50BP左右，处于近两年较高水平，这意味着超长端债券的性价比亦有显著提升。投资者可关注长端利率债的配置价值，同时注意信用债市场中长期品种信用利差位于历史极低位置的风险。尽管7月违约金额有所下降，但信用利差走阔的趋势仍需警惕，尤其是中低评级品种的估值波动风险。总体而言，在政策托底和经济转型的双重作用下，债券市场有望延续牛市格局，利率中枢或将进一步下移。