2026年Q3政府债供给展望：10y国债续发调整与地方债发行节奏

一、2026年三季度政府债供给整体展望

2026年三季度，政府债供给节奏预计将较二季度明显提速。综合国债与地方债的发行计划，预计三季度政府债净融资规模在4.2万亿元附近，相较二季度的3.2万亿元有显著增加。从月度分布来看，7月、8月、9月的净融资额预计分别为1.3万亿元、1.4万亿元和1.6万亿元，8月至9月期间供给压力相对较大，需关注供需结构承压对债券市场可能产生的调整影响。

在国债方面，三季度供给节奏或呈现前低后高的特征。7月附息国债单只规模环比缩量，参考历史季节性规律，8月至9月单只规模有望逐步抬升。预计三季度国债净融资约2.1万亿元，其中7月、8月、9月分别约为5855亿元、5001亿元和10176亿元。值得注意的是，10年期国债活跃券的续发安排发生了调整，当前活跃券260010的续发次数由3期增加至5期，若维持现有发行节奏，其最终规模有望上行，活跃券在位时间得以拉长。此外，5至7年期普通国债三季度仍按原计划正常发行，未见注资特别国债安排，这暗示短期内注资大行特别国债落地的概率下降。

在超长期特别国债方面，发行计划总体未变，但30年期国债新券26T4的单只续发规模有所下降。若后续续发规模延续当前水平或进一步下降，新券总规模可能小于当前活跃券26T2。尽管存在规模差异，但考虑到过往换券案例，26T4仍有较大概率成功换券，只是切券时点可能有所延后。

二、地方债一级市场：二季度供给前慢后快，三季度维持较快节奏

回顾二季度地方债发行情况，供给呈现明显的“前慢后快”特征。4月至5月，受项目储备不足及化债纪律约束，新增专项债发行节奏放缓；进入6月，伴随季末财政支出进度考核及十五五专项规划陆续出台，新增专项债发行明显超发赶进度，计划完成度由5月的93.5%提升至116.1%。从券种结构看，新增专项债明显放量，而置换债发行边际放缓。从期限结构看，10年期和30年期地方债供给占比上升，地方债规模加权平均发行期限继续拉长，显示长久期新增专项债供给放量是主要驱动因素。

从地区分布来看，化债重点地区的发行结构出现变化。上半年，化债重点地区置换债发行同比偏慢，而特殊新增专项债发行同比偏快。这一变化反映出上述地区隐性债务置换工作的紧迫性有所下降，对偿还政府拖欠款工作的优先级有所提升。从资金投向看，基建类投入明显增加，但更多依赖于存量项目的续发，新建项目占比仍低于去年同期，表明十五五专项规划对新建项目的提振效应尚未集中显现，项目约束仍是判断后续发行斜率的核心变量。

展望三季度，预计地方债净融资在2.1万亿元附近，不同月份供给节奏较为均匀。基于下限情境（仅考虑已出计划地区），三季度净融资约1.9万亿元，8月为高峰；基于上限情境（考虑未出计划地区按额度比例外推），净融资约2.3万亿元。中性情境下，7月、8月、9月净融资分别约为6792亿元、8949亿元和5469亿元。由于二季度经济数据显示内需仍偏弱，预计三季度存量财政政策效应将加速释放，叠加项目约束缓解，新增专项债供给有望维持较快节奏。

三、地方债二级市场：超长端利差压缩，配置型资金承接力度增强

二季度地方债二级市场成交活跃度回升。6月地方债二级成交规模环比增加，日均换手率同步上行，供给放量与超长端利差挖掘共同带动了交易活跃度的提升。收益率曲线呈现平坦化特征，短中端收益率小幅上行，而超长端表现相对更强。品种利差方面，10年期及以上地方债与国债的利差继续压缩，其中30年期品种利差压缩幅度最大。期限利差方面，超长端收益率下行带动30年期减10年期、20年期减10年期期限利差收窄。

投资者行为方面，保险和基金对地方债的承接力度均有所增强。6月保险净买入地方债规模环比增加，且主要集中在20至30年期品种，成为超长端利差继续压缩的重要支撑。基金净买入规模也较上月明显回升，配置期限向中长端和超长端延伸，反映出在资金充裕环境下，交易盘对地方债凸点价值仍有挖掘需求。

尽管供给放量，但超长端地方债利差大幅走扩的风险相对可控。这主要得益于理财资金充裕、银行累计存贷差偏高以及保险欠配等因素的支撑。目前10至15年期品种利差已处于相对低位，建议后续更多关注20至30年期品种的利差压缩机会，并注意利差快速压缩后的品种切换与配置节奏把控。7月供需格局较8月至9月更为友好，配置型资金可逐步逢高进场。