2026年宏观经济展望：柳暗花明

一、2026 年外部环境初判

展望 2026 年，全球百年大变局继续演进，国际地缘冲突方面，大国之间围绕热点区域 问题的全方位角力仍会继续，但预计 2026 年的全球政经格局将维持相对稳定状态。 2025 年全球经历了中东局势的多番剧变波动，各方围绕俄乌冲突及和平谈判解决冲突 也展开了激烈博弈，但相关焦点问题并未明显蔓延扩大或升级深化，中东局势阶段性降温， 俄乌冲突仍在战场冲突和谈判接触的并行阶段，暂时尚未见到停火止战的迹象。

需密切关注特朗普政府最新发布的美国国家安全战略（2025）政策落地的后续影响。 在近日发布的这份官方文件里，特朗普政府完整表述了本届政府对美国国家战略的看法， 包括明确提出了其逻辑框架、总体目标、实现目标的方法手段等等，认为美国战略目标重心 需要从“主导全球”向“美国优先、核心利益优先、西半球优先”等方面转变，相对而言弱 化了以往一些传统议题如意识形态、地缘竞争对手评价等的重要性，美国对外战略收缩回 撤的迹象明显。同时，整个报告也具有非常明显的保守主义、本土主义倾向，强调要坚持 “聚焦定义国家利益、以实力求和平、倾向于不干预主义、灵活的现实主义、国家中心论、 主权与尊重、均势、亲美国工人、公平、能力与功绩”等 11 个原则，报告确定的战略优先 事项包括反自由移民、保护核心权利和自由、（盟友）责任的分担与转移、经济安全、平衡 贸易、再工业化、确保关键供应链和材料获取等方面。这些要点与特朗普的施政举措尤其是 第二任以来的各种行为的逻辑保持高度一致。因而，按照这个框架的逻辑，至少未来三年的 特朗普任内，国际秩序还要经历一番“特朗普扰动”，各国也需要继续适应特朗普政府后续 举措的影响。另外，值得注意的是，如果美国社会后续整体也逐渐接受认可了这一政策框 架，二战以来建立的国际秩序体系还会出现剧烈变化乃至发生重大重构，后续还需根据具 体情形进行动态跟踪评估。

展望 2026 年，考虑到中期选举临近而美国民众对特朗普政府管理经济的能力不满程度 较高，特朗普政府的注意力明年可能更多将聚焦国内，对外的行为暂时可能会收敛到相对 可预期的路径。特朗普第二次上任以来激进地不按常理出牌的做法如轰炸伊朗核设施、对 全球大幅加征关税等举措，让全球都深受其扰。2026 年特朗普可能会避免将主要精力投射 到国外，转而将更多关注点放在国内问题以应对中期选举。从目前情况看，特朗普未来一段 时间内需要集中精力处理国内诸多迫切且棘手的问题，尤其是包括物价、生活成本等民生 经济议题。因而，预计中东局势、俄乌冲突、亚太局部地区的地缘紧张事件可能会间歇出 现，但主要经济体之间的地缘冲突、经贸矛盾都有望出现阶段性缓和，关税冲击的影响继续 消退。另外，当前国际宏观金融体系也尚未出现明显的系统性风险迹象，预计 2026 年的国 际宏观环境维持温和、可控的波动状态，全球经济整体将保持温和增长的态势。

另外，尽管美国的物价压力仍在，但预计 2026 年就业市场缺口进一步趋于收敛，综合 权衡之下美联储的降息进程将继续推进，国际宏观金融环境有望暂时维持在相对缓和的状 态。2024 年 9 月份，美国的核心 CPI 的压力较大（同比增速为 3.3%）， 明显高于整体物价水平（同比增速 2.4%），其余的两个重要类别——能源和食品价格则均 处在相对低的水平（能源价格同比增速为-6.8%，食品价格同比增速为 2.3%，略低于整体物 价同比增速 2.4%）。相对于去年同期的数据，今年 9 月的三大类别数据——核心 CPI、食 品价格均处于持平或略高于整体物价的水平，能源价格同比数值明显走高，对压降整体物 价的贡献度也大幅降低。这些均表明美国的物价压力仍然存在。 进一步分析更能稳定表征总需求热度的核心 CPI 分项数据，可以看出三个特征：其一， 核心 CPI 整体趋于降低，从去年 9 月的 3.3%缓慢下降到目前的 3.0%，但中间经历了先降 低、后小幅走高的过程，表明核心通胀已经开始在该水平值附近出现反复，这在一定程度上 也与特朗普主动发起的关税战有关。其二，对核心 CPI 影响较大的分项——住宅租金整体 仍呈波动中趋降的特征，表明较高的基准利率对于促使国内房地产降温的效果仍在持续。 其三，物价压力的最主要来源仍然是国内服务业。

从非农就业中的私人服务生产时薪走势看，就业市场在缓慢降温。近年美国非农就业 人数修正幅度之大，一直广为市场所诟病。当“量”的指标不可靠时，可以从相对稳定的 “价”的角度初步评估私人服务部门的就业热度。从非农就业的私人服务 生产部门员工平均时薪同环比增速看，数据整体均呈缓慢回落的趋势，意味着就业市场热 度是逐渐趋于降温的。因而，在今年 12 月降息 25 个基点已落地的基础上，美联储后续无 论是基于“预防式降息”托经济以维护就业市场的主动动机，还是经济体系通过“服务业就业 缺口缓解——服务业物价分项数据缓慢下降——降息空间进一步打开”的传导机制倒逼，在 未来一年里，其推进降息的进程仍有望延续，预计全年仍有 3-4 次的降息幅度。这也将有利 于让国际金融市场环境维持在相对舒适的状态。

综上所述，随着 2025 年 10 月底中美达成阶段性协议，以及特朗普在中期选举临近的 压力下需要优先聚焦国内议题，2026 年的中美经贸关系可能暂时会进入一段相对缓和时期。 但由于相关各方围绕区域性热点问题的角力仍会继续，2026 年的地缘因素扰动难免会间歇 性出现。即便如此，全球经济增长整体预计仍会相对稳定。同时，预计美联储的降息进程还 会继续推进，2026 年外部国际金融环境也相对温和，这有望给中国经济提供一个相对宽松 的外部环境，并给中国的出口部门带来相对积极的影响。但需要关注中国的其他主要贸易 伙伴如欧盟内的主要国家由于国内经济下行压力加大、民众不满情绪高涨时，也要求对华 开展平衡贸易以缓解本国产业竞争压力的扰动风险。

二、中国宏观经济整体情况分析

（一）2025 年宏观经济复盘：外需相对景气，内需有待提振

2025 年前 10 个月宏观经济五大特征： 第一，累计 GDP 增速相比 2024 年较高，年内完成 5%的经济增长目标应该压力不大。 从今年 GDP 增速变动看，上半年经济表现整体更积极，根据国家统计局数据，上半年的 GDP 累计增速为 5.3%，其中，前三季度的 GDP 增速呈逐季下滑的特征，第一季度增速为 5.4%，第二季度增速为 5.2%，第三季度 GDP 增速为 4.8%，这种趋势一方面反映经济动能 逐渐趋弱，但另一方面，也与今年的财政提前发力、抢出口等客观因素有关。 第二，相比于上半年整体表现，下半年数据开始明显回落。自今年七月份开始，宏观 经济高频指标逐渐走弱，进而导致第三季度的 GDP 增速相对于上半年明显回落。除 GDP 数据以季度为频度未公布外，相对于前 9 个月的累计同比增速，工业增加 值等 9 个高频数据的前 10 月累计增速均进一步下滑，其中，固定资产投资及其分项的制造业投资、基建投资的累计增速下滑幅度均超过一个百分点，民间投资增速下滑幅度达 1.4 个 百分点，反映出年初财政的前置发力后市场自发力量的后劲不足比较明显。 第三，内需整体偏弱。相对于出口数据，投资、消费等内需数据则明显要弱。具体到主 要分项数据，前述的制造业和基建投资尽管明显走弱，但作为主要分项，其增速值均高于固 定资产投资增速，相比之下，第三个主要分项——房地产投资对固定资产投资增速值的拖 累最大，前 10 个月的房地产投资增速比固定资产投资总体增速低 13 个百分点，导致固定 资产投资对 GDP 的支撑作用有限（固定资产投资的累计增速值还低于同期 GDP 增速）。 同时，内需的另一个重要组成部分——社会销售品零售总额（简称“社消零售”）的累计增速 也从 2019 年的高于 8%回落至略高于 4%的水平。因而，尽管 11 月的整体 CPI 数据有所好 转（当月同比增速为 0.7%），但更能表征内需状态的核心 CPI 当月同比增速仍然维持在 1.2%，并未进一步改善。另外，11 月的 PPI 当月同比增速为-2.2%，相较上月同比增速-2.1% 仍继续小幅走弱，内需整体偏弱的格局尚未明显好转。 第四，过去多年以来的稳增长抓手——基建投资，目前仅能有限地发力。这与当前很 多地方政府的存量债务负担仍较重、地方也缺乏有足够投资回报率并能产生持续现金流的 基建项目等因素有关。 第五，后续的稳增长政策是否以及如何发力，是各界关注的焦点。考虑到经济运行惯 性，即使年内保 5 的压力不大，月度高频宏观数据走弱也已经表明经济动能修复已乏力， 毫无疑问，未来一段时间，仍需要通过提振内需的政策发力来为经济提供更多支撑作用。

值得关注的是，固定资产投资增速的最大拖累项——房地产开发投资数据在前期多年 下滑的低基数基础上，10 月份仍然录得接近 14%的负增长，可见国内房地产市场仍在经历 深刻调整，仍在寻底的进程中。考虑到房地产资产在中国居民家庭部门的占比较高，房地产市场的低迷， 一方面通过影响固定投资对经济产生直接负面影响，另一方面，房地产低迷导致居民家庭 资产价值的缩水，也会通过财富效应对居民消费形成负面冲击，进而影响内需消费的复苏 进程。

（二）2026 年宏观经济看点：三个潜在的增量需求来源

如前所述，结合目前国内外宏观环境和中国经济供求不平衡的典型特征，展望2026年， 可以关注如下三个方面是否会有超预期的表现，进而成为 2026 年宏观经济的重要看点：第 一，外贸格局；第二，居民部门的内需消费潜力；第三，政府的政策举措。

1.中国的外贸格局

尽管 2018 年以来全球经贸冲突日趋激烈，大国博弈加剧，但中国的主要外贸格局整体 保持相对稳定，未来外贸结构有望朝着更加良性的状态演变。 近年来中国的外贸表现出三个结构特征：

第一，近十年来以进出口/GDP 口径计算的中国外贸依存度整体维持稳定。中国的外贸依存度基本维持在 32-34%，相比之下，美国的外贸依存度也相对稳 定地维持在 25-27%之间，两国的外贸与 GDP 的比值，并未因为近 10 年的全球格局巨变而 大幅降低贸易比重而转向经济内向化。 第二，尽管近年来西方国家对中国持续实施打压，但中国对以发达国家为主的前四大 贸易伙伴贸易占比仅小幅下滑，并未出现明显的贸易重心转变问题。 自 2012 年以来，中国对前四大贸易伙伴的集中度最高值出现在 2017 年底的 49.15%，即使 随后经历了疫情冲击、逆全球化思潮和近年大国间关系的跌宕起伏，中国对前四大贸易伙 伴的贸易集中度仅小幅下滑了接近 5 个百分点。这一走势看似有悖直观感觉，但其实也合 乎情理。根据 wind 提供的各国 GDP 数据计算，2018 年以来，美国、欧洲、日本、东盟这 四大贸易伙伴的 GDP 占全球 GDP 的比重大致维持在 50-52%之间，从逻辑上看，大国间的 GDP 分布格局也应该与经贸关系的格局保持相对匹配状态，这是由国家间的产业关联度、 经济活力和国民购买力水平等综合因素所决定的。目前中国对这四大贸易伙伴的外贸占比 从前期高点的接近 50%回落到今年前 10 个月的 43.75%，未来进一步回落的空间已经相对 有限。从这个角度看，一旦 2026 年大国间尤其是中美经贸关系进入相对缓和的时期，不排 除中国的外贸格局（如与前四大贸易伙伴贸易占比）出现略超预期的积极表现。 第三，近年来中国出口产品的技术结构持续提高。以相对附加值较 高的机电产品占出口金额的比值代表出口的技术结构，可以看出近年已基本维持在 60%以 上。同时，高新技术产品的增速也基本与出口增速保持一致。另外，以近几年在国际市场综 合实力日益占优的“新三样”产品为代表，其 2025 年 1 月以来的累计出口金额同比增速接 近 20%，这些都表明中国近年快速发展的相关新能源产业在全球市场的竞争力极强。可以 预见，未来中国外贸结构有望朝着更加良性的状态演变，会有更多相关高新技术或高附加 值产品在全球进一步扩大影响力，进而逐渐扭转中国外贸以量取胜、利润微薄的不利状态。

2.内需消费：当前社消偏弱，仍有潜力待挖掘。下半年以来单月的社 消零售总额增速持续下滑，从 6 月份的单月增速 4.8%逐月回落到 10 月份的 2.9%，表明上 半年的“国补”逐步减少后，消费再度承压趋弱。根据统计局公开数据，10 月份商品零售 总额同比增速为 2.8%，而除汽车以外的消费品零售总额同比增速为 4.0%，表明最为重要的 大宗消费品之一的汽车销售，目前已经明显回落。另外值得关注的是餐饮收入增速，自 6 月 份以来一直明显偏弱。考虑到目前市场白酒的动销趋弱，即使 10 月份餐饮收入当月同比增 速回升至 3.8%，后续估计仍然处于偏弱缓慢修复的状态。

2025 年居民的净储蓄继续呈偏高值态势，表明对未来的预期仍偏谨慎。进一步分析居 民部门的储蓄-贷款行为，前 10 个月居民的净储蓄额超过 10.6 万亿 元，比前 3 年的同期金额均高，表明居民预期仍然未摆脱对未来持谨慎的态度，在积极储 蓄来进行应对。

具体分析净储蓄增加的项目，可以看出与去年相对，存款端的差异不大（相较于去年 底，今年前 10 个月总存款增加 11.38 万亿元，基本持平于去年同期，但略低于 22/23 年同 期值），今年的贷款端则明显走弱（前 10 个月总贷款额仅增加 0.74 万亿元，明显低于去年 同期的 2.11 万亿元，也大幅低于 22、23 年的同期值），这应该主要与居民部门的提前还 贷、当前购房意愿降低等因素有关。居民存贷行为动向，也与前面分析的房地产市场低迷、 社消数据偏弱等形成现实逻辑上的相互印证。因而，要改变居民积极存款、谨慎消费、对房 地产市场保持观望的状况，需要通过进一步完善养老/医疗/教育等民生端的社会基本保障体 系、扩大消费时空场景并进一步提供更多样化的消费补贴、积极出台综合性的房地产支持 政策等方面着手，才能切实打消居民顾虑，从当前积极储蓄、谨慎消费的模式向积极消费、 谨慎（或适度）储蓄的模式转变。

从逻辑上看，居民消费是存量层面的资产财富和流量层面的收入的函数。近年的房地 产下跌对居民家庭财富的负向冲击较大。国内整体供过于求的格局导致宏观经济修复进程 偏弱，加之多个行业的内卷式竞争，让目前的就业压力大——未来收入预期下修的传导链 条趋于强化。在此背景下，居民部门的整体消费趋于谨慎也在情理之中。未来需从呵护和居 民家庭财富价值（存量）、提升居民部门收入（流量）两个维度综合施策，才能有效扭转内 需偏弱的不利局面。 3.国际比较表明中国的政策空间仍在，关注明年内是否会再发力。中美 日三个大型经济体的债务杠杆率情况，加总各自三个部门的债务杠杆率，美国当前的总杠 杆率为 255.7%、中国为 292.2%，日本为 391.1%。可以看出当前中国的债务杠杆率已经高 于美国，但仍明显低于同样是间接金融体系为主的日本。再从债务的部门分布结构上看，中 国接近一半的债务集中在非金融企业部门（债务杠杆率达 141.8%，显著高于美国的 73.7%和日本的 115.6%），同时，无论相较于美国还是日本，在考虑了三国社会保障体系的差距 因素后，中国居民部门端的债务杠杆率整体已经较高，未来进一步加杠杆的空间已经相对 有限。相比之下，中国的政府部门整体债务杠杆率仍然偏低，从这个角度看，尽管中国的整 体债务杠杆率目前已经偏高（相比美国）、但仍有一定空间（相比日本）。在宏观经济动能 偏弱、内需仍待提振的当前阶段，从稳增长的角度看，当前政府部门有必要继续适度加杠杆 加大逆周期调节力度，且如果将政策发力点放在社会基本保障体系、扩大消费时空场景并 进一步提供更多样化的消费补贴、积极出台综合性的房地产支持政策等方面，可以更好地 改善居民的消费函数变量，疏通目前的内需堵点，推动经济动能自发持续修复。

三、2026 年宏观经济政策走势初判：沿着“十五五”规划的指引

二十届四中全会通过的“十五五”规划作为中国未来五年经济社会发展的纲领性文 件，对国际国内环境、现有发展基础做出了冷静的判断评估，对未来发展目标和重点任 务思路等也做出明确的要求和工作部署。作为“十五五”的开局之年，2026 年的宏观 经济政策思路和重点举措，预计会充分体现出“十五五”规划的新判断、新要求和新思路 方法。

（一）“十五五”规划的发展图景

第一，从目前已发布的规划建议稿（下称“建议稿”）整体框架来看，“十五五”规划 的政策基调较好地延续了近年的重大战略判断和重要政策框架的思路。建议稿提出，要“坚持以经济建设为中心，以推动高质量发展为主题，以改革创新为根本动力，以满足人民日益 增长的美好生活需要为根本目的，以全面从严治党为根本保障，推动经济实现质的有效提 升和量的合理增长，推动人的全面发展、全体人民共同富裕迈出坚实步伐，确保基本实现社 会主义现代化取得决定性进展。” 同时，“十五五”规划工作的时代大背景设定也延续了近年的战略判断基调，始终坚 持要在百年大变局下谋求中国式现代化，以全面推进中华民族伟大复兴。首先，“十五五” 规划对当前的国际环境做出冷静的判断。认为“大国关系牵动国际形势，国际形势演变深刻 影响国内发展，我国发展处于战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多的时期。从 国际看，世界百年变局加速演进，国际力量对比深刻调整，新一轮科技革命和产业变革加速 突破，我国具备主动运筹国际空间、塑造外部环境的诸多有利因素。同时，世界变乱交织、 动荡加剧，地缘冲突易发多发；单边主义、保护主义抬头，霸权主义和强权政治威胁上升， 国际经济贸易秩序遇到严峻挑战，世界经济增长动能不足；大国博弈更加复杂激烈。” 为此，建议稿提出的工作思路是需要持续未雨绸缪地做好应对准备，坚定不移贯彻总 体国家安全观，在确保安全的基础上实现高质量发展。具体到经济工作要求方面，分别体 现在建设现代化产业体系、科技自立自强&发展新质生产力、提振内需&建设强大国内市场、 高水平对外开放、农业农村现代化、优化区域经济布局、加大保障和改善民生力度&推进共 同富裕、加快绿色转型等各个环节。

第二，二十届四中全会高度肯定“十五五”规划的承前启后重要地位。建议稿首先高 度肯定了“十四五”规划取得的巨大成就，然后提出“十五五”时期在基本实现社会主义现 代化进程中具有承前启后的重要地位。“‘十五五’时期是基本实现社会主义现代化夯实基 础、全面发力的关键时期，要巩固拓展优势、破除瓶颈制约、补强短板弱项，在激烈国际竞 争中赢得战略主动，推动事关中国式现代化全局的战略任务取得重大突破，为基本实现社 会主义现代化奠定更加坚实的基础。” 同时，也对当前国内发展条件和问题做出理性分析。建议稿认为，“国内看，我国经济 基础稳、优势多、韧性强、潜能大，长期向好的支撑条件和基本趋势没有变，中国特色社会 主义制度优势、超大规模市场优势、完整产业体系优势、丰富人才资源优势更加彰显。同 时，发展不平衡不充分问题仍然突出；有效需求不足，国内大循环存在卡点堵点；新旧动能 转换任务艰巨；农业农村现代化相对滞后；就业和居民收入增长压力较大，民生保障存在短 板弱项；人口结构变化给经济发展、社会治理等提出新课题；重点领域还有风险隐患。”

第三，“十五五”期间最值得关注的要点之一是科技自立自强实现突破性进展。“十 五五”规划方面，延续了大国博弈背景下产业追赶和逐步实现并跑乃至引领的发展思路，把 现代产业体系、科技自立自强、发展新质生产力放在优先突出位置。后续将如何支持相关重 点产业，以及具体如何推进，仍待明年“两会”审议通过的规划稿公布，才能进一步明确。在 工作要点方面，已公布的建议稿用充分自信的基调和较浓重的笔墨，对科技自立自强发展 目标提出了明确要求：“……基础研究和原始创新能力显著增强，重点领域关键核心技术快速突破，并跑领跑领域明显增多，科技创新和产业创新深度融合，创新驱动作用明显增强”。 并对核心技术攻关突破和原始创新做出了明确部署安排：“完善新型举国体制，采取超常规 措施，全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重 点领域关键核心技术攻关取得决定性突破。突出国家战略需求，部署实施一批国家重大科 技任务。加强基础研究战略性、前瞻性、体系化布局，提高基础研究投入比重，加大长期稳 定支持。强化科学研究、技术开发原始创新导向，优化有利于原创性、颠覆性创新的环境， 产出更多标志性原创成果。”

第四，各界关注的扩大内需和房地产结构性问题解决的优先级排在现代产业体系和科 技自立自强之后，需密切关注新提法的后续落地举措。通稿指出：“强大国内市场是中国 式现代化的战略依托。坚持扩大内需这个战略基点，坚持惠民生和促消费、投资于物和投资 于人紧密结合，以新需求引领新供给，以新供给创造新需求，促进消费和投资、供给和需求 良性互动，增强国内大循环内生动力和可靠性。”据此推测，未来估计仍会是前期一贯的以 稳为主、边际发力、审慎刺激的政策思路。房地产这个最大的结构性问题可能仍是用时间逐 渐消化的解决思路。但“坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合”等新提法在后 续如何落地，仍值得进一步跟踪观察。

（二）2026 年宏观经济政策走势展望

展望 2026 年，如上所述，首先需要关注“十五五”规划纲要明确的未来五年中国经济 社会发展的主要任务、重点目标和方向，以及其对凝聚社会共识、引导社会预期的巨大作 用。2026 年作为“十五五”开局之年，预计在支持科技自立自强、发展新质生产力等方面 会出台相关具体举措，推动产业转型升级步伐稳步推进，进而支持中国经济继续缓慢修复。 但与此同时，预计前期存量结构性问题的不利影响仍然明显，主要体现在房地产市场、地方 债务、国内需求、物价水平、居民和企业信心等方面，预计政策思路也做出适当应对。

12 月 8 日召开的政治局会议提出，明年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，继续实 施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大 逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能。12 月 10-11 日的中央经济工作会 议进一步明确了上述工作要求。中央经济工作会议提出，要继续实施更加积极的财政政策。 保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，加强财政科学管理，优化财政支出结构，规 范税收优惠、财政补贴政策。重视解决地方财政困难，兜牢基层“三保”底线。严肃财经纪 律，坚持党政机关过紧日子。要继续实施适度宽松的货币政策。把促进经济稳定增长、物价 合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性 充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等 重点领域。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。要增强宏观政策取向一致性和 有效性。将各类经济政策和非经济政策、存量政策和增量政策纳入宏观政策取向一致性评 估。健全预期管理机制，提振社会信心。会议也对明年的重点任务做出安排：一是坚持内需主导，建设强大国内市场。二是坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能。三是坚持改革攻坚， 增强高质量发展动力活力。四是坚持对外开放，推动多领域合作共赢。五是坚持协调发展， 促进城乡融合和区域联动。 六是坚持“双碳”引领，推动全面绿色转型。七是坚持民生为 大，努力为人民群众多办实事。八是坚持守牢底线，积极稳妥化解重点领域风险。

在上述年底两次重大会议的要求下，预计 2026 年的宏观经济政策框架仍然延续前期稳 中求进的工作总基调，但考虑到“十五五”开局之年的重要性，以及 2025 年下半年以来经 济动能逐渐转弱的态势，预计宏观政策会采取适度积极的取向。因而，预计 2026 年“两会” 的经济增长目标仍会确定为 5%左右的水平，并采取灵活的方式应对外部变局以稳住外贸、 以“相对积极的财政+适度宽的货币”政策组合来提振国内市场信心。政策节奏方面，预计年 初即要求各类支持政策前置发力、加快各类口径的财政资金投放，以适度规模的消费补贴 继续支持居民消费需求，尽快形成相应投资项目的实物工作量来提振第一季度的经济增速。 同时，政策新思路新举措方面，预计会出台一些新的增量政策以呼应“十五五”规划中提出 的“坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合”，但具体的政策举措及政策规模 的大小仍需观察。另外，预计最快要到明年第二季度后，才会根据内外部环境和经济修复状 况，评估是否需要出台若干增量的政策举措来进一步提振内需。 在前文所述的外部环境影响及国内宏观政策组合、实施节奏的综合影响下，预计 2026 年的经济增速呈前高后低的走势。经济增速的支撑因素方面，出口部门仍有望保持韧性对 经济形成支撑拉动作用，投资增速相较于 2025 年略有提高，内需消费和投资在低基数的基 础上略有改善，进而推动物价水平小幅回升。但在经济缓慢复苏的状态下，预计内需整体仍 会偏弱修复，房地产市场和地方债务的压力仍在，社会就业也还会存在一定的压力。

四、影响 2026 年宏观经济和政策的重要因素：五个关注点

从可能影响 2026 年中国宏观经济走势及宏观政策逻辑的角度看，如下五个方面仍值得 重点持续跟踪： 第一，国际地缘环境尤其是中美关系能否进一步缓和化。2025 年特朗普二次上任后发 动关税战以来，全球经贸冲突经历了 1930 年代以来最跌宕起伏的过程。中美经贸关系也从 4 月份针锋相对提高关税的强硬对抗，快速切换到 5 月份以来几乎每个月双方会面磋商谈 判一次的良性互动模式。随着十月底两国元首在韩国釜山成功会晤并达成阶段性的经贸协 议以来，中美关系进入到一段新的缓和期。 尽管大国博弈会是一个长期的过程，但展望 2026 年，随着双方不断推进前期经贸协议 条款的落地，双方的互信程度有望提高，以及民意支持度持续走低的特朗普在明年的中期 选举年份需要更加关注国内经济和民生问题，与中国建立相对稳定且互惠的经贸关系，也 有利于其获得更多农业州的选票支持。因而，美国是否会采取更多有诚意的做法来换取中 国的善意回应，是未来一年里需要重点关注的事件。不排除中美之间在特朗普任内的更长时间内实现更多领域的关系缓和，这既有助于促进中美两国及全球经贸活动的回温，也有 利于缓解全球资本市场对大国关系和地缘风险的担忧情绪。

第二，全球 AI 产业进展。2025 年 2 月以来，中国的 Deepseek 横空出世，引导产业开 源降成本，并让全世界对 AI 进步的关注点从增加投资扎堆购买美国科技巨头企业的硬件逐 渐转向关注中国 GPU 的国产替代进程，以及 AI+应用的落地。同时，在 AI+应用阶段，摸 索推动应用落地的诸多中国科技巨头企业，也已经逐渐成为全球日益关注的一股力量。但 从目前市场分歧来看，各界无论对于未来 AI 产业的硬件技术路线和产业生态（谷歌基于 ASIC 生态的 TPU vs 英伟达基于 CUDA 生态的 GPU 等等）、AI 投资热潮是否能产生足够 的经济效益（担忧美国巨头平台企业的大规模投入的产出效益能否支撑股价），以及 AI 对 各国生产率的短期提升效果是否明显等方面，都还存在很大的争议。因而，未来一年里，需 要高度关注 AI 产业发展的重心是否会发生转移（从美国遥遥领先转向中美或多国并进、从 关注硬件端转向应用端，以及是否可能在应用端出现杀手级应用场景或端侧产品等等），这 对于评估未来全球 AI 技术革命路线、世界经济增长动能，以及相关各国资本市场能否通过 业绩增长兑现来消化高估值并打开新的增长空间，都会显得尤为重要。这也会对中国能否 在 AI 技术领域实现更多突破、并利用 AI+应用赋能相关行业做大经济增量产生较大影响。

第三，重点政策支持科技自立自强、发展新质生产力的具体举措。一方面，在以“新三 样”为代表的新能源产业当前已经取得全球性竞争优势、AI 产业呈现中美双巨头竞争的大背 景下，需关注“十五五”的开局之年，政府部门自上而下综合发力推动科技自立自强的政策 新部署，这将有助于支撑国内相关重点产业进一步补齐弱项和短板、突破堵点和卡点、夯实 产业链的国际竞争优势。另一方面，2025 年年中以来力推的“反内卷”举措已经不断深入 推进，后续也仍需要关注该政策推进的影响。预计明年还是会继续力推，并且是协调各类主 体逐渐推进的过程，可能会在部分行业的上游重点矿产资源、中间零部件和终端产能层面 三个层面均取得一定的进展，一定程度上将有助于制止通缩加剧。同时，对于尚未形成大规 模产能的新领域如具身机器人等，应该会进一步加强引导和事先的风险提示，体现出“因地 制宜发展新质生产力”的政策要求，这应该也能在一定程度上缓解这类产业再度积压过剩 且低效产能的问题。从投资的角度看，明年的反内卷政策后续效果仍然值得关注。

第四，国内房地产市场能否逐渐低位趋稳。从前文分析可以看出，前 10 个月的国内房 地产市场的量价走势承压明显，商品房销售面积已从 2021 年的接近 18 亿平米回落至 2025 年底的 9 亿平米左右，目前可能仍未进入底部企稳状态。未来一段时间仍需要一系列政策 综合运用、持续发力，才能有效缓解目前的市场低迷状态，加快市场寻底企稳进程。从逻辑 上看，通过进一步放开限购和加快城市住宅旧改来改善目前的商品房供求失衡的格局、进 一步降低房贷利率等能直接减轻购房者负担、加快化解存量问题房企处置进度等，支持经 济活跃区域及重点城市率先出现企稳信号，都有助于扭转各界对房地产市场的悲观预期， 推动全国房地产市场的见底企稳。因而，后续仍需密切关注该领域的政策思路和落地效果。

第五，新旧动能转换进展及社会就业结构调整进度。近年来国内科技自立自强不断取 得新突破，以“新三样”等为代表的新兴产业在全球化竞争中的优势日益明显。未来还需要密 切观察在新的“十五五”规划指引下，相关支持性政策举措逐步落地后，能否在科技自立自 强、新质生产力相关行业涌现更多积极势头、产生更多赋能各类行业的突破性进展，以进一 步弥补因为房地产下滑、基建增速趋缓和反内卷政策倒逼部分过剩产能退出所导致的产出 和就业缺口，尤其是能否加快社会就业结构调整进度，缓解社会就业压力，这也是判断中国 经济新旧动能转换进展的重要依据。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）