2025年铁龙物流研究报告：国铁特箱运输龙头，有望迈入新一轮增长周期

1 我国最早上市的铁路特种箱运输龙头

铁龙物流为我国首家上市的铁路行业公司，实控人为国铁集团。中铁铁龙集装箱物流股 份有限公司原名为大连铁龙实业股份有限公司（2005 年 1 月起改用现名），公司设立于 1993 年 2 月，是经大连市经济体制改革委员会批准，由沈阳铁路局大连铁路分局（后改制为大连 铁道有限责任公司）、大连铁路经济技术开发总公司等五家发起人共同发起，采用定向募集 方式设立的股份有限公司，于 1998 年登陆上交所上市。 2005 年 1 月，经国家财政部批准，公司原第一大股东沈阳铁路局经济发展总公司将其 所持有的公司 7364.50 万股中的 6895.47 万股无偿划转给中铁集装箱运输有限责任公司、 254.53 万股无偿划转给大连铁路经济技术开发总公司；原股东大连铁道有限责任公司将其 所持有的公司 4201.92 万股全部无偿划转给大连铁路经济技术开发总公司，股权划转完成 后中铁集装箱运输有限责任公司持有公司 6895.47 万股，占公司总股本的 24%，成为公司 的控股股东。 截止 2025 年 3 月底，中铁集装箱运输有限责任公司和大连铁路经济技术开发有限公司 分别持有公司 15.9%和 14.1%的股权，公司实控人为国铁集团。

铁路特种集装箱业务和铁路货运及临港物流业务共同贡献公司主要的盈利。从业务布 局情况看，公司主要业务领域包括铁路特种集装箱业务、铁路货运及临港物流业务和委托加 工贸易等业务。 1）铁路特种集装箱业务：2006 年公司收购集装箱公司全部铁路特种集装箱资产及业 务，开始经营铁路特种集装箱运输物流业务，该业务逐步成为公司的战略性核心业务板块。 2024 年公司持续进行新箱型研发及老箱型迭代升级，充分发挥特种箱资产与运营优势，实 现业务收入 25.36 亿元，营收占比 19.49%；业务毛利率 25.01%，实现毛利润 6.34 亿元， 毛利占比 67.38%。 2）铁路货运及临港物流业务：2005 年，公司收购连接哈大铁路干线沙岗站与营口鲅鱼圈港的沙鲅铁路支线，开展铁路货运及仓储、短途运输等物流延伸业务。其中，铁路货物运 营主体为沙鲅公司，临港物流运营主体为营口实业。2024 年实现业务收入 14.17 亿元，营 收占比 10.88%；业务毛利率 15.42%，实现毛利润 2.18 亿元，毛利占比 23.20%。 3）供应链管理业务：2014 年以来，公司利用长期经营物流供应链的优势积累，开展以 钢材为主的委托加工贸易业务。该业务营收规模大但毛利率偏低，2024 年实现业务收入 89.04 亿元，营收占比 68.41%；业务毛利率 0.93%，实现毛利润 0.83 亿元，毛利占比 8.79%。 4）房地产等其他业务：公司既有主要地产项目为已建成的连海金源项目及颐和天成项 目，新增连兴里项目正稳步推进，此外兼营少部分新型材料、酒店等业务，营收及毛利占比 较低。

公司特种集装箱业务规模扩张或有望带动公司利润触底回升。公司 2024 年毛利润占利 润总额比重达到 1.61 倍，盈利主要由并表主业贡献。受益于国家铁路货物承运清算制度变 革及大宗商品“公转铁”开启发力，公司 2018 年毛利润和归母净利润同比分别增长 49.2%、53.5%；受新冠疫情多点散发、营口港区上下水货物吞吐量调整、21 年大连冷链物流园新项 目投产初期亏损等影响，公司 2020-2021 年归母净利润同比分别下降 11.9%、15.8%；2022 年至今，受益于疫情影响消退、上一轮造箱投产周期后铁路特种箱业务规模增长、铁路特种 箱结构及服务流程优化等综合影响，公司利润稳步增长，2022 年、2023 年归母净利润同比 分别增长 0.1%、39.5%；2024 年受 1.14 亿元存货减值影响，归母净利润同比-18.9%。

2 铁路优化运输结构，铁路集装箱运输大势所趋

我们分析，当前我国铁路货运行业正稳步革新发展，主要呈现三大趋势，一是大宗商品 “公转铁”推动运输承载方式变革，二是多式联运“散改集”推动运输接驳方式变革，三是 推广物流总包推动运输组织形式变革。上述三大趋势合力，有望推动铁路集装箱运输业务迎 来发展。

2.1 大宗商品“公转铁”——运输承载方式变革

铁路货运和公路相比，价格及环保优势或较为明显。根据西南交通大学交通运输与物 流学院副教授左大杰观点，我国公路运输价格普遍在每吨 0.3 元/公里左右，而铁路运输价 格在每吨 0.15 元/公里左右（2018 年数据情况）。铁路运输是沿着轨道运行，车辆借助于 轮轨接触面产生的蠕滑力前进，铁路轮轨之间的摩擦阻力或小于汽车和飞机受到的摩擦阻 力，2019 年铁路单位运输工作量综合能耗 3.94 吨标准煤/百万换算吨公里，仅为公路运输 的 23.2%，同比下降 4.1%。

我国政策持续引导推进大宗商品“公转铁”。交通运输部《综合运输服务“十四五”发 展规划》要求到 2025 年铁路货物周转量占比提升至 17%；国务院《推进多式联运发展优 化调整运输结构工作方案（2021—2025 年）》要求晋陕蒙煤炭主产区大型工矿企业中长距 离运输（运距 500 公里以上）的煤炭和焦炭中，到 2025 年铁路运输比例力争达到 90%。 此外，更远期的时间维度，国家铁路局、国家发展改革委、生态环境部、交通运输部、国 铁集团联合印发《推动铁路行业低碳发展实施方案》目标到 2030 年铁路货物周转量占比 达到 22%以上；中共中央、国务院《关于全面推进美丽中国建设的意见》目标到 2035 年 铁路货运周转量占总周转量比例达到 25%左右。 受大宗商品“公转铁”催化，2024 年全国铁路货运量 51.70 亿吨，同比增长 2.7%， 全国铁路货运量占比 8.9%，较 2016 年提升 1.3 个百分点。2024 年全国铁路货物周转量 达 35862 亿吨公里，同比下降 1.6%，全国铁路货运周转量占比 13.7%，较 2016 年提升 0.9 个百分点。

2.2 多式联运散改集——运输接驳方式变革

多式联运是一种以实现货物整体运输的最优化效益为目标的联运组织形式。多式联运 是指将公路、铁路、航运、管道等运输方式中的两种或以上有机地结合在一起，通过协 调、转换和衔接等方式，形成高效、便捷的综合运输体系，以满足货物运输的需要。 根据经济日报报道，多式联运在全社会货运量中的比重每提高 1 个百分点，每年可为 我国节约 1000 亿元左右的物流总费用，大力推进多式联运，有助于公铁水各大物流运输 方式发挥协同作用、优势互补，提高物流效率。 由于多式联运主要是通过规模效应及整合运输环节中的冗余工序来提升物流效率，因 而更适合于运输距离长、对成本敏感、运输体量大的商品，例如大宗商品。铁路货运具备 大运量、低单位成本、环保节能的特点，是大宗商品多式联运的枢纽环节。

当前中国多式联运处于低渗透阶段，未来有望在政策扶持下稳步发展。根据交通运输 部《多式联运发展技术指引》，近年来欧美国家的多式联运一直保持着高速增长势头，且未 来持续发展的空间很大。

2011 年 3 月，欧盟出台新的运输政策白皮书《迈向统一欧洲的运输发展之路：构 建更有竞争力、更高能效的运输系统》，提出绿色低碳交通发展目标，强调通过 发展组合运输把更多公路货运转向铁路和水运，并提出 2030 年前转移 30%、 2050 年前转移 50%的目标；

美国联邦运输部每隔 5 年会制定未来的战略规划,战略规划内容主要有运输业的使 命、战略目标、规划实施步骤与未来计划评价等，将多式联运作为未来战略方 向。 国务院办公厅于 2021 年底发布《推进多式联运发展优化调整运输结构工作方案 （2021—2025 年）》，要求到 2025 年，多式联运发展水平明显提升，基本形成大宗货物及 集装箱中长距离运输以铁路和水路为主的发展格局，全国铁路和水路货运量比 2020 年分 别增长 10%和 12%左右，集装箱铁水联运量年均增长 15%以上。

我国多式联运跑出加速度，未来内贸或为重要的潜力市场。根据中国集装箱行业协会 统计，从“十三五”之初的 2016 年到 2023 年： 铁水联运量从 274 万标箱增长到 1170 万标箱，沿海港口铁水联运占比（窄口 径）从 2.9%提升到 8%。 我国铁路集装箱发运量从 751 万标箱到 3323 万标箱，集装箱运量占铁路装车数 从 8.4%提升到 25.5%； 铁路集装箱保有量从 33 万标箱增加到 107 万标箱，增长 3.3 倍，全国港口主要 港区铁路进港数量占比从 40%提升到 82%。 展望未来，我国多式联运或已具备规模化发展的条件，一方面我国铁路在信息技术应 用、新装备应用、危化品罐箱应用等方面加速推进，铁路与港航企业、铁路与物流市场相 向而行、加深合作的态势或已经形成；另一方面除大宗物资“散改集”的内贸多式联运主 力市场之外，工业品、日用品等“白货”数量较大，长期以来其内贸运输以平板车、栏板 货车、高栏货车、厢式货车等公路运输为主，未来增量市场空间较大。2024 年，国家铁路 集装箱发送箱量 3668 万 TEU，同比增长 10.2%，品类快速增加，铁路集装箱占铁路总装 车数量的 27.9%，同比增长 2.4 个百分点。

2.3 物流总包——运输组织形式变革

国铁集团发力推广物流总包模式，有望拓展货运增量。物流总包业务是指铁路运输企 业利用铁路网络优势，整合社会物流资源，以合同约定的方式，承接客户综合物流服务需 求，为客户提供运输、储存、装卸、搬运、包装、流通加工、配送、信息处理及物流金融 等定制化的综合物流服务或部分物流服务。 铁路物流中心的成立为物流总包模式的实施提供了必要的载体和环境。2024 年 1 月 底，国铁集团在全国范围内完成了 39 个铁路物流中心的全面挂牌，铁路物流中心作为铁 路物流业务的市场经营主体，将对标现代物流企业经营管理模式，全面实施市场化经营， 也将强化与重点企业“总对总”战略合作，大力发展物流总包，为企业量身定制整体物流 最优解决方案，并深化与公路、水运等其他运输方式的融合发展，减少中间环节，提升运 输效率，降低企业物流成本，推动铁路物流产品供给融入企业产业供应链。

我们认为，铁龙物流作为国铁旗下特种箱现代物流运营平台，铁路特种箱业务在需求 端或率先受益于大宗商品“公转铁”、多式联运“散改集”及铁路总包物流模式的发展， 市场空间有望持续扩容。

3 公司进入新一轮造箱周期，箱量有望持续增长

铁路特种集装箱业务为公司核心业务板块。2006 年 1 月公司收购集装箱公司全部铁 路特种集装箱资产及业务后，多年来根据市场需求不断优化特种箱资产结构、增大资产规 模、拓展全程物流业务，铁路特种集装箱业务利润占比不断提高。目前公司运营的铁路特 种集装箱主要包括各类干散货集装箱、各类罐式集装箱、冷藏箱等。公司过去产能投放节 奏与需求变化匹配度相对较高，伴随公司进入新一轮造箱周期，业务规模有望迎来进一步 扩张。

3.1 兼营全程服务及代理两类模式，定价机制市场化，发送量稳健增长

运营模式：区分铁路线上经营业务及门对门服务两类。 1）铁路特种集装箱的铁路线上经营业务：由托运人或发货地外运机构依照铁路运输 计划的安排，填写铁路运单并办理托运交货、装箱、交付运输费用后，公司作为代理方进 行发车准备并完成铁路线上运输，最终由收货人依据铁路货运单据到铁路系统指定地点进 行货物验收及提取。结算方式方面，特种集装箱使用费由货运办理站根据货票收取并全部 上缴国铁集团，由国铁集团在特种集装箱使用费基础上扣除 20%的综合服务费后向公司清 算。 2）特种集装箱现代物流服务业务：即提供“门对门”的现代物流服务，特种箱现代 物流服务业务环节除包括集装箱的铁路线上运输部分外，还包括客户开发、物流方案策 划、门到门短途汽车运输等。结算方式方面，公司主要通过预收运费的方式结算，对于部 分与公司有长期稳定业务合作的客户，一般采用定期结算的方式予以 1-2 个月的账期，此 外公司通过建立客户信用评级体系，按照客户信用级别决定是否给予账期及相应期限。

铁路货运价格市场化改革推进，铁路集装箱运价实施市场调节。根据《国家发展改革 委关于深化铁路货运价格市场化改革等有关问题的通知》，2018 年 1 月 1 日起，将执行国 铁统一运价电气化路段收取的电力附加费并入国铁统一运价，不再单独收取。实行政府指 导价的整车运输各货物品类基准运价不变，铁路运输企业可以国家规定的基准运价为基 础，在上浮不超过 15%、下浮不限的范围内，根据市场供求状况自主确定具体运价水平。 同日起，铁路集装箱、零担各类货物运输价格，以及整车运输的矿物性建筑材料、金属制 品、工业机械等 12 个货物品类运输价格实行市场调节，由铁路运输企业依法自主制定。 在铁龙物流公司的特种集装箱现代物流服务业务中，公司向货主预收包含特种集装箱使用 费在内的总包运费，并按标准与国铁集团进行结算。

公司特种箱业务规模稳健增长。公司拥有的铁路特种箱以 20 英尺干散货集装箱及液 体罐式集装箱为主，截止 2024 年末合计拥有铁路特种箱数量 13.19 万只，其中，20 英尺 干散货集装箱 9.16 万只（占比 69.4%），20 英尺液体罐式集装箱 2.44 万只（占比 18.5%），从发送量来看，2024 年发送干散货箱 136.81 万 TEU（占比 74.1%），发送液体 罐箱 26.28 万 TEU（占比 14.2%）。 公司立足发展特种箱装备谱系化，以深化特箱供给侧改革为投资主线加大各类铁路特 种箱的投资投放，满足白货入箱需求，同时聚焦千万级白货细分市场开发，大力开展白货 运输上量攻坚，20-24 年铁路特种箱发送量复合增速 7.3%。

3.2 新一轮造箱周期有望助推业务规模增长

适时发力布局特种箱购置，助推业务规模增长。铁路特种集装箱业务是公司的核心战 略业务，多年来公司持续配置优质资源，提升公司特种箱保有量规模，优化箱型结构，增 强公司的核心竞争力。2024 年公司拟使用自有资金 14.3 亿元（含税）购置约 34900 只各 类特种集装箱，主要包括 5900 只罐式集装箱、12000 只卷钢集装箱、17000 只各类干散 货集装箱等（公司在不超过上述投资额度范围内，可以根据市场需求变化及采购价格波动 等情况，合理调剂各类箱型的购置数量和进度）。

箱量提升驱动发货量增长，相应助力单箱成本下行。公司在 2016-2018 年的上一轮造 箱周期内，合计购置了 6.92 万只铁路特种集装箱，一方面部分置换原有旧箱、另一方面满 足客户增量运输需求，2016-2024 年期间业务周转率维持在 14-19TEU/只区间，保持相对 高位稳定。这在一定程度上说明，公司过去基于行业经营景气周期对特箱购置节奏的判断 相对合理，产能的扩张和需求的变化匹配度较高。除此之外，公司的铁路特箱业务单箱成 本由 2015 年 1986.69 元下降至 2024 年 1029.76 元，业务规模的提升或助力单位成本优 化。

4 多业务协同发展，货运及供应链稳健

除了铁路特种集装箱核心主业之外，公司还运营铁路货运及临港物流业务、供应链管 理业务及房地产业务等。我们分析，铁路货运及临港物流业务伴随沙鲅铁路增量货源开拓 及大连冷链物流基地经营改善有望保持稳健，此外公司主动积极管控供应链管理业务及房 地产业务的规模、把握运营情况，有望保持风险可控。

4.1 铁路货运及临港物流业务有望维持稳健

4.1.1 铁路货运：经营沙鲅铁路集疏运业务，区位优势明显

公司在沙鲅铁路从事铁路货物运输业务。2005 年 10 月，公司与沈阳铁路局签订收购 协议，完成了对沙鲅铁路的收购，并成立沙鲅公司负责运营铁路货运业务。沙鲅铁路在沙 岗车站与哈大线接轨、终止于营口港前站鲅鱼圈车站，连接东北地区主要货物运输港营口 港与哈大铁路干线，是辽宁环渤海经济带、东北地区物资运输最近的进出海铁路通道。 公司根据营口港吞吐量不断增长的情况，分别于 2008 年、2010 年两次对沙鲅铁路进 行了扩能改造，沙鲅铁路运能已从 2400 万吨/年提升至 8500 万吨/年。沙鲅支线所辖总里 程为 162.458 公里（含专用线），公司拥有的沙鲅铁路区间长度 14.4 公里，设计运行速度 最高 100 公里/小时。

后方集疏港网络成熟，依托内贸深水良港有望实现铁路到发量稳健增长。沙鲅铁路一 方面拥有高度成熟的后方集疏港公铁网络，接轨沈大铁路、毗邻沈大高速公路，另一方面 依托营口港鲅鱼圈港区深水良港，在前文所述大宗商品“公转铁”推动运输承载方式变 革、多式联运“散改集”推动运输接驳方式变革、推广物流总包推动运输组织形式变革三 大趋势合力下，到发运量有望实现稳健增长。 1）集疏港公铁网络情况：公路方面，沈大高速公路即沈阳—大连高速公路，为中国 辽宁省境内的地方高速公路线路，现为沈阳—海口高速公路（国家高速 G15）沈阳至大连 段，全长 375 公里，是中国大陆兴建最早的一条高速公路，它所创造的经济效益和社会效 益就远远超过了预期，形成了沈阳—辽阳—鞍山—营口—大连的高速公路经济带，带动了 辽宁省经济发展，所创造的 GDP 占到全省 GDP 的 70%以上。铁路方面，沈大铁路北起辽 宁沈阳，南至滨海城市大连，线路全长 399 公里，是一条繁忙运输干线。经过多次提速改 造，目前已建成东北腹地通往大连港口的亿吨货运大通道。 2）区域港口吞吐情况：营口港是全国重要的综合性主枢纽港、东北地区第二大港， 地处东北地区及内蒙古东部地区最近的出海口，其定位为内贸集装箱转运中心、区域大宗 散货中心，2024 年营口港集装箱吞吐量位列全国港口第 12 名。其中，鲅鱼圈港区为营口 港规模最大的港区，水深浪小，不淤不冻，航道水深达到 21 米，四季通航，具有建设大 型深水泊位的天然条件，为我国北方深水良港，既有 30 万吨级、20 万吨级、10 万吨级大 型深水泊位，又有 5 万吨级的中型泊位，能够满足不同货种、不同泊位的船舶靠泊作业。 3）区域港口货种品类情况：营口港（含盘锦港和绥中港）的主要货种包括金属矿 石、钢铁、石油天然气及制品，此外还有一定量的矿建材料、煤炭及制品、粮食以及其他 杂货的装卸业务。干散货业务方面，金属矿石是作业最主要的货种之一，以铁矿石为主， 营口港腹地内拥有多家钢铁企业，主要包括鞍钢集团、北台钢铁等，均为公司目前主要的 外贸进口铁矿石合作方。集装箱业务方面，营口港区为国家首批多式联运示范工程，辽港 集团在东北内陆构建起以沈阳、长春、哈尔滨、通辽为核心的“4 大中心、12 个场站、31 个站点”的海铁网络服务体系，开通主要海铁联运班列线路 40 余条，其集装箱货源主要为 东北三省的直接经济腹地货源和渤海黄海地区中转货源。液体散货业务方面，营口港务集团客户集中于中石油、中石化及地方炼厂等石化企业和贸易商，并建立长期的战略合作关 系，截止 2022 年末营口港区域最大可靠泊 30 万吨级原油油轮和 8 万吨级成品油油轮，可 储存油品 608.95 万立方米。

4.1.2 临港物流：仓储业务品类趋于多元化，新投冷链基地短期拖累业绩

依托沙鲅铁路集疏港业务，公司也从事周边区域相关的仓储、装卸、短途运输等物流 延伸服务业务，由营口实业和冷链发展承担。

营口实业拥有 3 个现代化仓储物流基地（在范屯站有 18.7 万平方米的仓储用地 储备，根据市场需要将开发成集装箱、散堆装等业务的装卸、仓储用地），毗邻 营口港及沈大高速公路，总面积 29.6 万平方米，拥有 9 条铁路专用线、龙门吊 5 台、轮胎吊 1 台、叉车 20 台、铲车 2 台，主要从事东北各钢厂铁路运输钢材集 港运输、仓储业务，同时积极推进多元化业务的开展，由单一接卸仓储钢材转变 为接卸仓储多品类并进的经营模式，先后开展了接卸集装箱、装卸镁碳砖、大理 石等业务。

冷链发展的冷链物流园项目一期工程（位于大连普湾新区三十里堡临港工业区） 于 2021 年投入实际运营，项目内容主要包括 2 座冷库、1 座恒温及常温库、1 座 常温库、1 个集装箱堆场，目前投产初期仍处于亏损状态，未来随着冷链板块仓 储物流、线下流通、线上交易三位一体融合发展格局深化及货量规模扩张，经营 或有望稳步改善。

4.2 供应链管理及房地产业务保持规模及风险可控

供应链管理业务强调经营模式稳健及业务规模控制。公司供应链管理业务主要由子公 司国贸公司负责运营，主要经营铁矿、煤、焦炭等大宗商品品类。国贸公司采购炼钢所必 须的主要原料，包括铁矿、焦炭等，直接销售给钢厂，用于钢厂的生产使用。公司主要通 过原材料的供销差价获利。公司利用多年钢厂原材料采购优势，建立和健全了较为完善的 采购销售体系，能够保证原材料采购货款及时回笼及结算。公司在开展钢材委托加工业务 的过程中一直强调经营模式稳健、控制业务规模，此外结算方式方面全部采取预收货款的 形式以控制资金风险。

房地产业务属于公司风险控制型的业务板块，业务规模较小。公司房地产业务主要由 子公司大连铁龙房地产开发有限公司负责运营，既有主要地产项目为已建成的连海金源项 目及颐和天成项目，2023 年新增连兴里项目正稳步推进。未来有望通过加快存货产品出 清、精心策划打造高端差异化地产项目提升经营稳健程度。 1）连海金源项目：位于大连市西城国际旅游商务区，是大连市内最大的绿色核心区 域。连海金源项目建筑面积 11.07 万平方米，可售面积 8.34 万平方米。物业类型为普通住 宅及商铺，其中普通住宅用房共 798 户，开盘时间为 2011 年 7 月，竣工时间为 2012 年 6 月。截至 2024 年底，连海金源项目基本已销售完毕，剩余可售面积很少。 2）颐和天成项目：位于太原市迎泽区长风东街天成路 36 号，项目建筑面积 23.76 万 平方米，可售面积 19.27 万平方米。颐和天成项目物业类型为普通住宅、别墅及商铺，开 盘时间为 2017 年 6 月，竣工时间为 2017 年 12 月。截至 2024 年底，颐和天成项目累计 销售面积为 12.69 万平方米，剩余可售面积为 6.58 万平方米。颐和天成项目是公司在山西 省太原市开发的高端楼盘，由于产品主要是别墅和少量洋房，销售进展相对较慢。 3）新增连兴里项目：预计总投资 9.76 亿元。该项目系公司基于 2022 年底竞得土地 进行开发，预计开发周期为 2.5 年，其中，2023 年 1 月至 11 月，主要进行前期方案设 计、开发手续办理及施工前各种准备等；2023 年 12 月至 2026 年 6 月，主要为现场施 工、竣工验收及交房阶段；2024 年 5 月份起进行销售储客及前期销售准备工作，2024 年 7 月销售开盘，该项目预计销售周期为 3 年。截至 2024 年底，该项目已投资额 7.23 亿 元，累计预售面积 0.36 万平方米，剩余可销售面积 3.49 万平方米。

编辑：火腿肠