2025年建筑行业中期投资策略：资产质量改善有望与需求回暖共振，看好建筑板块下半年表现

复盘：中字头央企偏弱，拖累建筑板块表现

年初至今建筑指数小幅跑输大盘。截至7月14日，沪深300指数自年初上涨2.10%，SW 建筑装饰指数自年初上涨 0.19%，跑输沪深 300 指数1.91 个百分点，在29个行业中排名第 23 位。

从细分子版块看，装饰装修、洁净室工程表现较好，分别上涨14.0%、12.3%，而大型建筑央企下跌 4.6%，在很大程度上拖累了板块表现。从个股方面看，当前50亿元市值以上的个股中，涨幅靠前的有：中天精装（+54.4%）、江河集团（+34.3%）、亚翔集成（+31.1%）、同济科技（+27.3%）、重庆建工（+25.6%），跌幅较大的有：深城交（-23.0%）、广田集团（-15.3%）、上海建科（-14.7%）、陕建股份（-12.3%）、中国交建（-11.7%）。

八家中字头建筑央企中，仅中国能建（+4.8%）、中国建筑（+1.5%）录得正收益，中国交建（-11.7%）、中国铁建（-8.7）、中国中铁（-8.2%）跌幅相对较大。地方建工中，重庆建工（+25.6%）、宁波建工（+22.7%）、四川路桥（+17.7%）涨幅靠前，陕建股份（-12.3%）、隧道股份（-11.3%）、上海建工（-6.8%）表现较弱。

建筑港股中，中铝国际（+44.7%）、中国能源建设（+30.8%）表现较好，中国建筑兴业（-20.2%）、城建设计（-14.8%）表现较弱。两地上市的建筑股AH溢价延续小幅收窄趋势，截至 7 月 15 日，AH 溢价从高到低分别为中国中冶（93.6%）、中国能建（90.1%）、中国交建（83.3%）、中国铁建（66.6%）、中国中铁（65.4%）。

行业主要指标承压，建企新签和收入普遍下滑

开工端略有改善，建筑企业新签合同额普遍下滑

春节后开复工总体偏弱，重点项目资金到位情况有所改善。今年春节后建筑行业开复工整体偏弱，百年建筑网数据显示，全国工地开复工率和劳务上工率同比均出现明显下滑。开工偏弱主要受两方面因素影响：一是地方政府工作重心转向债务化解，新增投资项目审批收紧，导致市场项目供给减少；二是建筑企业普遍面临在手订单不足的问题，为控制成本主动降低施工强度。不过值得注意的是，随着市场项目总量减少，资金正加速向优质项目集中，重点项目的资金到位情况有所改善。

新开工投资额在低基数下同比略有改善，整体开工端数据压力仍大。根据Mysteel和今日工程机械不完全统计，2025H1 全国项目开工合同额25.0 万亿元，同比+22.5%。新开工强度在 2024 年的低基数下有所回暖，但仍然显著弱于2022-2023年。从节奏上看，2 月开工规模相对较大，后续逐渐走弱，6 月单月开工项目投资额仅 4367 亿元，同比-36.4%。

行业新订单延续下滑，龙头企业二季度增速有所修复。2025H1 建筑业新签合同额13.95 万亿元，同比-6.5%，环比一季度降幅扩大 4.3 个百分点，全行业新订单仍然延续下滑状态。上市龙头企业新签订单普遍保持5%以内低速增长，一季度新签合同额降幅较大的龙头企业二季度新签增速普遍有所修复，中国电建、中国化学、中国中铁半年度新签增速由负转正，中国铁建、中国中冶、上海建工新签增速降幅有所收窄。

基建增速回落，下半年政策力度是关键变量

房屋施工面积降幅收窄，在建施工强度由正转负。截至2025 年6 月末，全国房屋施工面积 63.3 亿平方米，同比下降 9.1%，降幅较2024 年有所收窄（改善）。受销售景气回落、竣工库存去化周期延长、资金到位率下滑影响，施工强度由正转负。2025 年上半年，单位面积施工强度（建工投资/平均施工面积）为395元/平方米，同比下降 4.6%，继 2024 年由负转正后再度转负。

2025H1 基建增速前高后低，下半年政策力度是关键变量。2025 年1-6 月，狭义基建投资同比+4.6%，广义基建投资同比+8.9%，6 月基建增速出现明显回落，狭义/广义基建投资增速分别下滑 1.0/1.5 个百分点。根据历史经验，6 月是的基建施工大月，往年基数较高，而今年支持在建项目的资金落地相对前置，可能是形成基建增速前高后低的原因。展望下半年，7-8 月夏季施工淡季预计基建投资延续偏弱态势，而 9-12 月基建投资与增量政策力度关联度较强，若地方存量债务化解继续顺利推进，政策性资金加速落地支持基建新建项目，基建增速将有望迎来回升。

能源基建延续景气，交通基建环比提速。分领域看，能源基建（电力、热力、燃气、水）保持高增长，2025H1 同比增长 22.8%；交通基建（交通运输、仓储、邮政）年内持续提速，2025H1 同比增长 5.6%，增速环比提升1.6 个百分点；水利市政基建（水利、环保、市政公用）年内增量主要由水利投资驱动，后者虽延续上年高增长态势，但增速逐月回落，2025H1 同比增长3.5%，增速环比下降3.7个百分点。中央主导的水利、铁路等领域投资维持景气，地方主导的市政公用投资在去年低基数下有所回暖。

基于开工合同额领先性推算，基建实物量未来两年仍将面临收缩压力。基于Mysteel 统计的项目开工合同额数据，我们假设项目开工后将在3 年内逐步落地形成实物工作量。通过月度开工数据的滚动推算，可获得与基建投资趋势相似的实物工作量指标。数据显示，Mysteel 口径下的新开工合同额已于2022年见顶；2024 年全国项目开工计划总投资额同比下降 32.8%（较2022 年下滑40%）。鉴于2021-2022 年开工的项目将陆续完工，而 2023-2024 年新开工显著下滑，预计未来两年实物工作量将不可避免地持续收缩。测算显示，2025 年上半年实物工作量约为 8.33 万亿元，同比下滑 10.1%。

国债与专项债发行明显提速，地方化债稳步推进

专项债发行提速，有效推动项目开工回暖。2025 上半年，全国新增专项债发行21607 亿元，同比+44.7%，6 月单月新增专项债发行5271 亿元，同比+38.4%，若剔除可能用于化债的特殊新增专项债，用于项目投资的新增专项债发行16959亿元，同比+18.1%，与新开工增速基本匹配，反映当前专项债加快发行有效推动项目开工回暖。

国债融资规模大幅提升，中央财政支持重大项目建设托底基建投资。2025上半年固定资产投资资金来源中国家预算内资金同比+14.8%，继续维持较快增长。2025上半年国债净融资额达到 3.3 万亿元，同比大幅增长113%。根据2025 年政府工作报告及相关政策文件，2025 年拟发行超长期特别国债1.3 万亿元，较2024年增加 3000 亿元，其中 8000 亿元预计将继续支持国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，包括长江经济带生态环境保护、东北黑土地高标准农田建设、“三北”工程建设等。

化债稳步推进，特殊新增专项债发行明显提速。2024 年11 月国常会提出，从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000 亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务 4 万亿元。该类特殊新增专项债资金用途仍为政府投资项目，但没有披露项目相关资料，可以认为是用于置换“隐性负债”。2025 年上半年，特殊新增专项债累计发行4648 亿元，完成计划发行额度的 58%。其中，5 月/6 月特殊新增专项债发行987、2224 亿元，环比分别+273%/+125%，截至 7 月 29 日，月内发行及拟发行的特殊新增专项债规模达到2903亿元，继续保持加速态势。

建筑企业收入下滑，盈利企稳，资产负债表加速修复

建筑企业收入和利润规模普遍下滑。我们梳理了 A 股市值最大的8 家建筑央企和市值最大的 8 家地方建工企业。这 16 家企业在 2025 年第一季度共实现营业收入17821 亿元，同比下降 6%；实现净利润 422 亿元，同比下降10%。其中，建筑央企实现营业收入 16997 亿元，同比下降 4%；实现净利润390 亿元，同比下降9%。地方建工企业实现营业收入 1560 亿元，同比下降20%；实现净利润33 亿元，同比下降 18%。2025 年第一季度，龙头建筑企业的收入和利润普遍下降，地方建工企业的降幅更为显著，且这已是连续第二年一季度出现下滑。相比之下，建筑央企的降幅较小，但这是其首次在一季度出现收入和利润的双降，具有重要的转向意义。

盈利能力出现拐点。2025 年第一季度，建筑央企的毛利率为9.44%，同比上升0.06个百分点；净利率为2.87%，同比下滑0.06个百分点。地方建工的毛利率为10.54%，同比上升 0.22 个百分点；净利率为 2.58%，同比下滑0.26 个百分点。2025年第一季度，建筑企业的毛利率显著回升，其中地方建工的毛利率达到五年内同期最高水平，这反映出建筑企业手中项目的结算产值质量有所提升。净利率的下滑主要归因于收入规模下滑，而各项费用支出相对固定，然而后续费用率的上升空间有限，随着毛利率的持续回升，预计净利率将逐步企稳。

地方建工实质性缩表，建筑央企边际缩表。2025Q1 建筑央企总资产净增加3077亿元，比上年同期少增 991 亿元，地方建工总资产净减少716 亿元，比上年同期多减 81 亿元；2025Q1 建筑央企总负债净增加 2721 亿元，比上年同期少增784亿元；地方建工总负债净减少 755 亿元，比上年同期多减44 亿元。地方建工资产负债同步净减少，建筑央企资产与负债增幅边际减少，反映建筑企业普遍处于收缩阶段，在手应收款资产加速回收，存量债务加速偿还，资产质量持续压实。

地方建工回款与付款提速，加快处置 PPP 资产。从应收应付的角度来看，建筑央企在 2025 年第一季度应收账款与合同资产的净增加规模同比有所上升，而应付账款的净减少幅度却小于上年同期，这反映出企业仍面临较大的收付款压力。与此同时，地方建工的应收款和应付款在连续两年的第一季度均呈现负增长，显示出明显的缩表迹象。从长期资产的角度分析，长期应收款与其他非流动资产主要反映了表内在建和已建成的 PPP 资产情况。建筑央企在2025 年第一季度这部分资产净增加了 717 亿元，同比增长 5.4%；而地方建工在同一时期的长期应收款与其他非流动资产仅增加了 2 亿元，基本可以认为其表内的PPP 合同已基本消化完毕。

建筑业库存周期：“被动补库”或已接近尾声

库存周期的形成源于企业生产调整与市场需求变化之间的时间差。由于生产决策的滞后性，尤其是重资产工业制造企业受制于产能刚性（设备投入大、生产周期长），其扩产和减产决策往往无法及时匹配需求波动，导致库存水平呈现周期性变化。这种供需错配使得库存变动方向时常与需求变化方向相背离，从而形成完整的库存波动循环。根据库存变动与需求变化的组合关系，一个完整的库存周期通常被划分为四个典型阶段：主动补库存、被动补库存、主动去库存、被动去库存。

库存周期对建筑行业同样具有参考意义。重资产行业因其生产调整的高粘性，库存周期的特征表现尤为明显，而传统观点通常将建筑行业归类为轻资产服务业，认为其不存在明显的产能扩张或收缩过程。但是，通过对建筑行业近十年发展轨迹的观察可以发现：一方面，在下游客户垫资施工需求的推动下，传统施工业务的账期持续延长；另一方面，PPP 模式兴起，建筑企业长期投资大幅增加，运营回报周期大幅拉长。若将应收款项、长期应收款等应收资产类比为工业企业的"库存"，则可以清晰地观察到，建筑企业的"库存"波动同样呈现出对下游需求变化的滞后响应特征。在库存周期的四个阶段分别体现为：

主动补库存：下游建设需求旺盛，建筑企业的新签合同额和营业收入快速增长，相应的应收资产也快速积累；

被动补库存：受下游客户资金链紧张和投资需求萎缩影响，建筑企业营收增速明显放缓，项目回款周期持续延长。在这一阶段，尽管企业已采取包括严格筛选新签项目、加大应收账款催收力度等紧缩性经营策略，但由于存量在建项目的持续推进以及 PPP 项目陆续完工转入运营期，各类应收款项仍在加速被动累积。在增量项目获取和存量项目回款的双重压力下，建筑企业债务压力显著增大，资产周转效率不断恶化，经营压力持续加剧。

主动去库存：面临下游需求的持续萎缩，建筑企业新签合同额显著下滑，人员规模缩减。这一阶段，企业通过加速应收款项回收和计提减值准备等方式持续消化存量资产，促使资产质量逐步夯实。从负债结构来看，随着应收账款的清理，企业得以同步清偿应付账款，并通过主动压降有息负债规模来缓解财务费用压力。这一系列资产负债表的修复措施，最终体现为企业资产负债率持续下行，整体偿债能力得到实质性改善。

被动去库存：下游客户信用状况持续修复，带动投资需求稳步回升，建筑企业新签合同额增速明显反弹，业主信用扩张背景下，工程回款效率显著提升，回款周期明显缩短，企业进入快速增长期。 建筑行业 2021 年进入“被动补库存”阶段。2015-2020 年间，在房地产开发“快周转”和地方政府基建扩张的双重驱动下，建筑企业实现了规模的高速增长，数该时期建筑板块营业收入年复合增长率达 12.8%，总资产规模年复合增长率更高达 15.3%，呈现出典型的“主动补库存”特征。然而，2021 年起，随着地方政府债务压力加剧，中央对财政困难地区的新增政府投资项目实施严格管控，建筑企业营收增速回落，直至 2024 年行业整体营收步入负增长区间。虽然业务规模收缩，但由于存量项目回款周期延长以及 PPP 项目集中转入运营期，企业资产规模仍在被动扩张，导致资产周转效率大幅下滑，企业经营压力显著加剧。

当前“被动补库存”或已接近尾声。当前地方建工企业的资产扩张已明显先于建筑央企见顶回落。2024 年市值排名前八的地方建工企业总资产净增加额仅为831亿元，同比大幅下滑 68%，资产扩张速度显著放缓。进入2025 年，这一趋势进一步强化，一季度前八家地方建工企业总资产净减少716 亿元，资产收缩规模同比扩大 13%。其中，上海建工 2024 年总资产与总负债净增幅均仅为1.3%，这一数据已明确释放出资产规模见顶信号，上海建工预计将在2025 年进入实质性缩表阶段。在行业需求持续下行的背景下，民企经营决策灵活性强，率先完成收缩，地方国企随后跟进，央企亦出现边际收缩迹象。这一梯次收缩趋势印证行业处于"被动补库存"末期，市场供需格局有望实现再平衡。

建筑行业退出门槛低，出清速度快，盈利能力逐步修复。建筑企业账面资产以各类应收账款形式存在的债权为主，相对于厂房设备等固定资产流动性较好，有较为通畅的清算渠道，退出门槛较低。2023/2024/2025Q1 建筑企业破产重组数量分别为 2300/2400/800 家，2024 年内建筑业直接从事生产经营活动的生产人数为4999 万人，同比减少 3.5%，2025 上半年为 3965 万人，同比降幅扩大至8.5%。当前建筑企业经营策略发生根本性转变，从规模扩张转向效益优先，建筑板块毛利率在经历长期下行后开始筑底回升，2024 年行业整体毛利率达到10.9%，较2022年提升 0.15 个百分点。

在"主动补库存"阶段，企业普遍呈现量价齐升态势，利润快速扩张，权益资产表现最为亮眼；而"被动补库存"阶段则伴随着需求回落和周转放缓，企业经营指标全面承压，权益市场表现往往最弱。值得强调的是，由于库存周期具有后验性特征，市场通常会提前反映周期反转预期。因此，当前"被动补库存"阶段临近尾声之际，正是左侧布局的较佳时机。

扩内需紧迫性提升，发力基建再次成为最优解

内需提振仍面临压力，扩大有效投资紧迫性再度提升

上半年总量增长稳健，但宏观价格指标压力较大。上半年中国实际GDP 同比增长5.3%，其中一季度同比增长 5.4%，二季度同比增长5.2%，高于去年同期和今年全年 的 增 长 目 标 值 。 二 季 度 消 费 / 净 出 口 / 投资对GDP 的拉动分别为+2.7%/+1.2%/+1.3%。虽然总量增长情况较好，但价格指标仍然面临较大压力，CPI同比在±0.1%波动，PPI 连续 4 个月加速下滑，上半年GDP 平减指数为-1.0%，连续 9 个季度为负。

上半年出口显现韧性，但在外需承压的背景下不确定性仍然较大。上半年中国出口金额同比增长 5.9%，其中 6 月单月同比增长 5.9%，环比提速1.2 个百分点。上半年在特朗普对等关税政策豁免期下“抢订单”效应爆发，部分出口企业通过多种方式规避关税影响，整体出口展现韧性。而下半年，随着博弈风险上升和需求回落压力显现，整体出口形势仍面临较大的不确定性。

消费增长持续性面临挑战。2025 年上半年，社会消费品零售总额同比增长5.0%，其中 6 月社零当月同比+4.8%，增速环比减少 1.6 个百分点，单月增速回落可能与电商平台 618 大促提前和部分地区国补暂停有关。去年以来，政府多轮消费补贴和以旧换新政策有效促进了消费增长，但也面临后续持续性的压力。一方面，持续的补贴它可能强化消费者的降价预期，在居民收入预期尚未回暖的情况下，正常的消费决策会被推迟，形成“无补贴不消费”的心理定势。另一方面，补贴政策的效果具有“前置”或“透支”未来消费的特点，一旦政策力度减弱或停止，消费可能出现下滑压力。

“反内卷”需要增量需求予以配合，发力基建再次成为最优解

地产销售景气回落，地产投资回暖道阻且长。自去年三季度末“止跌回稳”发声之后，市场迎来一波反弹，重点城市一、二手房的销量和房价均出现不同程度的上涨。但随着“924”热度渐散，市场重回下行趋势，景气度回落至“924”之前。2025 上半年新房销售均价 9649 元/㎡，同比-2.1%，降幅环比扩大了1.1个百分点。地产销售景气回落导致投资和新开工延续疲软，2025 上半年房地产建筑工程投资同比-13.4%，较 2021 年同期高点下滑 42%，新开工面积同比-20.0%，降幅环比收窄 2.8 个百分点。

制造业内卷矛盾加剧，企业资本开支收缩。2025 年1-6 月，全国制造业投资累计同比增速为 7.5%，较 1-5 月增速环比回落 1.0 个百分点，增速连续三个月下滑。2025 上半年制造业产能利用率为 74.2%，自 2021 年高点持续下滑。“反内卷”政策的核心目标是治理部分行业因前期过度投资导致的产能过剩和无序低价竞争，压缩低效供给，从而稳定产品价格，修复企业资产负债表和盈利能力，因此短期内新增投资必然受到压制。

供给侧“反内卷”需要需求侧增量予以配合。"反内卷"虽然在特定行业内部预期将能够形成短期价格支撑，但在整体宏观环境仍处于通缩或准通缩状态时，这种局部性的价格回升既难以向整个经济体系传导，也难以持续。究其根源，企业即便避免价格战，在需求持续萎缩的背景下，仍无法实现销售和利润的根本改善。我们认为，内卷现象的本质在于有效需求不足，因此要真正破解这一困局，必须依靠扩内需政策的协同发力。 在当前工业产能过剩且有效需求不足的背景下，增量投资受到双重约束：既要避免在制造业等已饱和领域新增无效供给，又要通过需求扩张激活闲置资源。在此约束下，传统投资渠道的局限性日益凸显：制造业投资受制于产能过剩，企业资本支出意愿低迷，且新增投资可能加剧行业"内卷"；房地产投资则受"房住不炒"政策刚性约束；而消费补贴不仅可能强化通缩预期，更难以直接激活上游重工业产能。 相比之下，基建投资的特殊优势使其成为实现“反内卷”和“再通胀”的关键路径。从需求端看，基建产业链与过剩产能高度重合，其投资可快速转化为对钢铁、水泥、建材等行业的实际订单，直接消化过剩工业品。在供给端，基建的公共产品属性使其区别于产业投资：一方面，民生基建如水利、城市更新、农村公路等投资旨在补短板，其驱动力由公共服务缺口决定而非市场回报；另一方面，基建的公益属性决定了其供给不以盈利为唯一目标，从根本上规避了产能过剩风险。这种既能消化现有过剩产能，又不会制造新过剩的双重特性，使加大基建投资在当前经济环境下具有不可替代的重要意义。

财政政策留有足够发力空间，“民生”与“两重”基建方向明确

财政政策有足够能力通过发力基建支持经济复苏

政府债务安全垫厚实，中央财政加杠杆空间充足。截至2025 年6 月，中国政府部门杠杆率仅 65.3%，显著低于世界主要经济体，尽管近两年财政持续发力，政府杠杆率有明显抬升，但到目前中央政府杠杆率也仅有27.6%，尚有足够继续加杠杆的空间。赤字方面，中国 2025 年目标赤字率提升至4%，为历史较高水平，但对标美国仍然有较大提升空间。

超长期特别国债继续加码，将持续作为中央财政支持基建的核心手段。超长期特别国债不纳入一般公共预算，不计入赤字率，融资成本低，发行期限为10年以上，适合用于投资额大、回报周期长的重大战略项目。回顾历史，1998-2008年中国累计发行 1.13 万亿元长期建设国债，用于应对亚洲金融危机带来的经济增速下滑、出口回落、物价水平下降问题，1997-1999 年中央财政总支出分别同比增长10.4%/100.2%/22.0%，中央政府杠杆率持续提升，带动固定资产投资快速回暖。超长期特别国债有望发挥类似世纪之初长期建设国债的作用，作为中央财政加杠杆的核心工具，驱动全社会投资加速回暖。

民生基建：关注城市更新、水运工程、水利工程

城市更新：战略高度提升，潜在空间巨大

城市更新战略高度显著提升。随着中国城镇化率迈过65%的关口，城市发展的主战场正经历一场深刻的变革——由过去几十年以规模扩张为特征的“增量建设”，转向以提升城市品质和效率为核心的“存量提质”。城市更新不再是零星的旧改项目，而是被提升至国家战略高度，成为推动城市结构优化、功能完善和品质提升的关键举措。2025 年 5 月，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于持续推进城市更新行动的意见》，提出加强既有建筑改造利用、推进老旧小区整治改造、完善城市基础设施等八大任务。

估算城中村改造和城市更新年均投资额接近 2 万亿元。根据住建部数据，2024年全国实施城市更新项目 6 万余个，完成投资约 2.9 万亿元，目前已有1 个省9个城市出台城市更新条例，92 个城市出台管理办法，150 个城市印发指导性文件。根据部分城市公布的项目推进计划，我们假设未来单个城市年均实施40-50个项目，单个项目投资额平均为 20-30 亿元，则 21 个超大特大型城市年均投资额合计可达到 1.68-3.15 万亿元。 估算老旧小区改造年均市场规模超 2000 亿元。根据住建部统计数据，全国共有老旧小区近 16 万个，涉及居民超过 4,200 万户，建筑面积约为40 亿平方米。通过梳理部分旧改项目信息，我们假设全国老旧小区户均投资为4.0-5.0 万元，单位平方米建筑面积投资 400-600 元，估算全国老旧小区改造投资规模约为1.6-2.4万亿元。根据住建部披露，2019 年完成改造城镇老旧小区1.9 万个，涉及居民352万户；2020 年改造城镇老旧小区 3.9 万个，涉及居民近700 万户；2021 年开工改造城镇老旧小区 5.56 万个，涉及居民 965 万户。剔除2019、2020 年和2021年改造的户数，2022-2025 年需要完成改造 2,183 万户，即平均每年改造约546万户，对应投资规模约为 2100-2700 亿元。

水运工程：水运投资持续高景气，运河项目加速论证落地

平陆运河建设推进顺利，规划中运河项目有望加速落地。2021 年2 月国务院印发《国家综合立体交通网规划纲要》，提出建设“四纵四横两网”国家高等级航道新格局，在新格局规划中，新纳入了平陆运河、赣粤运河、湘桂运河、浙赣运河、赣粤运河等超大型运河工程。当前在这些重大的运河建设项目中，安徽江淮运河已于 2023 年 9 月建成，平陆运河于 2022 年开工，预计2026 年建成，其他湘桂运河、浙赣粤运河、荆汉运河处于前期论证阶段。

运河建设投资密度大，能够有效创造就业岗位，达到以工代赈的效果。按照2013—2018 年建筑业投资的就业弹性计算，每完成 1 亿元工程建筑投资，预计可创造就业岗位约 600 个，运河工程单项投资密度大，能够充分带动区域就业，促进共同富裕。建筑业是农民工人数第二大的行业，容纳4500 万农民工就业，同时建筑业就业人员平均年收入仅 7.5 万元，显著低于全国平均的9.8 万元。通过运河建设托底基建投资，能够有效提振低收入群体信心，助力稳就业、稳经济。

运河建设帮助沿线地区扶贫脱困，促进区域协调发展。运河建设联通内陆腹地城市，如平陆运河沿线柳州、百色，赣粤运河沿线的粤北、赣南地区，经济发展相对落后。运河开通后，能够盘活沿线贫困地区的农业、林业、旅游业等资源，带动当地多途径创收，助力乡村振兴。通过合理利用运河沿线荒地进行工业厂区、工业园区开发，规划布局重大的工业项目，将在一定程度上解决工业用地瓶颈及降低运输成本的问题，为更多的东部产业转移企业提供更大的发展空间，引导更多企业落户中西部地区，促进区域协调发展。

水利工程：保安全惠民生的关键领域

水利投资是保安全、惠民生的关键领域，近年来投资规模快速增长。水利工程主要包括水资源管理、防洪抗旱、水土保持、水利枢纽、水力发电等基础设施的建设，完善水利设施可抵御极端气候，保障农业灌溉和城乡饮水，促进可持续发展，是稳经济、护民生的重要基础。2025 年上半年水利固定资产投资额同比增长15.4%，2021-2024 年复合增长率达到 14.5%，是基础设施投资中增长最快的领域之一。其中，水资源与防洪工程投资占比接近 70%，2021-2023 年复合增长率达到30%。

政府资金主导水利投资，中央财政参与度高。水利工程一般具有公益性强、投资规模大、回报周期长的特点，主要由政府主导投资，行业的发展与国家水利建设政策高度相关。水利工程建设资金 8 成以上都来源于政府投资，2014 年以后中央项目减少，主要由地方政府作为水利项目的发起人，但中央政府资金占比仍然稳定在 20%以上。

“两重”基建：关注雅下水电、煤化工、核电工程

雅下水电与配套基建：万亿工程正式启动

雅鲁藏布江下游水能资源储备丰富。根据国家能源局数据，西藏水能资源理论蕴藏量约 210GW，技术可开发量约 170GW，主要集中在金沙江上游、澜沧江上游、怒江上游和雅鲁藏布江下游所在的藏东南地区。雅鲁藏布江作为西藏自治区内最大的河流，水能资源蕴藏量为 113GW，其中干流下游的雅鲁藏布江大峡谷（大拐弯）段落差集中达 2000 米，水能资源储量达 70GW，可兴建大型水电站。

雅江下游靠近中印实际控制线，在中方控制区开发水能资源具有重大战略意义。对雅鲁藏布江是一条国际河流，下游流入印度和孟加拉国，在印度境内的河段被称为布拉马普特拉河。雅鲁藏布江大拐弯段靠近中印边界实际控制线，由于复杂的历史遗留问题，当前中印双方在边界问题上仍然存在较大分歧。根据路透社2024 年 7 月报导，印度政府计划在投资 10 亿美元在中国藏南地区（印方称“阿鲁纳恰尔邦”）加快推进建设 12 座水电站。在雅鲁藏布江下游加快推进水电站建设是反制印度对争议区渗透的关键举措，争取雅鲁藏布江后续开发的主导权，同时有利于带动边境地区基础设施建设，进而维护边境地区安全稳定。

五线入藏通道加速构建。截至 2022 年底，西藏自治区铁路总里程为1359公里，根据西藏自治区中长期铁路网规划，“十四五”规划方案实施后总里程将大幅提升至 4104 公里，2035 年将达到 5198 公里。目前规划的进藏铁路线路共有5条：青藏铁路，甘藏铁路，川藏铁路，滇藏铁路、新藏铁路，其中川藏铁路和滇藏铁路处于建设阶段，部分路段已经通车运营；新疆铁路和甘藏铁路处于规划研究阶段。新藏铁路已纳入“十四五”铁路发展规划，据新疆日报报道，新藏铁路的初步测量工作已经完成，目前正在加紧推进项目剩余前期工作，项目建设对于填补边疆路网空白、稳边固疆、增强民族团结等具有重要意义。

煤化工工程：发挥资源储备优势，保障国家能源安全

发展煤化工是保障国家能源安全的重要举措。中国能源结构呈现“富煤、贫油、少气”特征，根据国家统计局和国家能源局数据，2024 年中国石油和天然气产量分别为 2.13 亿吨和 2464 亿立方米，分别占全球产量的4.6%和5%，对外依存度分别高达 72%和 43%。根据中国煤炭工业协会，2024 年我国煤炭产量47.6 亿吨，占全球煤炭产量的 52.5%，发展现代煤化工，生产煤制油、煤制气等进口油气的替代产品，将有力保障国家能源和化工原料供应安全。

新疆煤炭资源丰富，煤种高度适配煤化工需求。根据中国能源网估算，新疆煤炭资源储量达到 2.19 万亿吨，占全国煤炭资源总量的40%左右，位居全国第一。虽然疆煤目前勘探程度较低，但已探明储量已达 364.5 亿吨，位居全国第二，当前已建成准东、伊犁、吐哈、库拜四大煤炭产业基地。近年来，新疆煤炭产业快速发展，新疆煤层埋藏深度普遍小于 200 米，煤层厚度大，地质构造简单，从煤种分布看，低变质的长焰煤、不黏煤、弱黏煤等占全部查明保有资源/储量的95%，低变质煤运输成本高，污染相对较大，不适宜用于炼焦，但却是现代煤化工的理想原料。

"高储量、低需求、高运距"，疆煤价格长期维持在较低水平。新疆煤炭资源地质条件优越，煤层埋藏浅、厚度大，便于规模化开采，在此开发大型煤矿基地，能够充分发挥规模优势降低开采成本。新疆煤炭虽然储量丰富且开采成本较低，但由于地理位置偏远、运输距离较长，加上煤种含水量较高导致运输成本大幅增加，这些因素共同限制了其市场辐射范围。与此同时，当地工业需求相对有限，市场供需关系宽松，煤炭供给充足而竞争压力较小，因此形成了相对较低的煤炭售价格局。2025 年至今乌鲁木齐长焰煤（A20%,V40%,S0.8%,Q5500）均价仅为369.5元/吨，价格低于其他地区 30-40%。

国内大型煤企加速布局西北煤化工项目。根据已披露信息，国家能源集团投资1700 亿在哈密建设全球首个二代煤制油示范项目；中煤集团投资320 亿在疆打造煤制气多能融合项目；平煤神马拟投 300 亿建设尼龙66 产业链；陕煤榆林化学投资 1760 亿实施煤炭分质利用二期工程，探索煤基烯烃/芳烃耦合新路径。这些项目依托西北富煤优势，集成煤油气化、新能源、CCUS 等先进技术，推动现代煤化工向高端化、低碳化发展。目前新疆在建及拟建煤化工项目投资规模估算已达到6000-7000 亿元，其中已开工项目计划投资近 1600 亿元，如果再加上“十五五”期间预计新增的投资，总投资规模可能进一步攀升至万亿级别。

核电工程：战略意义重大，恢复核准，建设提速

核电：清洁高效，出力稳定的基荷能源。核电属于非化石能源，具有清洁低碳、出力稳定、利用小时数高的特点。根据国际原子能机构（IAEA），在核电全生命周期内单位度电碳排放量仅 5.7 克，低于风电的 13.3 克，水电的64.4 克，光伏的 74.6 克。相较于风电、光伏，核电能够全天稳定运行，且基本不受自然环境因素影响，利用小时数更高，能够在不增加电网消纳负担的前提下持续产生清洁电力。从能源安全角度看，核电作为高能量密度、零碳排放的基荷电源，可大幅降低油气对外依存度，保障国家能源安全。

核电机组核准加速，政策表述转向积极。2011 年日本福岛核事故后，中国核电机组核准一度陷入停滞，2011-2018 年间总计仅核准 11 台核电机组。2019 年中国重新放开核电审批，在接下来 3 年内每年核准 4-5 台机组。随后，核电机组常态化核准提速，2022 年和 2023 年各核准 10 台，2024 年8 月国务院发布《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》，提出加快沿海核电等清洁能源基地建设，积极安全有序发展核电，并随后决定核准 11 台核电机组。2025 年4 月国常会再次新增核准 10 台核电机组。

编辑：火腿肠