2026年下半年锌投资策略：供需紧平衡与宏观扰动分析

上半年市场回顾：内外分化与预期修正

2026年上半年，锌市场呈现出“内外分化、预期修正”的运行特征。年初市场交易供应修复和资源过剩逻辑，但实际运行中，国内因冶炼高产和需求偏弱出现阶段性累库，而海外市场受低库存、冶炼扰动及可流通货源偏紧支撑，伦锌表现明显强于沪锌。二季度后，随着国内净进口下降、库存累积放缓，以及海外供应不确定性持续发酵，锌价并未沿过剩逻辑深跌，而是逐步转向高位震荡。

核心矛盾在于海外精炼锌供应瓶颈与区域库存错配。Kazzinc、Cajamarquilla等海外冶炼端扰动影响显著，使原本预期的过剩迟迟无法显性化；同时LME库存仍处低位，海外现货紧张继续支撑伦锌价格。国内方面，冶炼产出维持高位，库存压力相对更明显，因此沪锌虽跟随外盘抬升，但弹性弱于伦锌，内外分化进一步扩大。

原料端：内矿缓增不宽松，外矿修复难放量

国内锌精矿呈现“国产恢复、进口前高后低、原料仍偏紧”的特征。上半年国产锌精矿产量同比增加，增量主要来自大型矿山复产及稳定提产，中小矿山弹性相对有限。进口方面，一季度同比增幅较大，但4月单月进口明显回落，主要来源国中澳大利亚、南非、哈萨克斯坦等进口量均有不同程度下降。

展望下半年，国内锌矿增量的确定性强于海外。新疆火烧云铅锌矿、贵州猪拱塘、云南兰坪等项目的投产和扩建将继续推动国产锌精矿产量回升。然而，国内矿端增量释放并不意味着原料格局快速转松。大型项目从投产到稳定达产需经历采选衔接和设备磨合，实际供应表现为逐季爬坡。同时，国内冶炼产能和精锌产量维持高位，对锌精矿消耗同步增加，国内锌精矿预计仍呈小幅短缺格局，原料端维持紧平衡状态。

海外锌矿供应延续“增势放缓、结构性分化”特征。新增项目如刚果（金）Kipushi、墨西哥Buenavista锌选厂及印度Hindustan Zinc等提供增量，但Teck旗下Red Dog、Antamina、Glencore旗下Kazzinc及Boliden旗下Garpenberg等大型矿山受品位下降、计划内低品位矿石或地震活动影响，产量指引明显下移。海外锌矿供应并非缺乏增量，而是新增项目释放和主力矿山减量并存，全年更可能呈现宽松有限的格局。

冶炼端：国内高位震荡，海外扰动频发

2026年上半年国内精炼锌生产维持高位运行，1-6月产量同比增加。利润方面，虽然锌精矿加工费持续低位压制主产品利润，但硫酸价格上涨及白银价格高位运行显著改善了冶炼厂综合收益，支撑了上半年高开工。展望下半年，国产精炼锌产量预计仍将维持高位，但边际变量将从产能释放转向“新增项目爬坡、检修扰动与原料约束”的共同作用。火烧云配套冶炼系统仍是下半年最重要的新增变量，但预计贡献体现为逐月爬坡。此外，部分冶炼厂存在集中检修扰动，对当月产量形成压制，供应节奏呈现阶段性受压后回升的特征。

海外方面，全球精炼锌生产延续增长，但增量主要来自中国及少数海外新增、复产产能。欧洲Nyrstar Budel、Auby，北美Teck Trail，以及Kazzinc、Cajamarquilla等冶炼厂运行存在不确定性，受原料、能源、检修及物流等因素制约，实际开工稳定性不足。下半年全球精炼锌供应预计维持“中国产量高位、海外缓慢修复”的格局，全球精锌市场难以快速转向明显宽松。

需求端：国内弱稳运行，海外温和修复

国内锌消费整体呈现“总量偏弱、结构分化、刚需为主”的特征。地产链条仍是最大拖累，房地产投资、竣工、新开工和销售面积同比均为负值，压制镀锌管、建筑五金及压铸件需求。基建、电力和交通投资对镀锌消费形成一定托底，但拉动弹性有限。家电和新能源汽车等耐用品板块有所支撑，但难以完全弥补地产链条的下行压力。出口端，镀锌板及相关制品外需边际走弱，受海外贸易摩擦及前期抢出口透支影响，后续出口消费的稳定性需谨慎评估。

海外锌消费整体呈现缓慢修复特征，需求韧性好于国内。基建和公共投资是海外消费中较为稳定的支撑项，新兴市场工业化推进对镀锌钢材需求具有一定拉动。汽车领域是海外消费中相对明确的支撑板块，新能源汽车渗透率提升维持一定锌消费强度。房地产和建筑领域仍是海外消费的主要约束，高利率环境下住宅建设和购房需求偏弱。光伏和风电相关需求是海外消费中的结构性亮点，但节奏更偏项目驱动。

供需平衡与价格预测

2026年下半年，国内外锌基本面预计将从上半年的阶段性累库转向紧平衡。中国精炼锌三、四季度平衡表预计分别短缺，下半年库存压力有望逐步收敛。全球层面，三、四季度精炼锌预计分别短缺，全年接近小幅短缺。海外Odda扩产、Verkhny Ufaley爬坡及部分检修恢复虽能提供增量，但海外冶炼端稳定性仍不足，叠加汽车、基建、电网及新兴市场需求温和恢复，全球锌基本面下半年大概率维持小幅偏紧格局。

价格节奏上，下半年锌价预计呈现“三季度偏强、四季度高位震荡”的运行特征。三季度国内进入小幅去库阶段，全球平衡转向短缺，海外低库存和供应扰动将对伦锌形成支撑，沪锌也有望在低净进口和国内库存收敛带动下维持偏强震荡。四季度随着部分海外冶炼厂检修恢复、新增产能继续爬坡以及国内高产延续，供应端压力或有所回升，锌价上行动能可能边际减弱，但在全球库存偏低、国内进口窗口受限及矿端成本支撑下，下方空间预计有限。

操作上，下半年不宜在海外低库存和供应扰动背景下追空，沪锌更适合回调买入、区间操作。跨市方面，若国内库存压力回升而LME库存维持低位，可关注多伦锌、空沪锌的内外反套；产业端则可在价格反弹至区间上沿时逐步卖出套保，下游企业更适合在区间下沿分批买入锁价。