2025年金融工程专题报告：稳健配置新选择，低利率时代下的守与攻——景顺长城保守养老目标一年持有投资价值分析

权益市场波动叠加传统固收类资产收益率下行，稳健配置需求逐步显现

权益市场波动延续，稳健配置需求逐步显现

在当前宏观环境与市场轮动交错背景下，A 股市场整体波动性依然较高，投资者风险偏好持续承压。以沪深 300、中证 500 和中证1000 为代表的主要宽基指数自 2020 年以来经历了多轮明显的回撤，稳健型资产配置的需求愈发凸显。三大宽基指数近五年的净值走势，整体呈现出波动加剧、阶段性回撤频繁的特征，反映出当前权益市场的不确定性依然较强。2020 年至2025年7月末，大多数年份中三大宽基指数的年度最大回撤均超过10%，全样本期间回撤幅度普遍超过 35%，其中中证 1000 的最大回撤接近46%。在此背景下，稳健型资产配置的吸引力持续上升，投资者对于控制波动、降低回撤的配置需求日益增强。

无风险利率持续下行，传统固收类资产收益率承压

自 2020 年底以来，10 年期国债收益率持续震荡下行，从2020 年末的3.14%降至 2025 年 6 月末的 1.65%，创出阶段性低位，2025 年7 月小幅回升至1.71%。在经济增长动力较弱、通胀水平低位徘徊以及利率中枢持续下行的背景下，年金、养老金赖以获取收益的传统途径受阻，固定收益产品面临显著的收益压力，也在一定程度上推动机构投资者寻求多元化资产配置和投资策略以提升整体组合回报水平。

资管新规落地，打破刚性兑付机制

2018 年 4 月 27 日，中国人民银行会同银保监会、证监会及国家外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”），对我国资产管理行业的发展作出顶层设计与制度规范。其中一项重要改革是明确禁止金融机构在资产管理业务中承诺保本保收益，旨在打破长期以来形成的“刚性兑付”机制。

资管新规指出，“金融机构应当加强投资者教育，不断提高投资者的金融知识水平和风险意识，向投资者传递‘卖者尽责、买者自负’的理念，打破刚性兑付”，同时，文件要求对资产管理产品实行净值化管理，净值应根据企业会计准则准确反映资产的真实收益与风险，由托管机构核算、外部审计机构审计并披露结果，增强产品透明度和规范性。

这一制度性转型，有助于提升金融资源配置效率，降低金融体系风险，推动资管行业回归“受托理财”的本源。对于传统固收类理财产品而言，打破刚性兑付意味着收益率不再具备绝对稳定性，产品净值存在波动，投资者必须承担与市场波动相关的实际风险。在低利率环境下，这一变化进一步压缩了固收类产品的收益吸引力，使得部分保守型投资者对理财产品的风险认知和选择偏好发生转变。自 2018 年资管新规实施以来，行业主要经历三大阶段： 2018–2021 年：政策过渡，禁止保本保收益、推行净值化管理、规范资金池与非标配置； 2022 年：理财赎回潮，净值型产品波动加剧，集中赎回压力凸显； 2023 年至今：回归稳定与创新，赎回潮后流动性恢复，养老目标基金、增强型固收等细分产品快速扩容。

在此背景下，具有明确风险收益目标、管理机制规范、资产配置策略灵活的养老目标基金逐渐受到青睐，兼顾投资者对稳健性与收益性的双重诉求，为应对刚兑打破后的理财新环境提供了相对有效的资产配置解决方案。

养老第三支柱加快推进，养老目标基金加速扩容

2022 年 4 月 21 日，国务院办公厅印发《关于推动个人养老金发展的意见》（国办发〔2022〕7 号）（以下简称“意见”），提出建立个人养老金制度，并在全国范围内分步实施。意见提出，参加人可使用其缴纳的个人养老金资金，在符合规定的金融机构或其依法合规委托的销售渠道（统称为金融产品销售机构）购买金融产品，并相应承担投资过程中的风险责任。 为贯彻落实《意见》，2022 年 10 月 26 日，人力资源社会保障部等五部委联合发布《个人养老金实施办法》（人社部发〔2022〕70 号），进一步明确个人养老金制度的制度框架、账户管理方式、投资渠道及税收优惠政策等核心内容。2024 年 12 月 15 日起，全面实施个人养老金制度，制度的实施范围进一步扩大，产品供给逐步丰富，服务管理能力持续提升，综合监管机制不断健全，税收优惠政策覆盖面显著拓展，个人养老金制度建设进入稳步推进阶段。在制度建设不断推进的背景下，养老金融产品体系逐步丰富，尤其是以养老目标基金、个人养老金专属理财产品和商业养老保险为代表的金融产品进入加快发展阶段。自 2018 年首批养老目标基金设立以来，产品类型以“目标日期型”与“目标风险型”双轨并行，逐步形成适配不同生命周期需求的产品格局。

保守及稳健型 FOF 产品痛点：回撤控制仍有优化空间

我们统计了当前存续的目标风险型 FOF、偏债混合型FOF 产品（截止20240801成立满三个月，初始基金）近一年（20240801-20250730，下同）最大回撤和卡玛比。两类基金近一年的回撤控制仍有优化空间，最大回撤集中分布于2%-4%区间，处于该区间的目标风险型 FOF、偏债混合型FOF 分别达到35.66%和47.02%；能将最大回撤控制在 1%以内的目标风险型FOF 仅占该类型FOF总数的 3.50%，偏债混合型 FOF 仅占该类型总数的 10.71%。

卡玛比（Calmar Ratio）是衡量投资组合收益与最大回撤关系的指标，反映单位最大回撤能获得的收益，数值越高，风险收益性价比相对越高。目标风险型FOF和偏债混合型 FOF 卡玛比大多分布在 2-3 之间，分别占41.89%和38.32%。近一年能实现卡玛比超过 4 的目标风险型 FOF 和偏债混合型FOF 分别占比6.76%和 11.98%，可见多数产品相对难以在收益和回撤控制上实现超优平衡。在“固收+” FOF 产品回撤控制能力不足、高风险收益性价比产品相对欠缺的背景下，市场对于兼顾收益稳定性与回撤管理能力的产品提出了更高要求。

景 顺 长 城保守养老目标一年持有A基金投资价值分析

基金基本信息：保守养老目标 FOF，追求长期稳健增值

景顺长城保守养老目标一年持有 A是景顺长城基金发行的，以实现养老资产长期稳健增值为目标的 FOF 基金。基金经理为江虹女士。该产品成立于 2024 年 3 月 20 日，锁定期为一年，旨在通过大类资产配置和基金优选，在控制风险的前提下实现更具稳健性的中长期回报。截至2025年二季度，基金规模达到 3.58 亿元人民币。

基金投资策略：以回撤控制为核心的绝对收益策略

景顺长城保守养老目标一年持有 A 是市场上为数不多的，以风险控制和波动率管理为策略核心的 FOF 产品，致力于在复杂市场环境中打造出收益可预期、回撤可量化的航道。其主要采取自上而下的资产配置与基金筛选相结合的策略。

大类资产配置策略

基金通过战略与战术两层资产配置模型，控制组合风险并力求超越基准收益。战略配置以风险预算为基础；战术配置结合宏观经济、技术、市场情绪三类因子，动态调整各类资产比例。基金通过选取三大指标的相关因子，组成因子信号综合评分模型，由各因子信号得到资产综合排名，根据因子变化及组合风险与目标风险偏差最小化动态调整各类资产的配置比例。 宏观经济指标：货币政策、财政政策、工业生产等宏观经济表现相关的因子； 技术指标：市场资金流向、资产价格波动、价格趋势等相关的因子； 市场情绪指标：市场交易数据、隐含波动率等相关的因子。

子基金筛选与配置

基金通过“定量”和“定性”相结合的方法筛选出各类资产类别中优秀的基金经理和基金品种进行投资。在定性和定量研究的基础上，形成基金库，进行持续跟踪与评估，并依此构建基金中基金组合，从而获取长期稳定的超额收益。 定量研究：主要从业绩分析、持仓分析、重仓股分析、子基金资金容量分析、风险控制能力等方面对目标基金进行多维度、多指标测算与评估； 定性研究：主要根据与基金经理访谈和调研的方式对基金管理人的盈利模式、风格特点及投资理念进行研究。

组合风险控制策略

每日跟踪组合表现，定期进行持仓分析与压力测试。当子基金风格偏离、管理人变动或存在更优替代时将评估调整。

债券、股票及港股通投资策略

对于债券投资，基金经理基于宏观经济和利率预判，确定久期和资产配置，以提升流动性与增强组合收益。对于股票和港股通个股，注重基本面研究与估值评估，重点考察企业成长性、盈利能力与治理结构。

基金业绩表现：低回撤、高卡玛比，持有体验较好

景顺长城保守养老目标一年持有 A 自成立以来累计收益率6.66%，近一年收益率5.13%，同期最大回撤仅 0.88%，卡玛比高达 5.81。值得关注的是，自基金成立以来，各大类资产先后经历波动和回撤：2024年“924行情”前，A 股经历长时间大范围回撤； 2024 年 7 月至9 月、2025年初，美股同样出现较大幅度的波动和回撤；2025 年 4 月黄金市场又迎来冲高回落的调整。而即便面对不同大类资产的阶段性震荡，基金依然凭借有效的风险控制策略，实现了净值的相对稳定，区间最大回撤均未超过 1%。

我们对当前存续的目标风险型 FOF 进行筛选（截止20240801 成立满三个月，初始基金），选取其中业绩比较基准中权益资产配置比例不高于20%的基金，作为景顺长城保守养老目标一年持有 A 基金的同类基金，共筛选得到59只同类基金。 景顺长城保守养老目标一年持有 A 近一年收益率5.13%；最大回撤0.88%，远低于同类平均 2.61% 和中位数 2.59%，在同类中排名第二；夏普比率为2.94，在同类基金中排名第一；卡玛比 5.81，排名第二。

持有体验优异，持有三月正收益概率 100%

我们统计了景顺长城保守养老目标一年持有 A 基金自成立以来，在任意交易日买入并持有三个月（90 个自然日）后的业绩表现，包括正收益概率、最低收益率、最高收益率及最长连续未创新高的自然日天数。基金任意时点买入持有三个月后取得正收益的概率为 100%，同期最低收益率为0.43%，最高收益率为 2.58%，自成立以来最长连续未创新高持续41 天。

基金资产配置：多元化资产配置，结合市场环境灵活调整

复盘与洞察：基金配置决策回顾

景顺长城保守养老目标一年持有 A 基金在运作过程中以风险预算为权益配置比例准绳，以波动率为核心监控指标，以纪律性回撤控制为操作手段，并引入多元资产进行组合优化对冲。基于上述运作框架，我们对基金建仓以来的关键配置调整进行了回顾。

2024 年 3 月建仓：90%债券同时辅助低波权益、黄金及海外资产，主打稳健。 2024 年 4 月底调仓：债市波动率上升，在红利资产基础上增配港股科技与科技成长股对冲；债市警报解除后止盈权益，回补长债。 2024 年 8-10 月调整：债市扰动时降久期、增权益对冲；权益波动率触底回升后提升权益仓位；10 月 8 日权益类资产进入高波阶段，止盈权益并拉长债券久期。 2024 年年末布局：债市收益率走低，降久期、转货基；权益侧重科技成长，海外聚焦美股，黄金超配。 2025 年一季度：权益方面，基于港股估值修复、流动性改善，A股科技政策利好等逻辑，提升港股互联网及 A 股科技的仓位；海外资产方面：国际形势复杂，降低海外资产配置比例；固收方面：降低债券久期，防御利率风险，黄金超配。 2025 年二季度：权益方面，基于国内对科技创新及新质生产力的政策支持力度持续加码，在风险预算内，维持港股互联网的核心仓位，适当增持了A股科技；基于关税暂缓和减税预期，以及标普 500 盈利修复和科技革命的进展持续演绎，提升美股纳指仓位；对债券态度转为中性偏防御，提升债券久期；黄金波动性增加，适当低配。

大类资产配置比例

据 2024 年年报，景顺长城保守养老目标一年持有A 基金的大类资产配置以固收类资产（长债/短债/货币）为核心持仓，占比 93.15%；中国权益资产（A股/港股/中概股等）配置比例由 2024 年中的 0.93% 提升至6.35%，海外市场（美、德、日等）及商品（黄金、有色等）分别配置 0.35%和0.15%，该配置高度契合产品保守养老的目标定位，突出防御性的同时提升股票仓位兼顾收益潜力。

景顺长城保守养老目标一年持有 A 前十大持仓基金在市值占比上表现出较高的集中度，前十大重仓基金占 FOF 市值比达 94.33%，占FOF 净值比达85.60%。其中，景顺长城景泰盈利纯债持仓市值达 3977.39 万元，占本基金市值比为19.96% ，占本基金净值比 18.11%，在所有持仓基金中排名第一。持仓基金中，债券型基金占据主导地位，且主要以景顺长城内部基金为主，如景顺长城景泰盈利纯债、景顺长城中短债系列等，在持仓市值、占比等方面都较为突出。购买内部基金的优势主要体现在两点：首先，基金经理对债券基金的久期和风格变化有更深入的了解；其次，能够避免双重收费的问题，从而有效降低投资成本。 多数基金持仓数量相对上期保持不变，部分基金持仓出现相对明显变动，如景顺长城景泰丰利 A 相对上期减持 19.89% ，华夏恒生中国企业ETF大幅减持50.64%，景顺长城中短债 C 增持 26.20%。

固收品类产品画像

据 2024 年年报，景顺长城保守养老目标一年持有A 基金的债券投资组合保持相对稳定的配置结构：利率债占比 32.61%，信用债占比67.39%，与年中相比基本持平。

权益类投资画像

据 2024 年报，景顺长城保守养老目标一年持有 A 基金的权益类资产配置呈现显著结构性调整：被动基金持仓占比由年中 59.25%降至55.49%，仍为核心权益资产；股票直投比例从 40.75%收缩至 21.20%；同时增加了主动基金配置，占比达23.30%。该调整表明其权益投资策略从以被动工具为主转向“被动基金+主动基金”双轨模式，在维持指数化底仓稳定性的基础上，通过优基精选提升收益潜力，契合养老资金对稳健增值与风险控制的双重需求。

基金经理简介

江虹女士，工商管理学硕士，具有 14 年从业经验，7.6 年投资经验，曾任华泰人寿保险股份有限公司精算部产品精算专员，光大证券股份有限公司销售交易部高级经理，海通证券股份有限公司研究所高级经理，中信保诚人寿保险有限公司基金投资部投资经理，中信保诚资产管理有限责任公司基金投资部投资经理。2021年 7 月加入景顺长城，自 2021 年 9 月起担任养老及资产配置部基金经理。基于多年 FOF 管理经验与对市场的深刻理解，江虹女士逐步形成了独特的投资理念，在大类资产配置、行业中观判断、基金优选方面展现出深厚积淀。目前其管理景顺长城旗下隽发平衡养老目标三年持有、养老目标日期2035 三年持有、保守养老目标一年持有、臻品三个月持有、养老目标日期2055 五年持有等产品，在管基金规模约 6.92 亿元人民币。

基金经理简介

江虹女士，工商管理学硕士，具有 14 年从业经验，7.6 年投资经验，曾任华泰人寿保险股份有限公司精算部产品精算专员，光大证券股份有限公司销售交易部高级经理，海通证券股份有限公司研究所高级经理，中信保诚人寿保险有限公司基金投资部投资经理，中信保诚资产管理有限责任公司基金投资部投资经理。2021年 7 月加入景顺长城，自 2021 年 9 月起担任养老及资产配置部基金经理。基于多年 FOF 管理经验与对市场的深刻理解，江虹女士逐步形成了独特的投资理念，在大类资产配置、行业中观判断、基金优选方面展现出深厚积淀。目前其管理景顺长城旗下隽发平衡养老目标三年持有、养老目标日期2035 三年持有、保守养老目标一年持有、臻品三个月持有、养老目标日期2055 五年持有等产品，在管基金规模约 6.92 亿元人民币。

景顺长城养老基金由目标风险、目标日期、偏股混合三大产品线并行，分别为投资者提供不同风险偏好、低相关性的产品及策略选择。其中稳健养老目标三年 A、隽丰平衡养老目标三年持有A、保守养老目标一年持有 A、养老目标日期 2035 三年持有 A 均有相关纳入个人养老金Y份额的产品。

总结

权益市场波动叠加传统固收类资产收益率下行，稳健配置需求逐步显现

权益市场波动延续，稳健配置需求逐步显现：当前宏观环境与市场轮动下，A股整体波动性较高，投资者风险偏好承压。市场主要宽基指数（沪深300/中证500/ 中证 1000）自 2020 年来多次年内回撤超 10%，全区间最大回撤普遍超35%，市场波动性持续高企，稳健型资产配置对投资者吸引力提升。无风险利率持续下行，传统固收收益承压：2020 年底至今，10 年期国债收益率从 3.14% 震荡下行至 2025 年 6 月末的 1.65%，创阶段性低位。年金、养老金依赖的传统固收途径收益受限，固定收益产品面临显著收益压力，促使机构投资者转向多元化资产配置与投资策略，以提升组合整体回报。资管新规落地，打破刚性兑付机制：2018 年资管新规明确禁止保本保收益，推行净值化管理，旨在打破 “刚性兑付”，推动资管行业回归“受托理财” 本源。养老目标基金凭借明确风险收益目标、规范管理机制及灵活配置策略，成为应对刚兑打破后理财新环境的新方案。

养老第三支柱加快推进，目标基金加速扩容：2022 年个人养老金制度落地，养老目标基金显著扩容：目标日期型 FOF 由 2020 年的44 只增长至2025年的119只，目标风险型 FOF 数量由 2020 年的 52 只增长至2025 年的154 只，形成适配不同生命周期需求的产品格局。 保守及稳健型 FOF 产品痛点，回撤控制存在优化空间：当前存续的目标风险型与偏债混合型 FOF 近一年最大回撤多集中在 2%-4%；仅3.50%的目标风险型FOF 与 10.71% 的偏债混合型 FOF 能将最大回撤控制在1%以内，整体回撤控制能力仍具优化空间。

景顺长城保守养老目标一年持有投资价值分析。景顺长城保守养老目标一年持有 A是景顺长城基金发行的目标风险型 FOF 基金，成立于 2024 年 3 月20 日，锁定期一年，基金当前规模达到 3.58 亿元（2025Q2），设有个人养老金Y 份额，旨在通过大类资产配置和基金优选，在控制风险的前提下实现更具稳健性的中长期回报。 基金低回撤、高卡玛比，持有体验较好：自成立以来至2025 年二季度，基金累计收益 6.66%，近一年年化收益 5.21%，最大回撤仅0.88%，夏普比2.94（同类第一），卡玛比 5.81（同类第二），任意时点买入持有3 个月正收益概率100%，同期最低收益率为 0.43%，最高收益率为 2.58%，自成立以来最长连续未创新高持续 41 天。 多元化资产配置，结合市场环境灵活调整：基金通过“战略+ 战术” 大类资产配置及 “定量 + 定性” 子基金筛选构建组合，注重风险与波动率管理。基金以风险预算为权益配置比例准绳，以波动率为核心监控指标，灵活配置各类资产。自基金成立以来，各大类资产先后经历波动和回撤，而基金依然凭借有效的风险控制策略，实现了净值的相对稳定，区间最大回撤均未超过1%。专业管理团队：基金由江虹女士管理，依托景顺长城成熟的养老投资体系和专业的资产配置团队。团队在管 FOF 基金 7 只，包括4 只目标风险型FOF，2只目标日期型 FOF 和 1 只偏股混合型 FOF 基金，三大产品线，分别为投资者提供不同风险偏好、低相关性的产品及策略选择。

编辑：火腿肠