2026年5月月末多重扰动下资金面与地方债策略分析

货币政策与流动性环境分析

近期货币市场资金利率呈现上行趋势，资金面环境由超宽松转向适度宽松。自5月中旬以来，DR001已回升至1.25%以上水平，税期期间更是达到1.32%。在输入型通胀压力犹存及内需弱复苏的宏观背景下，货币政策不具备收紧条件，预计后续DR001将维持在1.3%左右水平。央行在税期通过7天期逆回购（7DOMO）明显加量操作，并结合本月增量续作MLF，反映出对流动性呵护的关注。

然而，月末资金面面临多重考验。上周同业存单净融资大幅转正，本周在地方债增量供给、税期走款、跨月因素以及存单到期续发压力大幅加大的叠加之下，资金面可能有所承压。需重点关注央行是否会加大7天期逆回购投放力度以应对潜在的资金缺口。

地方政府债发行与供给压力

从地方债发行情况来看，截至5月底预计累计发行规模较大，其中新增地方债发行量明显小于提前批规模，也慢于去年同期水平。尽管土储和保障房专项债发行量偏多，但整体发行节奏偏慢。置换债发行进度同样慢于去年同期。值得注意的是，超长地方债发行占比接近半数，显示出长期限债券供给的特征。

5月单月发行计划顺利完成，但最后一周单周发行量创下2月中旬以来新高，其中超长地方债供给占比显著。近期资金面逐步走向均衡偏松，但税期走款叠加跨月时点出现地方债集中供给，尤其是超长端供给压力值得关注，可能对市场流动性形成一定冲击。

地方债投资策略与品种表现

在收益率曲线形态方面，30年期地方债老券与国债老券曾出现倒挂现象，目前倒挂已解除。从历史经验看，利差倒挂后国债利率存在下行调整可能，但上周超长债利率下行受阻主要受资金面边际变化和下周超长债供给预期影响，需关注是否会再次出现倒挂。

15年期地方债近期情绪火热，机构行为上主要是基金和其他机构在持续净买入。这主要得益于15年期附近1年左右期限利差带来的较好骑乘效果。但需关注15年期新券隐含税率较低，品种利差已来到过去几次利差低位，存在一定估值风险。

7年期地方债一级发行始终沿着投标下限进行，目前二级市场7年期地方债与国债利差也压缩至与一级市场相同水平。尽管下周7年期仍有不少供给，但由于久期不长，预计承接压力不大。在做多情绪不浓的情况下，二级市场品种利差较难突破一级下限。

从个券估值来看，10年期以内凸点依然在关键期限附近形成，如2年、4年、6年、8年期，关键期限估值均被压得很低。从品种利差来看，除30年期外，其余期限品种利差均处于历史较低分位数水平，30年期品种利差依然保持相对高位。

风险因素提示

投资者需关注政府债供给超预期、货币政策超预期以及经济增长预期显著变化等风险因素。若政府债供给超预期，易对流动性造成干扰；若货币政策出现超预期宽松或收紧，会直接影响对流动性的判断；若后续经济增长预期再度加强，债券利率调整风险将较大。