2025年度医药生物行业中期投资策略：创新为王，出海扬帆

行情回顾

2025年初以来，受 科 技 板 块的 整体 热 度 及 多家 创新 药 公 司 高额BD带 动，市 场对 创新 药 板 块 关注 度骤 升，板块 开 启估 值 修复 过 程； 近期随 着ASCO大 会多 家中国 药企 披露具 有全 球竞 争力的 研究 成果 等，进 一步 点燃 了资金 挖掘 潜力创 新药 公司 的热情， 医 药 生 物 板块整体受 创新药板块带 动水涨船高。

2025.01.01-2025.06.27，医药生物板 块上涨4.21%，在申万31个行业分类居 第10位。

2025.01.01-2025.06.27期 间，医药 生 物 板 块 二 级 子 行 业中，化 学 制 药、医 疗 服 务、生 物 制 品 板 块实 现 上 涨，涨幅为17.42%、 5.20%、0.33%； 中 药板 块跌 幅最 大，下 跌6.28%。三 级子 行业中，化学 制剂、原料药、其他 生物 制 品均 实现10%以 上的 上涨 ； 中 药、医 药流通和疫 苗跌幅最大，疫苗下跌12.74%。

截 至2025年06月27日，A股 申 万 医 药 生 物 板 块 股 票（不 含B股）总 数 达496只，总 市 值 达6.34万亿元。总 市 值 板 块 分 布 上 看， 主 板、创业板、科 创 板 和 北 证 市 值 占 比 分 别 为52.42%、24.78%、22.03%和0.78%。从 个 股 市 值 分 布 上 看，行业内219只 个 股 市 值 在50亿元以下（占 比44.15%）；130只 个 股 市 值 在50-100亿 元（占 比26.21%)；129只个股市值在100-500亿 元（占 比 26.01%)。 从 上 市 公 司数量上看，2020-2022年 上市企业数量 较多，2023年 至今上市节奏 放缓。

从子板块看，截 至2025年06月27日，六 大 二 级 子 板 块 估 值 水 平 在16-34倍 间，其 中生物制品、化 学 制 药估 值 相 对 最 高（33.8倍、 30.7倍），医药商业估值相 对最 低（16.9倍）。13个三级子行业中，疫苗板块估值显著高于整体，为53.7倍；医院、医疗设备、 化 学 制 剂 的 估 值 较 高，处 于30-40倍之间。线 下 药 店、血液制品、体外诊断、医 疗 研 发 外 包 的 估 值 在25倍左右；医药流通的估值 最 低，为15.0倍。

化学制剂、生 物制 药 占 比 最 高。从细分行业来看，2025年以来涨幅前50的 医 药 生物 板 块 个 股 中，化学制剂20只，其 他 生 物 制 品 8只，疫 苗8只，体外诊断5只，原 料 药2只，医 疗 设 备2只，医 疗 耗 材1只，医 疗 研 发 外 包1只，医 药 流 通1只，诊 断 服 务1只，中 药Ⅲ1只。主要受创新 药行情的带动。

行业概况

根 据 国 家 统计局公布 的医药制造业 数据，2025年 前4个月，医药 制造业实现营 收7950.30亿元， 同比下降2.10%；利润总 额 1089.70亿元 ， 同比下降3.30%。 受基数效应、集采、行业反腐政策等多因素影响， 2025年前4个月，医药制造业营收、利润同比小幅下降，整体呈逐渐企稳态 势 。

根 据 国 家 统 计 局 数 据，2025年1-5月，我 国 规 模 以 上 工 业 增 加 值 累 计 同 比 增 速 为6.30%，其 中 规 模 以 上 医 药 制 造 业 工 业 增 加 值 累 计 同 比 增 速 为0.90%（-0.20pp），低 于 全 国 工 业 增 速。主 要 因 素 为 市 场 需 求 疲 软、医 药 出 口 下 降、集 采 持 续 推 进 造 成 价 格 下行压力、行业监管加强及投融资波动等。

剔 除 新 上 市及部分业 绩波动较大、 可比性较差的 个股，我们共 纳入A股 申万医药生物 行业434只个 股作为分析样 本。2025Q1医 药生 物 行 业 上 市公司整体 实现营业收入6042.85亿元，同比 下降3.22%；归母净利 润506.74亿元，同 比增长4.06%。展望2025全年， 随着反腐政策常态化，全链条支持创新药发展，医疗设备更新等行业利好政策的推进落地，医药生物行业全年业绩有望持续企稳向 上。

2025Q1医药生物上市 公司整体毛利 率为32.08%，较去年同 期下降0.15pp；净 利率为8.83%，较去年同 期增加0.52pp；盈 利 能 力 有 所 提升。 期间费用率方面，2025Q1销售费用率下降最为明显（-0.42pp ），研发费用率增加0.16pp，研发投入持续加大，随着集采常 态 化 等 政 策的影响， 行业销售费用 率有望持续得 到有效控制。

2025年1-4月，基本医 疗保险（含生 育保险）基金 统筹账户收入10302亿元，累 计同比增长6.48%，支 出7223亿元， 累计同比增 长0.74%，当期结 余3079亿元。 其中，职工医 保统筹账户的 累计收入为6077亿元，累计 支出为4,024亿元 ，城乡居民统 筹账户累 计收入为4,225亿元，累计支出为3,199亿元。 从单月表现来看，职工医保统筹账户收入持续大于支出水平，且单月结余有所增长，而城乡居民账户单月收支波动较大，但 两 者 累 计 结 余 仍然基本保 持平衡。

细分板块

2025Q1，创 新 药 板 块 上 市 公 司 实 现 营 收 合 计104.80亿 元，同 比 增 长45.63%； 归 母 净 利 润 合 计-13.44亿 元（去 年 同 期 为-35.02 亿 元）。 随 着 创 新 药 获 批 数 量、出 海 数 量 的 增 多，创 新 药 板 块 收 入 端 呈 现 快 速 增 长 趋 势，2025Q1单 季 收 入 端 延 续 高 增 长，利 润 端 相 较 去 年 同 期 亏 损大幅收窄。展望未来，随着对创新药 支持力度的加 强，创新成果 不断兑现，创 新药将进入新 的快速发展期。

2025Q1，创新药板块 毛利率分别为86.1%（+2.05pp），毛利 率水平持续提 升。 随 着 创 新 药逐步获批 上市，营销队 伍的建设和学 术推广力度持 续加大，销售 费用快速增长 ，2025Q1板块 销售费用合计34.4亿元 （+20.66%）。创 新药企持续 高研发投入，2025Q1创新药 板块研发费用 合计为53.2亿元（+2.61%）。

创新药板块 2024 年 年 报 &2025 年 Q1 季 报 均 已 公 布 完 毕，多 家 领 先biopharm已 从 技 术 验 证 阶 段 进 入 了 商 业 化 落 地-放 量 阶 段，2024年 营 业 收 入 实 现 高 双 位 数 增 长，已 于2024年 实 现盈利或给出2025年 预 计 实 现 盈 利 的 指 引。 信达生物 2024 年 实 现 non-IFRS EBITDA 4.12亿 元，同比转正，提前实现2020年 定 下 的 十 年 战 略 目 标 。 百 济 神 州 2024 年实现 GAAP 经 营 亏 损 收 窄 和 非 GAAP 经 营 利 润 转 正， 预计将于2025年 实 现GAAP经 营 利 润 盈 亏 平 衡 。 和 铂 医 药 2024 年 宣 布 实 现 净 利 润 274.2 万美元 ， 2023-2024 年 连 续 两 年 净 利 润为正 。 与 此 同 时 仿 创 结 合 big pharm 从 集 采 影 响 中 快 速 复 苏 ， 展 现 出 强 大 韧 性 ， 恒 瑞 医 药2024年-2025年Q1均 实 现 归 母 净 利 润 高 双位数增长。 我们看好在刚需属性&政策宽松&出 海 前 景 下， 更 大 范 围 的 积 极 变 化 在 创 新 药 板 块 发 生。

根 据 医 药 魔 方 的 统 计，2015年1月1日-2025年6月25日，我 国 处 于 活 跃 状 态 的 原 研 创 新 药 数 量 为3926个。截 止2025年6 月25日，统 计 获 批 新 药 数 量 最 多 的 研 发 机 构 所 在 国 家，以 及 研 发 赛 道 全 球 排 名Top1管线数量，我 国 均 排 全 球 第 二，仅次于 美 国。同 时 根 据 摩 熵 医 药 的 统 计，截 止2025年6月25日，我 国 处 于 活 跃 阶 段 的 在 研 创 新 药 管 线 已 达 到10459项，占全球的 27.6 1%。

我国与跨国M N C 的 合 作 程 度 正 在 不 断 深 化 ， 通过资金、技 术、商 业 渠 道 的 全 方 位 合 作 借 助跨国 M N C 的力量参与全球市场 。 跨 国 M N C 在 市 场 竞 争 压 力 下 亟 需 补 充 新 的 产 品 管 线，与 我 国 创 新 药 企 的 合 作 速 度 和 范 围 均 不断提升 。 超 过 9 0% 的头部 M N C 已 通 过 B D 引 入 中 国 创 新 药 管 线 ， 2 0 2 4 年 跨 国 M C N 引 进 的 创 新 药 中 已 有3 1%的 产 品 来 自 中 国 。 除技术协作外 ， 跨 国 M N C 与 国 内 创 新 药 企 业 的 合 作 也 从 单 纯 的 技 术 协 作 拓 展 到 商业化和股权投资的全方位合作 ， N e w C o 、 H y b r i d N e w C o 等形式兴起 ， 国 内 创 新 药 企 在 产 业 价 值 链 中 的 定 位 也 不 断 上 移，对 全 球研发-商 业 化 体 系 的 参 与 程 度 更 加 深 入。

近 年 来 创 新 药 一 级 市 场 融 资 环 境 遇 冷，迅 速 增长的 B D 交 易 已 取 代 一 级 市 场 成 为 增 量 资 金更重要的来源。对 于 创 新 药 企 而 言，持 续 的 研 发 投 入 需 要 大 量 资 金 支 持 ， B D 交 易 不 仅 有 助 于 创 新 药 企 获 取 现 金 流 以 推 进 研 发 进 程，更 提 供 了 参 与 海 外 市 场 、进 入 全 球 定 价 体系的重要途径。

DeepSeek等 通用 大 模 型 已 接 入数 百 家 三 甲 医院（如 北 京 协和、上海六院），蚂蚁、讯 飞 等推 出医 疗 专 用 大模 型，通 过 千 亿级 医 疗语料训练，医学图像识别准确率超90%。截至2025年4月，全国Top100医院中98家已部署大模型，38家开发了55个垂直模型 人 工 智 能 技术全面渗 透医疗核心场 景，从辅助诊 断到精准治疗，从流程优化 到健康管理，重构诊疗模式 与服务生态。

我 国 面临 人口 老龄 化 程度 持续 加深、医疗 资源 分配 不 均等 现实 挑战，分级 诊疗、医 联 体落 地推 进的 需 求进 一步 凸显 了AI在 提升 诊 断效率、降低 就医 成 本和 提高 医疗 服 务可 及性 方面 的 战略 价值。AI诊疗 商业 化路 径日 渐 清晰，支 付模 式 逐渐 明确，或 催 生产 业新 蓝 海。根 据头豹研究 院的预测，2023年AI医疗 器械的市场规 模为74.7亿元，2030年将达到755.7亿元。

零 售药店CR10-CR50均持续提高。2024年药店十强、二十强、五十强、百强企业的市占率分别为33.37%、44.85%、 49.07%、59.71%，同比2023年提升1.74pct、2.91pct、1.69pct、1.57pct，反映了行业 集中度提升的 趋势正在持续 。

连 锁 化率 保持提升趋 势。2010-2024年，连锁药店 数量从13.7万家增 加至38.85万家，CAGR为7.33%，远超过 同期单体药 店数量的0.64%和 零售药店整体 的1.83%， 行业整体连锁 化率从2010年 的34.35%提升至2024年 的57.56%。

报告节选：

编辑：火腿肠