阳光保险深度报告：资负双端稳健，估值修复可期

寿险业务：价值驱动构筑经营壁垒

阳光人寿在新业务价值（NBV）增长方面展现出强劲韧性，连续五年实现正增长，是受疫情冲击以来AH股中唯一达成此成就的上市险企。2025年，公司NBV同比大幅增长，主要得益于银保渠道与个险渠道的双重驱动。银保渠道作为价值增长的核心引擎，通过“多快好省”的差异化竞争策略，实现了NBV的高速增长，其在新业务价值中的占比显著提升。该渠道依托广泛的银行合作网络与高效的运营体系，在规模与价值之间取得了良好平衡。同时，个险渠道经过精英化与专业化改革，活动率及人均产能明显改善，期交保费占比提升带动价值率改善，NBV亦实现稳健增长。此外，公司新业务成本与存量业务成本持续优化，NBV打平收益率与VIF打平收益率均有所下降，负债端压力减轻，为未来利润释放奠定了坚实基础。

财险业务：双轮驱动凸显经营韧性

阳光财险坚持“车险提质”与“非车险高增”的双轮驱动战略，业务结构持续优化。车险作为保费基石，虽受综改及市场环境影响增速放缓，但整体保持稳健。非车险成为保费增长的主要动力，特别是短期意健险与责任险占比提升，有效优化了业务结构。在盈利能力方面，公司通过科技赋能与精细化管理，综合费用率持续下降。尽管2025年因主动停止新增融资类保证险业务并计提准备金，导致整体综合成本率（COR）有所上升，但剔除保证险后，COR实现同比下降，承保盈利状况改善。这一举措体现了公司审慎经营、追求长期高质量发展的决心，非车险内部结构的优化也为后续盈利稳定性提供了支撑。

投资业务：资负匹配稳健，结构优化提升弹性

公司总投资资产规模保持稳步增长，投资策略以资负匹配为核心原则，风格稳健。在资产配置上，债券增配边际放缓，主要系利率中枢企稳及久期缺口管控水平提升所致。权益配置方面，公司核心权益（股票+基金）占比处于上市险企中高水平，且高度集中于低估值、高股息行业，如家电、汽车、纺织服装等，通过重仓高分红价值股筑牢组合收益基础。公司OCI股票占比显著高于同业，有效平滑了报表波动，为股东提供稳定分红基础。同时，公司适度兑现早期收益，边际增配TPL资产，以提升投资收益弹性。2025年，公司净投资收益率表现占优，总投资收益率与综合投资收益率保持稳健，展现了较强的抗风险能力与收益获取能力。

估值与投资建议：低估优势明显，修复空间广阔

阳光保险经营质地较优，特色鲜明，但估值处于历史低位。截至报告期末，公司PEV估值位于上市以来较低分位数，相比同业存在明显折价。压制估值的主要因素包括银保竞争激烈、个险渠道规模差距、投资弹性不足及ROE偏低等。然而，随着负债端价值增长趋势确立、投资端策略优化以及经营杠杆与ROE的趋势性上移，估值压制因素有望逐步缓解。公司股息率水平较优，分红政策稳健。预计随着资负双端稳健向好，公司估值有望向港股同业水平修复，具备较高的配置价值。