大金重工研究报告：管桩出海厚积薄发，未来成长性确定.pdf

大金重工研究报告：管桩出海厚积薄发，未来成长性确定。全球领先海风海工龙头，海外占比快速提升，盈利能力上行。公司是海上风电基础 结构及塔筒解决方案领域的全球领先企业，主要生产销售海上风电单桩基础、过渡 段、导管架、浮式基础以及塔筒产品。公司成立于 2000 年，前身为三维钢构，后顺 利切入风电塔筒行业，12 年山东蓬莱基地投产，瞄准海外业务，执行“两海战略”， 22 年定增募资 31 亿元用于海工基地扩产，23 年继续布局唐山、盘锦基地，23 年起 海外订单、交付陆续释放兑现。24 年公司营业收入 37.8 亿元，同比-12.6%；实现归 母净利 4.74 亿元，同比+11.5%。拆分来看，23、24 年分别实现海外收入 17.2、17.3 亿元，收入占比达到 40%、46%，成为公司主要收入来源之一；毛利率分别达到 27.2%、38.5%，海外毛利率持续提升。

欧洲海风规划持续加码，装机进入加速期。2022 年俄乌战争爆发后，能源危机背景 下，欧洲各国海风规划持续加码。1）拍卖：24 年欧洲海风拍卖 20GW，同增 46%； 预计 25~27 年拍卖量分别为 34.7、23.2、30.2GW。2）FID：2023~2024 年启动新一 轮海风 FID，分别达到 356、79 亿欧元，也预示着未来 2~3 年欧洲海风装机将加速 启动。3）2024 年欧洲海风装机 2.6GW，根据 Wind Europe 预测，26~28 年分别达 到 8.4/6.5/6.7GW，29 年 9.7GW，30 年 11.8GW，25~30 年年均复合增速达 21%，欧 洲海风进入加速成长期。此外，日韩海风开发较晚，但远期规划较大，过去 2~3 年 海风拍卖量快速提升，预计可接力欧洲海风装机提供增量。

海外塔桩成长空间广阔，中国企业具备竞争优势。考虑未来深远海之后单桩单位价 值量提升，以及切换至超大型单桩、导管架后单价提升，我们测算欧洲海风塔桩市 场增速将远超行业装机增速。预计 24 年欧洲海风塔桩市场规模 62 亿元，25 年提升 至 139 亿元，2030 年提升至 734 亿元，2024~2030 年 CAGR 达 47%，远超欧洲海 风装机增速，成长空间广阔。欧洲本土塔桩产能供应受限，订单外溢至中国企业， 且价格边际上涨。此外，对比国内外产能来看，我国具备原材料及加工费优势，且 交付效率远高于海外本土厂商。

多年布局海外市场厚积薄发，产能/资质/交付业绩铸造核心竞争力。1）资金充裕、 加速布局产能。公司深度布局出口海工基地，当前山东蓬莱基地已投产达 30 万吨 产能，22 年定增募资 31 亿资金储备充足，新扩唐山出口海工基地 50 万吨产能及盘 锦造船基地，多位一体打造海风基础结构全方位解决方案供应能力。2）海港码头资 源优良，三大基地差异化布局。蓬莱海工基地，支持规模化制造与大规格产品出口； 曹妃甸海工基地，专注深远海技术与超大构件生产，最大生产直径可达到 16m；盘 锦海工基地，聚焦全球化物流体系与运输能力提升。3）特种船队构建+DAP 模式， 构建全球化一站式交付体系。公司自建特种运输船队构建全球化物流体系。2025 年 有望陆续交付 2 艘海上风电装备特种运输船，将于 2026 年启用自有船只执行海外 航线。首批两艘船舶交付后，公司将陆续启动多艘超大型运输船队建设，将有效提 升公司交付能力及降低航运成本。同时，公司交货从 FOB（在装运港货物越过船舷 完成交货）到 DAP（目的地交货）模式，实现了服务升级，有利于重塑产业链价值 分配。