2025年食品饮料行业分析：中秋渠道走访——四川成都市场

一、周度聚焦：四川白酒&调味品市场跟踪

（一）四川白酒市场跟踪：需求与预期逐渐回暖

本周我们深入调研四川白酒市场，与成都多位经销商沟通交流并走访十余家终端烟 酒门店，整体来看9月动销延续此前改善趋势，白酒动销自5-6月大幅下降后持续环 比改善，经销商与终端信心环比提升、趋势向好，由于今年中秋节较去年更晚，中秋 国庆白酒动销表现仍需9月下旬方有明确结论。 回款表现：回款依然慢于去年，当前时点渠道回款进度与8月初我们外发《五省白酒 经销商动销反馈》报告时几乎一致，除茅台持续回款外，其他品牌回款进度提升缓 慢，经销商仍需观察当前需求改善幅度和后续双节需求决定回款情况。 价格表现：茅台批价持续回落、部分市场跌破1800元/瓶，成都市场国窖批价已高于 五粮液，当前需求边际回暖并未带动主流产品价格明显改善，经销商预计将把握双 节旺季动销去库存，短期价格或难有持续上行推力，但大幅下行风险亦较低。 库存表现：经销商和终端库存持续处于低位，主要系流通环节向上游拿货意愿仍低， 需求环比改善带动经销商和终端库存进一步降低。 中秋国庆旺季展望：渠道经销商普遍预计双节白酒动销同比下滑20%左右，终端烟 酒店对双节展望更加悲观，预计主要系当前宴席复苏为先、烟酒终端并未同步受益， 仍需观察后续聚饮与礼增需求变化。

1. 四川白酒经销商反馈

四川白酒综合经销商：6-7月几乎是2013年以来最差动销的2个月，8月开始宴席订单 回暖，目前郊县需求旺盛，而且宴席呈现多元化趋势、退休老人的寿宴和金银婚宴 等增加，9月宴席桌数与去年持平、用酒量同比下降约20%，预计中秋国庆礼赠需求 仍弱，商务需求延续此前低迷态势，其他场景恢复，整体动销预计下滑20-30%。本 轮白酒行业调整价格下行更为缓慢，5月以来加速出清，飞天茅台跌破1800元/瓶， 成都地区国窖终端价高于五粮液，这也和国窖直控终端的模式有关系，五粮液是加 价销售模式，终端库存处于低值，经销商是否补齐全年回款仍无仍需观察中秋国庆 的动销表现。从下游客户角度来看，传统基建客户占比从30%+回落至10%左右，医 疗和教培也有明显回落，居民宴席持续增长，能源行业与新兴科技行业需求提升， 科技行业呈现出“喝好喝少”的特点。 五粮液经销商交流反馈：近期普五批价依然处于底部，四川区域批价大概在810-820 元/瓶，公司长期支持经销商主动收购低价产品转码销售，但价格核心变量仍在需求 端，6月以来需求下降明显，叠加公司承兑政策到期部分经销商存在抛货需求，进一 步压低产品价格，但9月开始需求有所好转，下游渠道恢复进货，由于今年中秋时间 较晚仍需观察9月中下旬表现。经销商反馈目前打款约80%左右，Q2以来尚未进一步 回款，预计公司后续会出台对渠道的补贴账册，努力维护渠道盈利水平，最终政策 出台仍需时间。

国窖经销商交流反馈：8月开始需求开始回暖，相较此前有改善，目前千元价格带单品国窖和五粮液价格基本同步变化，尽管国窖和五粮液价差收敛对国窖动销有一定 影响，但过去国窖的策略就是将费用投向消费者活动而不是价格中，减少对经销商 的补贴，转而通过各种活动拉动核心消费者对国窖的认知，在终端看到的单瓶销售 并非千元价格带的核心场景，公司强调服务改变认知而非单纯的价格竞争，过去保 持价格差距更多为方便国窖弱势地区铺货和销售，当前需求大幅萎缩的情况下进行 过度的价格竞争没有必要。

2. 四川白酒草根调研反馈

本周我们实地走访成都10余家烟酒店，就产品成交价、近期白酒终端动销情况、各 品牌竞争态势与烟酒店主进行了沟通和更新。 风险提示：调研覆盖面较窄，未必反映市场全貌。 我们草根调研过程中总结出以下烟酒终端共性情况： （1）终端反馈需求依然疲软。在我们就当前白酒消费需求与终端烟酒店老板沟通时， 终端店主普遍较为悲观，主要系偶发性烟酒店用酒需求依然低迷，同时中秋国庆双 节时间错期导致礼增尚未开启，仅中低档产品有较为正常的增长和动销，结合经销 商反馈当前宴席白酒消费需求率先回暖，预计终端烟酒店相关客户需求较少导致其 预期依然悲观。 （2）价格表现好于经销商批价情况。终端烟酒店走访来看，散瓶飞天普遍在1900元 /瓶左右、报价以日度为频率变化，五粮液价格在880元/瓶左右，而终端烟酒店国窖 价格普遍高于五粮液，我们认为与国窖和五粮液在成都市场操作模式不同有关，五 粮液更多为进货加价销售，而国窖1573采用质控终端模式使得价格更为坚挺，过去 千元价格带产品中仅青花郎价格下滑明显、终端价格普遍在700元/瓶左右，次高端 主 流 产 品 中 剑 南 春 / 特 曲 60/ 品 味 舍 得 / 井 台 / 臻酿八号 / 青 花 20 价 格 分 别 为 420/450/380/420/320/380元/瓶，其中水井坊产品价格回落较为明显，其他产品较此 前价格仅有小幅回落。 （3）名酒陈列进一步集中，终端店主反馈行业内较多门店退出。走访的终端门店中， 以国窖1573和五粮液为代表的名酒产品陈列面显著增加，中小品牌产品在货架上出 清明显，名酒整件陈列产品的出厂日期各有不一，反映出当前行业马太效应愈发集 中，同时较多终端店主反馈行业需求持续走弱的情况下，小型烟酒店普遍谋求转型 或退出，中大型烟酒店仍依靠自身客情关系持续经营、反馈优于中小型烟酒终端。 （4）终端库存绝对值预计回落，但产品出厂日期较为混乱。走访终端过程中可见整 箱白酒陈列集中为五粮液和国窖产品，整箱堆头摆放件数较以往有明显回落，终端 店主反馈在价格持续下跌的过程中没必要超额备货，五粮液终端整箱陈列产品出厂 日期分布较广、2023-2025年产品均有，国窖多为2024年末产品，水井坊八号多为 2025年初产品，舍得和剑南春终端整箱陈列较少，预计主要与次高端白酒对应的商 务消费疲软有关。

（二）四川调味品调研：淡季平稳，马太效应加强

1. 基础调味品：淡季动销平稳，龙头表现较优

（1）酱油：Q3淡季动销平稳，海天相对较优

铺货：海天/千禾在区域较为强势，千禾部分包装更换。（1）品牌分布：KA渠道千 禾/海天/李锦记/中坝/其他品牌的酱油陈列占比约25%/25%/10%/10%/30%，其他陈 列品牌主要为厨邦、太太乐、加加、美极等，注意到同一调研地点厨邦品牌露出度有 所下降。堆头主要为千禾和中坝（四川地方品牌）产品，陈列各占比约50%。BC渠 道千禾/海天/李锦记/其他陈列分别占比35%/35%/20%/10%。农贸市场铺货以千禾、 海天为主，其他品牌较少。（2）品类表现：KA和BC渠道零添加产品有所减少，其 中千禾、海天占主导地位，千禾受舆情事件影响已在部分超市完成包装更换，其中 “千禾0”商标保留，配料表放在瓶身前面，以红色飘带形式醒目露出。此外，复调 汁、减盐、有机等产品陈列增加，酱油健康化和便捷化趋势持续。根据马上赢情报站 数据，25Q2商超渠道的复合调味汁、西式调味品、味精销售额分别增长16.8%、7.0%、 4.5%。农贸市场酱油品类以传统生抽老抽为主，海天、千禾在区域市场占据优势。

货龄：淡季货龄正常，海天表现较优。 受自身流量下滑影响，KA商超渠道酱油货龄 大多相比其他渠道较更长，海天货龄处于2-3个月左右，千禾货龄处于2-6个月不等， 李锦记、太太乐等其他品牌货龄在2-4个月左右，千禾受舆情影响3月出厂产品部分 滞销，部分产品货龄高达6个月。值得注意的是，完成调改的商超人流量明显较高，反映在酱油货龄大多在1-2个月，明显优于其他渠道。BC渠道酱油货龄在3-4个月， 其中海天货龄相对较短。农贸市场酱油货龄在3-6个月，其中海天老抽货龄相对较优。 动销：买赠促销增加。KA商超买赠和捆绑销售力度加强，例如本次调研KA商超提供 调味品2件7.5折活动。BC超买赠促销适度，处于自然动销状态。

（2）榨菜：乌江动销相对较优，萝卜新品陈列增加

榨菜竞争激烈，乌江和吉香居在区域领先，乌江萝卜新品陈列增加。（1）铺货：KA 渠道榨菜产品陈列以吉香居、乌江为主，鱼泉等第二梯队品牌陈列相对较少。与25Q2 调研相比，乌江萝卜品类除脆口萝卜丁外，增加风干萝卜干新品陈列。BC渠道榨菜 产品陈列仍以吉香居和乌江为主。（2）货龄：KA渠道乌江货龄均处于3-5个月左右， 相对正常偏高水平，吉香居货龄相近。BC渠道榨菜货龄稍长，各品牌货龄处于4-6个 月不等。（3）动销：KA渠道榨菜买增促销力度处于正常水平。

2. 复合调味品：火锅底料提前铺货，其他复调品类增加

（1）火锅底料：淡季提前铺货，好人家相对较优

铺货：火锅底料陈列增加，其中好人家表现较优，海底捞陈列增加。（1）品牌分布： KA渠道好人家/名扬/海底捞/桥头/其他品牌的陈列分别占比约30%/20%/15%/ 5%/25%，其他陈列品牌主要为德庄、川至美、臻鲜等。堆头以好人家厚火锅、名扬 手工火锅底料为主。BC渠道好人家/名扬/桥头/其他品牌的陈列分别占比约 25%/25%/15%/35%。农贸市场好人家、名扬以及红九九优势较大。（2）品类表现： KA渠道传统牛油/麻辣等辣味火锅陈列以好人家、名扬为主，好人家厚火锅520g陈列 明显增加，不辣汤陈列以海底捞、好人家为主。

货龄：火锅底料刚开始铺市、货龄较短。KA渠道好人家/名扬火锅货龄在2个月左右， 主要系面对Q4旺季，9月各家提前进行火锅底料铺货，抢占终端货架。BC渠道货龄 表现正常，其中好人家/名扬货龄在2-3个月表现较优。 动销：淡季火锅底料动销平稳，好人家厚火锅加大推广力度。根据渠道反馈，Q3火 锅底料处于淡季，动销整体平稳。终端买赠促销力度未见明显增强，反映终端费用 投入力度平稳。好人家、名扬配备导购人员，好人家主推厚火锅系列产品，商超堆头标价39.9元/520g，堆头竞品名扬手工火锅标价32.9元/500g，厚火锅品质更高、价格 接近常规火锅品类，且导购人员加大推广力度。

（2）其他复调：动销平稳，新品SKU有所增加

铺货：从陈列上看，鱼调料品类体量较大，好人家占据绝对优势地位，其他品牌为海 底捞、桥头、德庄、吉香居、川至美等。复调新品SKU有所增加，主要集中在小龙虾 调料、菌汤、松茸汤、麻辣干锅、以及各式菜谱调料。受价格因素影响今年小龙虾调 料销售周期后移，仍有部分尾货陈列，主要为好人家和海底捞品牌。货龄：小龙虾调 料尾货货龄较长，好人家和海底捞小龙虾货龄在4-6个月左右。其他复调货龄相对较 优，好人家鱼调料、菌汤锅调料、麻婆豆腐等调料货龄处于1-2个月左右。

二、食品饮料板块综述

（一）行情回顾

本周(9.08-9.12)食品饮料板块涨跌幅+1.1%，在申万一级行业中排名19/31，跑输沪 深300指数0.3pct。子板块中肉制品、白酒涨跌幅排名靠前，分别为+3.0%、+1.7%， 啤酒、零食涨跌幅排名靠后，分别为-1.0%、-4.6%。个股方面，本周食品饮料板块 66只个股上涨、52只个股下跌，分别占比55.9%/44.1%。煌上煌（+10.9%）、金字 火腿（+10.7%）、酒鬼酒（+5.6%）为本周食品饮料板块涨跌幅靠前的个股，万辰 集团（-11.3%）、会稽山（-7.2%）、紫燕食品（-6.4%）为本周食品饮料板块涨跌 幅靠后的个股。

（二）估值情况

截至9月12日，食品饮料板块估值（PE-TTM）为21.9X，估值分位数（近五年）为 22.4%；白酒板块估值（PE-TTM）为19.0X，估值分位数（近五年）为15.8%；沪深 300估值（PE-TTM）为14.0X，估值分位数（近五年）为86.1%。食品饮料/白酒板块 相对沪深300的PE-TTM相对估值分别为1.60/1.41倍。

（三）白酒批价追踪

根据今日酒价、百荣酒价数据，本周（截至9.12）散瓶飞天茅台批价1780元，环周 (较9.5)下降40元，整箱飞天茅台批价1790元，环周(较9.5)下降45元。普五批价为820 元，环周(较9.5)下降5元。国窖1573批价为835元，环周持平。

（四）原材料成本追踪

根据IFind数据，截至9月12日，全国生猪出栏价13.44元/公斤，环比(较9.05)-4.8%， 同比-31.50%。截至9月5日，国内生鲜乳价格3.03元/公斤，环比(较8.29)+0.3%，同 比-3.5%。玻璃/铝锭/PET/瓦楞纸近期价格分别同比-13.3%/+7.3%/-7.5%/+3.4%。豆 粕/大豆/白砂糖近期价格分别同比-0.7%/-8.1%/-3.7%。菜籽油/棕榈油/豆油近期价格 分别同比+15.0%/+18.8%/+8.6%，牛肉/白羽鸡/生鲜乳近期价格分别同比+6.3%/- 2.8%/-3.5%。

编辑：火腿肠