2025年商贸零售行业中期投资策略：产品驱动叠加调改创新，新质消费彰显增长韧性

一、2025年上半年行业复盘：整体增长平稳，存在结构性亮点

消费数据回顾：行业基本面平稳发展，可选消费有所分化

2025年1-5月社会消费品零售总额20.32万亿元，同比+5.0%。其中，商品零售额18.04万亿元，同比+5.1%；餐饮收入2.28万亿元，同比+5.0%。整体商品消费延续低位复苏的趋势，未来居民消费能力和消费信心仍有进一步修复的潜力。

从限额以上单位商品零售额看，必选品类增长良好。1-5月，粮油食品/饮料/烟酒类分别同比增长13.0%/0.2%/6.7%。可选消费增速分化，化妆品类同比+4.1%，服饰鞋帽类同比+3.3%，整体表现平稳。金银珠宝类同比+12.3%，受去年同期相对低基数及金价持续高位助推。家器和音像器材类同比+30.2%，其中5月单月同比+53.0%，受益以旧换新等政策刺激表现较好。

分业态：线下商超增长平稳，零售企业调改持续推进

1-5月，限额以上零售业单位中便利店、专业店零售额同比分别增长8.5%、6.3%，表现较好。超市零售额同比增长5.7%，受益于居民对粮油等必选品类的刚性需求，以及行业自身“调改潮”深度转型变革。据公司官方微信公众号，如永辉超市2025年6月正式亮相全国第100家胖东来模式调改店，标志着调改之路正式迈入规模化阶段；步步高16家标杆调改店实现春节旺季销售额同比增3-6倍、客流提升超300%。

以可选消费为主的百货渠道及品牌专卖店受2023年高基数影响，2024年全年表现相对承压；而2025年1-5月仍受消费力持续承压影响，延续弱复苏状态，社零销售额分别同比上升1.3/1.8%。同时折扣零售因同质化竞争加剧所有放缓，奥特莱斯增速从2022年的11%回落至2024年的4.5%，但仍好于百货行业。

分业态：线上各平台消费稳健，呈现三足鼎立格局

线上消费增速虽有所放缓但仍好于消费大盘整体。2025年1-5月全国网上零售额同比+8.5%，较去年同期12.4%的高基数增速有所放缓。其中，1-5月实物商品网上零售额同比+6.3%，占社会消费品零售总额的比重为24.5%，吃类、穿类、用类商品分别增长14.5%、1.2%、6.1%。在促销活动与国补政策影响下，线上消费增速跟随消费大盘逐月提升，1-5月线上销售额占社零整体比重维持在24%左右。

电商三大平台整体表现回温。据久谦数据，单Q1天猫/京东/抖音分别实现增速3.1%/23.2%/36.1%，合计GMV实现增速18.7%，创下近两年来增速新高，天猫结束负增长，京东受益3C家电国补实现复苏，抖音继续保持内容电商领先优势；单5月三大平台共实现收入增速12.3%，春节、618大促带动核心品类增长显著。目前来看天猫、抖音、京东逐渐形成三足鼎立局势，2025Q1天猫以35.9%占比略居领先，抖音在双位数增速下持续扩张，收入占比达33.1%，较去年同期提升4.3pct。

出海消费：关税调整影响预计出海公司表现分化

据海关总署，2024年我国跨境电商进出口约2.71万亿元，同比增长14%；高于2024年我国货物贸易增速9pct，占我国货物贸易进出口总值的6.2%。其中出口约2.15万亿，同比增长16.9%，占货物贸易出口总值的8.5%；进口约5552.5亿，同比增长4.1%，占货物贸易进口总值的3%。

而根据海关数据，2024年中国对美出口额占总出口额的比重为14.7%，是第一大单一出口市场，因此美国关税加征可能对行业发展造成一定的短期影响。而在5月12日发布的《中美日内瓦经贸会谈联合声明》后，整体关税影响阶段性缓和。此外，从出口区域多元化看，2024年我国对共建“一带一路”国家进出口增长6.4%，占我国进出口总值的50.3%，首次超过50%。持续同拉美、非洲、中亚五国、中东欧等加强经贸合作，对其进出口分别增长7.2%、6.1%、7.2%、7.5%。

二、2025年上半年消费特征总结：新老消费缘何分化明显？

2025年上半年消费特征：多因素导致消费企业持续分化

2025年上半年的消费市场分化仍是关键词，甚至同一行业内的企业会有极为不同的业绩表现，我们认为核心在于内外部消费市场的剧烈变化下，企业对于新商业环境组织应对能力差异明显，即是否具备洞察新变化的能力，以及洞察后能否及时调节企业增长模式，以实现成长换挡。

内需市场：今年以来的新消费板块企业，均是在对新的消费需求洞察后，从品质、情绪价值和实用痛点三个维度实现了产品的升级创新，从而带动了品牌溢价的逆势提升，再依托兴趣电商、内容营销等新杠杆工具，实现了规模逆势扩张。

外需市场：出海企业同样有在关税问题的扰动下仍实现加速扩张的企业。核心是部分公司过去积累下具备产品差异化竞争力，用厚实的产品毛利抵御关税、运费等费用端的扰动，并通过本地化的渠道布局，实现多元化区域的开拓。

百货商超：积极调改原有经营模式以适应新型供需关系

去年以来国内传统商超百货龙头纷纷开启门店调改，核心原因在于此前的商超百货等传统渠道商业模式，已经无法适应新的消费趋势：传统渠道无论是线上还是线下，渠道商只是占据了一个流量高点，然后向供应商收取“入场费”，在进入2020年后，流量枯竭和需求压力下，品牌供应商和渠道商之间的矛盾也越发突显。

因此，去年以来如永辉超市、步步高等多家国内线下零售公司根据新形势开启了新一轮的调改变革。截止2025年6月13日永辉超市学习胖东来调改店正式突破一百家，公司一季度41家开业满3个月的“稳态调改店”累计向门店一线员工发放奖金与分红2634万元。而从本轮调改转型的侧重点来看，企业运营的重点已经从前端获客转向后端的商品力运营，根据消费者不断升级的需求，挖掘并提供优质的产品和丰富的服务，并赚取来自消费者对渠道商品力认可后带来的选择溢价。

三、2025年下半年展望：产品内生创新，政策外延催化

2025年下半年关注企业产品内生创新，以及政策外延催化

内生创新：我们认为，消费品价值可以大致分为实用价值与情绪价值，两者会随着技术进步和人群变迁而演进，就当前而言：1）AI+商业，通过实用技术创新创造产品溢价：AI技术的应用落地将可能为企业产品创新带来新的机会。因此AI玩具、AI眼镜等新品增量，以及AI赋能电商零售提效等方面，均存在持续布局机遇；2）IP+商业，通过附着情绪价值实现产品溢价：在当前社会经济相对承压但消费需求层次越发丰富的背景下，以IP等为载体的情绪价值成为品牌获取定价权的为数不多方式，也是当前潮玩、美妆、珠宝等新消费品牌实现存量市场突围的重要抓手。

外部催化：1）内需市场中，自去年以来国内政策面对消费的重视程度不断提升，后续育儿、就业、养老等一系列民生保障政策落地，也将进一步释放相关人群消费力，此外企业端也在积极运用政策资本工具打开新的增长曲线。2）外部市场中，关注关税贸易政策的进展，短期市场对于此冲击正逐步消化，贸易谈判的推进也为企业提供了业务调整缓冲期，优质出海企业有望推进市场多元化和产品差异化提升长期经营能力。

资本运作加速：外延并购积极打造第二曲线

去年以来一系列政策鼓励支持企业通过并购重组做大做强， 而本身从企业发展来看，随着当前渠道红利的退却，自行孵 化新业务的成长周期以及不确定性都在加大，因此作为上市 公司成熟应用资本外延手段将帮助企业更快打开业务新局面。而参考国际消费品企业的多品牌成长史就是一部并购史。通 过并购方式实现多品牌规模化发展，以不同的品牌定位满足 不同消费者的需求，并通过产品开发、渠道议价和营销资源 上协同，实现企业内的业务的互相赋能。

报告节选：

编辑：火腿肠