2025年海丰国际研究报告：攻守兼备的亚洲区域集运龙头

1. 公司介绍：穿越 30 年周期的亚洲区域集运龙头

海丰国际控股有限公司（以下简称“公司”）是一家总部位于香港的亚洲区内领先的 航运物流企业，业务涉及集装箱运输、国际货代、船舶代理、集装箱堆场、专业物流 等。公司成立于 1991 年，至今已逾 30 年：公司于 1992 年开始经营集装箱航运业务， 先后开辟日韩航线，2004 年进入东南亚航运市场，逐步成为亚洲区内集运龙头企业。

公司的控股股东为创始人杨绍鹏先生，杨绍鹏先生通过家族信托控制持有 Better Master Limited 100%股份，而 Better Master 持有 Resourceful Link Management Limited 的 100%股份以及其直接权益，拥有公司约 41.25%股权。此外，公司执行董 事兼董事会主席杨现祥先生持有公司 8.7%的股权。

公司业务以亚洲区域为主，持续拓展海陆一体化物流网络，通过高频率、高密度的服 务有效满足客户的物流需求。公司拥有亚洲区内密度最高的服务网络之一，集装箱航 线及陆上综合物流业务网络覆盖17个国家和地区的81个主要港口。截至2024年末， 公司共运营 114 艘集装箱船，其中自有集装箱船 100 艘，占比约 88%。此外，公司还 经营约 208 万平方米的堆场和 15.3 万平方米的仓库。 2024 年，公司实现营业收入 30.6 亿美元，同比+25.9%；其中，集装箱航运及延伸物 流、其他集装箱物流业务收入分别为 27.4、3.2 亿美元，占比 89.4%、10.5%。公司 营业成本 19.2 亿美元，同比+6.1%；其中集装箱航运及延伸物流业务营业成本 16.5 亿美元，同比+1.4%，占比超 8 成。盈利能力方面，2024 年公司实现毛利 11.4 亿美 元，同比+83.4%；毛利率为 37.4%，同比+11.7pcts；实现归母净利润 10.3 亿美元， 同比+93.5%。此外，公司资产负债率24.3%，同比-2.9pcts，相较于2016年-14.8pcts。

2. 行业供需：亚洲区内集运市场供需结构向好

2.1需求：亚洲区内贸易深化，需求有望稳步提高

亚洲主要发达经济体区域贸易占比维持较高水平，为亚洲区内贸易提供存量支持。 根据 DHL Global Connectedness Tracker 数据，2023 年亚洲主要发达经济体，日 本、韩国、新加坡、中国香港及中国台湾省的区域贸易占比分别为 53.9%、52.4%、 64.0%、76.1%、65.0%，相比 2001 年+9.7、+5.2、+9.0、+9.7、+6.1pcts，维持较高 水平。

中国-东盟双边贸易规模持续扩大，有望继续贡献增量。2025 年上半年，中国-东盟 进出口总额达到 5,118 亿美元，同比+8.2%，高于过去 10 年复合增速（7.4%）0.8pcts； 中国-东盟进出口总额占中国进出口总额比重为 16.9%，相较于 2024 年+0.9pcts，中 国-东盟双边贸易规模的扩大带动集装箱运量不断增长，2025 年 1-6 月，中国-东南 亚集装箱运量为 5,787 万 TEU，同比+19.7%，相较于 2024 全年增速+12.9pcts。

根据 DHL Trade Atlas 2025 报告，预计 2024-2029 年期间，南亚&中亚、撒哈拉以 南非洲以及东盟将实现比世界其他区域更快的贸易量增长。此外，报告还预计 2024- 2029 年，印度、越南、印度尼西亚和菲律宾将在商品贸易量的规模和增速上均跻身 全球前 30 名。

从集装箱运量来看，根据克拉克森数据，预计 2025-2026 年期间，亚洲区域内集装 箱运量增速高于全球增速。2024 年，亚洲区域内集装箱运量为 65.4 百万 TEU，同比 +4.8%。根据克拉克森预计，2025/2026 年亚洲区域内集装箱运量增速分别为 3.7%、 3.0%，而同期全球集装箱运量增速分别为 1.9%、2.6%，高出全球增速 1.9、0.3pcts。

2.2供给：支线船舶增速有限，运力供给或存缺口

亚洲区内的主流集装箱船型以支线船（Feeder 船型 3,000 TEU 以下)为主。根据克拉 克森数据，2025 年 4 月亚洲区内 Top10 船公司部署集装箱船总计 728 艘，运力合计 179.4 万 TEU，平均单船运力 2,465TEU，整体船型以支线船（Feeder 船型 3,000 TEU 以下)为主。其中，公司在亚洲区内部署 96 艘集装箱船，运力合计约 14.8 万 TEU， 平均单船运力 1,541TEU，部署的总运力为非全球性船公司的第一名。

支线船（Feeder 船型）船队运力增速长期低于全球船队运力增速且拆解量占比高， 以及在手订单占比较低，未来运力供给或承压。2002-2024 年，全球集装箱船队规模持续扩张，由 610 万 TEU 增长至 3,086 万 TEU，增长超过五倍。而 Feeder 船型运力 仅由 296 万 TEU 增长至 536 万 TEU，增长不到 2 倍，增速远低于船队整体增速。因 此，2002-2024 年 Feeder 船型占全球总运力比例由 48.5%下降至 17.4%，反映出当前 全球集装箱运力扩张主要集中于中大型船舶，Feeder 船型逐步边缘化。此外，全球 集装箱船拆解又以 Feeder 船型为主，2002-2024 年全球集装箱船总拆解量 400.2 万 TEU，Feeder 船型拆解量 198 万 TEU，占整体拆解量的 49.5%。从在手订单占船队运 力比重来看，Feeder 船型也处于较低水平。2025 年 6 月，Feeder 船型在手订单占船 队运力比重 4.9%，低于全球集装箱在手订单占船队运力比重 24.4pcts。

另外，全球集运联盟的重组，传统运营模式的改变，或进一步增加对于支线船需求。2025 年 2 月，马士基与赫伯罗特成立双子星联盟（The Gemini），该联盟采用轴辐式 （Hub & Spoke）运营模式，即通过主要枢纽港+支线运输网络（Feeder Network）来 实现更高的准班率和更广的覆盖率，预计也将进一步增加对于支线船的需求。从租船 数据来看，自 2024 年 初 至 2025Q2 ，马士基 / 赫伯罗特的租船比例分别 +3.7pcts/+1.1pcts，而采用传统运营模式的地中海航运租船比例则-5.9pcts；租用 船舶的单船运力方面，马士基/赫伯罗特分别为 4,823/3,230TEU，而地中海航运则为 10,292TEU。以上或说明双子星联盟对于中小型船舶的租船需求不断提升。

全球区域内集运市场，特别是亚洲区内集运行业供需结构有望持续向好。根据克拉 克森预计，2025/2026 年全球区域内集装箱贸易需求同比增速分别为+2.6%/+2.7%，Feeder 船队规模同比增速分别为+1.8%/-1.3%，全球区域内集装箱市场的供需增速差 （需求增速-供给增速）分别为 0.8%/4.0%。此外，亚洲区内集装箱贸易需求同比增 速预计高于全球增速，亚洲区内集运市场供需格局或更优。

从历史运价走势来看，亚洲区内集运运价受全球集运运价波动影响但保持相对稳定。 以 CCFI（中国集装箱出口运价综合指数）与东南亚航线、日本航线指数历史走势为 例，东南亚航线、日本航线指数整体于 CCFI 走势保持一致，波动也小于综合指数。 同时，除去受疫情影响的 2020-2022 年，东南亚航线、日本航线指数整体保持稳定。

3. 公司优势：自上而下构筑差异化竞争优势

3.1团队：经验丰富，上下同欲者胜

公司管理团队行业经验丰富，带领公司穿越周期。2024 年 3 月公司完成董事会换届， 创始人杨绍鹏先生退居幕后，担任公司终身名誉主席；由原 CEO 杨现祥先生担任公 司董事会主席，其余董事会和管理层主要岗位也进行相应调整，顺利完成管理团队交 接班。公司管理团队主要成员均在公司任职超过 25 年，平均航运行业经验超 28 年。

公司通过覆盖面较广，激励力度较大的股权激励计划将管理层及中层骨干的个人利 益和公司长远发展深度绑定。公司董事会于 2017 年 9 月 13 日通过为期 10 年股权激 励计划，截至 2025 年半年度，已实施 8 次，总计授予股份 7,811.7 万股，约占公司 当前股份 2.9%。2025 年 4 月 29 日，公司最新一次股权激励共覆盖 687 人，授予股 票 1,400 万股，对比 2017 年首次实施（覆盖 518 人，授予股份 389 万股），在人数和 授予股数规模分别+33%、+260%。整体来看，公司激励计划实施呈现出覆盖面扩大、 授予力度增强的趋势，预计将进一步增强核心团队凝聚力，助力公司长期战略落地。

3.2战略：专注亚洲，提供差异服务

公司战略上聚焦于亚洲区域，专注于持续精益高频率、高密度的服务模式以及拓展 海陆一体的综合物流网络，提供差异化服务，有效满足亚洲客户的物流需求。截至 2024 年末，在海运集装箱物流网络方面，公司经营 78 条贸易航线，覆盖 17 个国家 和地区，81 个主要港口，每周靠港 483 次；在陆上物流网络方面，公司经营(含合营) 约 208 万平方米的堆场和 15.3 万平方米的仓库，同比分别+10.0%、+19.6%。

公司持续完善海陆物流网络和提升差异化服务能力，集装箱运量和平均运费持续增 长，货量增速优于行业指标。2024 年，公司集装箱运量为 357.0 万 TEU，同比+10.7%； 平均运费（不包括互换舱位费收入）721 美元/TEU，同比+15.7%。与行业相关指标比 较，运量方面，2019 年以来，公司运量增速均高于亚洲区内集装箱运量增速；运价 方面，平均运费变动趋势与 CCFI 的东南亚和日本航线运价指数保持一致。

得益于公司集装箱运输量价齐升，公司集装箱及延伸物流业务业绩亮眼。2024 年相 关业务收入、毛利分别为 27.4、10.8 亿美元，同比+24.5%、+91.0%。此外，由于公 司不断拓展陆上物流网络，公司其他集装箱物流业务收入和盈利能力也进一步提高。 2024 年相关业务收入、毛利分别为 3.2 亿美元、5,893.4 万美元，同比+42.6%、+12.9%； 毛利率为 18.4%，同比-4.8pcts。2016 年以来，公司其他集装箱物流业务毛利率均保 持在 15%+，维持较高水平。

3.3经营：逆势布局，成本效率领先

公司经营能力较为突出，时常逆周期布局，购置船舶，精准抓住行业周期拐点。船舶 作为船公司最重要的资产，船公司如何正确择时在周期低谷船价底部购入优质船舶 资产，对船公司降低长期成本，打造成本领先的船队十分重要。公司时常逆周期布局， 在船价较低的时期购置船舶资产，从而为公司提供了长期的成本优势。

公司打造的船型统一，运力配置灵活，运营成本较低的船队，是公司海陆一体化物流 网络运营的基础。截至 2024 年 12 月 31 日，公司船队规模为 114 艘，总运力达到 18 万 TEU，其中 100 艘为自有船舶，自有船舶占比约 88%，平均船龄为 8.4 年。其中， 2,000TEU 以下的小船型占比接近 80%，有利于船舶运力的灵活调配，加密航线网络。 根据测算，2024 年公司单条航线每周约挂靠 6 次港口，可为客户提供高频率、高密 度的服务。

公司集装箱及延伸物流业务成本主要是设备及货物运输成本、航程成本和船舶成本， 2024 年上述 3 项成本分别为 9.7、4.2、2.6 亿美元，同比分别+ 5.1%、+3.4%、-13.2%； 我们测算 2024 年公司单箱成本为 463 美元/TEU，同比-8.4%。从各项成本影响因素 来看，设备及货物运输成本（占比 58.9%）变化与公司集装箱运量变化趋势保持基本 一致；航程成本主要是船用燃油成本及停泊费用，其变化燃油价格趋势保持基本一致。

公司经营效率和盈利能力在亚洲区内主要船公司居于领先地位。从亚洲区内主要船 公司的 ROA 与 ROE 来看，公司是仅有的在 2016-2024 年期间内未亏损的船公司；同 时，2022 年后，公司的 ROE 与 ROA 排在所选集运公司的第一位，且高于第二位较多。 2024 年，公司 ROE 和 ROA 分别为 42.8%、35.2%，高于第二位长荣海运 15.4、18.2pcts。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）