2026年医药行业年度策略：创新出海开启新篇章，内需改善积蓄强动能

总论：创新药行情有望驱动医药板块估值持续修复

2025Q3医药板块营业收入同比增速转正，期待后续利润修复

医药行业整体业绩：根据我们系统性优化过的国投证券医药板块分类：2025年第三季度，医药板块（剔除次新股 及ST股）整体营收同比增长0.2%，归母净利润同比下滑12.87%，扣非净利润同比下滑18.68%。

创新药行情有望驱动医药板块估值持续修复

受益于创新药和CXO行情的驱动，2025年年初至今SW医药指数涨幅18.2%，跑赢沪深300指数0.7pct，子板块中， SW化学制药指数涨幅34.54%，位居第一。

2015年至今，申万医药生物板块PE估值的中位值为34.21倍，虽然年初至今在创新药和CXO行情的带动下医药板块 估值上行，但整体仍处于近十年历史的偏低位置，后续持续修复值得期待。

公募基金医药持仓回升，但仍处于历史较低水平

2025Q3公募基金医药持仓比例上升，全部基金超配3.32pct，非药基金低配2.98pct。2025Q3，全部公募基金对医 药板块的持仓比例为9.68%，环比上升0.09pct。剔除医药主题基金后的持仓比例为3.38%，环比下降0.33pct；同 期医药股在A股总市值中占比为6.36%，环比上升0.06pct。

公募基金医药持仓回升，但仍处于历史较低水平

全基金医药持仓明细：从持股基金数量来看，2025Q3全部基金持有基金数最多的前三名股票为：恒瑞医药 （734）、药明康德（564）、信达生物（297）。

非药基金医药持仓明细：从持股基金数量来看，2025Q3非药基金持有基金数最多的前三名股票为：恒瑞医药 （149）、药明康德（145）、迈瑞医疗（99）。

创新药：基本面持续改善叠加出海催化，有望延续25年火热行情

基本面持续改善：2026年板块整体有望扭亏为盈

根据最新披露的2025年中报，我们统计分析了69家A股、港股Biotech创新药公司2018年至2025H1的营业收入、归 母净利润等的变化情况，总体来看目前国内Biotech创新药公司商业化已逐渐进入正轨，有望于2026年扭亏。

营业收入：国内Biotech创新药企业商业化步入正轨，进入加速放量阶段。一方面已上市产品放量开始加速， 2025年H1 69家A股、港股Biotech创新药公司共实现521.3亿元的营业收入，同比增长14%；另一方面整体营收＞1 亿元的公司数量也呈现持续增长态势，至2025年H1共有41家公司实现营收＞1亿元，数量同比增长5%。

归母净利润：国内Biotech创新药企业亏损大幅收窄，预计国内Biotech企业合计归母净利润有望于2026年扭亏。 2025年H1 69家A股、港股Biotech创新药公司总体归母净利润为-23.1亿元，相对2024年H1的-66.3亿元实现大幅 减亏。我们认为这一变化主要由两方面因素驱动，一是随商业化进入正轨带动总体营收的上升，二是研发投入端 费用增长放缓。预计随未来产品放量趋势的放大 Biotech创新药公司的净利润将进一步改善；按照每年减亏100+ 亿元的趋势推算，预计国内Biotech创新药企业合计归母净利润有望于2026年扭亏。

出海催化：2025年总体出海BD交易额超1000亿美元，2026年有望延续

2025年国内创新药领域海外授权BD交易爆发，2026年有望延续。根据药渡数据库，截止2025年10月底国内创新药 领域已有175项海外授权BD交易达成，海外授权交易合同总金额已达1042亿美元，海外授权交易BD首付款已达81 亿美元，交易总金额与首付款双双超越2024年全年数据。

根据药渡数据库，截止2025年10月底国内创新药领域已有16项合同总金额超20亿美元的海外授权BD交易达成，其 中三生制药与辉瑞关于PD-1/VEGF双抗的交易首付款、信达生物与武田关于PD-1/IL-2双抗的交易首付款均超10亿 美元。

板块持仓：机构热情度高，板块持仓连续多个季度持续提升

从板块重仓持仓占比来看，机构热情度高，连续多个季度持续提升。2025年Q3所有全部基金对Biotech创新药的 重仓持仓占对全市场重仓持仓的比重为2.66%，环比增加0.27pp；所有全部基金对Biotech创新药的重仓持仓占对 医药行业重仓持仓的比重为27.53%，环比增加2.61pp。25年Q3创新药持仓在全市场以及医药行业比重持续提升， 反映出机构对于创新药板块仍保持高度热情。

CXO & 生命科学上游：创新药投融资逐步转好，新药研发有望开启新一轮投入周期

创新药投融资逐步转好，新药研发有望开启新一轮投入周期

创新药投融资持续回暖，新药研发有望进入新一轮的投入周期。根据Crunchbase的数据，全球、美国、国内创新药 VC&PE投融资金额同比增速逐步恢复正增长。其中，2025年10月全球、美国、国内创新药VC&PE投融资金额分别同比 增长32%、33%、72%，创新药投融资回暖明显。

CDMO：多肽和ADC陆续商业化放量，相关外包需求有望提振

通过复盘CDMO上市公司历年营收情况，我们认为：当前创新药研发需求逐步回暖，且多肽和ADC药物陆续商业化放量， 相关CDMO需求有望持续提振。 2018-2022年：得益于免疫疗法、基因疗法、新冠药物等研发蓬勃兴起，创新药研发持续投入，相关CDMO需求得 以提振，相关上市公司收入均实现快速增长。 2023-2024年：创新药研发需求较为低迷且需要消化新冠后的冗余资源，相关CDMO公司收入同比增速出现回落。 2025年-至今：得益于GLP-1和ADC领域相关外包订单的提振，相关CDMO公司收入同比增速边际改善。

多肽大单品商业化快速放量，CDMO多肽订单增长强劲

多肽大单品商业化持续快速放量，推动CDMO多肽订单持续增长，显著提振多肽药物CDMO需求。根据Frost & Sullivan的数据，预计2025年全球肽类CDMO市场规模为44亿美元，2030年其市场规模有望进一步增长至79亿美元。 多个多肽品种具备大单品潜力，商业化放量可期。根据公司公告、药渡数据、国投证券预测，替尔泊肽2025Q1- Q3实现销售248.37亿美元（+125.21%），口服小分子GLP-1药物Orforglipron 2030年全球销售有望达150亿美元， 口服多肽药物Icotrokinra销售峰值有望达50亿美元，在研品种UBT251仅减重适应症保守估计海外销售峰值60亿 美元。 国内CDMO公司多肽在手订单充足，相关收入高速增长。根据公司公告，相关CDMO公司多肽相关在手订单保持稳健 增长，其中2025Q1-Q3药明康德TIDES订单同比增长17%；收入增长方面，CDMO公司相关业务收入呈高增长态势， 其中2025Q1-Q3药明康德TIDES收入高达78.4亿元（+121%），2025Q1-Q3圣诺生物营收5.20亿元（+53.96%）.

医疗器械 & 新浪潮：器械压制因素有序出清，手术机器人/AI+医疗/脑机接口推动新浪潮取得突破

迈瑞医疗：2025年Q3整体收入已经实现同比正增长，拐点确立，预计四季度同比增速将加速。从国内市场来看， 随着医疗设备更新项目启动和陆续落地，医疗设备月度招标数据的复苏在持续的情况下，渠道库存有望加速出清， 最终招投标的回暖将逐步在报表端兑现。从海外市场来看，单三季度同比增长12%，随着迈瑞医疗在海外的本地 化和高端化持续推进，海外有望维持较快增长的趋势。着眼长期，迈瑞作为我国医疗器械标杆性领军企业，数智 化、全球化都走在行业最前列，可及的市场空间较为广阔，预计业绩拐点一旦出现，估值修复空间显著。

联影医疗：2025年Q3整体收入高增长，全球化战略布局成果持续显现。25Q3，公司收入同比增长75%，随着各地 医疗设备更新政策的实施以及各级医疗机构建设的推进，公司国内外市场的协同发展将为全年营收增长提供支撑， 预期增长趋势保持稳定。随着全球装机基数的持续扩容与增值服务体系的深耕运营，公司全球网络布局将为收入 与盈利的可持续增长开辟广阔空间。

开立医疗：2025年Q3收入稳健增长，逆势扩张增强研发创新与市场销售能力，行业回暖背景下有望迎β和α双击。 2025年Q3实现收入4.95亿元，同比增长28.4%，随着后续医疗设备更新项目陆续落地，会给公司业绩带来可观增 量。此外公司在行业承压背景下，加大对硬镜、心内科耗材等新业务的研发和销售投入，产品不断推陈出新，随 着行业复苏和新产品陆续上市，25年全年业绩预期乐观，后续增长势头可期。

澳华内镜：招投标边际高增，库存出清叠加新品上市有望为后续季度的业绩提供催化。根据众成数科统计，公司 25年前三季度招投标金额同比增长幅度约22.5%,终端订单的高增有利于渠道库存加速去化，展望未来，招采改善 叠加公司AQ-400新机型的推出有望共同拉动业绩回暖。

创新疫苗：创新品种临床数据亮眼，海外授权值得期待

近年来，中国疫苗产业经过多年技术攻坚已成功实现从进口依赖到跟随创新的转型，国产HPV疫苗、13价肺炎多 糖结合疫苗、带状疱疹疫苗的相继上市打破了国外企业在高端疫苗市场的垄断地位。当前中国疫苗产业正加速向 自主创新、全球可及的新阶段迈进，随着新型疫苗技术与全球创新疫苗的不断涌现，国产疫苗在全球竞争格局中 的地位有望持续提升。建议关注国内多款创新疫苗的研发进展及BD推进情况。

中药：业绩小幅承压，后续改善动能正在积聚

中药板块（剔除近5年ST个股）2025Q1-Q3营收同比下降3.6%，归母净利润同比下降0.9%；2025Q3单季度营收同比 下降1.1%，归母净利润同比下降5.6%。2025Q1-3板块整体业绩受渠道库存消化、中药材价格波动、消费疲软、零 售渠道阶段性调整等多因素影响小幅承压，但归母净利润同比降幅相较于2024Q1-3的同比降幅8.9%已有所收窄， 板块业绩处于筑底阶段，静待复苏。展望2026年，在渠道库存逐步出清、中药材价格指数回落及政策支持延续等 因素的驱动下，板块业绩有望迎来边际改善，建议关注基药目录调整及国企改革两条投资主线。

中药基药：基药目录有望调整，重点品种销售放量可期

国家基本药物目录动态调整更新，根据基药目录管理办法，原则上每三年调整一次，实际调整可能会受外部复杂 因素影响有所推迟。参照2018年基药目录版本，中药品种数量占基药目录总品种数量的40%左右。2019年国务院 办公厅发布《关于进一步做好短缺药品保供稳价工作的意见》，文件强调促进基本药物优先配备使用和合理用药， 提出“986”和“1+X”等战略要求。同时，2018年国务院发布的《关于完善国家基本药物制度的意见》中指出， 对于基本药物目录内的治疗性药品，医保部门在调整医保目录时，按程序将符合条件的优先纳入目录范围或调整 甲乙分类。在政策鼓励下，新品种进入新版基药目录后，有望享有政策红利实现销售快速放量。

近日国家卫健委公开回复十四届全国人大三次会议第8016号《关于推动国谈创新药纳入国家基本药物目录的建议》 中指出：已形成《国家基本药物目录管理办法（修订稿）》，广泛征求听取意见建议，将适时发布；基药目录调 整有望向中药（含民族药）、国产创新药倾斜。从历史经验来看，纳入基药目录后，中成药整体放量，独家品种 放量更为显著，建议关注本次基药目录调整中重点品种纳入情况。

中药国改：国改深度推进，业绩有望持续兑现

2020年6月，国资委出台《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》，三年间国企改革行动收效显著，在强治理、 增活力、优布局方面取得丰硕成果，主要目标任务宣告完成。2023年，中办国办联合印发《国有企业改革深化提 升行动方案（2023—2025年）》，新一轮三年国企改革行动拉开帷幕。2025年，国有企业改革深化提升行动迎来 收官之年，国务院国资委继续优化考核体系，决定用“营业收现率”替换“营业现金比率”，对企业收入质量提 出了更具体的要求。

报告节选：

编辑：火腿肠