2025年房地产行业10月REITs月报：二级换手率低位，新REITs上市遇冷

一、政策梳理及市场展望

（一）政策梳理

1. C-REITs政策梳理

本月REITs政策侧重支持重点领域发展，鼓励城市更新及商业项目发行REITs。8月 27日，住建部发布《贯彻落实〈中共中央办公厅、国务院办公厅关于推进新型城市基础 设施建设打造韧性城市的意见〉行动方案（2025—2027年）》，提出支持符合条件的项 目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）。10月27日，商务部发布《城市商 业提质行动方案》，提出支持符合条件的商业地产项目发行不动产投资信托基金 （REITs）。 地方政策方面，北京发布《北京市关于加快构建科技金融体制 有力支撑高水平科技 自立自强的实施方案（2025-2027年）》，其中提出积极支持人工智能、数据中心、智 慧城市等新型基础设施项目发行不动公募REITs。湖南在《湖南省持续推进城市更新行 动实施意见（征求意见稿）》中提出推动符合条件的城市更新项目发行基础设施领域不 动产投资信托基金（REITs）。

（二）C-REITs市场发行与后续计划展望

1.C-REITs市场规模

根据Wind数据，截至2025年10月31日，中国C-REITs市场（不含香港，下同）总规 模达2205.77亿元，环比下降4.03亿元，降幅0.18%；其中9月末已上市的REITs（可比 存续项目）在截止10月末的总市值为2189.40亿元，环比下降0.92%。月末流通盘市值达1103.82亿元，环比上升5.23亿元，增幅0.48%；其中9月末已上市的REITs（可比存续 项目）在截止10月末的流通市值为1098.91亿元，环比增加0.03%。25年10月新发1单项 目推动市场规模增长，发行规模合计15.84亿元。

2.C-REITs发行规模

10月共1单REITs上市，发行规模合计15.84亿元，相较9月发行规模下降72.53%。 季度来看，25Q4合计发行规模15.84亿元，较25Q3下降91.90%。行业分布来看，本月1 单消费REITs上市，发行规模合计15.84亿元。

截至10月31日，C-REITs市场共有76单已上市项目。目前已发行的项目中，按资产 类型划分，高速公路REITs发行规模最大，为687.71亿元，占比33.39%；按发行人性质 划分，国企发行的规模最大为1156.95亿元，占比56.18%；按发行类型来看，首发发行 规模最大，为1982.03亿元，占比96.24%。

3.一级发行过程中的C-REITs

一级发行过程主要分为审核和募集上市两个阶段，整个流程大约持续4至6个月，其中基金审核阶段平均3个月，募集上市阶段1至2个月。

截至25年10月31日，共17单项目仍在一级发行过程中，合计规模235.21亿元，其中 审核阶段12单（资产评估价值162.26亿元），募集即上市阶段5单（拟募集金额71.95亿 元）。项目结构上，目前首发项目仍是主力，12单首发项目底层资产评估价值合计 162.26亿元，占比69.28%。6单扩募项目合计规模81.77亿元，占比34.91%。行业分布 方面，不动产项目更多，10单项目评估价值合计120.56亿元。 项目变化上，10月有2单项目申报，其中易方达广西北投高速REIT暂未受理，华夏 华润商业资产REIT扩募已受理；同时有1单首发项目过审进入募集上市阶段，拟募集金 额合计9.92亿元。

10月末已通过审核待上市的C-REITs共5单，其中1单为本月过审的项目，2单为9月 过审的项目，2单为8月过审的项目。据招募说明书披露的拟募集金额合计76.14亿元。目 前沈阳软件园REIT已经于10月24日完成资产收购。 项目层面，沈阳软件园REIT于9月23日过审，9月26日完成询价并最终确定发售价格 为3.660元/份。基金于10月14日完成募集，网下及公众认购比例为0.75%，认购热度仍 较高。根据其招募说明书首年及次年分派率分别为5.53%和5.61%，在不动产中属于较 高水平。 安博仓储REIT与10月31号发布基金发售公告，确定募集期及发行价格。发行价格为 6.121元/份，募集期为2025年11月11日至2025年11月12日。 华润有巢REIT扩募项目于10月29日过审，扩募项目为有巢马桥项目，总建面为 10.72万平方米，评估价值为9.89亿元。

截止25年10月末上市未满3个月的次新C-REITs共6单，从配售比例来看，凯德商业 REIT和中海商业REIT一级市场认购热度更高，配售比例均为0.30%。从除原始权益人以 外的前三大股东来看，证券公司资金最多，其中中信证券、银河证券、中信建投证券都 是高频出现的资金方。

10月一级市场认购热度不减，一单消费REITs网下及公众配售比例合计0.30%（较9 月小幅下降0.03pct）。长周期来看，目前REITs一级市场热度仍较高，主要系25年二级 市场行情不断走高，一级发行份额性价比更高。

4.C-REITs解禁规模

25年10月有3单项目解禁，解禁规模15.68亿元，相比8月解禁规模下降50%。

25年Q1有6单项目解禁，解禁规模72.05亿元；25年Q2有3单项目解禁，解禁规模 44.85亿元；25年Q3有14单项目解禁，解禁规模140.24亿元。同时预计25年全年解禁规 模383.86亿元，远超24年106.08亿元的规模。展望后市，25M11、25M12和26M1分别有5单、8单和2单REITs解禁，解禁市值分别为73.99亿元、37.06亿元和19.89亿元，其 中11月解禁压力较大。

REITs市场总体在25年至28年有大量基金份额逐步解禁，推动流通规模不断上涨。

5.招募REITs发行联合体阶段的项目

根据Wind资讯，截至10月末已有113家发起人进入招募REITs发行联合体的流程， 较8月增长5家。目前能源水利、产业园区两类资产储备较多，分别有35单和19单项目进 入招募发行联合体的阶段。

二、行情回顾

（一）行情走势

1.10月C-REITs市场整体行情表现

根据Wind数据，2025年10月C-REITs整体行情走势走势同沪深300类似，均呈现出月 中下行后月末回升的趋势。C-REITs综合收益指数10月月度下降0.73%，跑输沪深300指 数和中债新综合（分别上涨0.45%和0.52%）。由于10月C-REITs市场活跃度（日均换手 率）仍保持低位，因此前半月行情依旧表现出震荡下行的趋势。下半月市场普遍预期美联 储将要降息，刺激权益市场和C-REITs反弹。

根据Wind数据，25年10月C-REITs综合收益下降0.73%，降幅较9月扩大0.15 pct，10 月中证红利及上证指数行情表现更好，总体上看C-REITs落后于股债；月度C-REITs日均 换手率为0.50%，依旧维持低位。自25年初以来，C-REITs综合收益受近期行情回撤影响 涨幅排名逐渐下降，较宽基股指差距逐渐拉大，截止10月末涨幅为16.8%，涨幅环比下行 0.9 pct。25年以来深证成指、中证1000、万得全A涨幅较高，涨幅均超25%。过去12个月， C-REITs综合收益上涨21.6%，涨幅环比下行0.6 pct，不及大部分权益市场指数，深证成 指、万得全A、中证1000涨幅均超26%。自C-REITs发行以来（2021年6月21日），C-REITs 综合收益总共上涨19.8%，涨幅环比下行1.0 pct，相较大多数股债指数表现更好，仅高速 公路（申万）和中证转债分别以44.4%和28.9%的涨幅领先C-REITs。

为进一步揭示C-REITs行情与股债市场的相关性，我们使用C-REITs综合收益同沪深 300以及中债新综合指数的相关系数分别衡量REITs行情的股性与债性。 C-REITs与股债的相关性上，25年10月C-REITs股性增强，和债几乎没有相关性。CREITs同沪深300的相关系数从-0.90上升至0.40，月走势由极强的负相关变为弱正相关， 系10月末美联储降息推动C-REITs和权益市场共同上涨所致；C-REITs同中债新综合的相 关系数从0.91下降至-0.02，二者本月行情走势无相关性。从涨跌幅来看，C-REITs在10月 下跌0.73%，沪深300持平，中债新综合上涨0.47%。

2.分板块价格行情情况

大板块看，10月不动产REITs和特许经营权REITs综合收益分别下降1.14%和0.44%， 不动产REITs本月波动较大。相比之下，8月分别下降0.13%和1.23%、7月分别下降0.39% 和1.38%，近三个月均处于波动周期且不动产REITs弹性更大，两个板块自7月以来的指数 降幅分别为4.77%和2.90%。

10月仅次新板块数据中心上涨，涨幅为5.04%。强业绩板块跌幅相对较小，保租 房、消费、高速公路、水电环保和新能源板块跌幅不超过1%，产业园区跌幅最高为 2.24%，其次是仓储物流，跌幅为1.68%。 数据中心板块属于次新板块，万国数据中心REITs和润泽数据中心REIT涨幅均在5% 左右，涨幅较为平衡。

10月份，不动产板块日均换手率为0.41%，环比下降0.03 pct，同比下降0.35 pct。其 中换手率最高的板块是数据中心，换手率为1.01%（9月为1.11%），系次新板块。其他板 块中保租房日均换手率相对较高，为0.83%，环比上升0.27 pct；物流设施板块日均换手 率最低，为0.37%，环比分别上升0.02 pct，近期市场关注度较低。 特许经营权板块日均换手率为0.52%，环比上升0.03 pct，同比下降0.15 pct。子版 块中，水电环保和新能源板块日均换手率最高，均为0.55%，环比分别下降0.09 pct和 0.02 pct；高速公路板块日均换手率为0.34%，环比下降0.01 pct。

项目行情方面，本月新发行的中海商业REITs表现平平，首日（也即10月）涨幅仅 3.29%。 次新REITs（上市满1个月但不满3个月）在10月的行情分化，且板块特征较明显。 两单数据中心REITs涨幅较高，万国REIT和润泽REIT分别上涨5.31%和5.02%；其次是 购物中心，凯德商业REIT上涨1.89%；华电清洁能源REIT下跌0.13%；最后是奥特莱斯，唯品会奥莱REIT跌幅为0.78%。 10月新REITs上市遇冷。中海商业REIT首日并没有市场预期的高涨幅，热度不及8月 新上市的数据中心REITs、首农产园REIT和华电清洁能源REIT。上市后行情的延续性方 面，10月中海商业REIT也表现不佳，上市后5日及10日涨幅不及首日（即较首日收盘后有 所下跌）。

除非新股次新股，数据中心REITs表现最好，万国REIT和润泽REIT在10月的涨幅分 别为5.24%和4.93%。其次是业绩表现较好且分派率较高的首农产园REIT，涨幅为4.20%。 板块特征来看，部分分派率较高的消费REITs涨幅排名靠前，包括中海商业REIT、物美消 费REIT、华威农贸REIT、绿发商业REIT、印力消费REIT。高速公路REITs方面，江苏交 控REIT（+3.42%）和南京高速REIT（+2.35%）涨幅排名靠前，发布的9月经营数据改善 明显，单月通行费收入同比分别上升22.9%和19.2%，1-9月累计通行费收入同比分别上升 20.3%和12.2%。产业园区REITs中，分派率较高且业绩较好的两单新REITs涨幅较好，首 农产园REIT和金隅产园REIT涨幅分别为4.20%和1.83%。 下跌的REITs中，宝湾物流REIT跌幅最高为8.71%，系Q3财务业绩承压，且估值偏高。 此外，产业园区REITs普遍跌幅较高，与Q3业绩偏弱有关。 换手率方面，仍然是新REITs最高。中海商业REIT日均换手率最高为43.30%，主要 系该REITs于10月30日上市，首日换手率即43.30%，是这段时间换手率最高的REITs。存 量项目中凯德商业REIT、江苏交控REIT、万国REIT、蒙能新能源REIT、厦门安居REIT等 各板块涨幅靠前的REITs日均换手率更高，换手率分别为2.39%、1.15%、1.13%、1.06%、 1.00%。

季度表现方面，同月度行情保持一致。 年度表现方面，截止10月末消费板块内的REITs涨幅排名较好，嘉实物美REIT、大 华威农贸REIT、印力消费REIT、华夏金茂REIT和大悦城REIT涨幅较高，分别上涨 50.01%、39.83%、37.66%、36.63%和35.37%，均系业绩完成情况良好的消费 REITs。跌幅方面，光谷产园REIT、合肥高新REIT和东吴苏园REIT都是业绩和运营方面 承压的项目，华电能源REIT系8月1日新上市后行情有回撤，但回撤幅度不大。

（二）25年10月C-REITs估值水平

1.以25年10月末价格计算的25Q3年化分派率

25年10月分派率变化不大，国债收益率转折下行至利差加大。截止10月末，CREITs市场分派率为5.62%，较9月末上升0.04pct，历史分位数62.87%；C-REITs市场分派率同30年期国债收益率的差额为3.48pct，较9月末上升0.14pct，历史分位56.42%； 30年期国债收益率2.14%，较9月末下降0.10pct，历史分位数58.43%。

分板块看，截止10月末，不动产REITs中各板块的分派率排名分别为产业园区、仓 储物流、消费、数据中心和保租房，分派率分别为4.33%、4.21%、3.87%、3.68%和 2.89%，环比分别上升0.10pct、上升0.08pct、上升0.03pct、下降0.19pct和上升 0.03pct。 25年9月不动产REITs分派率有所提升。产业园区和消费REITs平均分派率环比分别 上升0.21pct和0.38pct。仓储物流、保租房和数据中心REITs平均分派率环比分别下降 0.10pct、0.04pct和0.03pct。目前不动产REITs中分派率水平最高的为光谷产园REIT， 分派率5.97%，系行情回落较多。

特许经营权REITs中各板块的分派率排名分别为高速公路、新能源和水电环保，分 派率分别为9.22%、6.22%和6.09%，环比分别上升0.09pct、上升0.07pct和下降 0.02pct。

特许经营权中高速公路、水电环保和新能源REITs平均分派率分别上升0.18pct、 0.18pct和1.13pct。个券层面，沪杭甬REIT分派率最高，为12.15%。水电公用板块鹏华 深能REIT分派率最高，为9.65%。新能源中明阳新能源REIT最高，为10.35%。

2.P/NAV走势

P/NAV走势方面，不动产板块P/NAV维持高位。截止10月末，不动产REITs中各板 块的P/NAV排名分别为数据中心、消费、保租房、仓储物流和产业园区，P/NAV分别为 1.44、1.37、1.36、1.11和1.05，环比分别上升0.13pct、下降0.05pct、下降0.01pct、下 降0.02pct和下降0.02pct。

特许经营权REITs中各板块的P/NAV排名分别为水电环保、新能源和高速公路， P/NAV分别为1.25、1.14和0.98，环比分别持平、下降0.01pct和下降0.01pct。

3.C-REITs估值表

截止10月末，不动产REITs和特许经营权REITs的中债估值收益率分别为3.73%（环 比上升0.14 pct）和4.01%（环比上升0.12 pct）。中债估值收益率是中债公司对REITs 内部收益率的测算，水平越高代表该REITs的收益情况更好。8个子版块按中债估值收益 率从高到低排列分别为：物流设施、产业园区、高速公路、保障性租赁住房、消费、水电环保、新能源和数据中心，其估值收益率分别为10.70%、10.34%、9.77%、7.24%、 5.37%、4.94%、4.24%和1.00%。环比分别上升5.49 pct、上升5.46 pct、上升5.32 pct、上升3.72 pct、上升2.54 pct、上升2.64 pct、上升2.26 pct和上升0.42 pct。 不动产REITs和特许经营权REITs的中证REITs-ABS收益率分别为6.75%（环比上升 0.28pct）和7.79%（环比下降0.11pct）。中证REITs-ABS收益率是中债公司对REITs内 部收益率的测算，水平越高代表该REITs的收益情况更好。8个子版块按中证REITs-ABS 估值收益率从高到低排列分别为：新能源、物流设施、高速公路、水电环保、消费、产 业园区、保障性租赁住房和数据中心，其估值收益率分别为16.54%、15.68%、 15.65%、14.67%、13.98%、13.46%、12.45%和2.44%。环比分别上升8.33 pct、上升 7.94 pct、上升7.87 pct、上升7.43 pct、上升6.67 pct、上升6.82 pct上升6.33 pct和上升 1.09 pct。 此外，可以使用P/FFO衡量REITs的相对估值水平。FFO（Founds From Operation）即REITs从日常经营活动中获得的经常性现金流，其计算方法为净利润加上 折旧及摊销和资产减值，再减去资产处置收益即可得到。P/FFO越高，通常认为REITs 的估值水平越高。截止10月末，消费板块P/FFO估值水平最高，为54.64倍，较9月上升 7.50倍。保租房第二高，为40.67倍，较9月上升8.36倍。最低的板块是高速公路，为 11.11，较8月上升1.27倍。

（三）综合收益

1.综合收益

不动产REITs中，多数REITs资本利得率回调。自发行以来，物美消费REIT综合收益 最高（87%），其中资本利得分别为77%，分红收益为10%。华威农贸REIT的综合收益率， 为81%，其中资本利得分别为76%，分红收益为5%。产业园区和仓储物流板块均依靠分 红收益弥补其负资本利得，主要系基本面情况受宏观及突发事件（如退租）影响存在波动。

由于特许经营权REITs分红比率更高，往往能抵消资本利得的负面影响。多数高速 REITs主要依靠分红，如沪杭甬高速REIT到河北高速REIT，其分红收益完全超越了二级 市场损失的资本利得，总体收益情况良好。新能源板块资本利得和分红收益均为正数，收 益情况良好。但同时也需要指出，过高的资本利得会抑制分红收益率。自发行以来的单个 标的中，济南供热REIT综合收益率最高，为71%，其中资本利得率为66%，分红收益率为 5%。

编辑：火腿肠