2025年汇嘉时代研究报告：调改带来业绩提升，低空打开成长空间

1. 盈利预测

主营业务收入预测假设：1）超市：公司有序推进调改，调改门店数量增多 叠加调改效果不断优化，预计 2025-2027 年营收增速分别为 89.9%、92.1%、 2.4%。 2）百货：公司双轮战略的另一支撑，在 2024 年优化门店后，会在超市调改 经验的基础上会对百货进行调改，超市调改将带来人流的提高叠加商品结构 的调整有望带来营收的增长，预计 2025-2027 年营收增速分别为 2.5%、2.5%、 2.5%。 3）兵团超市：公司凭借优秀的运营能力和丰富的商品，托管兵团超市业务 和提供供应链服务。预计 2026-2027 年营收增速分别为 153.48%、51.58%。 4）低空业务：公司控股子公司汇嘉通航凭借股东背景和优秀的运营能力在 低空物流、低空农业和低空旅游方面基金开展业务，有望取得高速发展。 预计 2026-2027 年营收增速分别为 50%、50%。

综合来看，预计 2025-2027 年营收增长率分别为 58.32%/65.29%/4.58%，营 业收入分别为 38.15 亿元/63.05 亿元/65.93 亿元。

费用预测假设：公司 2024 年加盟大张集团 "盛德美" 供应链带来效率的提 升，且 2024 年下半年对标胖东来进行优化调改（相当于调改费用前值）， 此外调改店取消促销活动，将带来期间费用率的降低。预计 2025-2027 年销 售费用率分别为 15.5%/15.25%/15.15%；预计 2025-2027 年管理费用率分别 为 7.6%/7.3%/7.15%,财务费用也会逐渐降低，预计 2025-2027 年财务费用率 分别为 1.97%/1.33%/1.32%。

2. 新疆零售行业领军企业，业绩修复持续盈利

2.1. 扎根新疆 25 年，新疆零售行业领军企业

新疆最大的连锁超市企业。新疆汇嘉时代百货股份有限公司成立于 2008 年 4 月，成立至今始终扎根新疆市场，聚焦主业，稳健经营，经营业态涵盖购 物中心、传统百货、超市等，于 2016 年 5 月在上交所挂牌上市。根据公司 2024 年年度报告，公司在新疆地区拥有 6 家百货商场、5 家购物中心及 11 家独立超市，受托管理 2 家购物中心及 1 家百货商场，是目前规模最大的 连锁超市企业，在新疆零售行业中保持较强知名度和影响力。

公司主营业务为超市、百货及其他业务，实现多业态协同发展。公司秉持 “汇嘉时代让生活无限精彩”的经营理念，从单店经营到大型购物中心连锁 经营，从单纯零售卖场到集购物、娱乐、餐饮、数码、体验为一体的购物中 心综合体，形成了购物中心、传统百货、超市等多业态协同发展的立体格局。 其中超市业务、百货业务以及其他业务 2024 年收入占比（净额法）分别为： 55.43%/24.92%/19.65%。

公司积极布局空白市场，形成规模优势。在巩固发展存量业务的基础上，公 司深挖消费潜力，积极布局疆内空白市场，不断扩大规模。根据公司官网公 告，公司在新疆地区拥有 6 家百货商场、5 家购物中心及 11 家独立超市， 受托管理 2 家购物中心及 1 家百货商场，分布于乌鲁木齐市、昌吉地区、 五家渠市、阜康市、奇台县、克拉玛依市、哈密市、库尔勒市、阿克苏市、阿拉尔市的核心商业区，形成“10 城 23 店”的连锁经营布局，凸显规模优 势。

2.2. 公司股权结构集中，管理团队行业经验丰富

股权结构较为集中。截至 2025 年 6 月，公司发起人潘锦海先生为公司第一 大股东及实际控制人，持股比例为 56.4%，且与公司董事潘艺尹女士为父女 关系，为一致行动人，两人合计持有公司 60.46%的股权，家族长期占据公 司控股地位。

集团产业布局明晰。根据公司 2024 年度报告，汇嘉时代旗下共有 17 家子 公司，各子公司业务紧密围绕主业展开，涵盖零售业、批发业、服务业、金 融业、仓储与物流配送、互联网及相关服务、管理咨询。同时公司还参股 1 家企业，主营小额贷款业务。以零售业为核心的产业布局有助于强化公司竞 争优势，母子公司间能够进行资源整合产生协同效应。

核心管理层零售行业经验丰富。公司董事兼副总经理师银郎自 2003 年起接 触百货零售行业，在新疆地区深耕零售行业二十余年，行业经验丰富，能够 为公司在疆内地区的发展提供深刻见解。整体来看，高管团队零售行业工作 经验较为丰富、专业素养过硬，能够为公司长远发展提供人才保障。

2.3. 业绩修复加快，盈利水平有望进一步增强

收入受黑天鹅事件影响不断波动，超市业务较为稳健。公司 2020、2021、 2022 年受到黑天鹅事件的反复影响，导致公司营业收入不断波动。2023 年 随着消费力的不断回暖，公司营业实现收入同比增长 30.8%，为 24.94 亿元， 后在 2024 年趋于稳定。分业务来看，2020 年公司百货业务、超市业务及其 他业务营业收入分别为 4.21/14.1/2.89 亿元，同比-83.1%/-6.35%/-28.47%， 其中百货业务受冲击较为严重，超市业务则承压能力较强，是公司期间的重 要收入支柱。

毛利率维持高水平，调改后的盈利能力不断兑现。2016 年至 2022 年公司销 售毛利率逐步提高，2023 年达到高点 37.51%，同比增加 5.31%，后趋于平 稳。在 2020 年动荡期后，2023 年经济社会恢复常态化运行，公司经营情况 稳中向好，2023 年度归母净利润达到 1.6 亿元，同比增长 203.07%。在 2024 年，公司开始自主学习胖东来模式，在调整初期公司投入的前期成本大，导 致公司归母净利润降低为 0.58 亿元，但随着调改的不断进行，公司开始获 得回报利润，根据 2025 年中报，公司 2025 年 H1 归母净利润为 0.67 亿元， 同比增长 62.6%。

期间费用得到控制，其中销售费用影响较大。从费用端来看，公司自 2016 年开始，期间费用率不断上升，在 2022 年达到最高值 31.61%后趋于缓慢下 降趋势。从费用构成来看，销售费用占比最高（主要为工资福利费、装修费、 折旧费），自 2016 年至 2022 年期间费用率上升主要由销售费用率上升所 致。2022 年至 2025H1 年公司销售费用、管理费用、财务费用占比均有所下 降，主要系公司加强费用管控、贷款利率下降所致。

3. 新疆消费市场潜力大，竞争格局较为温和

3.1. 新疆零售存在巨大成长空间，社零总额稳步上升

新疆零售业存在较大成长空间。2024 年新疆省实现地区生产总值（GDP） 20534.1 亿元，同比增长 4.74%。2024 年新疆地区居民人均可支配收入达到 30899 元，近十年 CAGR 达 6.96%。随着居民收入提高，新疆地区消费品市 场也较为活跃，社会消费品零售额稳步增长，2024 年前 11 月新疆地区实现 社会消费品零售额 3965.0 亿元，同比增长 1.96%，与全国水平相比低了 1.52 个百分点。随着消费复苏以及旅游业恢复，新疆地区零售行业具有较大的发 展潜力及成长空间。

新疆整体消费市场稳步扩大，社零总额稳步上升。自治区出台一系列的举 措，如发放消费卷，举办购物节，刺激了居民消费，也通过电商的途径，为 消费市场的增长提供了动力，提振市场信心。根据新疆统计局数据，2024 年 全区实现社会消费品零售总额 3965.0 亿元，同比增长了 1.96。社零总额得 到了很大的提高，同比增速转为正向发展，新疆经济和消费恢复情况高于预 期。

3.2. 新疆电商渗透率低，差异化竞争发展快

新疆电商渗透率低，公司发展空间大。2023 年全国的电商渗透率为 27.6% ，而新疆的电商渗透率为 17.8%，两者相差近 10 个百分点，新疆地区的电 商渗透率显著低于全国平均水平，其发展面临结构性障碍。超高物流成本是 扼制新疆电商渗透率的首要瓶颈，加上新疆地区人口分散和市场培育的困 难，使得电商模式在新疆的竞争力远低于内地，这为公司发展提供了更大空 间。

经营业态上差异化，提升营业收入。汇嘉时代的主要竞争对手为友好集团， 二者在经营业态上进行差异化竞争。友好旗下“天山百货”定位高端消费人 群，同时将“YO+友好生活”便利店扩张至 50 家。汇嘉时代则侧重招商国 际、国内一、二线品牌及及新兴时尚品牌大众消费品牌，不涉及便利店业务， 差异化市场定位带动营业收入稳步增加。

缓步扩张购物中心，增速超保持领先竞对企业。在疫情影响的波动期内，主 要竞对友好集团关闭 2 家购物中心和 1 家超市。相比竞对，汇嘉时代新增 1 家阜康汇嘉时代购物中心和 1 家克拉玛依汇嘉时代购物中心，受托管理 1 家阿拉尔汇嘉时代购物中心，同时对盈利无望的 1 家超市及时闭店处理。 在消费力不断复苏的 2023 年至 2025 年，友好集团仅新开两家超市，关闭 一家超市，而汇嘉时代增速不断提高，在期间内净增加两家购物中心和一家 超市，实保持增速上的领先。

3.3. 自贸区为企业注入动能，一带一路奠定发展基石

国内经济蓬勃发展带领疆内经济走向高水平，一带一路与自贸区政策赋能 新疆百货行业。随着经济社会不断的蓬勃发展，国家和自治区相继出台促进 消费的政策，推动经济高质量发展。新疆自治区作为“一带一路”的核心地 区，消费市场不断扩大。自贸区的建立推动贸易、投资、金融、人员流动等 领域的自由化便利化，激发经营主体活力。向西方开放多领域交流合作，进 一步加大对外贸易。

全面响应新疆自贸实验区政策号召，激发未来潜力。2023 年 11 月，国务院 印发《中国（新疆）自由贸易试验区总体方案》，自贸区覆盖乌鲁木齐、喀 什、霍尔果斯三个片区，汇嘉时代积极响应，出资 2.46 亿元设立汇嘉国际 贸易公司，数字科技公司（已注销），喀什国际贸易公司（已注销）和霍尔 果斯国际贸易公司，共四家全资子公司。同时，与自由贸易试验区十二师园 区签订战略合作协议，将在大宗商品物流、国际农副产品生态供应链等方向 紧密合作。不断参加一带一路国家所举办的各种展会，与各方进行合作，积 极布局跨境电商业务，促进本地商品的出海，带动本地经济发展，激发经济 活力。

探索“零售+自贸”新模式，贸易便利化与成本优化。汇嘉时代通过自贸区内 的关税减免、通关便利化等政策，有助于汇嘉时代降低进口商品采购成本， 丰富商品种类（如高端消费品、跨境商品），提升竞争力。与自贸区内物流 企业合作，发展“前店后仓”保税体验店，不断利用数字化的工具扩大辐射 范围，促进业务升级。

4. 超市调改带来业绩显著提升，百货首店效益明显

4.1. 品牌区位运营三大优势强势赋能，稳固区域龙头地位

品牌资源优势赋能驱动销售增长与消费升级。公司顺应趋势稳中求进，降 本增效经营策略稳固提升核心市场市占率。公司基于现有品牌资源，持续拓 展服务网络的地理覆盖，选址优势强劲，门店均分布在全疆核心商区及黄金 商圈。在供应链方面，采用联采联销，打通前后链路，更精准地链接品牌与 客户。推动“百货+购物中心”业态，驱动销售增长。同时公司加大优质品 牌引进，增强差异化竞争力，专注获取一线品牌疆内独代，“首店经济”促 进消费升级。

调改优化助力品牌升级，强化区位规模优势。在购物中心业态方面，不断引 进新品牌，丰富品牌矩阵，稳固区域龙头地位；同时推动购物中心调改，丰 富品牌矩阵，利用首店效应以及优势品牌落位布局，激活客流，实现品牌升 级。在超市业态方面，以胖东来为标杆对超市商品调改，优化 SKU，推出 首款自有品牌食用油。公司不断优化生活供给，关注下沉市场，双品牌形象 “汇嘉+好家乡”，深受当地消费者的青睐和信任。

数字化营销赋能，强化运营管理优势。采用更精细的数字化运营，对百货、 超市业态加强精细化管理，优化超市供应链体系，引入“自动补货”系统， 实现从传统经验驱动补货向数据驱动补货转变；“日日配”实现运营参数标 准化自动化，提升数据分析能力，显著提升运营效率，优化库存及库房面积， 并将其贯通营销与全城门店。在营销宣传方面，着重打造线上宣传及直播矩 阵；利用“仪式感营销”强化会员粘性等个性化营销活动，扩大目标消费者； 同时向用户有效传递汇嘉故事和价值观，深化情感连接。

4.2. 打造新疆的“胖东来”，超市调改效果显著

以胖东来为“调改导师”，传统商超逆境反转。调改前，步步高、永辉超市 等传统商超大多面临利润下滑等经营困境，而胖东来的营收却节节攀升，由 此成为行业其他同行的“调改导师”。步步高和永辉超市对标胖东来模式调 改，全面提升卖场环境、服务质量和员工待遇，成效显著。步步高调改一周 年，调改店已覆盖 6 个城市，16 家调改店实现较调改前日均客流增长 5 倍、 日均销售增长 6 倍的高位数增长；永辉超市 2025 年 6 月 13 日胖东来模式 调改达成 100 店时全国六家新调改门店同时开业，6 月 15 日单日六店合计 成交客流突破 76000 人次，实现商品交易总额（GMV）近 1000 万元，印证 了永辉品质零售战略升级成效初显。

坚定品质零售升级，打造“新疆的胖东来”。公司聚焦文化、品质、服务三 大模块提升，坚定打造以人为本的员工幸福文化、呈现高品质的卖场环境与 商品、提供优质服务，最终实现“好商品、好服务、好环境”。同时全面借 鉴胖东来经验，以北汇门店为标杆，实现从“形”到“神”的融合。在“形” 的层面优化环境、平面布局、卖场装修风格及商品结构，引入 109 支 DL 东 来自有品牌商品；“神”的层面聚焦五点核心：让员工快乐、坚定品质和安 全、以服务为保障、真诚利他、以美好为目标，深度学习东来文化核心，旨 在打造阳光、个性、幸福的员工生命状态。

塑造真诚利他的企业文化，以美好为目标。公司坚持创造爱、分享爱、传递 爱，对内真诚对待员工、同事，对外真诚对待供应商、顾客。坚守“让自己 更美好、让企业更美好、让社会更美好”的信仰，通过建立信任创造美好、 分享美好、传播美好，最终成就团队、自身与企业。

一切回归以人为本，让员工从“快乐”到“幸福”。公司坚持“只要有利于 员工的事就授权干”，通过提高员工薪资、固定营业时间、构建管理氛围、 营造员工之家、保障员工福利、推进关怀关爱员工项目等提升员工幸福感。 在薪资方面，公司 25 年 3 月起循序渐进调薪，8 月调改门店的店长、 小店长、副店长及员工薪资已达新疆同行业最高水平（首批店长月薪 3 万，含成长基金、月度奖金等）； 在营业时间方面，遵循每月 44 小时工时标准，不加班，平衡工作与生 活； 在管理氛围方面，以“尊重、信任、认可、鼓励、帮助”为管理五要素， 打造轻松环境； 完善员工福利，建设员工之家（休息、就餐、办公、娱乐区域），节庆 日发放礼物（如三八节、母亲节、“秋天的第一杯奶茶”等），增加关 爱项目（夏季茶饮、冰棍、应急药箱等）。

坚守品质和安全底线，提供“有温度”的服务。在产品方面，公司选品坚持 一线品牌，以品质为第一标准；从源头控制产品，不合格商品坚决不收货、 不上架、不售卖；引入专业技术，启动商品检测体系、风险评估与检测计划、 建立不合格商品处理机制、完善体系文件与流程；推动产品日清计划，普及 食品安全知识并同步培养供应商。在服务方面，公司共落地 68 项便民服务， 提供购物过程贴心协助，如帮推车、拿东西、包装等；通过深加工、熟加工、 公示品质与溯源信息，发挥商品自身服务属性；实施价格、品质、服务“三 赔付”售后保障；同时增设顾客意见反馈渠道，将温度与贴心贯穿整个服务。

门店调改效果显著，收入与利润增长迅速。得益于超市业务门店调改和供 应链深度整合，公司 2025H1 实现营业收入 12.71 亿元，同比增长 2.29%； 实现归母净利润 0.67 亿元，同比增长 62.64%。2025 年 8 月 16 日，汇嘉时 代旗下新疆首家“胖东来”指导调改店——乌鲁木齐汇嘉时代超市北京路店 盛大开业，首日即迎来 7 万人次的消费客流，同比增长 127%；累计销售额 高达 244 万元，与去年同期相比增长 286%。

以品质和服务为保障，稳步推进调改与拓店。公司共计划调改 16 家门店， 目前已完成 8 家，北汇门店为全面升级调改的标杆。预计 25 年 9 月再完成 4 家门店调改，10 月完成 1 家，剩余 3 家计划年底内完成（视实际情况调 整）。在此次调改计划中，公司根据门店类型确定调改方向与标准，确保所 有门店均呈现品质感，坚定学习胖东来的文化与理念并践行，最终让新疆人 民感受到美好与幸福。26 年公司计划在调改的基础上拓展门店，向哈拉克斯等区域延伸，结合“一带一路” 布局。公司优先保障物流能力，如解决 阿克苏门店因距离远导致的鲜度问题，确保新开门店品质。

4.3. 发挥“首店经济”效能，百货调改稳中求进

顺应“首店经济”势能，深耕市场需求。2025 年 H1，公司新引进百货业态 品牌 224 个，其中乌鲁木齐北京路购物中心引进罗拉马希、艾琳&ACTE、 西塔老太太、野果等多个疆内独家品牌。其余门店新引进品牌涵盖国际美妆、 运动、儿童、餐饮等业态，其中餐饮与体验类品牌占比变大，有效填补业态 空白，门店聚客能力显著提高，客流稳步增长。百货业态在招商时坚守底线 原则，践行“阳光品牌+顾客满意”“打破壁垒+细节执行”理念，在空铺招 商、续签招调、引进新品牌等多方面，持续为商场注入活力。

百货调改稳中求进，品牌矩阵强势赋能。公司百货调改的目标是“又稳又 好”， 原则上不做大额投入，聚焦自身经营，不追求快速扩张。主要通过 优化供应商折扣点、引入优质品牌提升业绩等方式提升单店效率，逐步覆盖 新疆更多区域。今年目标和往期业绩持平，未来稳步提升。百货调改以品牌 调整为主，通过引进新品牌丰富品牌矩阵，利用首店效应以及优势品牌落位 布局，激活客流，实现品牌升级，稳固区域龙头地位。

5. 低空经济成第二增长曲线，数智化建设提档加速

5.1. 低空经济独占稀缺资源铸就壁垒，商贸文旅物流联动开拓空 间

独占空域和场景稀缺资源，构建难以复制的核心壁垒。汇嘉时代深度绑定 区域低空经济核心国资新疆通航成立新疆通航汇嘉金融科技有限公司，独 家承接其逾 40 年积累的 34 架飞机、82 名飞行员、13 个机场网络及成熟空 域资源。这一战略合作一举解决了低空经济最核心的空域准入与安全运营 两大行业性难题，为公司拿到了在全疆范围内开展业务的“通行证”。同时， 公司率先与沙雅等核心县政府完成战略签约，垄断了胡杨林等顶级文旅场 景的起降点与接驳点资源。此举为空域资源的价值转化提供了独家落地场 景，构筑了竞争对手难以逾越的核心壁垒。

物流-农业-文旅”三链协同，商业模式高效运转。公司低空经济战略已形成 完整的商业闭环。物流网络是核心基础，南疆生鲜航线成功将运输成本从 20 元/公斤降至 7 元/公斤，实现"当日达"，同时布局景区接驳点完善末端配送。 订单农业是关键转化环节，通过无人机定向采购兵团七师番茄/葡萄等高价 值作物，直接赋能汇嘉时代供应链，提升产品竞争力。文旅服务是价值延伸， 已开发胡杨林观光、红色研学航线等特色产品，并提供景区即时配送服务， 创造新的盈利点。三大业务相互支撑、形成持续强化的正向循环，商业模式 得到市场验证。

应用场景持续拓展，从物流赋能迈向生态平台。公司现阶段以降本增效的 农产品上行物流为核心，成功将生鲜运输成本降低 65%以上，并通过景区接驳点建设完善网络。根据明确规划，公司将于 2025 年 10 月开通南疆跨 区货运航线，承担特定农副产品运输，并沿天山南北布局，差异化开拓北疆 特色农产品与南疆全域低空应用。成长空间已打开至政企服务领域，公司已 签订 20 万亩胡杨林飞播协议，并计划参与塔里木河巡河、沙漠治理及能源 设施巡检等招投标。最终目标是构建连接中亚的“空中丝绸之路”枢纽，成 为低空经济核心生态平台。

5.2. 数字化战略全面提速，全域营销与会员价值双轮驱动

数字化战略全面提速，以飞书为核心底座赋能运营与协同。公司引入飞书 智能协同平台共同打造面向零售行业的数智化转型标杆。公司从“智能化门 店管理、组织协同提效、AI 业务赋能、一站式协作”四大维度彻底重塑运 营模式。通过飞书的 AI 协同能力，公司正着力打造统一的数字化平台，旨 在打破跨部门、跨系统、跨产业的数据与流程壁垒，最终实现运营效率的质 的飞跃。该战略充分体现了管理层以技术驱动业务内核变革的决心，不仅为 全面精细化运营提供坚实基础，更赋予公司探索如“低空经济+消费”等创 新业务场景的关键能力，持续拓展未来增长边界。

全域营销与会员价值双轮驱动，构建持续增长引擎。2025H1 公司深度融合 线上线下渠道，依托“汇嘉宅猫”小程序（访问超 30 万）、抖音直播（曝 光近 800 万）和超市社群（粉丝近 50 万）构建高效引流-转化-沉淀闭环， 持续扩大私域流量规模。会员作为公司的核心消费群体，贡献了高达 85% 的销售额。上半年公司全面升级会员权益，通过高频积分活动、等级特权及 多场景专属体验显著提升消费粘性。公司以数字化营销扩大增量基础，以会 员深度运营提升存量价值，共同形成业绩可持续增长的双重动力。

拓展多元合作生态，数字化筑基智慧供应链。汇嘉时代通过构建"品牌-业态 -平台"三维合作生态与数字化协同体系，形成独特的商业竞争优势。公司一 方面与 224 个品牌建立深度合作，引进西塔老太太等区域独家品牌，并推 动百货、影院、儿童乐园等跨业态会员权益联动，打造流量互导的价值闭环； 另一方面以飞书平台为基础构建数据中台，打通内部系统壁垒，不仅实现了 跨部门协同提效，更为供应链数字化升级奠定基础——该系统未来可延伸 至智能选品、库存优化及物流协同等领域，而公司探索的"低空经济+消费" 新模式，则展现了其创新供应链模式的战略视野。这种"多元合作+数字基建 "的双轮驱动模式，既提升了当下的运营效率，也为未来智慧供应链建设预 留了升级空间。

编辑：火腿肠