2025年传媒行业中报总结：整体分化，游戏板块亮眼；建议继续把握基本面机会

一、25H1 业绩整体稳健，收入利润同增

25Q2延续Q1盈利表现。25H1共有92家公司实现盈利，其中79家公司连续两年盈利， 13家公司由亏转盈。25H1共有41家公司亏损，其中连续两年亏损的公司有27家，盈 转亏公司14家。25Q2单季度来看，84家公司实现盈利，49家公司亏损。

（一）25Q2 营收稳健增长，净利润同环比比提升

25H1传媒行业实现营业收入3004.12亿元，同比增长3.87%。25Q2单季度实现营业 收入1546.41亿元，同比增长3.53%，环比增长6.08%。 归母净利润层面，25H1传媒行业实现归母净利润224.33亿元，同比增长31.27%。 25Q2单季度归母净利润113.19亿元，同比增长23.35%，环比增长1.84%。 扣非归母净利润看，25H1传媒行业扣非归母净利润189.11亿元，同比增长17.34%。 传媒行业25Q2单季度扣非归母净利润95.97亿元，同比增长7.35%，环比增长3.04%。

我们对样本池公司21H1-25H1的盈利状况进行统计，25H1净利润增速在10%~50% 的稳健增长区间的公司数量为17家，与24H1相比增加6家。25H1净利润增速高于100% 的公司有27家，与24H1相比增加15家。

（二）25H1 盈利能力小幅提升，费用率整体平稳

25H1传媒行业总体实现毛利润886.33亿元（YOY+6.68%），毛利率为29.50%，同 比增长0.78pct；净利率7.47%，同比增长1.56pct。 从三大期间费用来看，25H1行业总体产生销售费用354.36亿元（YOY+10.05%）， 销售费用率11.80%，同比增长0.66pct；产生管理费用281.13亿元（YOY-0.75%）， 管理费用率9.36%，同比降低0.44pct；产生财务费用4.55亿元，财务费用率0.15%， 同比增长0.24pct。

单季度来看，2025Q2单季度实现毛利润448.30亿元（QoQ+ 2.35%，YoY+4.60%）， 毛利率28.99%，同比增长0.30pct，环比减少1.06pct；归母净利率7.32%，同比增长 1.18 pct，环比减少0.31pct。 2025Q2行业总体产生销售费用183.48亿元（QoQ+7.38%，YoY+11.54%），销售费 用率11.86%，同比增长0.85pct，环比增长0.14 pct；产生管理费用96.69亿元 （QoQ+0.78%，YoY-4.01%），管理费用率6.25%，同比降低0.49 pct，环比减少 0.33 pct；产生研发费用44.68亿元（QoQ+1.95%，YoY-1.83%），研发费用率2.89%， 环比减少0.12pct，同比减少0.16 pct；产生财务费用2.25亿元（QoQ-2.44%），财务 费用率0.15%，环比减少0.01pct，同比增长0.25pct。

25H1传媒行业经营性现金流净额为185.90亿元，同比增长121.26%。单季度看， 25Q2经营性现金流153.12亿元，同比增长28.97%。

（三）分行业：25H1 游戏板块增速亮眼，影视院线、有线电视 Q2 承压

分行业总览：25H1营收同比正增长的子板块包括游戏行业、其他、影视院线、广告 营销、教育行业，其中游戏板块实现营收539.53亿元（YoY+24.33%），广告营销实 现营收871.08亿元（YoY+6.34%），影视院线板块实现营收211.86亿元（YoY + 16.62%），教育板块实现营收192.43亿元（YoY+ 0.50%），其他板块实现营收72.73 亿元（YoY+ 20.91%）。2025Q2单季来看，营收实现同比正增长的子板块包括广告 营销、游戏行业、有线电视、互联网行业、其他、体育，其中游戏行业（YOY+24.60%） 营收同比增速领先。

净利润端，25H1多数子行业实现盈利，但利润规模普遍降低。25H1除了有线电视与 其他板块外，其余子行业均实现盈利。盈利的子行业中，影视院线、游戏行业、广告 营销、新闻出版发行盈利规模提升，其他盈利规模皆有所缩窄。具体为：新闻出版发 行实现净利润73.64亿元（YOY+12.32%），广告营销实现净利润35.76亿元 （YOY+45.46%），游戏行业实现净利润79.06亿元（YOY+67.58%），影视院线行 业实现净利润18.87亿元（YOY+115.10%），互联网行业实现净利润16.61亿元（YOY -16.25%），教育行业实现净利润7.08亿元（YOY -17.77%），体育行业实现净利润 0.11亿元（YOY-90.96%），动漫行业实现净利润0.37亿元（YOY -32.71%）。25H1 亏损的行业为：有线电视板块亏损5.93亿元（亏损同比扩大28.48%），其他行业亏 损1.25亿元（亏损同比扩大53.60%）。 从25Q2单季度来看，除了有线电视、影视院线、体育、动漫、其他行业外，其余行 业均实现盈利。其中，实现盈利的行业具体为：新闻出版发行（盈利43.81亿元， YOY+1.65%）、广告营销（盈利19.83亿元，YOY+44.84%）、游戏（盈利45.43亿 元，YOY+ 86.06%）、互联网行业（盈利9.50亿元，YOY-8.53%）、教育（盈利3.98 亿元，YOY -21.98%）；游戏行业成为当前盈利最大细分板块。

二、互联网：25Q2 收入增长，利润略有下滑

2025年Q2收入增长，利润略有下滑。上市公司业绩方面，我们选取A股7家互联网 上市公司作为标的池。营收端，2025年H1互联网板块合计营收326.67亿元，同比 下滑8.42%；25Q2板块合计收入达到175.04亿元，同比增长15.44%。净利来看， 2025年H1互联网板块合计归母净利16.61亿元，同比下滑16.25%；25Q2板块合计 归母净利达到9.50亿元，同比减少18.05%。

利润端：板块整体毛利率和净利率略有下滑，合理收缩了运营费用率。盈利能力来 看， 2025年H1互联网板块整体毛利率为21.02%，同比下滑1.43pct。净利率方面， 2025年H1板块整体净利率为8.63%，同比下滑1.73pct。销售费用率为6.45%，同比 上涨0.04pct；管理费用率为4.60%，同比上涨0.01pct。25Q2来看，互联网板块毛利 率为12.46%，同比下滑0.93pct，互联网板块净利润率为5.43%，同比下滑1.35pct。25Q2销售费用率为3.53%，同比收缩0.25pct，管理费用率为1.55%，同比收缩0.01pct。

三、游戏：把握行业高景气度周期，板块业绩有望持续 增长

（一）复盘：游戏市场规模持续增长，板块景气度有所提升

游戏市场规模增长，国内及出海同比增速明显。根据伽马数据，2025年1-6月，国内 游戏市场实际销售收入1680亿元，同比增长14.08%，再创新高。游戏用户规模近6.79 亿，同比增长0.72%，亦为历史新高点。其增长来源包括三个方面，一是多款游戏新 品上市后表现不凡，超出预期；二是多款长青游戏运营良好，收入稳中有升；三是电 子竞技和小程序游戏增长势头强劲。 展望下半年，我们建议关注行业内新出现的趋势，（1）端游增长趋势，我们认为腾 讯的《三角洲行动》与网易《梦幻西游》畅玩服均表现出色，同时关注到游戏网吧服 务商顺网科技业绩表现突出，据中国互联网上网服务行业协会监测数据显示，截至 2025年第二季度末，全国上网服务行业场所及电竞酒店经营主体总量达10.73万家， 上半年营收规模489.5亿元，行业发展稳定。作为网吧服务商龙头，顺网科技上半年 实现营业收入10.1亿元，同比增长25.09%；实现归属于上市公司股东的净利润1.6亿 元，同比增长69.22%，业绩呈现显著增长态势。我们认为，玩家对精品游戏的需求 已经逐步从手游端向PC端发展，考虑到PC端更高的性能和表现，未来PC端游戏有 望实现持续增长（2）关注出海增长，我们关注到海外头部SLG产品流水表现出色， 驱动ST华通收入持续提升，ST华通新产品《Kingshot》进入Sensor Tower榜单第二 名，根据Sensor Tower，点点互动（ST华通子公司）王国建造4X策略手游《Kingshot》 7月收入环比再涨34%。我们认为随着出海SLG的持续扩容，出海有望进一步迎来产 业机会。（3）关注手游格局改善与细分赛道扩容，我们关注到A股游戏产品成功率 明显提升，其中巨人网络《超自然行动组》畅销榜排名表现出色；吉比特放置类产品 《杖剑传说》爆发力与流水回收双双超预期；三七互娱二季度利润率明显提升等， 我们认为下半年游戏市场基本面将继续呈现改善的趋势。

纵观整体市场表现，2025年1月1日至2025年8月31日A股游戏行业指数累计上涨 67.48%，中信传媒指数累计上涨35.52%，A股重点游戏指数累计上涨111.95%。游 戏大幅跑赢传媒板块，且头部公司超额显著高于其他公司，我们认为主要驱动是头 部公司新品表现突出。同时游戏行业政策端及竞合格局有所改善，板块整体估值中 枢有所提升。 从个股来看，根据各家公司中报，恺英网络持续深耕擅长的复古情怀产品，上半年 发行产品《龙之谷：世界》运营情况稳定。储备有SLG游戏《三国：天下归心》、 MMO《斗罗大陆：诛邪传说》、《代号：奥特曼》、《盗墓笔记：启程》等；公司 新品《热血江湖》于8月27日全平台公测；投资公司自然选择3D AI陪伴产品《EVE》 已经测试。在信息服务方面，公司信息服务业务收入6.57亿元，同比增长65.33%。 此外，根据公司官方公众号，公司在三季度集中签约多个合作项目，其中子公司闲 趣获得天穹互动授权“传奇”IP合作。此后，公司与贪玩游戏、三九互娱、掌玩等达成 996盒子入驻合作，该部分有望持续产生收入增量。 三七互娱持续贯彻“精品化、多元化、全球化”战略，产品更加多元，用户圈层不断拓 展。国内业务上，公司《时光杂货店》、《时光大爆炸》、《英雄没有闪》等多款新游上线后跻身各排行榜前列；老游戏《寻道大千》以联动模式实现流水回升；总体而 言，国内游戏矩阵表现稳定，运营节奏持续改善，通过联动等活动提升用户回流，获 量效率提升。出海方面，上半年公司实现境外营业收入27.24亿元，占公司总营业收 入比重32.10%，三消SLG《Puzzle & Survival》表现稳健；SLG新产品《Puzzle & Chaos》全球游戏玩家数量已突破1500万，具备增长潜力。公司储备《代号MLK》、 《奇谋三国》、《代号XSSLG》、《代号GMSLG》、《赘婿》、《斗罗大陆：零》、 等在内二十款重要产品。新品丰富，上线有望带动公司成长。

神州泰岳旗下《旭日之城》及《战火与秩序》运营稳定。新品方面，公司于2024年 末在海外先后发行新游戏 《Stellar Sanctuary》（代号DL）和《Next Agers》（代 号LOA）。目前两款产品已于海外正式上线，建议关注推广节奏。 吉比特产品流水表现出色，存量趋稳+新品《杖剑传说》起量。根据公司财报披露， （1）公司问道手游二季度流水6.3亿元，同比基本持平，改善明显。此外一念逍遥及 问道端游小幅度下滑。（2）《问剑长生》二季度流水2.03亿元，环比正常回落；（3） 《杖剑传说》Q2流水4.24亿元，考虑到《杖剑传说》于5月29日正式上线，该流水接 近单月水平，表现突出，有望在三季度进一步贡献增长。 完美世界 新游《异环》测试，MMORPG 端游《诛仙世界》带来收入同比增量。公 司上半年实现游戏业务收入29.06亿元，同比+9.67%，游戏业务扣非净利润为3.46亿 元，相比去年同期扭亏为盈。主要系电竞业务流水增长，同时MMORPG端游《诛仙 世界》上线以来表现优异，共同驱动游戏业务增长。公司多部影视剧25H1播出并确 认收入，实现收入7.67亿元，同比+756.35%。公司推进项目聚焦、人员优化、办公 场所整合等一系列降本增效举措，人均效能显著改善。公司幻塔工作室研发的超自 然都市开放世界RPG游戏《异环》正在积极开发过程中，该产品将于PC端、移动端、 主机端全平台登陆全球市场，有望进一步深化公司“多端并发、全球扩展”的进程。

2025年以来，游戏行业景气度明显提升，我们认为供需两端均有明显体现。供给端 来看，政策层面出现改善信号，2024年8月国务院《关于促进服务消费高质量发展的 意见》提出“提升网络游戏质量”，从政策落实来看，体现在游戏版号发放情况持续改 善，版号数量有明显增长趋势。我们认为《三角洲行动》等“搜打撤”新玩法的出现也 是供给端改善的显性结果。 在需求端，一方面今年端游品类收入提升明显，其中Steam活跃及国区占比的持续提 升，表明核心PC游戏玩家的增长。

其次渠道与内容争端进一步显现有利于内容端的变化，根据Chinajoy官方微信，2025 年4月30日，美国地方法院发布了一项重大裁决，要求苹果公司允许移动开发者将用 户直接引导至App Store之外的第三方支付平台进行消费。此举进一步打破渠道垄断， 有利于游戏行业收入提升。估值表现上，今年以来游戏板块有所反弹，截至2025年 8月31日，游戏龙头股三七互娱、恺英网络、神州泰岳、吉比特、巨人网络对应25年 wind一致预期PE分别为15.13x、23.27x、22.34x、22.93x、29.02 x。龙头公司随着 业绩上修，估值总体仍然处于合理区间。

供需两端改善推动行业景气度提升，25Q2收入同比高增长。根据伽马数据，2025年 第二季度中国游戏市场收入822.96亿元，同比增长10.3%。其中中国移动游戏市场实 际销售收入616.83亿元，同比增长13%；中国客户端游戏市场实际销售收入174.84 亿元，同比增长3%。出海方面，根据伽马数据，中国自主研发游戏海外市场实际销 售收入46.96亿美元，同比增长5%。

（二）业绩表现：收入加速提升，盈利持续改善

2025年上半年，A股游戏板块公司在营业收入端同比增长24.33%至539.53亿元， 2025年Q2 A股游戏板块公司在营业收入端同比增长24.6%，环比增长5.77%至277.33亿元，在25家样本游戏公司中共有15家游戏公司季度营收出现同比正增长， 游戏行业出现头部公司及中腰部公司同步改善的情形。我们认为，行业呈现显著的 供给+需求双驱动情形，对有重磅产品的公司，其增长显著；对产品一般的公司，也 能看到业务的边际改善。

2025Q2游戏行业归母净利润环比继续改善，行业景气度提升明显。上半年维度看， 游戏行业业绩经历4年的下滑后，在25H1迎来显著修复，上半年业绩同比提升 67.58%；25Q2游戏板块归母净利润盈利45.43亿元，环比增长35.08%。考虑到三季 度多家上市公司新品流水增长，我们预计三季度上市公司总利润有望进一步提升。

2025Q2游戏板块毛利率保持平稳，销售费用率环比小幅下滑。可以关注到25年以来， 销售费用率呈现改善趋势。另外管理费用和研发费用总体下降，体现出在此前的激 励竞争趋势下，游戏公司优化自身管理的成果。行业毛利率保持整体稳定，2025H1 行业毛利率67.09%，同比下滑0.18pct；2025Q2毛利率67.7%，环比提升1.24pct， 同比提升1.81pct。净利率来看，2025H1板块净利率为14.65%，同比提升3.78pct； 2025Q2净利率同比提升3.55pct至16.38%。从费用率上来看，2025Q2游戏板块销售 费用同比提升24.5%至91.36亿元。销售费用率达到32.94%，同比下降0.02pct，环比下降0.03pct。管理费用保持及稳定，2025Q2管理费用率为7.4%，同比下降1.8pct， 环比下降1.0 pct。2025Q2研发费用率同比下降2.3pct至9.46%，25年以来，管理和 研发费用率总体下降趋势明显。

（三）行业景气度显著改善，建议关注游戏板块业绩驱动

我们认为A股主要游戏中报表现出色，主要包括以下因素。一是自身产品周期拐点， 新品上线且表现出色，带来业绩提升。二是降本增效带来利润率的提升，去年游戏 行业运营压力较大，多家公司在去年进行了梳理，调整了产品线布局，聚焦成功率 较高的产品。三是国内游戏需求端出现改善趋势，行业总规模提升，头部厂商如腾 讯、网易等聚焦端游方向，移动端竞合格局优化。展望来看，游戏板块的景气度有一 定持续性：Q2多家A股公司上线新品，带来业绩趋势提升，由于游戏收入递延及买 量费用，预计Q3游戏板块利润中枢将进一步提升。 总结来看，游戏板块沿着我们去年以来的逻辑，即“测试密集-产品上线增加-收入提 升-利润增长”的方向运营，头部公司核心产品与A股游戏公司产品不在同一品类提升 了A股公司的发行成功率，我们建议持续关注板块的配置性机会，目前板块整体业绩 稳健，景气度较高，EPS有望持续兑现。随着AI新玩法等驱动，板块估值仍具向上空 间。 核心游戏公司三季度展望来看，腾讯《三角洲行动》表现极其突出，7月游戏DAU超 过2000万，显示明显的增长趋势，已经显现出长青游戏趋势，我们认为《三角洲行 动》进一步强化了腾讯在竞技品类中的优势地位，同时目前商业潜力未明显挖掘， 后续增长空间巨大，有望在三季度进一步推动腾讯游戏业务增长。

网易三季度上线《梦幻西游》畅玩服，根据公司官网披露，《梦幻西游》电脑版最高 同时在线玩家数于8月突破 293 万人，创下历史新高。我们认为《梦幻西游》端游 作为PC端自研产品，一方面没有渠道分成，一方面营销推广支出相对较小，高利润 率游戏的用户数量提升有望推动游戏业务利润增长，建议积极关注Q3业绩表现。 恺英网络传奇盒子相关业务推进迅速，建议关注后续兑现情况。公司7月以来公司持 续推动传奇相关合作，已经确立传奇版权情况，与贪玩游戏、三九互娱、掌玩等达成 996盒子入驻合作，有望带来信息服务业务的进一步增长。 建议关注具备丰富产品储备的龙头公司。我们认为当前阶段游戏投资聚焦长青产品 能力及新品爆发力。关注腾讯、网易等产品运营周期长，能持续兑现业绩的公司表 现；新品爆发力层面，关注ST华通、巨人网络、吉比特等具备突出单品的公司表现。 此外关注游戏公司经营拐点，其中恺英网络信息服务业务改善逐步体现，三七互娱 经营利润率在Q2明显提升；神州泰岳多款产品积极测试有望实现流水增长；完美世 界储备重磅新品《异环》；关注具备平台能力，平台与自身游戏业务具备协同效应的 心动公司。

四、广告营销：收入稳健增长，关注梯媒韧性

（一）行业：营销大盘总体稳健回升，线上媒体份额持续提高

广告大盘总体稳健，有望随着内需提振回暖。根据CTR，2025上半年，国内广告市 场整体刊例花费同比增长0.6%，单月来看，25年4-6月单月广告市场刊例花费分别同 比增长0.3%/1.7%/2.4%，同比呈现逐渐回升态势。3月16日中共中央办公厅、国务 院办公厅印发《提振消费专项行动方案》，目的是大力提振消费，全方位扩大国内需 求；4月18日国务院常务会议提出要锚定经济社会发展目标，加大逆周期调节力度， 着力稳就业稳外贸，着力促消费扩内需，着力优结构提质量，做强国内大循环。未来 营销大盘有望随宏观经济与消费复苏，叠加双11等电商节拉动，有望有进一步修复。

媒体端来看，广告主愈发看重广告投放的转化效率，互联网广告增长快于大盘，电 商渠道内营销比重加大，关注部分投放ROI较高的媒体平台的结构性增长机会。根 据QuestMobile，2025上半年互联网广告市场规模为3598.5亿元，同比增长约5.6%， 连续多年快于广告市场大盘，说明随着广告主愈发看重广告投放的转化效率，广告 预算仍在持续向线上转移。线上媒体来看，目前仍以硬广投放为主，其中淘宝份额 最高且在25H1同比上升，抖音份额同比略有下降，微信份额保持上升趋势，在25H1 达到10.8%。随着线上消费的稳步增长，短视频、电商广告等营销模式的日趋成熟， 互联网广告市场增速高于广告大盘，关注头部媒介平台的边际变化。

线下广告中，梯媒的韧性与增长空间凸显。品牌广告从投放到产生转化效果的链条 更长，广告主预算流向流量相对恒定的媒体。影院媒体受内容供给和票房影响波动， 街道设施、机场等受出行活动活跃度影响，梯媒是相对更具增长空间和韧性的品牌 广告类型，有望持续吃到份额。根据CTR，25H1，电梯LCD、电梯海报广告刊例花 费分别同比增长11.0%、9.2%，增速与24H1相比整体略有放缓但仍在较好增长状态。

分广告主看，25上半年，食品、饮料、化妆品、个人用品等等基础消费品的整体趋 势稳健。广告市场投放里，与健康生活理念契合的保健食品、调味品、食用油等增投 明显。在饮料行业中，具备健康饮品特性的特殊用途饮料、植物蛋白饮料等头部品类分别增长33.1%和52.3%。

（二）业绩表现：收入稳健增长，扣非利润增长承压

25H1，营销板块收入端保持稳健增长，利润端由于部分公司扭亏为盈带来同比高增 长，扣非同比略下滑。上市公司业绩方面，我们选取A股23家广告营销上市公司作为 标的池。营收端，2025年上半年广告营销板块合计营收871.08亿元，同比增长6.3%； 25Q2单季合计实现营收471.37亿元，同比增长10.5%。净利来看，2025上半年广告 营销板块合计归母净利35.76亿元，同比增长45.5%，主要由于利欧股份扭亏为盈。 25Q2单季度板块实现归母净利19.83亿元，同比增长44.8%。扣非口径看，25上半年 板块整体归母扣非净利28.39亿元，同比下降1.6%。

具体公司来看，2025上半年广告营销行业营收规模排前的公司包括蓝色光标（25H1 营收323.60亿元，同比增长4.9%）、利欧股份（25H1营收96.35亿元，同比下降9.6%）、 省广集团（25H1营收92.75亿元，同比增长22.8%）以及分众传媒和引力传媒。2025 上半年广告营销行业净利规模排前的公司包括分众传媒（25H1净利为26.65亿元，同 比增长7%）、利欧股份（25H1净利为4.78亿元，同比扭亏为盈）、三人行（25H1 净利为1.44亿元，同比增长11%）。 25H1，关注双11等消费旺季广告主投放预算的释放及电商、短剧等国内厂商加速出 海的浪潮下带来的营销增量。分众传媒梯媒龙头地位稳固，随宏观经济和消费逐步 复苏，快消品作为经营韧性最强的广告主，后续投放成长性以及持续性有一定保障， “碰一下”形成完整的O2O闭环，长期数据沉淀有望实现精准投放；收购新潮有望带来 竞争格局及利润规模的改善。蓝色光标、易点天下等出海数字营销服务商龙头，有 望持续受益于出海浪潮。

从具体的盈利能力来看，25H1板块毛利率整体略有下滑，费用控制良好。25上半年， 营销板块毛利率同比降低0.9pct至11.0%，净利率看，净利率同比增加1.1pct至4.1%。 单季度看，25Q2板块整体毛利率同比下降1.3pct至10.9%，净利率同比提升1.0pct至 4.2%，板块整体控费能力提升。个股来看，每日互动、华媒控股、龙韵股份等19家 公司25H1年毛利率同比回升，但易点天下、博瑞传播毛利率同比有所下降。从期间 费用来看，总体来看进入18年以来行业整体费用率较稳定，对于费用把控能力较强， 25上半年板块整体管理、销售、研发费用率均有所下降。

五、影视院线：25Q2 票房大盘遇冷拖累影院业绩，广 电总局出台若干举措扶持长剧产业

（一）25Q1 全国票房创新高后，25Q2 票房大盘遇冷下行

根据拓普数据，25H1全国录得含服务费票房292.29亿元，同比增长22.95%；25Q2 全国录得含服务费票房48.43亿元，同比减少34.73%。2025年2月，因《哪吒之魔童 闹海》现象级的票房表现，带动国内票房大盘刷新历史记录；其后3月到6月，因缺 乏头部新片上映（春节档后，25H1没有新片票房超过5亿元），票房大盘遇冷下行。 25H1全国共上映国产片140部、同比减少26.79%，录得含服务费票房264.54亿元、 同比增长42.03%；25H1全国共上映进口片58部、同比增加31.82%，录得含服务费 票房26.64亿元、同比减少48.73%。

根据拓普数据，25H1全国观影人次为6.41亿人次，同比增长16.92%；25Q2全国累 计观影人次为1.20亿人次，同比减少34.61%。 截至2025年6月，全国平均票价（含服务费，12MMA）为43.50元/张，同比增长3.11%。

根据拓普数据，2025年6月全国在运营影院共有12313家，同比净增338家；全国在 运营影厅共有73596个，同比净增2370个。截至2025年6月，全国单影厅平均产出 （TTM）为57.77万元/厅，同比减少13%，与2019年同期相比减少了40%。 影院竞争加剧。25H1影投CR3（不含服务费票房）同比下降0.33 pp至20.63%，CR5 同比下降0.75pp至24.72%，CR10同比下降2.13pp至31.18%。影投公司的票房份额 Top2分别为万达电影（市占率14.14%），横店院线（市占率3.91%）。

（二）短剧高速增长，广电多措并举扶持长剧

根据Questmobile，2025年7月红果免费短剧APP的MAU达到2.30亿人，同比增长 179%；DAU从24年1月的674万人增长至25年7月的8134万人，从5月开始持续超过 长视频平台，呈现出极强的成长性和用户粘性。与此同时，长视频平台受限于播出 机制、内容审查等，用户增长承压，2025年7月腾讯视频、爱奇艺、芒果TV、优酷的MAU分别为3.65、3.58、2.84、2.02亿人，同比增速分别为-6%、-11%、11%、-4%。

25H1长剧总量保持稳定，内容结构趋于短篇化。根据云合数据，25H1长视频平台共 上新271部剧集，同比减少33部。其中，国产新剧137部，同比增加7部；国产库存剧 71部，同比减少36部；海外剧63部，同比减少4部。25H1上新剧集的总集数共3782 集，同比减少1.2%；部均集数27.6集/部，同比减少6.1%，部均集数减少一是因为广 电总局“提倡不超过40集，鼓励30集以内”，二是因为短视频、短剧的兴盛使得观众更 习惯于短平快的内容，因此长剧主动精简剧情来留住观众。

免费短剧继续高增，25H1新剧数量近4万创新高。根据DataEye研究院，25H1全国 在投的微短剧总数（去重）超6.63万部，其中新剧总数超3.96万部。对比24H1全国 在投微短剧总数超2万部，25H1在投短剧数大幅激增。预计2025年我国微短剧的市 场规模将达到634.3亿元，同比增长26%，其中免费短剧的市场规模将达到350亿元， 同比增长40%，成为我国短剧市场的核心增长动因和主要商业模式。

2025年8月，国家广电总局印发实施《进一步丰富电视大屏内容 促进广电视听内容 供给的若干举措》，强调多措并举扶持优质长剧内容。根据人民日报，具体举措包 括：（1）松绑内容限制、释放创作活力，不再严格限制40集上限、古装剧播出数量、 日韩IP改编等。（2）优化审查机制、提升审查效率，总局和省局将建立同步审查机 制，压减电视剧完成片审查时限，要求协审时限不超过50天，并在系列剧、情景剧 和单元剧等类型中，试行边审边播、边改边播的审查新机制。（3）增加优质内容供 给，支持卫视频道等重点主体引进优秀电视节目，取消单一主体引进指标数量限制， 支持优秀微短剧通过电视平台播出等。 我们认为，近两年长剧行业面临短剧迅猛增长的竞争冲击，受限于播出机制、内容 审查等，长剧的观看热度有所下滑。而新举措放宽了长剧创作限制、缩减审查周期， 预计将有效刺激供给端生产出更契合热点话题和用户关注的内容，长剧作为强内容 驱动的行业将迎来景气复苏的拐点。短期长视频平台及部分影视公司将受益于库存 剧和境外剧的引进播出，长期来看，长剧内容的题材限制和集数天花板打开，试行 边审边播可能会催生更贴近观众需求、更有效率的新模式。

（三）25Q2 电影大盘低迷，导致影视院线板块整体亏损

从影视院线板块上市公司的营收和净利润来看，25H1影视院线板块的营业收入为 211.86亿元，同比增长16.62%；归母净利润为18.87亿元，同比增长115.10%。25Q2 影视院线板块的营业收入为65.10亿元，同比减少55.64%；归母净利润为-5.25亿元， 亏损同比扩大主要系25Q2国内票房大盘下滑。

从影视院线板块上市公司的毛利率和净利率来看，25H1影视院线板块的毛利率为 27.22%，同比增长0.88pct；净利率为8.91%，同比增长4.08pct。销售费率为4.84%， 同比增长0.23pct；管理费率为8.64%，同比减少1.42pct；财务费率为2.58%，同比 减少1.25pct。25Q2影视院线板块的毛利率为16.92%，同比减少2.46pct；净利率为 -8.06%，同比减少3.67pct；销售费率为6.56%，同比增长1.84pct；管理费率为13.04%， 同比增加2.27pct；财务费率为3.38%，同比减少0.93pct。

从现金流维度来看，25H1影视院线板块经营性现金流净额为47.96亿元，25Q2的经 营性现金流净额为-28.59亿元。 截至2025年Q2期末，影视院线板块剩余商誉资产92.36亿元。

六、出版行业：图书市场整体承压，出版类国企积极响 应“提质增效重回报”，关注分红价值

（一）图书市场整体承压，教育出版公司受益于所得税优惠政策

教育出版公司受益于所得税优惠政策，利润端总体高增，部分省市因教辅征订发行 方式改变导致收入利润出现明显下滑。25H1，A股17家教育出版公司的总营收为 575.70亿元，同比减少8.91%；利润总额为84.04亿元，同比减少10.90%；归母净 利润80.52亿元，同比增长15.34%。25Q2，教育出版公司的总营收为292.76亿 元，同比减少13.24%；利润总额为48.63亿元，同比减少17.22%；归母净利润 46.35亿元，同比增长5.53%。

大众出版公司总体承压。25H1，A股5家大众出版公司的总营收为17.84亿元，同比 减少2.09%；利润总额为1.96亿元，同比减少17.11%；归母净利润1.82亿元，同比 减少2.32%。25Q2，大众出版公司的总营收为9.24亿元，同比减少3.15%；利润总 额为1.13亿元，同比减少16.97%；归母净利润1.04亿元，同比减少5.69%。

国内大众图书市场持续缩减。根据中金易云的统计，25H1全国图书销售码洋为 468.19亿元，同比减少9.64%，动销品种数和动销新品数同步减少了4%左右。分 图书品类来看，25H1图书市场各大类图书均呈现下降趋势，尤其是剔除文教类的 刚需图书后，其他大类图书码洋同比减少了14.83%。分销售渠道来看，25H1传统 电商渠道同比减少23%，降幅较25Q1有所扩大；短视频电商渠道同比增长19%， 是唯一正增长的销售渠道，但增速已明显放缓；实体零售渠道同比减少38%，市场 份额已收窄至3%左右。

（二）出版类国企积极响应“提质增效重回报”

从出版类上市公司的毛利率和净利率来看，25H1出版板块的毛利率为35.09%，比去 年同期减少0.04pct；净利率为13.12%，比去年同期增长2.48pct；销售费率为10.82%， 比去年同期增长0.63pct；管理费率为11.74%，比去年同期增加0.52pct；财务费率为 -1.23%，比去年同期增加0.16pct。25Q2出版板块的毛利率为35.55%，比去年同期 减少0.60pct；净利率为14.85%，比去年同期增长2.14pct；销售费率为10.79%，比 去年同期增长0.46pct；管理费率为10.64%，比去年同期增长0.41pct；财务费率-1.07%，比去年同期增长0.07pct。

教育出版公司在手现金充沛。统计25Q2期末出版类国企账面上的货币资金+交易性 金融资产+一年内到期的其他非流动资产+其他非流动金融资产+其他非流动资产 （包括大额存单/定期存款等），有凤凰传媒、中南传媒、中文传媒、皖新传媒、 新华文轩、山东出版、中原传媒等共8家公司的资金超过100亿元。25H1凤凰传 媒、时代出版、中信出版等4家公司都新增了中期分红。

七、教育：板块收入整体稳健，关注 AI+教育落地

板块收入整体稳健，利润端同比有所下降。因为A股教育概念公司多是通过并购切入 教育赛道，根据教育业务在整体营收中的占比，我们筛选14家相关公司作为教育板 块标的池。2025上半年，14家标的公司合计营收为192.43亿元，同比增长0.5%。2025 上半年，14家标的公司中，百洋股份、豆神教育、凯文教育、昂立教育、佳发教育、 视源股份等6家公司实现营收同比增长。25Q2单季度来看，板块合计实现营收104.47 亿元，单季度同比下降0.9%。净利端来看，2025上半年教育板块合计实现归母净利 润7.08亿元，同比下降17.8%。25Q2板块实现合计净利3.98亿元，同比下降22.0%。

2025H1教育板块营收规模排前的公司包括视源股份（25H1营收105.65亿元，同比 增长4.4%）、百洋股份（25H1营收16.94亿元，同比增长38.3%）、鸿合科技（25H1 营收14.00亿元，同比下降11.0%）、拓维信息（25H1营收13.06亿元，同比下降24.4%）。 2025H1教育板块净利规模排前的公司包括视源股份（25H1净利3.98亿元，同比下降20%）、豆神教育（25H1净利1.04亿元，同比增长50%）、拓维信息（25H1净利0.79 亿元，同比增长2263%）。教育业务结构改变、AI加速落地，板块收入整体回暖，关 注鸿合科技、佳发教育等有AI+教育、教育信息化软硬件布局的公司新产品落地推进 节奏及对业绩的贡献。

盈利能力来看，板块毛利率、净利率略下滑。2025上半年行业平均毛利率24.7%， 同比减少1.7pct。净利来看，2025上半年板块整体净利率为3.7%，同比减少0.8pct， 毛利率有所下降但费用控制良好。随各头部企业业务转型逐步走向正轨、新教育业 务布局开始释放增量，教育行业整体业绩有望一定程度修复。此外，教育信息化、 AI+教育等产业升级迭代机遇也有望为教育公司创造业绩增量、提升盈利水平。

八、广电新媒体：业绩持续承压，关注头部牌照商优势 兑现

（一）行业：IPTV 用户整体平稳，行业规范下头部牌照方受益

IPTV用户环比略增，但渗透率持续下降。根据工信部数据，截至24年12月末，全国 IPTV用户为4.08亿，对宽带接入用户渗透率下降至60.8%。IPTV用户数增长基本跟 随宽带接入用户数，但伴随移动视频平台、OTT等新媒体平台的发展，IPTV新用户 的增速低于宽带用户增长，渗透率环比有所下降。伴随内容进一步精品化、个性化， 同时新媒等头部运营商加强内容端建设及与AI等新兴技术的融合，也正在探索与广 告、电商合作等多元化商业模式，IPTV增值服务的付费率有望进一步提升。

7月OTT月活达到高点，头部视听类产品格局稳定，受优质内容驱动明显。电视大屏 作为家庭信息娱乐中枢和长视频平台内容生态的重要渠道，在内容终端仍然占据重 要地位，行业主管部门针对家庭大屏端电视业态中存在的套娃收费、操作复杂等问 题，持续规范行业运营秩序，已取得阶段性治理成果。OTT数据呈现节点型波动。根 据勾正数据，2025年7月暑期电视大屏迎来收视热潮，《扫毒风暴》《书卷一梦》《朝 雪录》等佳作频出，各点播媒体月活多有小幅上涨。OTT端视听类产品来看，大屏端 的格局与小屏端类似，各平台MAU在春节迎来进一步增长，爱奇艺（银河奇异果）、 腾讯视频（云视听极光）和优酷（CIBN酷喵影视）大屏产品稳居第一梯队，头部位 置稳固，彰显头部平台的优质内容供给能力对用户的吸引力。前三名头部平台差距 较小，但与非头部平台差距变大。2025年随着各头部平台优质精品剧集和综艺的上 线热播，以及硬件端4K超高清、超大屏智能电视的持续普及，大屏端流量有望进一步增长。

行业规范化推进，牌照商有望受益。展望25年，重点仍需关注政策规范和监管的实 际落地节奏。完成终端厂商的规范整改后，牌照价值更为凸显，新媒股份、芒果超媒 等牌照商会进一步受益，抢占从电视机厂商手中释出的用户份额，进一步扩大用户 规模；此外，大屏端产品或可有进一步提价空间，新媒股份（云视听系列）、芒果超 媒（芒果TV）也有望进一步提升盈利水平。

（二）业绩表现：有线电视板块持续承压，关注行业监管推进后头部牌照 商业绩修复

有线电视企业业绩持续承压。11家上市广电企业2025上半年合计营收为191.09亿元， 同比下滑0.4%。净利端，2025上半年板块合计归母亏损为9.39亿元，亏损同比扩大， 主要由于广电网络等公司受行业竞争加剧、应收账款回收不及预期、用户缴费率下 降等影响。单季度来看，25Q2单季度板块合计收入为101.72亿元，同比增长0.3%； 板块合计录得净亏损4.94亿元，同比环比亏损幅度有所扩大。

盈利能力来看，2025上半年有线电视运营商整体毛利率为21.9%，同比持平。净利 率方面，2025上半年板块整体净利率同比下滑1.1pct至-4.9%，板块整体亏损幅度有 所扩大。有线电视行业发展滞缓，叠加政策整顿下部分业务受影响，板块整体业绩 持续承压，关注政策规范化推进、一网整合和广电5G建设落地后，有线电视企业主 业经营的修复。

而从新媒体运营商新媒股份看，主业保持稳健增长。根据公司财报，2025H1，新媒 股份实现营收8.17亿元，同比+5.94%；归母净利润3.46亿元，同比+24.43%；扣非 归母净利润3.48亿元，同比+25.18%。单季度看，25Q2，实现营收4.11亿元，同比 +10.75%；归母净利润1.85亿元，同比+42.35%；扣非归母净利润1.87亿元，同比 +43.88%。25H1广东IPTV增值业务收入2.37亿元，同比增长23.68%，注重引入头部 内容与策划活动，平台点击量与增值业务订购规模实现稳步提升。公司服务的有效 智能终端数量达到2,771万台，同比增长14.74%。根据公司财务预算报告，25年公司 营收预计15.79~16.15亿元，同增0%~2.29%；扣非归母净利润6.69~7.05亿元，同增 0%~5.44%。

行业监管规范化持续推进，利好头部牌照商。随着公司线上线下联动扩大“喜粤TV” 品牌影响力效果显现，有望提高平台用户粘性与活跃度；此外，公司持续运营云视 听系列OTT产品矩阵，致力于构建“内容+平台+终端”的运营闭环，有望持续提升用户 付费转化，优推动公司业绩增长。持续稳定高分红回报股东。

编辑：火腿肠