2025年银行行业深度报告：银行兑现债券浮盈动机有何差异？如何测算潜在浮盈兑现空间？

一、投资资产驱动银行扩表，OCI 占比明显提升

1. 金融投资增速提升至 15%，板块表现分化

上半年金融投资是资产扩张的核心驱动因素。2025 上半年银行信贷需求尚未出现需求拐点，而财 政前置发力，政府债融资保持高位，驱动金融投资同比增速持续提升至 14.9%。2019 年来，金融 投资占总资产比重稳定在 30%左右。分板块看，国有行和城商行提速明显，增速分别为 16.5%和 19.2%，但股份行和农商行表现较弱，主因 AC 资产增长相对乏力。城商行对金融资产投资依赖 度较高，占比环比+1pct 至 40%，其次是农商行（占比约 35%），再次是股份行（占比约 31%）， 国有行占比上升至 29%。

2. 金融投资结构：利率债持续占据主导，OCI 占比明显提升

从底层资产来看：利率债持续占据主导，金融债次之，非标资产和基金投资持续收缩。2025H1 末，上市银行金融投资底层资产中： （1）包括国债、地方债以及政金债在内的利率债占比较 24 年末进一步提升 1.5pct 至 60.2%，在 城投化债背景下，利率债持续占据主导，保持稳健增长。其中国有行、城商行利率债分别较年初 增长 8%和 11%，预计承接较多国债和地方政府债发行需求，而股份行和农商行利率债增速相对 略缓，但同样贡献金融投资主要增量。 （2）信用债占比小幅提升至 6.5%，主要是国有行增配信用债明显，国有行信用债较年初增长 13%，增量贡献明显提升。在高收益资产持续稀缺的背景下，对回报率的追求一定程度上促使银 行转向配置高收益信用债。金融债占比基本稳定（2025H1 为 12%）。 （3）非标资产和基金投资持续收缩，其中股份行和城商行占比相对偏高，非标资产占比均超过 5%，基金投资均超过 10%，国有行对基金投资依赖度较低。 基金费改落地，银行短期赎回意愿或有所增强。25 年 9 月，证监会修订公募基金销售费用管理规 定，将债券基金纳入赎回费率限制标准的适用范围，对 7 日以内、7-30 日，30 日至 6 个月等赎回 资金分别征收不低于 1.5%、1.0%、0.5%的费率。2025H1，上市银行配置基金规模约 6.4 万亿元，其中中长期纯债基金是银行配置的核心产品类型，其一为了增厚投资收益，其二是在一定程度上 享受基金收益分红的免税优势。理论上，银行长期持有的意愿较强，但现实中受指标考核压力约 束，多数银行会在季末提前赎回，持有时间较短。当前利率债基收益率较低，7 月以来大部分利 率债基面临亏损困境，叠加赎回费率落地实施，银行短期内赎回意愿或有增强。

从会计分类层面，上市银行整体进一步增配 OCI，减配 AC，但各类银行表现较为分化，国有行 和城商行配置盘稳健，股份行和农商行交易属性强化。2023 年以来 AC 类资产占比持续下降， OCI 占比抬升，2025 年仍延续该趋势。截至 25H1，上市银行整体 AC\TPL\OCI 账户占比分别为 57%、13%和 29%，分别同比-3pct、-1pct 和+4pct，其中中小行增配 OCI 更为明显。一方面，长 债利率调整，TPL 浮亏压力较大；另一方面，金融投资向 OCI 资产倾斜，提升配置灵活度，更好 应对利率市场的不确定性。分板块来看，国有行、城商行在配置盘仍呈现稳定增长，主要由利率 债贡献，而股份行和农商行配置盘力度减弱，AC账户规模较年初有所下滑，但在交易盘明显发力， 尤其是 Q2 以来，TPL 账户增幅可观，占比也有所提升。

3. 金融投资收益：利息收入和非息收入贡献度均有提升

首先是利息收入，金融投资利息收入贡献持续处于 20-25%区间，2023 年以来金融投资贡献的利 息收入占比回升，截至 2025H1 为 26%，主要由于金融投资对资产扩表的贡献度提升，显著超越 贷款。测算金融投资（AC+OCI）票面利率持续收窄至 25H1 的 2.7%。

其次是非息收入，选取非息收入中的【投资收益+公允价值变动】表征金融投资的非息收入贡献， 长期来看波动较大，2023 年以来金融投资非息收入增幅明显，主要受益于债券利率下行，2024 年起上升至 10%以上，2025H1 贡献营收比例进一步提升至 11.23%。今年上半年利率走势震荡， 尤其是一季度由于债券利率较大回调，Q1 公允价值变动损益多数浮亏，上半年非息收入提升主 要受益于浮盈兑现贡献投资收益。

二、银行平滑业绩波动的方式发生变化，空间尚充足

1. 银行抚平业绩波动的方式或从利润表逐渐过渡到资产负债表

信用成本下降空间较为逼仄，拨备反哺利润动能减弱。过去几年，上市银行信用成本向不良净生 成率趋势性收敛，截至 25H1，我们测算上市银行信用成本 0.78%，已连续两个季度温和上行， 并首次向下突破了不良净生成率，这意味着从板块整体看拨备反哺利润的动能在减弱。

反观投资收益，尤其是 AC 资产兑现的收益对业绩的贡献持续抬升，并且 24 年以来上升斜率明显 加大。回顾 Q2，债券市场回暖时，配置盘占比较高的国有行反而其他非息收入同比增速环比改善 幅度更大，除了基数效应影响之外，与 AC 户不弱的兑现力度密切相关，我们认为，银行熨平业 绩波动的方式愈加明显地从利润表过渡到资产负债表。

从各板块来看，由于金融投资结构的差异，上半年国有行 AC 户兑现贡献较高，农商行 OCI 户兑 现力度不弱。上半年利率处于震荡态势，波动和交易难度增加，TPL 账户实现的投资收益对营收 贡献度普遍下滑，农商行下降最为明显。为抚平利润波动，银行倾向于兑现 OCI 及 AC 账户浮盈 贡献投资收益。2025H1，上市银行处置 AC 和 OCI 账户获得的投资收益对营收的贡献度分别为 2.7%和 2.5%，较去年明显上升，各子板块均有所上升。其中，国有行 AC 户兑现力度较大，农 商行 OCI 户贡献收益增幅最为明显。我们认为，当前银行通过资产负债配置结构的调整平滑业绩 的作用日益显性。

2. 如何测算银行 AC 和 OCI 账户的浮盈兑现空间？

首先看 OCI 账户，当期其他综合收益变动金额可以表征兑现 OCI 浮盈的力度。2025H1 其他综合 收益余额较年初下降 688 亿元，占营收比重下降 1.2pct，意味着上半年上市银行兑现部分 OCI 浮 盈平滑业绩表现。 理论上看，其他综合收益余额是银行可以释放的业绩空间。截至 2025H1，上市银行其他综合收 益余额为 4383.7 亿元，占全年营收比重为 7.8%（参考 2024年营收），其中国有行、股份行、城 商行、农商行分别为 8.1%、5.6%、10.8%、13.4%，理论上农商行 OCI浮盈较厚，可兑现空间更 大，股份行存量 OCI 浮盈较少。

再看 AC 账户，I9之下，划分为 AC的金融投资，票息计入利息收入，由于采用摊余成本法估值， 所以估值波动对当期损益不存在影响，但如果期间卖出资产，公允价值与账面价值之间的差额计 入当期损益。因此我们用 AC 资产的【公允价值-账面价值的差额】表征 AC 资产的浮盈。 截至2025年上半年，上市银行AC资产账面价值与公允价值差额为3.25万亿元，较年初下降0.23 万亿元，假设按照 5%的比例测算，可兑现浮盈为 1623 亿元，占营收比重 2.9%（参考 2024 年全 年营收）。其中国有行、股份行、城商行、农商行分别为 3.5%、1.5%、2.8%、2.1%，国有行浮 盈优势较为显著。

三、兑现浮盈动机探讨：业绩诉求主导 or 利率风险约 束？

1. 中小行业绩诉求更强，大行需综合平衡业绩表现和 IRRBB 考核

一般来说，上市银行浮盈兑现需要综合平衡多重因素，包括业绩增长诉求、未来息差压力、监管 指标约束、市场因素等等。但不同银行的债券调节机制存在差异，城农商行对维稳业绩的诉求更 强，国有行受监管指标约束更多，股份行浮盈兑现较弱或主要由于浮盈空间较小。 首先，从业绩角度来看，25H1 上市银行业绩增速全面回升，其中非息收入是核心贡献，除 Q2 债 市回暖支撑外，上市银行均不同程度地兑现了 AC 和 OCI 浮盈支撑业绩表现。通过测算我们发现， 城农商行浮盈兑现对业绩的支撑力度最大，假设上市银行维持 2024 年的兑现力度不变，25 年上 半年城商行和农商行的营收增速将较实际增速分别下滑约 4pct 和 6pct，而国有行和股份行营收增 速下降幅度均在 2.5pct 以内。同时，如果与 2024 年的营收增速比较，即便维持兑现力度，国有 行营收增速仍可较 24A 小幅回升，而城农商行降幅更加显著。因此，初步判断中小行兑现浮盈的 动力更强，大行同样存在平滑业绩需求但程度更弱。

不同银行选择兑现浮盈的账户存在差异，多数城农商行 OCI 账户浮盈兑现更为明显，而国有行 OCI 兑现力度整体较低，而 AC 账户兑现相对明显。除了本身金融投资结构的差异之外，我们认 为这与大行需要压缩久期缺口、进而平衡 IRRBB 管控压力不无关系。从金融投资久期来看，国有 行投资资产久期最长，尤其是 AC 账户久期显著较高，OCI 账户久期处于同业平均水平。

其次，从监管角度看，银行账簿利率风险（IRRBB）关注度较高，尽管不纳入资本充足率计量中， 但当利率向不利方向调整且资产久期拉长时，银行确实面临不可低估的潜在损失。在实务中， TPL 主要对应交易账簿，OCI 和 AC 主要对应银行账簿，因此 OCI 和 AC 占比较高的银行在拉长 久期的过程中，通常更容易面临利率风险管控压力，进而一定程度上影响投资行为。

目前国内针对全国性银行，监管规定在六种标准化利率冲击情景下的经济价值变动损失（ΔEVE） 最大值不能超过自身一级资本的 15%，否则将被监管部门予以关注并开展后续评估。 部分国有大行ΔEVE/一级资本贴近监管上限。根据各家银行 2024 年第三支柱信息披露报告计算， 部分国有大行ΔEVE 占一级资本比重贴近监管上限，例如工行（-14.7%）、建行（-14.7%）以及 农行（-14.3%），此外也有部分银行例如邮储、招行和兴业该比例接近监管上限（15%）。在这 个层面，城农商行金融投资的行为暂不受到监管约束。

国有大行兑现浮盈很大程度受到 IRRBB 风险管控压力的约束。一般来说，当一级市场长债发行 规模和节奏增加时，银行承接长债会相应拉长资产久期，增加利率风险敞口。从发债期限结构来 看，25 年上半年国债发行久期拉长，尤其是 Q2 久期拉长尤为明显，主要是 20 年和 30 年等超长 期国债发行更多。对应地看到，25 年上半年尤其是 Q2 以来，国有大行 AC 浮盈兑现力度较大， 我们认为是在 IRRBB 管控压力的约束下，大行兑现 AC 账户浮盈来平衡银行账簿利率风险敞口。

回顾 24 年，可以观察到类似的结论，即大行兑现浮盈除了考虑业绩影响外，更多受到 IRRBB 约 束，而中小行则以业绩诉求为主导。从 AC 兑现节奏来看，24Q1 多数银行兑现 AC 力度明显增大， 而国有行节奏存在显著差异，兑现力度提升则在 Q2 发生。从业绩来看，24Q1 国有行营收增速延 续下行，而其他板块业绩受益于其他非息收入的提振均有较大幅度改善。结合 24 年的国债发行节 奏，同样是 Q2 以来久期明显拉长。综上，我们认为 AC 兑现节奏的明显差异实则来源于兑现动机 的差异，国有行更多以久期平衡作为主导因素。

此外，板块内部各家银行自身对处置存量债券的态度不尽相同。在中长期利息收入和当期业绩之 间仍有不同的选择，且各家行面临的 IRRBB 考核压力也存在差异。以国有大行为例，25Q1 农行 和邮储兑现 AC 力度较大，除了平衡利率风险指标要求外，或也存在提振业绩表现的考量，而建 行、中行等 Q1 兑现力度提升尚不明显。

2. 展望 Q3，仍有浮盈兑现诉求，但较中报或有减弱

展望 Q3，仍有浮盈兑现诉求，但较中报或有减弱。三季度债市整体走弱， 10 年期、30 年期国债 收益率自 6 月最低点分别调整至 9 月最高点 1.84%、2.27%，上行幅度分别约有 20BP 和 40BP。 利率上行幅度较大，TPL 账户持续承压，预计银行仍有浮盈兑现诉求。但从营收端来看，一方面 净息差或基本企稳，支撑利息收入表现稳定，同时手续费收入惯性回升，配置盘浮盈兑现诉求或 较中报有所减弱。同时从三季度国债发行节奏来看，久期变化不大，发行金额较 Q2 也略有下降。 从子板块来看，预计 TPL 占比较高的股份行和城商行受损更多，兑现压力相对更大；国有行受益 于本身金融投资结构，TPL占比较低，AC占比较高且久期更长，兑现空间更为可观，预计其三季 度非息收入表现优于其他银行。

编辑：火腿肠