2025年医疗器械行业分析报告：短期业绩承压，下半年多家公司有望改善

医疗器械行业整体观点

创新、并购、国际化塑造全球器械龙头

中长期来看，医疗器械行业的产业趋势向好，创新、并购、国际化将推动中国器械龙头逐步成长为全球龙头，建议关 注以下三个方向的投资机会：

创新：从进口替代向创新引领。医疗器械领域细分赛道众多，过去10-20年中国多数医疗器械企业的成长动力为 进口替代和行业扩容，目前电生理、外周/神经介入、消化内镜等赛道国产化率低，冠脉介入、骨科等多个赛道 虽然国产化率已经较高，但在老龄化背景下有望实现稳定增长。未来越来越多的国产龙头将加大研发投入，通过 推动创新大单品渗透率提升，实现新的增长曲线。部分企业的产品具有全球竞争力，有license-out可能。

并购：自研+并购实现多赛道和平台型布局。医疗器械细分赛道市场空间有限，全球经验来看，持续并购为打开 单赛道天花板、实现持续增长的必然选择。迈瑞、联影、乐普、微创医疗等公司通过自研、并购实现了平台型布 局，并逐步切入新的领域、并购大体量公司，如迈瑞医疗并购惠泰医疗。未来越来越多的细分赛道龙头将通过多 赛道布局突破成长天花板、降低政策风险、提供新的业绩增长点，成长为平台型企业。

国际化：中国器械龙头依托创新和产业链优势走向全球。全球市场空间远大于国内市场，海外业务将提供新的增 长动力、跨区域布局有望加强上市公司的业绩稳定性。不同细分领域的国际化难度和模式有所差异，我们在 2025年医药行业策略报告中对不同细分领域优秀出海企业的特点进行了总结。

医疗器械行业上半年总结：Q1整体有所承压，Q2部分公司有所改善

前期行业承压主要与政策影响有关，医疗合规要求提升和集采影响将逐步出清，下半年多家公司将迎来同比或 环比改善：Q1板块业绩承压，部分公司Q1业绩披露后利空出尽，Q2有望环比业绩改善，但多数公司全年整体 呈现前低后高的业绩增速趋势、下半年业绩改善的趋势更为明显。预计Q3多家公司受益新产品新业务放量而实 现环比改善，或去年同期低基数基础上实现高增长。 我们看好医疗设备和高值耗材等板块的投资机会：其中医疗设备板块部分企业受益于行业招标数据高增长和库 存加速消化、业绩将逐步改善，高值耗材板块部分企业有望受益新产品逐步放量和集采优化政策、业绩确定性 和估值修复。 我们也看好脑机接口、外骨骼机器人、AI医疗、手术机器人等新科技方向的投资机会。

医疗器械细分板块观点

医疗器械行业上半年总结：Q1整体有所承压，Q2部分公司有所改善

一季度细分板块业绩总结： 高值耗材：受集采、库存、消费等因素影响，板块内部业绩表现有所分化。惠泰医疗高增长，爱博医疗、健帆 生物略低于预期，乐普医疗、昊海生科和欧普康视符合预期。 医疗设备：行业招标持续改善，Q1万东医疗高增长、略超预期，联影医疗收入正增长，迈瑞医疗、开立医疗、 澳华内镜短期有所承压，行业招投标有望持续改善背景下Q2和下半年将逐步改善。 医疗设备上游：受下游客户需求和发货节奏波动影响，各公司情况有所分化。奕瑞科技、美好医疗略低于预期，海泰新光符合预期。 康复医疗器械：部分企业的招标略有回暖，麦澜德等收入增长符合预期。 家用器械：鱼跃医疗Q1收入稳定增长，瑞迈特Q1收入受益海外业务放量实现收入高增长。 IVD：Q1板块受集采执行、DRG/DIP医保控费等影响有所承压。新产业、安图生物、亚辉龙、万孚生物收入均 符合预期，亚辉龙、安图生物利润受特殊因素影响略低于预期。金域医学业绩略低于预期。

看好医疗器械25年的投资机会：下半年多家公司业绩改善趋势明显

从二季度行业景气度来看，预计医疗设备和高值耗材板块部分公司有望实现高增长，IVD行业部分企业短期受DRG和集 采等政策影响有所承压、下半年有望有所改善，低值耗材行业各公司情况有所分化。 医疗设备：1）设备招标数据Q4及Q1持续改善，但由于收入确认滞后及库存出清节奏原因，报表改善预计相对滞后；2） 新一期设备以旧换新项目有望持续推进，关注政策落地带来的需求持续改善；3）部分设备公司上半年基数相对较高，下 半年开始库存降低、招标改善趋势下有望迎来业绩拐点；4）明年的招标景气度需根据政策来判断，部分个股有望高增长 万东医疗Q2有望高增长，预计联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜Q3有较大改善。医疗设备上游的美好医疗和 奕瑞科技Q2同比增速承压，但Q3有望环比改善、同比高增长。 高值耗材：1）集采政策有望持续优化，部分企业有望受益于业绩确定性提升和估值修复；2）手术量预计弱增长，但行 业渗透率低或国产化率低、新品放量的公司有望高增长；3）集采即将出清或已经出清的企业业绩确定性更强 预计心脉医疗、南微医学部分产品仍有集采降价可能；惠泰医疗、爱博医疗集采影响将逐步出清；骨科行业春立医疗、 爱康医疗、大博医疗、威高骨科、三友医疗等公司集采影响已经出清。 IVD：24年下半年部分项目集采和收费价格下调、DRG政策、飞检、降库存等对板块量价带来一定压力，25上半年预计 相关趋势仍将持续；25下半年需关注检验拆套餐影响，26年行业有望边际改善 新产业、安图生物、亚辉龙等公司上半年国内业绩均有所承压，但海外业务有希望高增长。 低值耗材：预计25年低值耗材公司国内仍然呈现温和增长态势，海外客户订单会受到关税扰动，建议关注各家公司海外 建厂进展以及非美地区客户拓展。

重点公司Q2和全年展望

Q2业绩前瞻：整体业绩承压，部分高值耗材和医疗设备企业有望高增长

高值耗材：细分赛道表现有所分化，主要受集采出清时点影响。预计骨科行业集采影响逐步出清，多家公司收 入或利润实现高增长；电生理行业手术量有一定增长，国产龙头受益进口替代、下半年PFA放量有望推动电生理 业务加速增长；眼科高值耗材受集采、消费等因素影响有所承压。心脉医疗等公司预计受主动脉支架支架出厂 价和集采预期的影响，有所承压。展望Q3，部分新品放量、海外或新业务放量的企业有望实现高增长。 医疗设备：预计国内医疗设备行业招标持续改善，收入增速预测需考虑库存、确认收入节奏等情况。预计万东 医疗有望实现同比收入高增长；迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜不确定能否做到正增长，预计联影医疗正增长。 家用器械中，瑞迈特依托出口业务有望实现高增长，鱼跃医疗和三诺生物有望稳定增长。预计Q3行业招标仍维 持高增长，Q4和25年招标情况需结合新一轮更新换代等政策趋势判断。 医疗设备上游：预计部分公司的下游客户需求环比或同比有所改善，但Q2出口一定程度受关税影响。美好医疗 预计环比有所增长；海泰新光去年基数不高，预计同比20%以上增速；奕瑞科技去年基数不低，预计同比收入 持平左右。预计Q3奕瑞科技和美好医疗收入环比改善、利润端有望实现同比高增长。 IVD：板块内公司由于去年基数较高、增值税率调整、部分项目受集采影响等因素影响有所承压。新产业有望 整体收入有望实现正增长，受益海外业务高增长；亚辉龙、安图生物、金域医学、万孚生物同比预计有所下滑； 圣湘生物由于中山海济并表，表观收入有望实现较高增长。Q3建议关注检验收费价格改革和检验拆套餐等政策 趋势。

医疗设备

迈瑞医疗：2024年报及2025一季报业绩符合预期，国内医疗设备招标需求延后导致公司24年增速放缓及25Q1 收入、利润同比下滑。公司年报及一季报业绩符合预期。国内医疗设备招标需求延后导致公司24年增速放缓及 25Q1收入、利润同比下滑。 预计25Q2延续Q1的收入、利润同比下降趋势，虽然国内医疗设备招标数据持续改善，但招标到确认报表收入 周期拉长，叠加渠道库存调整影响，预计25Q3有望迎来业绩拐点。展望全年，预计维持前低后高的业绩节奏， 全年收入、利润有望实现正增长。随着设备招标复苏、订单逐步落地并转化为收入，公司业绩有望从三季度开 始迎来拐点。展望全年，我们预计公司收入、利润有望回归稳健增长轨道。中长期来看，公司重视研发创新和 国际化，拥有高效的研发体系和优秀的渠道管理能力，外延并购有望进一步拓展布局，加上公司国际化进度持 续推进，我们看好公司未来加快迈向全球医疗器械Top10公司的步伐。 联影医疗：2024年报业绩符合预期，海外市场高增长，国内市场短期承压，主要受医疗行业合规要求提升、医 疗设备更新换代政策落地进度相对滞后导致部分医院暂缓医疗设备采购等因素的影响。随着24Q4和25Q1行业 招投标持续改善，25Q1收入同比增速转正，扣非归母净利润超预期，主要由于公司毛利率同比略有提升而费用 管控良好。预计25Q2延续24Q4和25Q1的招投标改善趋势，但收入增速预测需考虑公司收入确认的节奏，预计 25Q2收入实现正增长。展望下半年，随着在手订单逐步确认收入，业绩增速在低基数下有望显著提升，全年收 入利润增速将呈现前低后高的趋势；同时，去年利润率基数较收入更低，预计全年利润增速将高于收入增速。

家用医疗器械

鱼跃医疗：24年报符合预期，受国内市场竞争加剧、需求承压影响，收入、利润同比有所下降。呼吸治疗解决 方案收入25.97亿元，同比-22.42%；血糖管理及POCT收入10.30亿元，同比+40.20%；其中CGM实现翻倍以 上增长；家用健康检测收入15.64亿元，同比-0.41%，其中电子血压计同比双位数增长；临床器械及康复收入 20.93亿元，同比+0.24%。25Q1收入略超预期，利润符合预期。收入在高基数下实现高个位数增长，预计主要 受益于国内需求回暖，价格趋稳；利润端去年基数较高，销售、研发费用率提升下，净利率有所下降。 Q2开始基数相对正常，收入、利润有望稳健增长。618线上销售实现稳健增长，预计25Q2收入端有望延续良好 的增长势头，24Q2利润率相对较低，25Q2利润端有望与收入保持同步增长。展望全年，预计收入端有望实现 高个位数到双位数增长，考虑到销售、研发等费用投入，利润端增速可能与收入同步或略低。 三诺生物：24年报和25年一季报符合预期，25Q1收入增长3%，归母净利润下滑11%。25Q2预计BGM业务保 持平稳，CGM国内外持续放量，整体收入有望实现稳健增长，利润端需考虑销售、研发投入情况。下半年预计 公司BGM、CGM有望延续良好增长趋势，全年收入端有望实现10%左右增长。

高值耗材

微电生理：2024年收入和利润基本符合预期。 分产品来看：导管类产品收入为3.00亿元，同比增长37%；设备类产品收入为2645万元，同比增长59%；其他 产品收入为8079万元，同比下降4%。分地区来看，境内市场收入为2.95亿元，同比增长17%，占主营业务收 入比重为72%；境外销售收入为1.12亿元，同比增长63%，占主营业务收入比重为28%。 2024年国内市场，公司压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4000例，覆盖医院400余家，较上年医院覆盖 量增长70%以上；三维手术覆盖医院超过1100 余家，三维消融系列产品自上市以来累计手术量超过70000例； 海外市场2024年三维手术覆盖21个国家，随着压力监测磁定位射频消融导管上市，全年该产品海外手术量超过 1000例。 预计Q2行业和公司手术量同比有所增长，业绩预测需要考虑公司压力消融导管的放量情况和海外市场的贡献。 展望2025年全年，公司压力消融大头、高密度标测产品、冷冻消融产品24年已经形成一定销售体量，后续有望 借助集采续标，实现产品进一步快速放量。公司联营公司商阳医疗的脉冲消融PFA产品年初获批，随着商业化落 地带来额外的业绩增量。整体来看，公司收入端增速今年四个季度呈现前低后高的趋势，全年营收仍有望保持 快速增长，利润端在低基数的基础上高增长。

IVD

安图生物：2024年收入及利润符合预期，短期业绩有所承压。分业务来看，公司2024年免疫诊断收入25.56亿 元（+2.91%），试剂销量同比增长18.00%，微生物检测收入3.61亿元（+11.48%），分子诊断收入3493万元 （+101.01%），生化检测业务2.22亿元（-11.21），试剂销量同比增长8.01%。其中免疫诊断、生化检测等业 务受集采影响，试剂出厂价有所下滑，同时DRG医保控费、医保飞检等因素也导致销量增长有所放缓。装机方 面，随着公司仪器销售政策的调整以及产品矩阵的完善，公司化学发光装机情况良好，有望带动试剂销量稳步 提升。2025年Q1收入符合预期，利润略低于预期，主要由于传染病集采逐步落地执行以及公司主动调整肿标、 甲功等试剂出厂价格，导致公司化学发光业绩增长有所承压，同时化学发光行业检测量一季度预计仍受DRG医 保控费等因素影响。 随着安徽联盟术前八项、性激素等化学发光试剂联盟集采逐步落地执行，预计公司试剂出厂价有所下降，同时 受补经销商库存差价影响，25Q2收入及利润预计有所下滑。

报告节选：

编辑：火腿肠