工程机械出海逻辑深化，高经营质量驱动内外需共振上行

行业全面复苏，内外需共振推动景气度上行

2025年以来，工程机械板块进入全面复苏阶段，各品类与区域市场呈现共振向上态势。从收入端来看，2025年板块收入增速提升至12%，2026年第一季度进一步加速至13%，行业景气度持续回暖。产品维度上，挖掘机复苏态势显著，起重机、混凝土机械等非挖板块也企稳回升，行业由单点复苏转向全品类修复。区域维度上，国内市场在更新替换及资金到位率改善带动下，销量由负转正；海外市场方面，非洲、拉美等资源型经济体资本开支维持高位，欧美市场受益于数据中心基建复苏，共同推动外需全方位增长。

经营质量双提升，出海成为盈利核心驱动力

本轮上行周期的核心特征在于盈利能力与经营质量的双重提升。尽管2026年第一季度面临汇率压制盈利的挑战，各大主机厂利润端仍具韧性。这主要得益于两大因素：一是出海战略的深化，海外市场产品盈利能力普遍高于国内，随着内外销收入结构优化，板块毛利率中枢有望持续抬升；二是国内竞争格局改善，龙头企业从规模优先转向高质量发展，更加重视风险敞口压降，后续盈利兑现质量有望更优。

国内市场：更新替换周期确立，资金面支撑稳健

根据周期更新替换理论，本轮周期预计将于2028年到达高点。国内市场需求不缺，但销量表现受资金和开工影响较大。2026年新增债规模预计约5.6万亿，且政策明确提高用于实物项目建设的专项债额度，资金面持续向好。挖机销量与当年实物工作量高度相关，随着化债进程加快及更新替换需求落地，国内市场有望稳健向上。结构上，小挖受农村水利及机器替人带动持续复苏，中大挖则更多依赖矿山及基建需求。

海外市场：新兴市场开拓顺利，全球化份额加速提升

海外市场继续保持高增，且区域结构更加均衡。亚洲、非洲、拉美成为主要增量来源。非洲地区GDP增速高，矿产及基建需求旺盛，且中国主机厂在该区域具备较强性价比优势，出口占比快速提升。拉美市场受美国关税影响，中拉贸易加速增长，中国主机厂前期渠道与服务投入开始转化为订单。欧美市场虽品牌粘性较强，但中国品牌凭借电动化、智能化优势及本地化布局，市占率有望逐步提升。预计未来中国品牌在“一带一路”沿线国家及新兴市场的份额将持续扩大，远期海外收入增长空间巨大。

个股表现：龙头效应凸显，细分领域亮点纷呈

头部主机厂经营质量显著优于行业平均。三一重工作为挖掘机龙头，上行周期利润弹性大，且在欧美市场投入领先，电动化产品市占率行业领先。徐工机械看好矿山机械成为新增长点，其成套化解决方案优势明显，后市场业务盈利具备中长期可持续性。中联重科核心业务筑底，土方机械及高空作业机械板块快速起量，实现量价齐升。山推股份聚焦大马力产品，非洲市场占比高，集团协同效应强化成本优势。恒立液压主业稳健，全球市占率仍有提升空间，机器人业务兑现确定性高。