2025年煤炭行业从去产能到反内卷：历史镜鉴与当下破局

煤价三轮下行周期回顾

煤价下行周期回顾

回顾近30年，煤炭行业出现过两轮完整的价格波动周期，1998-2000年、2012-2016年均为煤价下行阶段。2021年10月，煤 价开启第三轮下行。

煤价三轮下行周期概况：1998-2000年，秦皇岛港Q5500动力煤综合交易价下行近2年时间，从最高252.0元下跌至最低218元， 下行幅度为13.5%，随后行业迎来“黄金十年”；2012-2016年，煤价下行约4年，从最高793.0元下跌至最低365.0元，下行 幅度为54.0%，随后行业迎来“繁荣巅峰期”；2021年10月，煤价达到巅峰，随后开启下跌，秦皇岛港Q5500动力煤综合交易 价从最高1202.0元下跌至2025年7月4日的658.0元，下行幅度为45.3%。

预计本次煤价下行周期在下跌幅度、下行时长、下行后果三方面可参考前两轮的情况，政府可能会在煤价触底后进行供给侧方 面的改革，从而扭转煤炭行业面临的困境。

相较于第一轮下行周期后的改革，16年政策更全面、力度更大、距今时间更短，因此对本轮改革更具参考性。

2016年供给侧政策回顾

政策回顾 | 2013-2015年出台政策，煤炭行业供给依然过剩

2013–2015年，产能结构优化，进口煤数量和国内煤炭产量有所下降，但供给依然过剩。 截至2015年底，年产120万吨以上的大型煤矿产量比重由58%提升至68%，年产30万吨以下的小型煤矿产 量比重由21.6%下降到10%左右；进口煤炭量从13年的3.2亿吨下降到15年的2.0亿吨。2013-2015年，煤炭 产量从39.74亿吨下降至37.47亿吨；据统计截至2015年底，全国煤矿总规模为57亿吨，而我国2015年煤炭 总消费为37.5亿吨， 行业供给依然过剩，煤炭价格持续下行。

政策回顾 | 国发〔2016〕7号文政策效果

国发〔2016〕7号政策制度落地，煤炭供应过剩问题得到显著缓解，煤炭市场由此迎来趋势性反转。 产量方面：2016年全国原煤产量为34.11亿吨，较2015年的37.47亿吨下降了8.97%，这是自1998年以来首 次出现大幅下降。 价格方面：秦皇岛港动力煤(Q5500K)(元/吨)从2015年底的370吨/元，回升到2016年底的690吨/元，同比增 长72.7%，结束了连续4年的下跌趋势。

供给侧改革对股市影响

行情回顾 | 供给侧结构性改革政策显著提振板块行情

2016年1月中央财经领导小组第十二次会议中，习近平总书记提出生产领域加强优质供给，减少无效供给，使供给体系更好 适应需求结构变化。2016年2月，国务院印发《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，此外，国务院还陆续 印发了《关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》《国务院办公厅关于营造良好市场环境促进有色金属工业调结构 促转型增效益的指导意见》。

受益于钢铁、煤炭、有色金属等行业的供给侧结构性改革，相关板块情绪面和基本面得到修复，煤炭、化工、建筑、钢铁、 有色金属板块在2016/2/1-2018/2/2均大幅上涨，其中煤炭跑赢沪深300近15个百分点。 2016年板块上涨分两个阶段， 第一阶段由政策带动上涨、第二阶段因基本面改善上涨，其中第二阶段涨幅更高。

行情回顾 | 板块行情回顾——整体情况

政策出台前：2015/12/1-2016/1/31为政策酝酿期，这一阶段政策还未正式推出，各板块指数与沪深300处于波动状态。

政策出台后：2016/2/1政策出台后，沪深300与改革相关的板块如煤炭、有色金属、钢铁均启动上涨，2016全年板块 可主要分为两个阶段：2/1-6/15（小幅上涨后回落）、6/15-12/26（大幅上涨后回落）。

行情回顾 | 板块行情回顾——分阶段上涨概况与原因分析

第一轮上涨：煤价未大涨，股价先行（第一阶段的2016年2月1日-4月13日）是主题驱动阶段，由政策带动，这一阶段煤价并未明显上涨。 2016年2月1日《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》推出后，截止2016年4月13日，中信煤炭指数区间最大涨幅为 30.0%，跑赢沪深300（区间最大涨幅16.8%）。其中，2016/2/1-4/13，煤炭板块最低点为1349.8，最高点为4月13日的1755.1。第一阶段上涨期间（2016/2/1-4/13），煤炭价格从430元/吨上涨到440元/吨，上涨10元/吨，涨幅2.3%。 第二轮上涨：煤价大涨，股价共振（第二阶段的2016年6月15日-11月14日）是煤价驱动阶段，受益于供给侧结构性改革，基本面逐渐改善， 板块集体上涨，上涨幅度较大，上涨时间长，煤炭板块涨幅居各行业板块第一。 2016年6月15日煤炭指数为1424.1，后触及最低点1381.2启动二次上涨，并于2016/11/14日涨到最高点1985.5，最大涨幅为43.7% 。 第二阶段上涨期间（2016/6/15-11/14），煤炭价格从450元/吨上涨到810元/吨，上涨360元/吨，涨幅80.0%。

第一阶段 | 子板块行情概况

子板块方面，涨幅从高到低依次为其他煤化工、炼焦煤、无烟煤、焦炭、动力煤。由于板块亏损时间较长、股价低于 净资产，其他煤化工板块的最大涨幅在所有子板块中最大（峰值日期2016/4/15，最大涨幅49.6%）、炼焦煤其次（峰 值日期2016/4/21，最大涨幅40.6%）。

第一阶段 | 个股行情概况及原因

根据观察，区间最高涨幅超过40%的公司普遍存在业绩亏损（PE<0）、低PB、总市值中等或较小（<200亿）的特点，原因主 要在于：业绩亏损、低PB的公司存在困境反转和估值修复预期，中小市值公司股价波动往往较大。

第二阶段 | 子板块行情概况

子板块方面，涨幅从高到低依次为焦炭、炼焦煤、动力煤、其他煤化工、无烟煤。焦炭板块的最大涨幅在所有子板块中最 大（峰值日期2016/11/14，最大涨幅51%）、炼焦煤其次（峰值日期2016/11/24，最大涨幅46.4%）。

第二阶段 | 个股行情概况及原因

供给侧结构性改革推出约5个月后，基本面得到一定修复，煤价有所反弹，煤炭板块的公司业绩普遍较2015年同期发生了较大 改善，绝大多数煤企都出现了扭亏为盈或触底反弹的业绩转变，并且在未来2年出现了单季度扣非净利润较高的情况，公司业 绩向好变化也提前反应到了公司股价中，根据观察，业绩出现拐点的公司大多在第二轮上涨中实现了股价50%以上的涨幅。

报告节选：

编辑：火腿肠