2026年信用债评级调整及终止评级现象深度解析

评级下调的历史规律与主体特征

自2020年以来，信用债市场中评级被下调的主体呈现出明显的结构性特征，主要集中在产业主体。从行业分布来看，产业主体的评级下调与其所处行业的周期性波动高度相关。例如，房地产行业的主体评级下调主要集中在2021年，而建筑行业的主体评级下调则集中于2021年至2022年期间。2020年至2022年是评级下调发生较为频繁的时期，而2023年以来，随着市场缺乏新增发债主体以及存续主体资质相对较好，评级下调的发生次数明显减少，但结构上依然以产业主体为主。

对于城投平台而言，评级下调同样呈现出明显的阶段性特征。2020年至2022年期间，城投主体评级下调次数较多，而2023年化债政策实施以来，被下调评级的城投家数显著减少。在结构上，区县级平台依然是被下调评级的主要对象，地市级平台也占有一定比重。值得注意的是，截至2026年6月26日，当年被下调评级的主体中并未出现地市级平台。从省份分布来看，2021年至2025年期间，贵州省主体被下调评级数量较多，而2026年则主要以陕西和山东为主。在评级级别方面，评级调整前的外部评级基本以AA级为主。

评级下调对市场估值的影响机制

评级下调是否导致收益率上行以及上行幅度，主要取决于主体资质和市场预期。2026年4月以来，部分评级下调的城投主体在评级调整后均出现了大幅的收益率上行，且部分主体还带动了区域内其他主体收益率的上行。相比之下，产业债方面，部分主体自评级下调后收益率上行较为明显，但部分主体的收益率上行幅度则相对有限。

主体资质明显变弱以及负面舆情增加是评级下调的重要诱因。通过筛选2025年以来发生非标违约或商票逾情的城投主体，可以识别出存在潜在评级下调风险的主体名单。此外，发债票面利率与国债利差较大的AAA级主体也值得关注，这类主体包括部分产业主体和城投主体，其高利差反映了市场对其信用风险的担忧。

终止评级的动因与市场影响

近期信用债市场中终止评级事项增多，其背后原因复杂多样。除存量债券到期等客观因素外，发行人可能因业务合作关系变更、寻求提升评级或避免被下调评级而选择提前终止评级。其中，因害怕评级机构下调评级而选择提前终止评级是市场较为关注和担忧的情形。目前政策未对终止评级后重新获得评级的时间间隔作出明确规定，但更换评级机构后若需提升评级，现行政策要求现评级机构给出调整原因及合理性分析。

在终止评级后，市场对其债券收益率的影响观测时间较短，但数据显示，有舆情主体的利差出现了一定程度的上行，且上行幅度超过同隐含评级普信债的利差上行幅度。这表明市场对于终止评级行为，尤其是伴随负面舆情的终止评级，持谨慎态度。

无评级发行与债券质押政策演变

随着债券市场改革的深化，强制评级要求逐步取消。2021年，交易所和银行间市场相继取消了债券发行的强制评级要求。2023年以来，部分主体在发行公募债时开始尝试无评级发行，涉及的债券类型包括短期融资券、公司债和中期票据，主体涵盖城投债和产业债，其中产业债占比更高。目前无评级发行的债券中，仅极少数债券具备质押资格。

在债券质押方面，不同市场板块对评级的要求存在差异。交易所通用质押式回购对新老券实行划断管理，老券需满足主体评级AA级及以上、债项评级AAA级的要求，而新券中符合知名成熟发行人优化审核条件的可豁免外部评级要求。交易所协议回购和三方回购对评级要求相对宽松，但评级较高的债券在折扣率等方面可能享有鼓励支持措施。银行间市场方面，集中清算质押式回购未对债券外部评级作强制要求，第三方机构可根据协商确定合格担保品范围与折扣率标准。