山煤国际：吨利优异高分红延续，周期上行业绩弹性可期

山西煤炭矿贸一体龙头，降本增效经营向上

山煤国际背靠山西国资委及焦煤集团，是山西省煤炭矿贸一体化龙头企业。公司前身山西煤炭进出口集团有限公司成立于1981年，2009年通过资产重组实现煤炭业务板块整体借壳上市。2020年国有资产划转后，控股股东山煤集团成为山西焦煤集团全资子公司，实控人仍为山西省国资委。公司股权相对集中，截至2026年一季度末，前十大股东持股占比达67.08%，其中控股股东山煤集团持有57.91%股份，前十大股东中公募持股合计6.78%，核心为红利及ETF基金，彰显公司红利稳健属性。

在营收结构方面，公司核心业务为煤炭生产与贸易。2026年一季度，公司煤炭生产、贸易营收分别为37.23亿元、10.90亿元，同比分别增长41.85%、9.97%，营收占比分别为75%、22%。毛利方面，煤炭生产贡献核心利润，2025年动力煤、冶金煤毛利贡献占比分别为48%、49%。公司持续推动煤炭生产营收占比提升，并优化煤炭贸易一站式服务，2026年一季度煤炭贸易毛利率较2025年有所提升。

利润率方面，2026年一季度公司毛利率、净利率、ROE分别为38.84%、12.44%、2.62%，分别同比改善0.20、1.05、1.09个百分点。横向比较看，公司毛利率居可比公司前列。公司持续推进降本增效，期间费用率稳步下降，2026年一季度期间费用率下降核心由管理费用率下降驱动，但销售及管理费用率仍有进一步改善空间。管理层多来自山西焦煤集团、山煤集团体系，产业背景深厚，有助于公司在煤价波动、环保监管和安全生产约束下维持稳健经营。

煤矿优质定价灵活吨利优异，周期上行利润有望充分释放

公司煤矿资源优质，煤种丰富，涵盖贫煤、贫瘦煤、无烟煤、长焰煤、气煤、肥煤、1/3焦煤、焦煤等多个品类，拥有动力煤、焦煤、无烟煤三大生产基地。截至2025年末，公司7大矿区可采储量合计6.92亿吨，14大生产矿井核定产能3680万吨/年。公司重视研发投入，2025年研发投入占营收比重近年呈提升趋势，能为客户提供各类用途商品煤定制化服务，推动煤炭业务由产品供应向服务增值转型。

2026年一季度，公司原煤产量912.17万吨，自产煤销量668.61万吨，同比大幅增长。销量高增主要系定价策略调整及煤炭需求向好驱动。受资源量限制，预计2026年全年煤炭原煤产量基本与2025年持平，业绩释放核心依托于煤价上行。公司账面资金充裕，2026年一季度末账面资金达65.99亿元，资产负债率回落至49.65%，公司正积极寻找新的煤矿资源，参与省内竞拍，探索产量新的增长点。

成本方面，公司自产煤吨煤成本自2024年以来稳步下降，2026年一季度吨煤成本275元/吨，预计2026年全年降至270元/吨。2026年一季度自产煤吨毛利282元/吨，高于可比公司，有望充分受益于煤价上行。动力煤方面，2026年以来煤价中枢上移，公司动力煤销售已调整为更贴近市场的浮动价格，周期上行叠加灵活定价，利润有望充分释放。冶金煤方面，公司炼焦配煤品类丰富，核心品种为贫瘦煤、无烟煤、喷吹煤和1/3焦煤，煤价上行阶段，炼焦配煤价格上行弹性或更大。

贸易煤运营升级利润抬升，高分红彰显投资价值

公司煤炭贸易起家，拥有独立完善的煤炭内外贸运销体系。当前公司煤炭贸易量级收缩平稳运行，由单纯贸易向“产洗销贸运一体”升级，增加站台服务、洗选、配煤等环节提高业务利润。2026年一季度公司贸易煤吨利提升至24元/吨，较2025年显著提升，成效显著。

分红方面，公司延续高分红政策，2023年发布《2024年-2026年股东回报规划》，明确2024-2026年各年度现金分红比例不低于当年实现的可供分配利润的60%。2025年公司现金分红比例达60.34%，分红比例居可比公司前列。以2026年Wind一致预测EPS测算，山煤国际预期股息率居可比公司前列，高分红高兑现彰显公司红利投资价值及配置性价比。

综上，公司地处山西，煤矿资源优势明显，成本控制优异，吨煤利润行业前列。2026年煤价中枢上移，公司动力煤浮动定价调整，冶金煤品类丰富，利润有望充分释放。鉴于煤价上行超预期，公司盈利预测上调，维持“买入”评级。