2025年医药行业上市公司三季度业绩回顾：结构分化，创新药产业链表现出色

业绩回顾：整体增长承压，寻找结构亮点

生物医药：行业仍然承压，但降幅较上半年收窄

2025年前三季度，医药行业全板块营业收入同比下降1.98%；2025年上半年，医药行业全板块营业收入同比下降3.06%，整 体看，医药行业收入呈现改善趋势。 2025年前三季度 ，医药行业全板块扣非归母净利润同比下降11.60%；2025年上半年，医药行业全板块扣非归母净利润同比 下降12.50%，扣非归母净利润呈现改善趋势。

生物医药：创新药产业表现出色

2025年前三季度，生物制药上游、CRO/CMO、医疗设备、家用器械板块呈现收入和扣非归母净利润的双重增长， 绝大部分板块2025年前三季度扣非归母净利润呈现下滑。

就扣非增速排名的变化来看，生物制药上游、医疗信息化、科研试剂、医疗设备、医药分销增速排名有所上升，上升较快 的是医疗信息化和科研试剂。

化学制药：创新药持续增长，仿制药有所承压

2025Q3收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别为-1.34%、1.70%、-0.32%，收入增速下滑持续收窄， 经营改善，利润有一些波动，可能是由于科伦药业、复星医药等原料药/仿制药业务阶段性波动导致。

单季度来看， 回顾2025年Q2化学制药板块收入、归母净利润、扣非净利润同比增速分别为-1.56%、3.46%、-1.02%， 主要受龙头公司Q2增速影响，科伦药业Q2收入增速-23%，扣非归母净利润-44%；贝达药业受折旧摊销影响Q2扣非 归母净利润-79.4%；复星医药Q2扣非归母净利润-14.7%。另外广生堂、济民药业、现代制药、丰原药业、辰欣药业、 联环药业等企业由于研发投入，集采政策和基数原因出现负增长；部分企业存在渠道调整等情况，会有季度波动。

2025年Q3化学制药板块收入、归母净利润、扣非净利润同比增速分别为0.15%、-5.20%、-3.18%，收入维持稳定， 利润端有所承压，主要受龙头公司Q3增速影响，科伦药业Q3收入增速-15%，归母净利润-70.18%，主因产品及授权 收入减少，同时存货跌价准备计提增加。

随着创新转型的持续推进，创新业务开始逐渐贡献业绩，创新业务占比较高的公司25Q1-3收入利润持续增长，如恒瑞 医药、海思科等。传统制药业务受集采阶段性拖尾影响、以及行业政策和结构性调整的综合影响，有所承压， 2025Q1-3收入利润有所波动，影响仍需时间消化。

CXO：CDMO板块需求稳定，CRO行业逐步回暖

宏观环境及高基数影响，24年行业承压。24年行业头部企业陆续消化大订单带来的人员、产能冗余，对内积极提质增效， 对外持续开拓市场。海外受行业持续复苏推动，部分企业订单端展现良好恢复，有望在未来逐步兑现。国内板块底部企稳， 随着部分供给出清以及需求回暖，有望逐渐恢复。24年板块总体收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比下滑为 4.0%、24.5%、20.5%，下滑速度逐季放缓。

25Q3延续25H1改善趋势。随着2024年海外需求逐步回暖，国内投融资逐渐触底企稳。企业端积极进行内部优化，降本增 效。25年行业整体展现较好恢复势头，25年Q1-3行业的收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长为13.9%、 91.1%、36.0%，分季度来看，Q3利润端环比Q2进一步加速改善。

毛利率逐渐企稳回升，净利率持续改善：24年部分企业持续调整消化大订单带来的人员产能冗余，叠加行业竞争有所加剧，部 分细分行业价格战等影响，毛利率始终有所承压。但随着企业陆续积极内部调整和外部持续拓展，25年行业盈利能力持续改善。

期间费用率持续优化：受各企业消化冗余以及行业仍处于底部影响，2024年初各项费用率同比均有提升，随着企业降本增效及 营运效率提升，期间费用率逐季优化。25Q1-3销售费用率、管理费用率及研发费用率呈下降趋势，财务费用率略有上升。应收 账款周转天数仍旧维持高位，存货周转天数维持稳定。

原料药：前三季度业绩承压，期待行业供需逐步恢复

2025年前三季度，原料药板块收入增速、归母净利润增速、扣非归母净利润增速分别为6.70%、-19.39%和-17.47%，同比均呈现下降趋势，主要由于部分原料药品种受供需格局变化 等因素影响，价格同比有所调整，以及部分制剂品种受集采或差比价影响，价格及销量同比有所 下降所致。预计随着客户去库存基本结束，集采影响逐步落地，行业供需逐步恢复至正常节奏， 部分品类供给侧变化有望推动价格实现较好表现，在利润端体现弹性。

单季度角度，原料药板块25Q3收入增速、归母净利润增速、扣非归母净利润增速分别为-6.28%、 -34.63%和-39.04%。Q3单季度业绩同比下降，主要由于肝素、青霉素中间体等原料药产品受市 场产能过剩与终端制剂需求下降影响，价格及销量同比有所下滑；以及部分制剂品种受集采联动 降价及产品市场竞争影响，销售同比下滑所致。预计随着供需格局逐步改善，行业逐步恢复至正 常经营节奏。我们对后续板块经营节奏保持乐观判断。

同时板块内公司积极推进原料药制剂一体化、CDMO和合成生物学转型，尤其是制剂转型进展较 快公司在业绩层面已有增量业绩贡献体现，并积极寻求出海增量。

原料药板块前三季度毛利率34.33%，同比-0.17pct。费用率方面，销售费用率6.94%，同比0.05pct；管理费用率16.68%，同比+0.80pct；研发费用率6.78%，同比+0.35pct；财务费用率 0.85%，同比+0.53pct。销售净利率8.64%，同比-2.52pct。毛利率同比保持相对稳定，其中原 料药价格调整及制剂集采对毛利率产生不利影响，部分高毛利业务（如CDMO、高毛利制剂品 种）销售增长对毛利率产生正向影响。后续随着新品放量和转型进展兑现，价格调整趋于稳定， 预计企业盈利能力有望提升。

制药装备及耗材：行业触底企稳，利润端迎来显著修复

2025年第三季度上游板块收入、归母净利润、合同负债累计同比增速分别为1.26%、444.69%、8.25%。

整体来看，行业整体收入端增速自2024年以来恢复正增长，利润端改善显著，归母净利润同比大幅增长。这一转变主要源于下 游生物医药企业研发投入和资本开支回升带动需求回暖，同时行业竞争格局优化，头部企业持续推进出海拓展及产品创新等相 关策略，市场价格逐步脱离无序价格竞争，并在原材料成本趋稳与运营效率提升的共同推动下，盈利能力得到修复。合同负债 增速延续上升态势，预示板块未来收入有望持续改善。

2025年三季度单季上游板块收入、归母净利润、合同负债同比增速分别为 9.67%、358.93%、8.25%。

上游板块收入延续增长态势，归母净利润同比大幅上升，合同负债延续增长态势，反映行业整体已触底企稳，收入端已逐步 恢复，企业盈利状况持续修复。业绩回升主要得益于生物制药领域资本开支回暖带动订单增长，下游市场需求持续复苏推动 销售收入稳步改善，同时企业积极优化运营效率、加强成本管控，对利润修复构成核心支撑。整体来看，板块企稳回升态势 明确。

科学试剂：营收企稳，国产替代以及并购整合有望成为趋势

2025年三季度科学试剂板块累计收入、归母净利润、扣非净利润同比增速分别为 -0.6%、9.2%、24.2%。

2025年前三季度，科学试剂板块收入同比微幅下滑；利润端实现增长，较2024年显著改善，反映行业整体逐步企稳 并处于复苏通道。板块内多数企业通过优化产品结构、持续推进降本增效，叠加下游生物医药等领域需求温和复苏， 共同推动盈利状况修复。同时，泰坦科技由于主动收缩资金占用高、回报周期长的业务，对公司短期和行业整体营收 带来一定影响，但有助于中长期盈利质量的提升。

2025年三季度科学试剂板块单季度收入、归母净利润、扣非净利润同比增速分别为 2.30%、55.3%、118.80%。

科学试剂板块收入端逐步恢复增长，利润端显著改善，行业整体逐步企稳，行业底部基本确认。伴随企业持续优化产 品组合、加强成本与费用管控，以及下游需求温和复苏，预计板块盈利有望持续修复。

医疗器械：Q3收入增速相比Q2有所改善，看好26年改善趋势

25年前三季度医疗器械板块收入利润承压，利润端下滑幅度环比收窄，但高于收入端下滑幅度。2025前三季度医疗器械板块收 入、归母净利润、扣非归母净利润增速分别为-4.47%、-15.53%、-18.13%。板块收入、利润下滑预计受高值耗材部分产品降价、 IVD板块受政策影响检测量价格以及海外关税政策等因素影响。利润端下滑幅度显著高于收入端，预计由于部分产品集采后毛利 率下降，收入下降背景下，费用端规模效应不明显所致。

25Q3医疗器械板块收入增速转正，利润同比下滑幅度环比收窄明显。25Q3医疗器械板块营收、归母净利润和扣非归母净利润同 比增速分别为+0.58%、-5.07%、-3.49%，单季度营收端增速转正，利润端下滑幅度较H1有所收窄，预计主要由于医疗设备行业招 投标持续修复驱动器械板块整体营收恢复正增长等因素有关。

高值耗材板块：25Q3板块缓慢复苏，收入实现稳定增长，利润端出现下滑，各公司受集采影响时点不同等因素影响有所分化。展望Q4和明年，预 计部分集采出清或有新产品催化的公司有望迎来经营拐点。

医疗设备板块：25年Q3板块收入和净利润同比实现高增长，增速环比Q2显著提升，一方面由于去年同期业绩基数相对较低，另一方面在2024年国 内医疗设备更新项目逐步落地以及部分常规采购需求释放的背景下，行业采购需求持续改善。展望Q4和明年，国内行业招投标数据有望持续改善， 部分收入确认滞后或者库存水平恢复正常的公司业绩有望实现高增长；部分公司明年业绩在基数效应下增速有望呈现前高后低的态势。

医疗服务：25Q3板块收入下滑幅度收窄，利润下滑幅度扩大

25Q3收入同比小幅下滑，部分消费医疗服务公司客单价企稳回升。2025Q3板块营收、归母净利润、扣非归母净利润分别同比下滑1.08%、20.31%、 14.16%，收入同比下滑幅度相比Q2略有收窄，但利润下滑幅度明显扩大，主要是在我们的样本库中，爱尔眼科对板块利润率的影响非常大，而公司 25Q3利润端增速相比于25Q2有明显向下的趋势。因此整个前三季度，板块营收、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别为0.78%、-1.07%、 7.28%，相比中报来看，利润下滑幅度明显扩大。分医院类型来看，严肃类医疗服务公司业务收入增长放缓预计主要与医院新建并购和爬坡节奏、 当地医保基金支付改革、集采等多重因素有关，前三季度表现弱于消费医疗。

2025前三季度板块盈利能力有所下降，费用控制部分抵消毛利率下滑影响。2025年前三季度板块毛利率、净利率、销售费用率、管理 费用率分别为34.81%、6.08%、10.78%、12.39%，分别同比变化-1.07、-0.81、-0.43、-0.44个百分点，板块受行业内竞争加剧、DRG/DIP 支付改革和医疗服务价格改革、白内障人工晶体集采等影响，毛利率有所下降，同时费用率有所下降，部分缓解了板块净利率的下降 程度。

中药：Q3环比改善有限，看好旺季需求回暖

内外部多因素影响下，行业基本面持续承压：从基本面经营角度来看，部分公司持续推进内部渠道改革，叠加药店终端整合、 行业需求变化、集采执行进度低于预期等外部环境影响，前三季度行业基本面持续承压，25年前三季度中药行业收入端增 速为-0.6%，归母净利润增速为-4.4%，扣非归母净利润增速为-8.2%，随着基数压力逐步减弱，业绩表现环比下滑收窄。

Q3环比改善有限，看好旺季需求回暖：随着工业企业主动进行渠道调整、叠加药品效期到期，Q3部分企业在加速去库存的 大背景下仍然阶段性承压，Q3行业环比改善有限，单季度营业收入增速为-3.8%，归母净利润增速为-2.1%，扣非归母净利 润增速为-10.0%。目前多数企业的渠道调整和优化工作都已经接近尾声，相关品类的渠道库存有望逐步回归到常规水平， 预计随着基数压力持续减弱，叠加旺季终端需求回暖，看好中药公司基本面经营逐步改善。

2025年前三季度，中药行业平均毛利率为54.8%，同比减少0.3pct，主要由于产品收入结构变化及集采带来一定扰动， 平均销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率为分别为29.1%(-0.7pct)、8.6%(+0.6pct)、4.0%(+0.2pct)、 0.7%(+0.3pct)，销售费用率下降主要由于部分公司持续推进费用精细化管理，同时相关公司研发投入强度仍保持在较高 水平，研发费用率稳中有升；销售净利率为12.9%(+0.4pct)，盈利能力同比实现明显修复。

疫苗：前三季度持续承压，关注产品放量及创新疫苗研发

2025年前三季度及25Q3疫苗板块收入及利润端同比大幅下滑：2025年前三季度，疫苗板块收入同比下降52.5%，归母净 利润同比下降121.6%，扣非归母净利润同比下降132.5%；其中25Q3疫苗板块营业收入同比下降27.5%，归母净利润同比 下降196.7%，扣非归母净利润同比下降245.3%。

产品销售继续承压，行业竞争格局较为激烈。2025年前三季度疫苗板块业绩呈现下行趋势，主要由于：1）受市场宏观环 境影响，消费者需求发生变化，导致疫苗终端销售面临压力；2）部分产品，如2价HPV疫苗、PCV13、狂犬疫苗等竞争格 局趋于激烈。利润端下滑速度快于收入端，主要由于：1）收入端下滑而费用端相对固定，费用率同比提升；部分企业加 大研发投入，研发费用同比增长。2）部分产品因竞争格局激烈、参与政府采购等因素，价格同比降幅较大。

销量下滑、价格调整及收入结构变化影响毛利率，销售及管理费用率同比增加。2025年前三季度，疫苗行业平均毛利率为 65.8%（-7.4pct）；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为30.3%（+5.0pct）、12.4%（+3.0pct）、 16.7%（同比持平）和-0.5%（+0.5pct）；销售净利率同比下降，为3.1%（-17.1pct）。前三季度行业毛利率下降主要由 于：1）疫苗产品销量下滑，导致成本分摊增加；2）部分产品价格同比下降；3）部分产品毛利率较低，收入占比提升影响 整体毛利率水平。销售费用率增加主要由于企业加大销售推广，投入增加所致；管理费用率增加主要由折旧摊销增加、销毁 存货等因素所致。前三季度行业应收账款周转天数381天，同比增加47.5天，反映了企业回款存在一定压力。

血制品：前三季度收入保持稳健，利润端持续承压

前三季度血制品行业收入保持稳健，利润端持续承压。2025年前三季度，血制品板块收入同比增长1.5%，归母净利润同比 下降21.0%，扣非归母净利润同比下降22.3%。其中25Q3血制品板块营业收入同比下降4.4%，归母净利润同比下降37.7%， 扣非归母净利润同比下降42.6%。

25Q3收入及利润同比下滑，价格调整及并购整合影响业绩表现。前三季度血制品收入端同比略有增长，主要由于各家企业 采浆量同比有所增加，并增强销售推广，推动产品销售同比增加；利润端同比下降，主要由于：1）白蛋白等产品价格同比 有所调整，导致行业价格层面同比口径承压；2）部分企业完成并购后子公司毛利率较低，降低整体盈利水平。25Q3行业收 入端及利润端均呈现同比下滑趋势，反映了产品价格存在压力，以及终端消费下滑对产品销售造成的不利影响。

医药零售：门店创新转型，聚焦盈利能力提升

25Q3：收入端增速环比向好，利润端维持快速增长。25Q3，医药零售板块营业收入同比下降0.4%，归母净利润同比增 长16.8%，扣非归母净利润同比增长9.9%，同比分别变化-5.8、51.5、39.6个百分点，环比25Q2增速分别变化0.6、-1.6、 -4.1个百分点。收入端增速环比向好主要由于：1）四类药品销售占比下行趋势放缓；2）关店影响边际减弱。利润端增 速维持改善趋势，且部分龙头企业利润表现明显优于收入，主要由于：1）降本增效持续推进；2）新开门店速度放缓， 对利润端拖累较少。

商业分销：收入增速环比改善，减值计提影响利润

25Q3：收入增速环比改善，减值计提影响利润。25Q3，医药分销板块营业收入同比增长2.5%，归母净利润下降14.1%，扣 非归母净利润下降13.8%，同比分别下降1.0、12.3和11.8个百分点，环比Q2增速分别变化0.4、-46.7和11.4个百分点。 25Q3，医药分销板块收入增速环比改善，主要由于院内DRGs改革于24Q3陆续落地，现阶段口径逐步可比；利润端略有承压， 主要由于部分公司计提资产减值及账款减值。

报告节选：

编辑：火腿肠