2025年传媒行业三季报总结：整体分化，游戏板块亮眼；看好经营趋势细分机会持续

一、25Q1-Q3 收入整体稳健，净利润同比改善

25Q3延续Q2盈利表现。25Q1-Q3共有94家公司实现盈利，其中82家公司连续两年 盈利，12家公司由亏转盈。25Q1-Q3共有39家公司亏损，其中连续两年亏损的公司 有28家，盈转亏公司11家。25Q3单季度来看，89家公司实现盈利，44家公司亏损。

（一）25Q3 营收同环比增长，利润端明显改善

25Q1-Q3传媒行业实现营业收入4629.47亿元，同比增长5.19%。25Q3单季度实现 营业收入1625.35亿元，同比增长7.72%，环比增长5.10%。 归母净利润层面，25Q1-Q3传媒行业实现归母净利润336.88亿元，同比增长33.85%。 25Q3单季度归母净利润112.56亿元，同比增长39.31%，环比减少0.56%。 扣非归母净利润看，25Q1-Q3传媒行业扣非归母净利润282.46亿元，同比增长 29.46%。传媒行业25Q3单季度扣非归母净利润93.36亿元，同比增长63.72%，环比 减少2.72%。

我们对样本池公司21Q1-Q3到25Q1-Q3的盈利状况进行统计，25Q1-Q3净利润增速 在10%~50%的稳健增长区间的公司数量为18家，与24Q1-Q3相比增加8家。25Q1- Q3净利润增速高于100%的公司有26家，与24Q1-Q3相比增加14家。

（二）25 年前三季度盈利能力小幅提升，费用率整体平稳

25Q1-Q3传媒行业总体实现毛利润1353.15亿元（YOY+9.96%），毛利率为29.23%， 同比增长1.27pct；净利率7.28%，同比增长1.56pct。 从三大期间费用来看，25Q1-Q3行业总体产生销售费用547.11亿元（YOY+12.11%）， 销售费用率11.82%，同比增长0.73pct；产生管理费用431.39亿元（YOY+1.15%）， 管理费用率9.32%，同比降低0.37pct；产生财务费用6.18亿元（YOY+351.60%）， 财务费用率0.13%，同比增长0.10pct。

单季度来看，2025Q3单季度实现毛利润466.82亿元（QoQ+4.13%，YoY+16.77%）， 毛利率28.72%，同比增长2.23pct，环比减少0.27pct；归母净利率6.93%，同比增长 1.57pct，环比减少0.39pct。 2025Q3行业总体产生销售费用192.76亿元（QoQ+5.06%，YoY+16.11%），销售费 用率11.86%，同比增长0.86pct，环比减少0.01pct；产生管理费用98.49亿元 （QoQ+1.86%，YoY+0.45%），管理费用率6.06%，同比降低0.44pct，环比减少0.19 pct；产生研发费用51.78亿元（QoQ+15.89%，YoY+14.54%），研发费用率3.19%， 环比增长0.30pct，同比增长0.19pct；产生财务费用1.63亿元（QoQ-27.39%，YoY -57.76%），财务费用率0.10%，环比减少0.04pct，同比减少0.16pct。

25Q1-Q3传媒行业经营性现金流净额为336.71亿元，同比增长62.44%。单季度看， 25Q2经营性现金流150.81亿元，同比增长22.34%。

（三）分行业：25Q3 游戏板块业绩亮眼，影视院线同比修复

分行业总览：25Q1-Q3营收同比正增长的子板块包括游戏行业、其他、影视院线、 广告营销、教育行业、有线电视，其中游戏板块实现营收840.85亿元（YoY+26.30%）， 广告营销实现营收1346.53亿元（YoY+7.34%），影视院线板块实现营收305.24亿元 （YoY+10.89%），教育板块实现营收321.54亿元（YoY+1.18%），其他板块实现 营收111.93亿元（YoY+13.94%）。2025Q3单季来看，营收实现同比正增长的子板 块包括广告营销、游戏行业、有线电视、其他、教育行业，其中游戏行业（YOY+29.98%） 营收同比增速领先。

净利润端，25Q1-Q3多数子行业实现盈利。25Q1-Q3除了有线电视与其他板块外， 其余子行业均实现盈利。盈利的子行业中，影视院线、游戏行业、广告营销、新闻出 版发行盈利规模提升，其他盈利规模皆有所缩窄。具体为：新闻出版发行实现净利 润95.96亿元（YOY+12.54%），广告营销实现净利润54.51亿元（YOY+17.16%）， 游戏行业实现净利润136.51亿元（YOY+81.90%），影视院线行业实现净利润19.66 亿元（YOY+238.42%），互联网行业实现净利润24.53亿元（YOY-15.01%），教育 行业实现净利润13.38亿元（YOY-13.04%），体育行业实现净利润0.34亿元（YOY75.55%），动漫行业实现净利润0.51亿元（YOY-29.05%）。25Q1-Q3亏损的行业 为：有线电视板块亏损6.91亿元（亏损同比减少4.73%），其他行业亏损1.60亿元（亏 损同比扩大2767.88%）。 从25Q3单季度来看，除了有线电视、其他行业外，其余行业均实现盈利。其中，实 现盈利的行业具体为：新闻出版发行（盈利22.32亿元，YOY+13.30%）、广告营销 （盈利18.75亿元，YOY-14.54%）、游戏（盈利57.45亿元，YOY+106.16%）、互 联网行业（盈利7.92亿元，YOY-12.28%）、影视院线（盈利0.79亿元，同比扭亏为 盈）、教育（盈利6.29亿元，YOY-7.02%）、体育（盈利0.23亿元，YOY+34.19%）、 动漫（盈利0.14亿元，YOY-16.63%）。

二、游戏：把握行业高景气度周期，板块业绩有望持续 增长

（一）复盘：A 股游戏板块 Q3 兑现高增长，看好经营趋势仍在持续

整体游戏增速维持稳定，A股游戏板块增速体现超额。根据伽马数据，2025年Q3， 中国游戏市场实际销售收入为880.26亿元，环比增长6.96%，同比下降4.08%。同比 角度出现了个位数的下滑；主要受《黑神话：悟空》（一次性买断制影响）《地下城 与勇士：起源》等流水高基数产品热度衰退影响。但从A股游戏财报来看，2025Q3 游戏行业营收增速同比达到29.98%，利润增速同比达到106.16%；A股游戏板块兑 现了远强于行业的高景气度增长。

展望明年，我们认为游戏产业的高景气度仍能持续。（1）端游增长趋势，背后是需 求的结构化增长与优质供给的增加。我们认为近几年随着Steam与游戏PC的普及， 中国的PC用户正在不断扩容。而我们认为腾讯的《三角洲行动》与网易《梦幻西游》 畅玩服均表现出色，从供给端进一步刺激了这批用户的需求。往明年看，以《三角 洲》为首的游戏供给有望继续推动DAU和流水增长，需求端的结构性因素仍然存在。 （2）关注出海增长，我们关注到海外头部SLG产品流水表现出色，驱动ST华通收入 持续提升，ST华通新产品《Kingshot》进入Sensor Tower榜单第二名；我们预计 SLG+X，或者说休闲游戏用户的SLG化趋势仍然存在，可供挖掘的市场仍然很大。 （3）关注手游格局改善与细分赛道扩容，我们关注到A股游戏产品成功率明显提升， 其中巨人网络《超自然行动组》畅销榜排名表现出色，我们认为是搜打撤玩法红利 释放+切到了女性游戏玩家的细分市场；吉比特放置类产品《杖剑传说》爆发力与流 水回收双双超预期，三季度再次验证；三七互娱与恺英网络保持利润高释放。我们 认为宽松的行业环境+细分赛道挖掘的机会仍在持续，且当前已有的经营趋势同样尚 在维持。看好明年经营景气度持续。 纵观整体市场表现，2025年1月1日至2025年10月31日A股游戏行业指数累计上涨 72.44%，中信传媒指数累计上涨32.60%，A股重点游戏指数累计上涨127.28%。游 戏大幅跑赢传媒板块，且头部公司超额显著高于其他公司，我们认为主要驱动是头 部公司新品表现突出。同时游戏行业政策端及竞合格局有所改善，板块整体估值中 枢有所提升。

从个股来看，根据各家公司三季报， ST华通Q3实现营收100.16亿元，同比增长60.19%；净利润17.01亿元，同比增长 163.78%；扣非后净利润17.07亿元，同比增长171.27%。2025年前三季度经营性现 金净额62.8亿元，同比增长81.33%。 巨人网络发布三季报，公司Q3营业收入实现17.06亿元，同比增长115.6%；环比增 长81.83%（环比增加7.68亿元，预计主要为Q3超自然增量确认）；归母净利润6.4 亿元，同比增长81.19%；环比增长49.07%（环比增加2.1亿元利润）。销售费用6.25 亿元，同比增长124.24%，环比增长97.23%。考虑到合同负债的增加，我们预计《超 自然行动》在Q3贡献了可观的流水；后续观察春节DAU与流水是否进一步验证。

恺英网络公司前三季度实现营收40.75亿元，yoy+3.75%；归母净利润15.83亿元， yoy+23.70%；扣非净利润15.20亿元，yoy+18.65%。Q3实现营收14.97亿元， yoy+9.08%/qoq+22.19%；归母净利润6.33亿元，yoy+34.51%/qoq+46.66%；扣非 归母净利润5.82亿元，yoy+21.11%/qoq+37.63%。我们预计此前公司三季度内的传 奇盒子业务合作带来了较多助力，后续可持续关注其传奇盒子业务的增长逻辑验证。 三七互娱发布2025三季度报告，公司25年前三季度实现收入124.61亿元，yoy -6.59%；销售费用61.99亿元，yoy-19.53%，销售费用率为49.75%，yoy-8.00pct； 管理费用为4.30亿元，yoy+21.79%%；研发费用为5.12亿元，yoy+8.62%。归母净 利润为23.45亿元，yoy+23.57%。扣非归母净利润22.60亿元，yoy+20.43%。 吉比特发布25年Q3财报，公司前三季度实现营业收入44.86亿元，同比增长59.17%； 归 母 净 利 润 12.14 亿 元 ， 同 比 增 长 84.66% 。 Q3 营 业 收 入 19.68 亿 元 ， yoy+129.19%/qoq+42.37%；归母净利润为5.69亿元，yoy+307.70%/qoq+57.58%。 扣非归母净利润5.64亿元，yoy+273.72%/+qoq51.05%。拟向全体股东每 10 股派 发现金红利 60.00 元（含税），预计分红总额为9.04亿元，占当期归母净利润比例 达74.47%。此外从流水端看，（1）问道手游三季度流水4.28亿元，Q2问道九周年 庆活动取得较好效果，第三季度营业收入及利润较第二季度下滑。（2）《问剑长生》 三季度流水1.47亿元；（3）《杖剑传说（大陆版）》三季度流水7.42亿元，截至 2025 Q3，公司尚未摊销的充值及道具余额共 6.35 亿元，较上年年末 4.78 亿元增加 1.57 亿元。（4）5月上线的《道友来挖宝》实现流水合计3.16亿元。存量稳健+新产 品增量明显，Q4有望维持。

高基数效应下，25Q3行业收入同比微跌；但A股增速明显快于行业。2025年Q3，中 国游戏市场实际销售收入为880.26亿元，环比增长6.96%，同比下降4.08%。同比角 度出现了个位数的下滑；主要受《黑神话：悟空》（一次性买断制影响）《地下城与 勇士：起源》等流水高基数产品热度衰退影响。其中中国移动游戏市场实际销售收 入643.89亿元，同比下滑2%。出海方面，根据伽马数据，中国自主研发游戏海外市 场实际销售收入49.94亿美元，同比下滑3.39%。但从A股财报角度来看，整体板块 增长明显快于行业报告。

（二）业绩表现：收入加速提升，降本增效持续助力

2025年前三季度，A股游戏板块公司在营业收入端同比增长26.30%至840.85亿元， 2025年Q3 A股游戏板块公司在营业收入端同比增长29.98%，环比增长8.65%至 301.31亿元，我们认为，行业呈现显著的供给+需求双驱动情形，对有重磅产品的公 司，其增长显著；对产品一般的公司，也能看到业务的边际改善。

2025Q3游戏行业归母净利润环比继续改善，行业景气度提升明显。前三个季度维度 看，游戏行业业绩经历4年的下滑后，在25年迎来显著修复，Q1~3游戏板块归母利 润为136.51亿元，同比提升81.90%；25Q3游戏板块归母净利润盈利57.45亿元，环 比增长26.45%。此前从各类数据库中追踪到的高频流水在Q3业绩中进一步验证，看 好Q4维持高景气度并且在26年继续维持扩张趋势。

2025Q1~3游戏板块毛利率保持平稳，销售费用率环比小幅下滑。可以关注到25年以 来，销售费用率呈现改善趋势。另外管理费用和研发费用总体下降，体现出在此前 的激励竞争趋势下，游戏公司优化自身管理的成果。行业毛利率保持整体稳定， 2025Q1~3行业毛利率68.00%，同比增长1.2pct；2025Q3毛利率69.92%，环比提升 1.92pct，同比提升3.70pct。净利率来看，2025Q1~3板块净利率为16.24%，同比提 升4.96pct；2025Q3净利率同比提升7.05pct至19.07%。 从费用率上来看，2025Q3游戏板块销售费用率达到 32.68%，同比上升0.62pct，环 比下降0.26pct。管理费用略有下行，2025Q3管理费用率为6.71%，同比下降2.62pct， 环比下降0.68 pct。2025Q3研发费用率同比下降0.89pct至10.48%，25年以来，管理和研发费用率总体下降趋势明显。今年的游戏板块呈现出了毛利率提升，净利率提 升更快的趋势（三费控制）；收入增长的同时维持了较好的降本增效效果。

（三）Q3 兑现超强趋势，建议关注长线经营趋势的持续

我们认为A股主要游戏公司向上的趋势仍在持续，Q3继续验证了同环比的改善；当 前仍在改善当中。主要包括以下因素。一是自身产品周期拐点，新品上线且表现出 色，带来业绩提升。二是降本增效带来利润率的提升，去年游戏行业运营压力较大， 多家公司在去年进行了梳理，调整了产品线布局，聚焦成功率较高的产品。三是国 内游戏需求端出现改善趋势，行业总规模提升，头部厂商如腾讯、网易等聚焦端游 方向，移动端竞合格局优化。展望来看，游戏板块的景气度有一定持续性：今年多家 A股公司上线新品，既有行业需求扩容的β，同样也有切到细分需求的α存在。 总结来看，游戏板块沿着我们去年以来的逻辑，即“测试密集-产品上线增加-收入提 升-利润增长”的方向运营，头部公司核心产品与A股游戏公司产品不在同一品类提升 了A股公司的发行成功率，我们建议持续关注板块的配置性机会，目前板块整体业绩 稳健，景气度较高，EPS有望持续兑现。随着AI新玩法等驱动，板块估值仍具向上空 间。

核心游戏公司四季度展望及2026年趋势来看，我们认为有几个关键词；一个是塔科 夫新玩法红利带来的市场扩容（《三角洲行动》+《超自然行动》）。一个是PC游戏 用户、女性用户等垂类需求的结构化增长。一个是海外休闲用户的商业化挖掘空间 仍然足够广阔。腾讯《三角洲行动》表现突出，根据三角洲行动官方微博，9月游戏 DAU超过3000万，我们认为《三角洲行动》进一步强化了腾讯在竞技品类中的优势 地位，同时目前商业潜力未明显挖掘，后续增长空间巨大。看好其成为腾讯游戏的 第三款旗舰级别长青游戏，并且在年度角度持续贡献可观业绩。 网易三季度上线《梦幻西游》畅玩服，根据梦幻西游官网披露，《梦幻西游》电脑版 最高同时在线玩家数于9月突破 315 万人，创下历史新高；7月以来在线人数持续创 新高。我们认为《梦幻西游》端游作为PC端自研产品，一方面没有渠道分成，一方 面营销推广支出相对较小，高利润率游戏的用户数量提升有望推动游戏业务利润增 长，即使考虑端游通常摊销较长，我们认为其也会在后续多个季度贡献可观业绩。 巨人网络《超自然行动组》Q3兑现流水贡献，合同负债大幅增长有望保障后续增长 动力；作为大DAU游戏我们认为《超自然》在暑期验证了其DAU与商业化潜力。看 好后续持续验证大DAU游戏的长青属性，并有望在春节再进一步。 恺英网络传奇盒子相关业务推进迅速，公司7月以来公司持续推动传奇相关合作，已 经确立传奇版权情况，与贪玩游戏、三九互娱、掌玩等达成996盒子入驻合作，预计 公司Q3的业绩已有体现。看好后续的持续验证。 建议关注具备丰富产品储备的龙头公司。我们认为当前阶段游戏投资聚焦长青产品 能力及新品爆发力。关注腾讯、网易等产品运营周期长，能持续兑现业绩的公司表 现；新品爆发力层面，关注ST华通、巨人网络、吉比特等具备突出单品的公司表现。 此外关注游戏公司经营拐点，其中恺英网络信息服务业务改善逐步体现，三七互娱 经营利润率保持提升；神州泰岳多款产品测试；完美世界储备重磅新品《异环》；关 注具备平台能力，平台与自身游戏业务具备协同效应的心动公司。

三、广告营销：收入稳健增长，关注梯媒韧性

（一）行业：广告预算结构性增长，线上媒体投放更加集中

广告大盘总体稳健，呈结构性增长。根据CTR，2025上半年，国内广告市场整体刊 例花费同比增长0.6%。从广告市场整体而言，未来广告市场有望随着消费回暖而增 长，近期“十五五”规划提出“大力提振消费”，并作出“加大直达消费者的普惠政策力度” 等具体部署。从各行业的投放预算来看，市场呈结构性增长，娱乐休闲、邮电通讯、 交通、个人用品、IT产品及办公服务等行业的增长显著，说明消费诉求正在往体验感、 悦己性和科技感转型，相应行业、品牌的广告投放需求增长。

从大厂新业务产生的投放需求来看，即时零售竞争加剧，加大户外广告投放力度。外卖大战自淘宝闪购4月30日升级上线，阿里、美团等大厂在闪购等即时零售业务的 竞争加剧，广告投放力度加大。根据我们对分众的线下草根调研，Q3互联网平台的 投放次数占比提升，其中美团闪购、淘宝闪购的投放次数较多。目前大厂仍在加大 对即时零售的投入，根据晚点Latepost，淘宝闪购即将上线连锁便利品牌“淘宝便利 店”，有望提升淘宝闪购非餐品类SKU丰富度，未来在户外广告上或进一步增加投放。

从线上媒体端来看，硬广投放更加集中于短视频、综合电商和即时通讯渠道。广告 主愈发看重广告投放的转化效率，关注部分投放ROI较高的媒体平台的结构性增长 机会。互联网广告市场增速高于广告大盘，目前仍以硬广投放为主，更加集中于短 视频、综合电商和即时通讯渠道。随着线上消费的稳步增长，短视频、电商广告等营 销模式的日趋成熟，关注头部媒介平台的边际变化。

（二）业绩表现：收入稳健增长，利润率略有下降

25年前三季度，营销板块收入端保持稳健增长，利润端由于部分公司扭亏为盈带来 同比高增长，扣非同比下滑。上市公司业绩方面，我们选取A股23家广告营销上市公 司作为标的池。营收端，2025年前三季度广告营销板块合计营收1346.53亿元，同比 增长7.3%；25Q3单季合计实现营收475.45亿元，同比增长9.2%。净利来看，2025 前三季度广告营销板块合计归母净利54.51亿元，同比增长17.2%，主要由于利欧股 份扭亏为盈贡献。25Q3单季度板块实现归母净利18.75亿元，同比下降14.5%。扣非 口径看，25前三季度板块整体归母扣非净利45.47亿元，同比增长4.0%。

具体公司来看，2025前三季度广告营销行业营收规模排前的公司包括蓝色光标（25 前三季度营收510.98亿元，同比增长12.5%）、省广集团（25前三季度营收147.93亿 元，同比增长6.8%）、利欧股份（25前三季度营收144.54亿元，同比下降8.8%）以 及分众传媒和引力传媒。2025前三季度广告营销行业净利规模排前的公司包括分众 传媒（25前三季度净利为42.40亿元，同比增长7%）、利欧股份（25前三季度净利 为5.89亿元，同比扭亏为盈）、易点天下（25前三季度净利为2.04亿元，同比增长 4%）。 25Q4，关注双11等消费旺季广告主投放预算的释放及电商、短剧等国内厂商加速出 海的浪潮下带来的营销增量。分众传媒Q3扣非同比增长超预期，互联网广告主单季 投放大幅增长，消费广告主投放同比下滑，预计Q4互联网增投趋势持续，在没有奥 运会的高基数下，收入同比增长会更明显。新潮合并+碰一下业务稳步推进中。蓝色 光标、易点天下等出海数字营销服务商龙头，有望持续受益于出海浪潮。

从具体的盈利能力来看，25前三季度板块毛利率、净利率整体略有下滑。25年前三 季度，营销板块毛利率同比降低0.7pct至11.0%，净利率看，净利率同比增加0.3pct 至4.0%。单季度看，25Q3板块整体毛利率同比下降0.3pct至11.1%，净利率同比下 降1.1pct至3.9%。个股来看，分众传媒、天下秀等6家公司前三季度毛利率同比回升， 其他同比有所下降。从期间费用来看，总体来看进入18年以来行业整体费用率较稳 定，对于费用把控能力较强，25年前三季度板块整体管理、销售、研发费用率均有 所下降。

四、影视院线：25Q3 电影大盘同比回暖，关注 AI 漫 短、长剧供给端变化

（一）暑期档后半程发力，25Q3 票房同比回升

25Q3全国票房。根据拓普数据，25Q1-Q3全国录得含服务费票房419.52亿元，同比 增长21.12%；25Q3全国录得含服务费票房127.19亿元，同比增长17.07%。2025年 暑期档后半程票房整体同比回暖，7月后陆续上映《南京照相馆》、《浪浪山小妖怪》 等多部热门影片。但头部影片供给仍显不足，暑期档档期内（6/1-8/31）没有超过30 亿票房的影片，10-20亿区间仅有一部。9月票房相对高增，主要受《731》（原定档 在暑期档）单部带动以及去年同期基数相对较低影响。 25Q3全国共上映国产片92部、同比减少21.37%，录得含服务费票房108.84亿元、同 比增长33.04%；25Q3全国共上映进口片27部、同比增加22.73%，录得含服务费票 房18.25亿元、同比增长220.43%。

根据拓普数据，25Q1-Q3全国观影人次为9.85亿人次，同比增长21.09%；25Q3全国 累计观影人次为3.44亿人次，同比增长29.66%。截至2025年9月，全国平均票价（含 服务费，12MMA）为42.17元/张，同比减少0.19%。

根据拓普数据，2025年9月全国在运营影院共有12548家，同比净增559家；全国在 运营影厅共有75057个，同比增长6%。截至2025年9月，全国单影厅平均产出（TTM） 为59.44万元/厅，同比增长9%，与2019年同期相比减少了36%。 影院竞争加剧。25Q3影投CR3（不含服务费票房）同比下降0.90 pp至20.60%，CR5 同比下降0.53pp至25.23%，CR10同比基本持平。影投公司的票房市占率Top3分别 为万达电影（市占率14.29%）、横店院线（市占率3.69%）、上海星轶（市占率2.63%）。

（二）AI 赋能+平台加码扶持带来漫短供给量级跃升，长剧新政持续宣导 或推动产业供给端复苏

今年以来漫剧供给量级爆发。根据巨量引擎，4-7月动漫短剧供给量级复合增长率 为83%，播放量复合增长率为92%；根据短剧自习室，9月单抖音平台漫剧上新量 级超6500部。漫剧的量级增长主要有以下几点原因：（1）在IAP真人短剧投放大 盘缩水的背景下，制作公司与投流公司涌入漫剧赛道。（2）AI技术极大程度降低 了漫剧的制作成本，制作效率大幅提升，尤其在文本撰写、图片上色、配音等环节 提效能力强劲。（3）平台、政策与IP方加码漫剧扶持力度。头部平台抖音、红 果、爱奇艺等长短视频平台方持续更新合作政策，上游版权方如阅文推动“创作合 伙人计划”，持续在IP、资金方面进行扶持，并推出相关AIGC创作工具。持续因此 漫剧最先在供给端量级爆发。但头部漫剧仍然较为稀缺，流量高度集中。在未来IP 版权、AI技术进步、平台与政策多方加持下，AI漫剧有望在量级跃升的基础上继续 提质，迎来进一步的受众扩圈、流量价值提升，延续真人短剧的增长历程。

2025年8月，国家广电总局印发实施《进一步丰富电视大屏内容 促进广电视听内 容供给的若干举措》，强调多措并举扶持优质长剧内容。从8月开始，电视剧备案 按照全新的品类定义与划分，分成传统电视剧、中剧（每集20分钟左右，类似于 《我爱我家》）、短剧集（20集以内，类似于《我的阿勒泰》）、季播剧（类似于 奈飞的《纸牌屋》）、网络故事片（单集60分钟以上，不超过上中下三集），对新 形式的剧集有望加大扶持力度，实施边审边播。而8月传统电视剧类的过审数量也 有所提升。在2025/10/29的中国广播电视精品创作大会剧集论坛上，广电总局电视 剧司司长冯胜勇提出，要坚持以人民为中心的创作导向，加快引导行业从“明星中 心制”转向“剧本中心制”，并提升审核端透明度。 我们认为，广电总局继“21条”政策以来，其宣导频率与政策落地的效率皆能看出政 策端的改革决心。长剧行业供给端目前已呈出清态势，未来政策扶持下有望带来剧 集行业供给侧的回暖，迎来景气复苏的拐点。

（三）25Q3 大盘回暖，收入环比回升，利润回正

从影视院线板块上市公司的营收和净利润来看，25Q1-Q3影视院线板块的营业收入 为305.24亿元，同比增长10.89%；归母净利润为19.66亿元，同比增长238.42%。 25Q3影视院线板块的营业收入为93.38亿元，同比减少0.24%；归母净利润为0.79亿 元，业绩由亏转盈主要系25Q3国内票房大盘明显上升。

从影视院线板块上市公司的毛利率和净利率来看，25Q1-Q3影视院线板块的毛利率 为25.68%，同比增长2.91pct；净利率为6.44%，同比增长4.33pct。销售费率为5.34%， 同比增长0.24pct；管理费率为9.12%，同比减少1.09pct；财务费率为2.76%，同比 减少1.15pct。25Q3影视院线板块的毛利率为22.17%，同比增长6.35pct；净利率为 0.85%，同比增长4.01pct；销售费率为6.48%，同比增长0.41pct；管理费率为9.23%， 同比减少0.47pct；财务费率为3.16%，同比减少0.91pct。

从现金流维度来看，25Q1-Q3影视院线板块经营性现金流净额为67.43亿元，25Q3 的经营性现金流净额为19.47亿元。 截至2025年Q3期末，影视院线板块剩余商誉资产92.32亿元。

五、出版行业：教育出版利润端整体稳健，前三季度图 书市场下行压力较大

（一）教育出版 25Q3 业绩整体稳健，部分受教辅反腐影响较大

由于出版类国企享受的免征所得税政策延续至2027年底，教育出版公司25前三季 度净利润总体增长。部分省市因教辅征订发行方式改变、少数取消或推迟了评议类 教辅发放，导致收入利润出现明显下滑。25Q1-Q3，A股17家教育出版公司的总营 收为836.96亿元，同比减少7.92%；利润总额为110.90亿元，同比减少8.17%；归 母净利润105.11亿元，同比增长18.11%。25Q3，教育出版公司的总营收为261.25 亿元，同比减少5.68%；利润总额为26.85亿元，同比增长1.58%；归母净利润 24.59亿元，同比增长28.23%。

大众出版行业整体承压。25Q1-Q3，A股5家大众出版公司的总营收为27.22亿元， 同比减少0.21%；利润总额为2.61亿元，同比减少22.23%；归母净利润2.42亿元， 同比减少9.78%。25Q3，大众出版公司的总营收为9.38亿元，同比增长3.59%；利润总额为0.66亿元，同比减少34.26%；归母净利润0.60亿元，同比减少26.72%。 图书市场下行压力较大。根据中金易云，2025年前三季度图书市场码洋为786.09 亿元，同比下降10.40%，降幅进一步扩大；除文艺类、经管类外，其余品类降幅 均有所扩大，剔除文教类的刚需产品后，其他大类图书码洋降幅为15.49%。从各 类销售渠道来看，传统电商渠道由于平台促销活动周期拉长、频次提升，对于传统 的销售旺季的带动作用减弱，降幅仍持续下探；短视频电商渠道维持在20%增速左 右；实体渠道降幅相较于25H1相对有一定缩窄。

（二）费率小幅上升，关注红利价值

从出版类上市公司的毛利率和净利率来看，25Q1-Q3出版板块的毛利率为33.99%， 比去年同期增长0.22pct；净利率为11.65%，比去年同期增长2.10pct；销售费率为 11.11%，比去年同期增长0.55pct；管理费率为12.01%，比去年同期增加0.68pct； 财务费率为-1.29%，比去年同期增加0.06pct。25Q3出版板块的毛利率为31.62%， 比去年同期增长0.90pct；净利率为8.51%，比去年同期增长1.37pct；销售费率为 11.74%，比去年同期增长0.35pct；管理费率为11.93%，比去年同期增长0.91pct；财务费率-1.42%，比去年同期减少0.15pct。

教育出版公司在手现金充沛。统计25Q3期末出版类国企账面上的货币资金+交易性 金融资产+一年内到期的其他非流动资产+其他非流动金融资产+其他非流动资产 （包括大额存单/定期存款等），有凤凰传媒、中南传媒、中文传媒、皖新传媒、 新华文轩、山东出版、浙版传媒共7家公司的资金超过100亿元。25Q3皖新传媒新 增了一次三季度分红（与去年中期分红金额持平，25年无中期分红）。

六、教育：板块收入整体稳健，关注 AI+教育落地

板块收入整体稳健，利润端同比有所下降。因为A股教育概念公司多是通过并购切入 教育赛道，根据教育业务在整体营收中的占比，我们筛选14家相关公司作为教育板 块标的池。2025前三季度，14家标的公司合计营收为321.54亿元，同比增长1.2%。 2025年前三季度，14家标的公司中，豆神教育、百洋股份、昂立教育、凯文教育、 视源股份等7家公司实现营收同比增长。25Q3单季度来看，板块合计实现营收129.12 亿元，单季度同比增长2.2%。净利端来看，2025前三季度教育板块合计实现归母净 利润13.38亿元，同比下降13.0%。25Q3板块实现合计净利6.29亿元，同比下降7.0%。

2025前三季度教育板块营收规模排前的公司包括视源股份（25前三季度营收180.87 亿元，同比增长5.4%）、百洋股份（25前三季度营收29.52亿元，同比增长38.8%）、 鸿合科技（25前三季度营收27.65亿元，同比下降11.1%）、拓维信息（25前三季度 营收20.78亿元，同比下降29.4%）。2025前三季度教育板块净利规模排前的公司包括视源股份（25前三季度净利8.67亿元，同比下降7%）、拓维信息（25前三季度净 利1.05亿元，同比增长852%）、科德教育（25前三季度净利0.92亿元，同比下降13%）。 教育业务结构改变、AI加速落地，板块收入整体回暖，关注视源股份、鸿合科技、佳 发教育等有AI+教育、教育信息化软硬件布局的公司新产品落地推进节奏及对业绩的 贡献。

盈利能力来看，板块毛利率、净利率略下滑。2025年前三季度行业平均毛利率24.3%， 同比减少1.3pct。净利来看，2025前三季度板块整体净利率为4.2%，同比减少0.7pct， 毛利率有所下降但费用控制良好。随各头部企业业务转型、新教育业务布局开始释 放增量，教育行业整体业绩有望一定程度修复。此外，教育信息化、AI+教育等产业 升级迭代机遇也有望为教育公司创造业绩增量、提升盈利水平。

七、广电新媒体：有线电视业绩持续承压，新媒体运营 商稳中有升

（一）有线电视：业绩持续承压，关注政策规范化推进

有线电视企业业绩持续承压。11家上市广电企业2025年前三季度合计营收为303.05 亿元，同比增长6.6%。净利端，2025前三季度板块合计归母亏损为12.03亿元，亏损 同比扩大，主要由于广电网络等公司受行业竞争加剧、应收账款回收不及预期、用 户缴费率下降等影响。单季度来看，25Q3单季度板块合计收入为111.96亿元，同比 增长21%，主要由于广西广电并表交科集团；板块合计录得净亏损2.64亿元，同比环 比亏损幅度有所收窄。

盈利能力来看，2025年前三季度有线电视运营商整体毛利率为22.1%，同比减少 0.3%。净利率方面，2025年前三季度板块整体净利率同比增加0.1pct至-4.0%，板块 整体亏损幅度整体变化不大。有线电视行业发展滞缓，叠加政策整顿下部分业务受 影响，板块整体业绩持续承压，关注政策规范化推进、一网整合和广电5G建设落地 后，有线电视企业主业经营的修复。

（二）新媒体运营商：互联网电视终端数量提升，业绩稳中有升

头部视听类产品格局稳定，受优质内容驱动明显。电视大屏作为家庭信息娱乐中枢 和长视频平台内容生态的重要渠道，在内容终端仍然占据重要地位，行业主管部门 针对家庭大屏端电视业态中存在的套娃收费、操作复杂等问题，持续规范行业运营 秩序，已取得阶段性治理成果。OTT数据呈现节点型波动。根据勾正数据，2025年 暑期电视大屏迎来收视热潮，《归队》《锦月如歌》《生万物》《献鱼》《王牌对王 牌第9季》《我赞红人》等带动各点播媒体月活多有小幅上涨。

OTT端视听类产品来看，大屏端的格局与小屏端类似，各平台MAU在春节迎来进一 步增长，爱奇艺（银河奇异果）、腾讯视频（云视听极光）和优酷（CIBN酷喵影 视）大屏产品稳居第一梯队，头部位置稳固，彰显头部平台的优质内容供给能力对 用户的吸引力。前三名头部平台差距较小，但与非头部平台差距变大。2025年随着 各头部平台优质精品剧集和综艺的上线热播，以及硬件端4K超高清、超大屏智能电 视的持续普及，大屏端流量有望进一步增长。

从新媒体运营商新媒股份看，主业保持稳健增长。根据公司财报，2025年前三季度， 新媒股份实现营收12.36亿元，同比+5.28%；归母净利润5.12亿元，同比+19.72%；扣非归母净利润5.14亿元，同比+20.20%。若将上年同期数剔除母公司所得税费用 6766.45万元后，归母净利润同比增加3.36%；扣非归母净利润同比增加3.78%。单 季度看，Q3实现营收4.19亿元，同比+4.02%，环比+2.05%；归母净利润1.66亿元， 同比+10.96%，环比-10.27%；扣非归母净利润1.66亿元，同比+10.94%，环比 -11.36%。省内增值业务方面，公司注重引入头部内容与策划活动，平台点击量与增 值业务订购规模实现稳步提升。互联网电视方面，公司服务的有效智能终端数量稳 步提升。内容版权业务方面，“喜粤TV”媒资库持续建设。

行业监管规范化持续推进，利好头部牌照商。随着公司线上线下联动扩大“喜粤TV” 品牌影响力效果显现，有望提高平台用户粘性与活跃度；此外，公司持续运营云视 听系列OTT产品矩阵，致力于构建“内容+平台+终端”的运营闭环，有望持续提升用户 付费转化，优推动公司业绩增长。持续稳定高分红回报股东。

编辑：火腿肠