2025年证券行业2026年度投资策略：零售业务和国际业务将是行业新亮点

业绩综述:202503上市券商归母净利润同比+62.38%

2025年三季度上市券商归母净利润同比+62.38%。2025年三季度上市券商合计实现归母净利润1690亿元,同比+62.38%。上市券商调整后营收(营业收入-其他业务成本)同比+44.12%至4165亿元,同时归母净利润率同比+4.56pct大幅提升至 40.59%。

投资业务依然贡献最大增量，经纪业务快速增长。1）从上市券商2025年前三季度各项业务收入对调整后营收变动贡献度看，投资业 务净收入同比+44.92%至 1972亿元，对调整后营收变动的影响最大，占调整后营收变动的47.93%。2）其次为经纪业务，同比增长 74.64%，占调整后营收变动的37.47%。

市场交易量持续高位，经纪业务大幅增长。2025年前三季度经纪业务净收入同比+74.64%至1118亿元。1）2025年前三季度日均股 基成交额同比提升111%。2）自7 月1日起公募佣金费率调降，致使席位租赁净收入弹性下降。3）同时， 基金新发规模同比基本持 平，但固收类基金、权益 ETF 等低销售费率产品占比提升，致使上市券商代销金融产品业务收入承压。

权益市场表现出色，债券市场震荡，券商投资业务大幅提升。自2025年以来，权益市场在投资端改革、流动性宽松和科技题材带动 下，成交明显放大，市场情绪得到修复，到10月已把上证指数推回十年未见的高位。 同期，债券市场呈现波动。此背景下， 2025Q1-3上市券商投资业务实现收入1972亿元，同比+44.92%。

重启扩表，券商增配权益资产。2025Q3金融资产总规模较 2024Q4末同比+15.28%至6.99万亿元。从金融资产的结构来看，2025年 三季度末上市券商其他债券投资占比减少3.21pct，交易性金融资产及其他权益工具投资占比分别增加1.66pct和1.73pct。

IPO复苏明显，投行收入触底反弹。2025年前三季度共发行IPO78家，募资规模755亿元，同比提升65.66%。2025年前三季度在市 场显著回暖背景下，再融资发行反弹，2025年前三季度增发募集资金8043亿元，同比增长728%。此背景下上市券商2025Q1-3投行 业务收入252亿元，同比+23.46%。

2025年前三季度资管业务净收入同比+2.43%至333亿元。2025年券商并表的公募基金管理规模同比小幅提升，同时券商资管规模同 比持续小幅下滑。

市场信心大幅提升，融资余额增长。2025年前三季度上市券商利息净收入为339亿元，同比+54.52%。2024年9月以来，伴随增量政 策持续推出，市场信心得到了极大的恢复。2025Q3末行业两融规模同比+65.86%，两融业务规模同比高增驱动利息收入增长。同 时，利率下行带动各类用资业务所需有息负债利息支出减少，导致利息支出同比下滑。

居民配置力量逐步形成，更看好零售业务具备竞争优势的券商

从海外经验看，居民资产配置结构在这一情形下出现重构，虽然节奏和幅度有一定差异，但整体上逐步增配权益。其背后也有赖于经济复苏、资本市场回暖形成的正循环，如日本在利率转向低位震荡后，家庭部门金融资产配置结构在前期的变化主要为提升货币存款占比，配置股权和投资基金份额的比重则13年开启的长牛下逐步拾升。

从今年市场增量资金来看，机构配者资金是主要构成，如险资上半年权益配置增加6223亿元、二级私募前8月提升7182亿元。

以开户数为表征，8、9月新增开户数分别为265、294万人，逐步回升，居民配置力量尚在逐步形成。

居民无论是以直接入市还是间接入市的方式增配权益，券商都将受益。我们认为:1)渠道端从垂直流量走向公域流量，更适应业态转型的券商预计更优;2)固收+预计成为本轮居民增量入市的核心抓手，股债能力并重，更看好参控股头部公募的券商。

我们认为渠道能力和服务能力是券商在居民增配权益资产过程中，塑造差异化竞争优势的关键。

渠道方面，近年关键的变化在于券商获客渠道从垂直流量(如东方财富、同花顺等)更多转移到抖音、支付宝等公域流量，能够更好地进行流量挖掘的券商，预计更为受益。当前券商与头部流量平台深度合作的仍较少，如支付宝合作方仅包括中信建投、国信证券、财通证券等券商，腾讯自选股仅招商证券、华林证券两家券商。

服务方面，部分券商通过AI转型(如华泰证券)等方式探索更优的客户解决方案。

我们以“代理买卖证券业务净收入/行业代理买卖证券业务净收入”表征零售业务份额，观测2024-25H1平均份额较2023年的变化程度，我们发现居民逐步增配权益的过程中，竞争格局表现分化。

部分券商适应于业态转型而进行布局调整，带动零售业务份额提升，如国信证券、财通证券、中信建投等。

随着三阶段降费的逐步落地、高质量发展新规的推进，公募基金过渡到新的发展阶段。预计固收+将成为居民增配权益的核心产品，这一点从25H1居民增持结构也能看出，上半年混合债基增超千亿，高于被动指数型基金，而主动权益则偏赎回。

国际业务:头部券商增长新引擎

国际业务以服务“走出去”和“引进来”的客户需求为核心。券商国际业务通常是指中国证券公司在境外市场开展的业务以及跨境金融服 务活动，涵盖其在海外设立的子公司或分支机构所从事的各项证券金融业务。这些业务以服务“走出去”和“引进来”的客户需求为核心， 涉及在海外为中资客户提供投融资服务，以及为境外投资者参与中国市场提供渠道支持等。

中国企业出海带来的金融服务需求。 随着“一带一路”倡议和企业全球化战略的推进，越来越多中国企业赴海外发展，催生了丰富的跨 境金融需求。

海外投资者进入中国市场带来的需求。 我国资本市场的对外开放使得“引进来”的资金规模不断扩大，随着我国资本市场投资端改革的 推进，中国资产的吸引力进一步提升，海外投资者配置中国资产的需求日益增长。券商作为桥梁，需要为境外资金进入国内市场提供 渠道和服务。

跨境投行业务：当前主要满足境内企业境外融资需求。 为企业提供跨境股权和债权融资服务，如中资企业赴境外IPO上市、发行全球 存托凭证（GDR）或境外债券，以及跨境并购财务顾问等。券商通过国际平台充当承销商、全球协调人或财务顾问，帮助中国企业对 接境外资本市场、引入海外投资者，并协助满足境外合规要求。

经纪及交易业务为客户提供跨境证券交易渠道。一方面，中资券商利用海外子公司持有的牌照，为国内投资者提供境外股票、债券、 衍生品等资产的交易通道（例如通过香港子公司开展美股、港股等经纪业务，以及跨境港股通、QDII等业务）；另一方面，为海外机 构投资者进入中国市场提供经纪服务和通道（例如通过沪深股通、QFII/RQFII通道为外资交易A股提供经纪服务）。此外，一些券商 还开展做市交易、跨境套利和衍生品交易等，以满足全球客户多样化的交易需求。

券商面向全球客户提供资产管理产品和跨境财富管理服务。券商国际平台发行或销售境外基金、资管计划，以及针对高净值客户的跨 境理财产品，满足国内客户海外资产配置需求和海外客户投资中国市场的需求。例如，券商在香港持有9号资产管理牌照，可发行海 外基金产品；在内地与香港、大湾区之间推出“跨境理财通”产品，服务居民跨境投资需求。财富管理正成为券商国际业务新的增长引 擎，通过为客户提供全球范围的资产配置和投资顾问服务来创造收入。

除传统的投行与交易撮合职能外，券商海外逐步构建综合金融服务体系，以满足客户全球配置和全球融资的需求。券商海外子公司通 常持有融资牌照（如香港8号牌），可以为客户提供跨境保证金贷款、股票质押融资等服务，支持客户在境外市场的交易活动。此外 还包括跨境托管清算服务、外汇兑换、跨境研究咨询等。

中信证券作为国内券业龙头，通过收购迅速做大海外版图。中信证券2005年设立香港子公司，2012年斥资收购了老牌香港投行里昂 证券（CLSA），整合为中信里昂证券。这宗并购是中资券商国际化的标志性案例，为中信带来了成熟的亚洲区域网络和研究能力， 此后中信在港股及亚洲市场的竞争力大增。战略步骤上，中信提出了“香港—亚洲—全球”的三步走国际化战略：首先深耕香港，继而 拓展东南亚/日本等亚洲市场，最后再完善欧美布局。

经过多年投入，中信证券国际业务进入收获期。在香港，中信已建立起全牌照、全业务线的平台，投行承销、市占率等稳居前列。此 外公司已成为唯一在亚太主要资本市场实现全产品覆盖的中资投行，业务触角遍及新加坡、马来西亚、印尼、菲律宾、泰国、印度、 日本等地。2024年中信证券国际业务的营收和净利润创下历史最好水平，国际业务收入贡献占比升至约17.2%，说明海外板块已成为 实质利润中心而非单纯的战略投入。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）