房地产行业2019年分析及2020年新冠疫情敏感性研究

1、新冠疫情突如其来，SARS 经验参考意义有限

1.1 、新冠疫情突如其来，全方位影响房地产行业

截止 2020 年 2 月 6 日，全国累计确诊病例 31161 例，疑似病例 26359例，死亡 636 例； 目前累计确诊病例和疑似病例仍在不断上升

在严格隔离管控措施下，房企延长假期、推迟复工，暂停线下售楼，对房地产行业的销售、新开工、施工、竣工等造成全方位影响。

1 月 30 日，北京房地产业协会向房地产开发行业发出倡议，包括各房地产开发企业在 2 月 9 日 24 时前暂停售楼处的一切销售活动、严格执行北京市建筑施工开复工要求等。不完全统计，截止 2 月 4 日，超 60 个省市区明文规定暂停开放商品房售楼处，包括山东、江西、广西、河南、辽宁、黑龙江、武汉、成都、南京、杭州、北京、上海、天津等地。

碧桂园、恒大、滨江、远洋等房企均延长春节假期，滨江由原定 19 天假期延长至 26 天，恒大春节假期延长至 2 月 16 日，2 月 17 日正式复工，同时恒大全国 1246 个地产项目 2 月 20 日前不开工、1040 个售楼处不开业。

受疫情影响，为避免人员聚集导致的肺炎传播，据不完全统计，截止 2月 4 日，已有 25 省市出台相关通知延迟土拍时间。其中，重庆、合肥、南宁、昆明四城允许线上拍卖，其他城市拍卖时间恢复时间由各城市公共资源中心通知为准。

1.2 、2003 年 SARS 疫情参考意义有限

我们认为，2003 年的 SARS 疫情对房地产的影响，或许在资本市场的情绪面变化上有一定参考意义，但从整个行业发展角度来考量，在宏观经济背景变化较大，政策态度转变较大的情况下，2003 年 SARS 疫情经验对判断当前房地产行业“新冠疫情”后续发展趋势的参考意义不大。

首先，2003 年 SARS 疫情流行时，我国房地产市场处于发展初期，政策面和资金面支持力度较大。

2003 年 8 月 12 日，国务院发布《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》，文中称“房地产业已经成为国民经济的支柱产业”。

资金面对房地产行业支持力度较大， 2003 年的房地产到位资金增速为35%，其中国内信贷增速为 41%。

其次，2003 年我国处于人口红利、入世红利以及城镇化率快速提升的叠加期，居民杠杆水平较低（2003 年仅为 11.3%），人口结构较好（65 岁以上人口占比仅为 5.6%），常住人口城镇化率仅为 40.5%。

2003 年房地产行业市场规模较小，居住条件亟待改善，居民财富增加， 购房需求旺盛，房地产供需两旺，销售和投资增速均较快，2002/2003/2004 年的房地产销售面积增速分别为 24%/32%/30%，房地产投资增速分别为23%/30%/30%。

回到当前，经过 20 年的发展，随着我国城镇化进程放缓（2019 年我国常住人口城镇率为 60.6%），老龄化程度加深（60 岁以上人口占比为 18.1%， 65 岁以上人口占比为 12.6%），房地产市场行业需求总量见顶，销售增长动力减弱，“房住不炒”的政策调控态度坚决，2018/2019 年的房地产到位资金增速分别为 6%/8%，其中国内信贷增速分别为-5%/5%。

2018 年全国商品房销售面积约 17 亿平米，同比增长 1.3%；2019 年全国商品房销售面积保持在 17 亿平方米，已同比转负（-0.1%）。

再次，从房地产到位资金占比来看，2003 年其他资金来源（定金预收及按揭贷款为主）占比约为 46%，自 2016 年起，在房企高周转抢规模的策略下，其他资金来源占比逐年提升，2015 年为 45%，2016 年快速提升至51%，2019 年进一步提升至 53.2%。

由于国内信贷支持力度的逐步减弱（从 2003 年的占比 24%下降至 2019年占比 14%），开发商加大了销售周转力度，以销售回款为主要来源的其他资金占比逐年提升，房地产行业整体对销售回款的依赖程度逐年加深，疫情隔离对销售的直接影响和对现金流的间接影响均明显超过 2003 年。

2、2019 年房地产行业数据总结性分析

2.1、2019 销售：总量下行，结构分化，边际降速明显

总量来看，2019 年全国商品房销售金额约 16 万亿，同比增长 6.5%； 销售面积约 17 亿方，同比下降 0.1%，销售均价约 9310 元/平方米，同比增长 6.6%。

自 2018 年起，商品房销售金额的驱动因素就基本来自销售均价的提升， 而非销售面积的增长。

2018 年商品房销售金额同比增长 12.2%，其中销售面积同比增长 1.3%，销售金额均价同比增长 10.7%。

2019 年，全国商品房销售金额同比增长 6.5%，其中销售均价同比增长6.6%，销售面积同比转负至-0.1%，开始对销售金额增长形成拖累。

边际来看，自 2019 年 9 月起，销售降速压力显现，12 月商品销售房面积单月同比转负至-1.7%，拖累全年销售面积增速转负至-0.1%。

从量能因素来看，自 9 月起全国商品房销售面积增速进入数据低基数区间，而全国商品房销售面积单月同比增速却连续 4 个月环比回落，12 月单月销售面积增速更是转负至-1.7%（对比 11 月单月增速为 1.1%）。

从价格因素来看，自 10 月起全国商品房销售均价增速持续回落，从 10月的+7.6%回落至 12 月的+3%。

量价在边际上同时趋弱，导致单月销售金额增速持续回落，从 10 月份的+9.7%大幅回落至12 月的+1.2%，其中12 月单月相比11 月大幅下滑6.1pc，拖累全年销售金额增速回落至 6.5%。

结构分化，绝对量西部表现较强，趋势上东部边际趋稳

分区域来看，2019 年东部、中部、西部、东北地区的商品房销售面积增速分别约为-1.5%、-1.3%、+4.4%、-5.3%；销售金额增速分别约+5.8%、+4.9%、+10.8%、+2.8%；销售均价增速分别约+7.4%、+6.3%、+6.1%、+8.5%。

从 2019 年销售增速绝对水平来看，西部地区表现较强，销售面积和销售金额均实现正增长，其中销售金额实现双位数增长。

从 2017-2019 三年发展趋势来看，2019 年东部区域销售面积增速回升（降幅收窄），销售金额增速三年较为平均波动不大（5.8%-6.2%），而其他地区的销售金额增速均出现了明显下滑。

从房价走势来看，各地区销售均价增速均出现明显回落，其中西部地区回落较为明显，从 2018 年的+15%回落至 2019 年的+6%。

总体来看，东部区域的销售表现趋于稳定，销售面积降幅收窄，销售均价波动较小，销售金额增速 2017-2019 三年基本稳定。

行业集中度持续提升，TOP100 占比约 73%，第二梯队销售增速较高

我们用 CRIC 给出的房企的【全口径销售额/全国商品房销售金额】来近似计算行业集中度变化。注：由于全口径销售额存在局部叠加，我们认为实际集中度数据比近似数据略低。

2019 年，TOP 5、TOP10、TOP 20、TOP 50、TOP 100 房企全口径销售额的市占率分别约 19%、28%、41%、60%、73%，比 2018 年分别提升 0.7pc、1.5pc、3.1pc、4.6pc、5.9pc。

2019 年，TOP 5、TOP10、TOP 20、TOP 50、TOP 100 房企全口径销售金额的分级排名门槛分别约为 4700 亿，2430 亿，1510 亿，736 亿，237 亿，比 2018 年分别提升 650 亿、668 亿、207 亿、187 亿、18 亿。

分梯队来看，2019 年 TOP5、TOP 5-10、TOP10-20、TOP 21-50、TOP51-100 房企的全口径销售额的市占率分别约为19%、9.4%、12.1%、19.2%、13%，梯队均值分别为 3.8%、1.88%、1.21%、0.64%、0.26%，比 2018年分别提升 0.13pc、0.16pc、0.16pc、0.05pc、0.03pc。

2018 年 TOP 21-50 梯队的房企销售额增速最高（+48.7%），2019 年TOP11-20 梯队的房企销售额增速最高（+22.4%），相比 TOP 1-5 在 2018年和 2019 年的销售额增速分别仅为 21.5%和 10.4%。

我们认为这和当前市场环境下不同规模企业的诉求有关。

TOP10 房企奠定第一梯队的规模地位后，一是由于基数较大而自然出现增速放缓，二是该类房企开始多元化布局，拓展新利润增长点，以分散风险；而大多数第二梯队的大中型房企处于争夺优质金融资源的竞争中，出于排行榜压力，在 2018-2019 年的关注重心仍在总规模扩张和行业排名上。

2.2 、2019 土地：成交总量回落，高能级城市韧性较强

总量层面： 2019 年土地成交总量回落

统计局数据显示，2019 年全国土地购置面积 2.6 亿方，同比-11.4%， 对比 2018 年为+14.2%；2019 年全国土地成交价款 1.5 万亿，同比-8.7%，对比 2018 年为+18%。

Wind 数据显示，2019 年百城土地成交建面约 13 亿方，同比+2.1%， 对比 2018 年为+9.8%。

CRIC 数据显示，2019 年300 城住宅土地成交建面约22 亿方，同比-7.3%，对比 2018 年为+41%。

结构层面：高能级城市韧性较强，三四线城市回落明显

CRIC300 城土地成交数据显示，2019 年一线、二线、三线城市住宅土地成交建面分别同比+10.5%、+3.5%、-11.6%，对比 2018 年一线、二线、三线城市增速分别为+47.7%、+51.4%、+39.8%。

2019 年一线、二线、三线城市住宅土地成交金额分别同比+18.7%、+8.2%、+2.7%，对比 2018 年一线、二线、三线城市增速分别约+48.0%、+45.4%、+58.5%。

可以看到，2019 年各线城市土地成交增速均明显回落，其中高能级城市市场韧性相对较强，300 城住宅土地成交中，一线城市土地成交面积依旧保持了双位数增长（+11%），而三四线城市住宅土地成交面积出现双位数下降（-12%）.

边际趋势：2019 年 9 月起土地市场回温，12 月反弹幅度进一步增大

2019 年，全国土地购置面积在 9-12 月的单月同比分别为+10.4%、+12.8%、-0.8%、+7.5%，带动全年土地购置面积增速回升，全年累计同比-11.4%（年底低点为 2019 年 2 月份的-34%）。

2019 年，全国土地成交价款在 9-12 月的单月同比分别为-0.7%、+2.5%、-0.6%、+16.7%，带动全年土地成交价款增速回升，全年累计同比-8.7%（年度低点为 2019 年 5 月份的-36%）。

CRIC 300 城土地成交数据亦展示了相似的趋势。

2019 年，300 城住宅土地成交建面在11-12 月的单月同比分别为+13.8%、+29.6%；带动全年 300 城住宅成交建面回升，全年累计同比-7.3%（年度低点为 2019 年 3 月份的-24%）。

2019 年，300 城住宅土地成交金额在9-12 月的单月同比分别为+31.1%、+12.7%、+11.4%、+49.2%；带动全年成交金额同比转正，全年累计同比+6%（年度低点为 2019 年 2 月份的-26%）。

我们认为，2019 年 9 月以来土地市场回温主要来自于三方面原因：1） 2019 年下半年土地溢价率回落，9-12 月 300 城住宅土地成交平均溢价率保持在 8%-10%区间。2）2018-2019 年房企新开工持续较高增长，第二梯队的大中型房企仍有较强的规模扩张和排名提升诉求。3）2019 年末房企海外债融资放量，融资成本改善；以及房企以价换量销售回款增速快速回升。

综合来看，当前市场各主体对于“房住不炒”有清晰认识，行业整体拿地策略较谨慎，出现盲目加杠杆、大幅扩张的概率较低。2019 年四季度土地市场回温来自于拿地需求和土地价格、资金面改善的动态平衡。

2.3 、2019 库存：开工库存、可售库存温和提升

开工库存（已新开工但未销售的商品住宅库存）

从增量来看，2019 年全国商品住宅开工库存同比增长 6%，净增 1.7 亿方，高于 2018 年净增量（约 0.5 亿方）。

从存量来看，截止 2019 年 12 月，全国商品住宅开工库存约 29.4 亿方，平均去化周期约 23.5 个月，与 2017 年中水平接近，仍处于相对合理的区间。

可售库存（已获取预售证但未完成销售的商品住宅库存）

CRIC 数据显示，截止 2019 年末，80 城新建商品住宅（不含政策性用房）可售库存面积合计约 4.7 亿方，较 2018 年末净增 2139 万方（+5%）。

80 城新建商品住宅三个月滚动销售去化周期约为 10.3 个月，与 2018年末水平（10.5 个月）基本持平。

其中，一线城市（4 城）合计可售库存约3514 万方（+4%），12 个月滚动去化周期约 14.2 个月，较 2018 年末水平（16.6 个月）有所回落。

二线城市（27 城）合计可售库存 2.5 亿方（+5%），12 个月滚动去化周期约 9.6 个月，较 2018 年末水平（9.9 个月）有所回落。

三线城市（49 城）合计可售库存约 1.9 亿方（+5%），12 个月滚动去化周期约 10.9 个月，较 2018 年末水平（10.5 个月）有所提升。

Ø 竣工库存（已完成竣工但未完成销售的商品住宅库存，即现房库存） 截止 2019 年末，全国商品住宅竣工未售库存约 2.2 亿方，同比下降10.4%。12 个月滚动去化周期约 1.8 个月，较 2018 年末水平（2.0 个月） 进一步收窄，较 2015 年约 5 个月左右的去化周期有较大幅度的下降。

2.4、2019 投资：新开工+8.5%，土地购置费支撑投资

新开工、施工和竣工

2019 年，全国房屋新开工面积 22.7 亿方，同比增长 8.5%，连续 4 年提升，与我们在 2019 年度策略《2019：千钧将一羽》中预测值基本一致（我们预测 2019 全年新开工 22.6 亿方，同比增长 8%）。

2019 年，全国房屋施工面积 89.3 亿方，同比增长 8.7%，与我们在 2019年度策略《2019：千钧将一羽》中预测值基本一致（我们预测 2019 全年施工面积 88-89 亿方，同比增长 7-8%）。

2019 年，房地产施工类投资额约 8.4 万亿，同比增长 7.9%，增速较 2018年水平（-3.3%）提升明显。

其中，2019 年建筑工程投资 7.5 万亿，同比增速+11.8%，为施工类投资增速回升的主要拉动力量；2019 年安装工程投资 6714 亿元，同比下降22.6%。

2019 年全国房屋竣工面积9.6 亿方，同比增长 2.6%， 其中四季度全国房屋竣工面积达到 4.9 亿方，全年占比超过 50%，同比增速达 16%，边际向好趋势明确。

竣工复苏的逻辑我们已在前期多篇报告中详细阐述，简摘如下：

2016 年随着行业景气度回升，土地成交趋热，全国新开工面积见底回升，新开工面积连续5 年实现增长，2015-2019年全国房屋新开工面积CAGR约10%， 2019 年开始竣工向好方向确定，节奏受到房企资金链压力等因素的影响。

详见 2019年 3月份外发的《预计 1-2 月新开工增速仍较高，全年竣工向好——2019 年房地产供给侧数据动态跟踪报告》以及《3 月地产销量回暖， 重视产业链投资机会——光大地产产业链团队联合报告》

土地购置费和房地产投资

2019 全年房地产投资额约 13.2 万亿元，同比增长 9.9%（其中土地购置费 4.2 万亿元，同比增长 14.5%），略高于我们预测值（6%），主要原因2019 年底土地购置费数据累计增速仍较高，滞后反映土地成交趋弱表现。

截止 2019 年，土地购置费在房地产开发中占比为 31.5%（相比 2018年提升 1.5 个百分点，比 2017 年提升 10.5 个百分点），显示房地产投资中土地价值占比提升较明显。

我们用土地成交价款累计同比（9 个月提前）和房地产信托资金投向余额同比（提前 6 个月）来近似模拟土地购置费的走势。

从边际来看，2019 年9 月以来土地购置费降速明显，12 月单月增速大幅转负至-15.1%，2020 年土地购置费对房地产投资的数据拖累将显现。

3、新冠疫情影响对 2020 房地产行业敏感性测算

我们在 2019 年 11 月发布的 2020 年房地产开发投资策略《2020：棚改收关托底投资》预测数据的逻辑框架和数据基础上，以本次新冠疫情的影响时间和影响程度为敏感性指标变量，对 2020 年的房地产行业销售、新开工、施工和竣工数据进行前瞻性量化分析，以便跟踪后续行业数据变化。

3.1 、关键假设和基础数据

光大宏观认为，本次疫情对经济的冲击大概率是短期现象，不会改变经济发展的长期趋势。故此宏观政策应对更多应该是有针对性的扶持，帮助受影响严重的行业、地区和群体，而不应该是大水漫灌式。宏观政策应该注重结构，而不是总量。主力应该在于财政扩张，包括减收与增支。同时货币宽松力度受制于楼市与杠杆率。详见光大宏观《疫情是短期冲击，不改变经济增长趋势水平》。

我们维持当前房地产行业“约束中求平衡，房住不炒是底线，因城施策防失速”的整体框架，同时认为本次疫情并不能改变房地产行业的资金管控情况。

为应对疫情影响，稳定预期，提振信心，保持市场流动性充裕，2 月 3 日-4 日，央行 OMO（公开市场操作）释放流动性约 1.7 万亿，其主要目的在于降低资金成本，扩大融资规模，缓解企业（特别是小微企业）的财务压力，支持实体经济。

当前我国经济增速中枢下移，处于由高速发展向高质量发展的换挡转型期；即便短期为了应对疫情，宏观流动性边际宽松，其主要目的是为了降低实体经济的融资成本，同时新动能和新产业将会获得更多政策支持。为了避免宝贵信贷资源在“个体理性”中“自发”向房地产市场集中，从而抬高短端融资成本，房地产行业资金面管控将继续。详见年度策略《2020：棚改收关托底投资，配置龙头防御价值》。

我们维持 2020 年房地产行业资金管控持续，棚改收关托底投资，房企以价换量边际效用递减，地产开发链重心后移的前期预判，具体预测数据和测算逻辑详见年度策略《2020：棚改收关托底投资，配置龙头防御价值》

我们假设疫情解除后，房企能够迅速组织起正常经营活动和施工活动， 在后续时间中保持正常施工的节奏；假设需求侧购房者能够在较短时间内恢复原有购房安排并予以实施。

3.2 、分类疫情影响假设下，2020 年商品住宅销售金额同比下降 5~11%

2020 年房地产开发投资策略中，我们认为短期影响购房需求的三大因素（信贷支持、房价预期、以价换量策略）均难以支持 2020 年市场销售总量继续扩张，主要理由包括：

1） “紧信用”和居民杠杆短期上涨过快，限制房地产需求侧信贷扩张；

2） 决策层表态坚决，行业持续调控，房价大幅上涨预期扭转，居民购房行为趋于理性；

3） 开发商以价换量策略边际作用递减。

在此基础上，我们原先预测 2020 年商品住宅销售金额约 13.5 万亿，同比下降 3%左右，具体测算过程详见年策《2020：棚改收关托底投资，配置龙头防御价值》。

将当前的新冠疫情纳入考量后，当前已有超过 100 个城市发布政策，建议或要求暂停售楼部营业，我们认为网络售房效果有限，短期内 2020 年 Q1 房地产销售受影响程度较明显（敏感性测算范围为-30%~-10%）。

2015-2019 年，Q1 全国商品住宅销售金额全年平均占比约为 16%，Q2占比约为 27%。

乐观假设下，新冠疫情在 2020Q1 得到控制，4 月撤销管控恢复正常经营，假设一季度损失程度（-15%），忽略后续其他月份的疫情影响，则 2020 全年商品住宅销售金额同比下降 5.4%左右，约为 13.2 亿元。

悲观假设下，根据 2003 年 SARS 经验，新冠疫情延续到 5 月底，6 月份疫情解除，恢复正常经营，假设 1-5 月份损失程度（-25%），忽略其他影响，则 2020 全年商品住宅销售金额同比下降 10.7%左右，约为 12.5 亿元。

3.3 、分类疫情影响假设下，2020 年房屋新开工面积同比下降 9~15%

2020 开发年策中，我们认为由于土地购置面积下降（图 23-24），开工库存温和提升（图 31-图 32），销售增速边际降速明显（图 11-图 13），行业资金管控持续，预判 2020 年新开工面积同比下降 7%。

将当前的新冠疫情纳入考量后，当前由于务工人员限制流动，工程项目进度受限，我们认为短期内 2020 年 Q1 全国房屋新开工受影响程度较明显（敏感性测算范围为-30%~-10%）。

2015-2019 年，Q1 全国房屋新开工面积全年平均占比约为 17%，Q2占比约为 29%。

对于疫情解除后，房企是否可加大新开工力度以大幅弥补前期损失，我们认为单月新开工面积的提升空间有限。

我们认为自 2019 年以来，在销售下行预期和排行榜压力下，房企工程节点考核趋严，新开工向饱和备货靠拢，剔除春节因素和年中考核因素外， 其余月份的单月新开工量基本稳定在 2 亿方左右，标准差相比前几年大幅收窄，单月新开工冲量的空间不大。

乐观假设下，新冠疫情在 2020Q1 得到控制，4 月撤销管控，务工人员陆续返工，房企恢复正常新开工，均衡假设一季度新开工面积损失程度（-15%），忽略后续月份的疫情影响，则预测 2020 全年房屋新开工面积增速为-9.4%左右，约为 20.6 亿方。

悲观假设下，根据 2003 年 SARS 经验，新冠疫情延续到 5 月底，6 月份疫情解除，恢复正常经营，假设 1-5 月份损失程度（-25%），忽略其他影响，则预测 2020 全年新开工面积增速为-15%左右，约为 19.3 亿方。

3.4 、分类疫情影响假设下，2020 年房屋竣工面积同比增长 2~7%

2020 年房地产开发投资策略中，我们认为2016 年随着行业景气度回升，土地成交趋热，全国新开工面积见底回升，按照 3 年竣工周期推算，2019年开始行业将进入为期 3 年左右的竣工复苏周期（图 43），预测 2020 年房屋竣工同比增长 10%。

将当前的新冠疫情纳入考量后，当前由于务工人员限制流动，工程项目进度受限，我们认为短期内 2020 年 Q1 全国房屋竣工受影响程度较明显（敏感性测算范围为-30%~-10%）。2015-2019 年，Q1 全国房屋竣工面积全年平均占比约为 20%，Q2 占比约为 17%。

乐观假设下，新冠疫情在2020Q1 得到控制，4 月撤销管控，务工人员陆续返工，施工进度回复，竣工进程推进，均衡假设一季度竣工面积损失程度（-15%），忽略后续月份的疫情影响，则预测2020 全年房屋竣工面积增速为 6.7%左右。

悲观假设下，根据2003 年 SARS 经验，新冠疫情延续到 5 月底，6 月份疫情解除，恢复正常经营，假设1-5 月份损失程度（-25%），忽略其他影响，则预测2020 全年竣工面积增速为 1.7%左右。

3.5 、分类疫情影响假设下，2020 年房屋施工面积同比增长 4~6%

截止 2019 年末，2019 年全年净停工面积 6.2 亿方，同比下降 7.4%， 2014 年以来首次回落。

2020 年房地产开发投资策略中，我们认为当前净停工面积下降主要原因如下：

1）交通基建项目提速，规划利好促进周边项目复工；2）行业总量下行， 竞争激烈，资源整合加速，被收购项目复工入市；3）全面实施因城施策， 托底楼市防失速。我们预计 2020 年将继续保持房屋净停工面积收窄的趋势，2020 年预测净停工面积约 5.7 亿方，同比-7.5%。

展望 2020 年，预计净停工收窄可小幅对冲新开工回落和竣工复苏对于施工增长的拖累，综合三方面预测后，预测 2020 年全国房屋施工面积同比增长 6.5%左右。将当前的新冠疫情纳入考量后：

乐观假设下，2020 年预测新开工面积增速-9%，竣工面积增速 6.7%， 净停工面积同比下降-7.5%的情况下，则 2020 预测施工面积增速为 5.9%， 约为 95 亿平方米。

悲观假设下，2020 年预测新开工面积增速-15%，竣工面积增速 1.7%， 净停工面积同比下降-7.5%的情况下，则 2020 年预测施工面积增速为 4.4%， 约为 93 亿平方米。

3.6 中性假设下，2020 年房地产投资增速区间 3-5%

展望 2020 年，我们认为地产开发链条呈现明显的重心后移特征，即前端进入项（拿地、新开工）边际减少，尾部退出项（竣工）边际增加。施工总量高位放缓，土地购置费由拉动转为拖累，房地产投资增速稳步下行。

综合前述新开工、竣工、施工的各类疫情情境假设，我们认为调整的房屋新开工面积（-13%~-10%）和土地购置费预测（-5%~0）属于相对中性的区间，结合土地购置费的敏感性分析，2020 年房地产投资增速区间约为3.2-4.9%。

4.投资建议

1、我们维持光大地产 2020 年度策略报告的前期预判，房地产行业“约束中求平衡，房住不炒是底线，因城施策防失速”的整体框架可能会维持较长一段时间。

2、在宏观流动性宽松和“资产荒”的情况下，龙头地产股对于考核周期较长的大资金配置具备较强吸引力。当前行业总量下行，竞争激烈，并购加速，集中度加速提升，房企短期业绩表现和中长期盈利增长都将加剧分化。龙头房企收入端弹性确定，业绩增速相对稳定，估值具有较强防御性，股息率具备吸引力。

3、推荐市值较大，股票流动性较好，公司基本面明确，现金流安全边际较高，业绩确定性较强，具备持续投融资优势的房企，如A 股的万科 A、保利地产、招商蛇口、金地集团；H 股的万科企业、融创中国、中国金茂、华润置地

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（报告来源：光大证券）

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编辑：沃巴查芒