德琪医药：TCE平台BD兑现加速，CLDN18.2 ADC具备大单品潜力

平台型Biotech迎来价值重估拐点

德琪医药作为研发驱动并已有商业化管线的全球领先生物技术企业，正从单一产品驱动向平台型Biotech转型。公司核心逻辑在于“TCE+ADC”双引擎驱动，短期业绩依靠与UCB及K2 Therapeutics达成的授权交易推动利润扭亏为盈；中期关注具备BIC潜力的CLDN18.2 ADC（ATG-022）获批上市与放量；长期看AnTenGager® TCE平台及ADC平台在肿瘤和自身免疫领域的稀缺价值。未来2-3年将是公司平台价值集中兑现的关键期。

AnTenGager® TCE 2.0平台彰显全球稀缺性

T细胞衔接器（TCE）通过连接T细胞与目标细胞，实现特异性杀伤，已在血液瘤中验证疗效，并逐步拓展至实体瘤及自身免疫性疾病。德琪自主研发的AnTenGager® TCE 2.0平台具备“2+1”二价结合结构，融合空间位阻掩蔽技术与专有CD3序列，具有快速结合/解离动力学特点，能有效降低细胞因子释放综合征（CRS）风险并提升疗效。

该平台的核心优势在于：一是空间位阻遮蔽技术，确保T细胞激活的靶标依赖性，减少非特异性激活；二是“2+1”二价结构增强对低表达靶点的亲和力；三是自主研发CD3序列实现“快结合、快解离”，防止T细胞耗竭。2026年，公司先后将ATG-201（CD19×CD3）授权UCB，以及ATG-106等授权K2 Therapeutics，平台进入BD持续兑现期，验证了其全球领先地位。

ATG-022具备BIC潜力，覆盖低表达人群

CLDN18.2 ADC是胃癌晚期治疗的新希望。德琪的ATG-022在管线三线单药疗效与安全性方面同类领先，展现BIC潜力。相比仅覆盖高表达人群的竞品，ATG-022对占比更大的中低表达人群同样有效，构筑了差异化空间。目前，三线单药关键注册性III期CLINCH-3已获批启动，一线/二线联合默沙东K药数据预计2026Q4读出。

测算显示，ATG-022全球销售峰值潜力约102亿元人民币，其中中国约37亿元、海外约9亿美元。鉴于海外多采用授权分成模式，推算实际入账德琪的分成收入约为1–2亿美元。此外，公司还储备了ATG-125（B7-H3×PD-L1 ADC）等多款ADC资产，进一步丰富产品管线。

塞利尼索贡献稳健营收，新适应症拓展打开增长空间

塞利尼索作为公司核心商业化品种，通过医保降价与翰森制药合作切换，已进入轻资产修复期。2025年，公司实现营收1.05亿元，净亏损2.39亿元，降幅达25.1%。随着塞利尼索适应症从末线前移至2L+复发场景，叠加DLBCL适应症放量及亚太市场渗透，预计将保持稳健增长。此外，骨髓纤维化与子宫内膜癌两条注册主线若落地，将打开塞利尼索的第二增长曲线。