2025年大金重工研究报告：《风能的基石，世界的大金》

公司介绍：海风装备“建造+运输+交付”一站式综合解决方案提供商

大金重工于2000年创立于辽宁阜新，2010年在深交所主板上市，是国内风电塔筒行业的首家上市公司，公司主营业务是生产销售海上风电单桩基础、过渡 段、导管架、浮式基础以及塔筒产品，为客户提供海上风电装备的“建造+运输+交付”一站式综合解决方案。

公司主营业务是生产销售海上风电单桩基础、过渡段、导管架、浮式基础以及塔 筒产品，为客户提供海上风电装备的“建造+运输+交付”一站式综合解决方案，目前 公司风电装备业务主要以海外海工产品销售为主，国内业务占比逐年下降。

公司目前自持已并网投运新能源项目规模 500MW，包含辽宁阜新250MW陆上风 电项目和河北唐山曹妃甸250MW渔光互补项目，在建陆上风电项目规模 950MW。

公司自有一期2-4艘甲板驳船已经开始打造，2025年有望交付2艘运输船，首艘海 工特种重型运输船KING ONE将在2026年上半年启动首航；2025年公司获得首个甲板 运输船市场化订单，赢得国际船东认可。

大金重工股权结构：金胤能源为公司控股股东，金鑫先生为公司实际控制人

大金重工股权结构相对集中：阜新金胤能源为公司控股股东，金鑫先生为公司实际控制人。截至2025年6月末，公司前十大股东持股比例合计为51.08%，阜新金 胤能源咨询有限公司持股38.93%，为公司控股股东；第二大股东为香港中央结算有限公司（持股3.04%）；第三大股东为基本养老保险基金一二零五组合（持股 1.84%）；公司实际控制人、董事长金鑫先生直接持股1.21%，直接和间接持有公司股份40.14%。

公司旗下有多家子公司，其中2025年上半年对公司净利润影响达10%以上的子公司是蓬莱大金海洋重工有限公司和彰武西六家子电力新能源有限公司，均为公司 全资子公司，2025年上半年分别实现净利润5.56亿亿元、0.67亿元。

推荐理由与核心预期差:从海工出海龙头到系统服务商，三大预期差下的高速成长之路

价值量对比：漂浮式、系统服务商业务布局，价值量是单一基础的数倍

随着水深的不同，所采用的风机基础形式会有所变化，单桩通常适用于40米以下水深，单体重量通常在1500-2000吨，导管架通常适用于40-60m水深，单体重量通常在 2000吨以上，漂浮式通常适用于60m以上水深，单体重量通常为5000-6000吨，国内市场浮体单吨价格约为固定式1.5-2倍。

漂浮式产品从单体重量和价值量来看，均远超固定式；此外，公司正全力推动“从产品供应商向系统服务商”的有效转型，对应价值量相比单一风机基础有数倍提升。

兑现度如何：近年核心业务布局→订单获取→业绩释放兑现度高，展现出极强的战略定力和执行力

从业务布局→订单获取→业绩兑现，2018年建立欧洲本土销售团队，2023年海工产品大规模交付，下一步公司将利用近年来不断强化的“建造+运输+交付”一站式解决能力持续增 强竞争力，获得价值量更高、盈利能力更强的漂浮式订单，打造欧洲总装基地、境外风电母港，建立全球航运物流体系、进军漂浮式。

硬件条件：硬件条件码头+工业用地资源+生产设备行业顶尖水平

海工基地：海工产品的制造需要生产和存储的区域面积足够大且靠近码 头，公司蓬莱海工基地、唐山曹妃甸海工基地、盘锦造船基地占地面积 广阔。

码头：优良的海港码头是将风电装备产品运往全球，支撑海上风电未来 发展的突破口。蓬莱、唐山基地均具备深水良港和对外开放口岸资质这 两项稀缺条件，对于海上风电出口形成强壁垒。

设备：先进的设备具备优异的加工精度和运行稳定性，是为客户提供高 质量产品的基础保障。公司蓬莱海工基地经过多期技改升级，做到领先 于产品迭代之前进行技术工艺和设备升级。

公司产能基地介绍：战略性布局三大国际海工基地及欧洲深远海总装基地

为应对风机大型化带来的欧洲供应链瓶颈（如安装船、运输船及码头资 源稀缺等问题），公司战略性布局环渤海湾三大国际海工基地（即蓬莱海工 基地、唐山曹妃甸海工基地、盘锦造船基地），为全球海上风电市场特别是 欧洲近海及深远海风电项目提供大海工装备的制造与海运一站式服务；此外 公司计划在欧洲建造深远海总装基地，打通公司大海工业务在国内与海外 “研发、制造、海运、交付”的全流程，旨在保障未来项目的交付并强化在 欧洲的本土化市场服务能力。

公司服务于国内业务的主要是阳江海工装备基地，产能15万吨，主要承 接国内海上风电订单；陆上风电塔筒生产基地主要包括辽宁阜新基地、内蒙 古兴安盟基地和河北张家口尚义基地，合计产能50万吨。

短期2026、2027年业绩具备上调可能性：产品价格上涨，KING ONE即将启动首航

短期看，公司2026、2027年业绩具备上调可能性，一方面，出口海工产品价格在逐步上涨，另一方面，公司首艘海工特种重型运输船KING ONE将在 2026年上半年启动首航，届时将为公司盈利提供增长点，但这两点因素我们认为并未包含在当前的业绩预期和股价预期中；此外，公司积极参与漂浮式 投标，后续漂浮式订单存在潜在获取可能性，将进一步提振公司业绩和估值水平。

大金重工历史盈利、股价复盘：历史上变化带来明显超额，目前正处变化节点

2021年以前，公司股价涨跌幅和行业情况基本一致，无明显超额，2021年后变化明显：（1）2021年下半年以来，大金重工股价大幅攀升，相比风电指数走出明显超额， 原因我们分析在于：2021年海风平价，市场预期海风平价后进入市场化高增长发展状态；（2）2022年在经历过阶段性调整后再次大幅上涨，此次上涨主要是公司业务层面开 始迎来新变化，2022年上半年公司陆续斩获欧美海工订单： Boskalis美国海上风电大型钢结构项目、 Moray West30套过渡段项目、英国Moray West48套单桩项目，全面开 启海工出海新进程；（3）2025年，公司股价迎来新一轮大幅攀升，我们认为是公司海外海工业务如期交付、盈利超预期的反馈：2024Q4以来，公司海外海工单吨净利达 4000元/吨，大幅高于国内600-700元/吨盈利水平，大幅超市场预期（市场预期2000元/吨左右），市场全面上调公司2025、2026年业绩预期，股价大幅上涨。

公司股价每一轮大幅提升来自于业绩和业务布局的大幅变化，目前公司正处在新一轮变化时点，下一步公司将利用近年来不断强化的“建造+运输+交付”一站式解决能 力持续增强竞争力，布局价值量更高、盈利能力更强的漂浮式订单，打造欧洲总装基地、境外风电母港，建立全球航运物流体系、进军漂浮式。

大金重工分业务介绍:海风装备“建造+运输+交付'一站式综合解决方案提供商

公司业务：海风装备“建造+运输+交付”一站式综合解决方案提供商

大金重工于2000年创立于辽宁阜新，2010年在深交所主板上市，是国内风电塔筒行业的首家上市公司，公司主营业务是生产销售海上风电单桩基础、过渡 段、导管架、浮式基础以及塔筒产品，为客户提供海上风电装备的“建造+运输+交付”一站式综合解决方案。

核心主业:出口海风装备制造，价值量、盈利远高于国内业务

风电装备业务：收入体量处行业前列，毛利率远高于同行

本部分风电装备业务指风电行业相关的陆上风电塔筒、海上风电塔筒、风机基础（单桩、导管架）业务。

从各家风电塔筒企业风电装备业务比较来看，收入体量方面，2025年上半年，大金重工收入体量在4家风电塔筒行业上市公司中居首 位，2025年上半年实现营业收入26.86亿元；毛利率方面，大金重工自2023年以来，风电装备业务毛利率远超同行，2025年上半年，公 司风电装备业务毛利率25.5%，海力风电、天顺风能、泰胜风能分别为15.9%、12.2%、2.36%，原因在于公司已经完成业务转型，从一 家以境内业务为主的公司完成快速转型，成为一家以高附加值出口业务为主导的风电装备制造公司。

风电装备制造：海外业务占比、盈利水平全面提升，从财务表现上看，3年时间完成转型

从财务数据表现上看，2022年到2025年上半年，公司从一家以境内业务为主的公司完成快速转型，成为一家以高附加值出口业务为 主导的风电装备制造公司。2022年，公司境外业务收入占比16.4%，毛利占比8.78%，境外业务毛利率8.95%；2025年上半年公司境外业 务收入占比达到了79%，毛利占比86%，毛利率30.69%；海外业务体量、盈利水平全面提升。

蓬莱大金海洋重工有限公司是大金重工的全资子公司，也是公司当前出口业务的主力子公司，2025年上半年公司境外收入22.4亿元， 蓬莱大金子公司实现收入24.8亿元；2025年上半年公司整体净利率19.2%，子公司蓬莱大金净利率22.4%，高于公司整体水平。

欧洲海风景气度跟踪:2025-2030年新增海风装机复合增长率近30%

装机：根据GWEC和WindEurope预计，2025-2030年新增海风装机复合增长率29%

截至2025年半年度末，欧洲海风存量装机容量约37GW，2025年上半年欧洲新增海风装机741MW，包含429MW英国DoggerBankA阶段项目 （1.2GW），216MW英国Neart na Gaoithe 项目(总容量448 MW)，项目均已完全投入运营，此外，还包含96MW法国NOY项目。尽管2025年上半 年仅有741MW通过三个风电场并网，另有8个风电场也开展了部分建设，总计安装了171个基础和84台风机，但并非全部在6月30日之前完成并网。

根据GWEC和WindEurope对欧洲海上风电装机的最新预测，我们对两家机构预测数据取均值测算，预计2025年欧洲新增海风装机3.6GW，2030年新 增海风装机12GW，复合增长率29%，其中2026年装机同比增速132%，2027-2029年装机相对平稳，2030年再次迎来大幅提升。

欧洲项目开发流程：竞标体量和最终投资决策FID可以作为核心观察指标

欧洲海上风电整体开发通常需要10年左右时间，开发流程主要包括：选址与资源评估、许可和环境影响评估、海洋空间规划与竞标、设计与工程准备、FID最终投资决策、建 设和并网、商业运行与维护；其中前期的开发工作（可行性研究、环境规划与许可、风力评估、电网和建筑许可、技术审查等）通常花费3-5年时间，建设前场地调节、详细 设计、采购、财务结算通常花费2-4年时间；正式施工建设、并网通常花费2年时间。

其中，FID（Final investment decision）最终投资决策是项目开发中非常关键的节点，标志着项目经过详细的前期设计、风险评估、财务论证和市场分析后，确认其经济 和技术可行性，管理层批准启动施工阶段，开发方正式决定全面投入资金并推进项目建设。

此外，欧洲海上风电项目进行“support allocation”（项目分配）意味着政府或相关机构通过一定的竞争性程序（如拍卖或招标），将财政补贴、支持合同（如合同差价机 制，CfD）或土地使用权（海域租赁权）分配给具体的项目开发者。这一过程是海上风电项目从资格预审到最终获批的重要环节，标志着项目获得了官方的资金支持保障，具 备推进投资和建设的财务基础。我们通常可以将“support allocation” 和FID体量作为行业开工和装机的重要前瞻指标。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）